文：權(quán)衡財(cái)經(jīng)研究員 朱莉

編：許輝

2020年618過(guò)去了，盤(pán)點(diǎn)這個(gè)618戰(zhàn)果，在各大品類銷售額排名中"家用電器"以總銷售額為621.45億元占據(jù)第一名。手機(jī)通訊類和個(gè)護(hù)美妝類分別以463.61億元、434.72億元排在第二名和第三名。作為全球化妝品第二大消費(fèi)國(guó)，我國(guó)化妝品市場(chǎng)規(guī)模能持續(xù)迅速擴(kuò)張，至2020年初，化妝品相關(guān)企業(yè)總數(shù)達(dá) 1000多萬(wàn)家，在業(yè)存續(xù)的有773萬(wàn)余家。光2019年一年，全國(guó)就新增244.6萬(wàn)家化妝品相關(guān)企業(yè)，較2018年增長(zhǎng)了80.3%。如此熱鬧的化妝品行業(yè)，為之服務(wù)的化妝品包裝也開(kāi)始在資本市場(chǎng)嶄露頭角。

近日，位于泉州市火炬工業(yè)區(qū)的嘉亨家化股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱：嘉亨家化）發(fā)布招股書(shū)，擬登陸深交所創(chuàng)業(yè)板，募集資金4.38億元，近8成用于生產(chǎn)線擴(kuò)建。截至目前，嘉亨家化塑料包裝容器年產(chǎn)能為8.7億個(gè)，化妝品年產(chǎn)能為1.1萬(wàn)噸，擴(kuò)產(chǎn)成功后，嘉亨家化的核心營(yíng)收產(chǎn)品塑料包裝的年產(chǎn)能僅提升35%，而化妝品總計(jì)產(chǎn)能將近翻5倍，達(dá)近5萬(wàn)噸。不難看出，嘉亨家化在未來(lái)一段時(shí)間的發(fā)展重心將轉(zhuǎn)向化妝品代工。

就其現(xiàn)狀而言，嘉亨家化面臨諸多發(fā)展問(wèn)題：核心產(chǎn)品增收乏力，利潤(rùn)規(guī)模??；市場(chǎng)份額低，競(jìng)爭(zhēng)大；嚴(yán)重依賴大客戶；存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)；供應(yīng)商真實(shí)性也有待考究。作為化妝品代工廠及塑料包裝供應(yīng)商的嘉亨家化，想要形成日化產(chǎn)品OEM/ODM 與塑料包裝業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展的策略，達(dá)到可持續(xù)發(fā)展，，未來(lái)的路或并不那么容易。

起家業(yè)務(wù)增收乏力 化妝品代工異軍突起

從嘉亨家化發(fā)展歷程看，其創(chuàng)始于以代工企業(yè)云集聞名的福建。在 2005 年設(shè)立之初，曾本生創(chuàng)建了泉州華碩，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)是為一線日化品牌代工包裝。2011 年之后開(kāi)始采用 OEM &ODM 模式為各大美容、洗護(hù)品牌進(jìn)行代工生產(chǎn)。2018年，公司變更為股份公司準(zhǔn)備上市，并更名至今。

起步于泉州的嘉亨家化，2007年在上海松江，成立子公司上海嘉亨日用化學(xué)品有限公司（以下簡(jiǎn)稱：上海嘉亨），曾本生先后十一次增資這家公司，注冊(cè)資本由1000萬(wàn)美元提高到如今的1.68億元。公司從事日化代工生產(chǎn)，也成了又一大賺錢的業(yè)務(wù)。值得注意的是嘉亨家化曾本生直接持股73.99%，其子曾煥彬任公司總經(jīng)理，是一家典型的家族企業(yè)。

嘉亨家化主要擁有塑料包裝容器、化妝品、家庭護(hù)理產(chǎn)品等三大業(yè)務(wù)，其中2017-2019年，嘉亨家化塑料包裝容器產(chǎn)生的銷售收入分別為3.59億元、4.41億元、4.45億元，分別占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的69.55%、63.4%、58.27%，為其核心收入來(lái)源。2019年嘉亨家化的營(yíng)收同比增長(zhǎng)了9.42%，但核心產(chǎn)品塑料包裝容器僅多了400多萬(wàn)，增長(zhǎng)乏力。

同時(shí)權(quán)衡財(cái)經(jīng)研究發(fā)現(xiàn)，嘉亨家化2018年化妝品貢獻(xiàn)1.62億元，較上年0.95億元上漲七成；2019年，該類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入2.3億元，同比增速超過(guò)四成。

化妝品業(yè)務(wù)異軍突起使產(chǎn)品占主營(yíng)業(yè)務(wù)的收入也迅速攀升。2017至2019年，所占比例依次達(dá)18.43%、23.23%、30%，呈梯度上升。而且據(jù)招股書(shū)信息披露公司已備案的化妝品高達(dá)900余件，一批產(chǎn)品正準(zhǔn)備投產(chǎn)，上漲勢(shì)頭明顯。嘉亨家化化妝品業(yè)務(wù)2017-2019年的毛利率分別為27.69%，22.35%，27.06%，均低于30%且不穩(wěn)定。

對(duì)比嘉亨家化的三大主營(yíng)業(yè)務(wù)中的包裝與化妝品不難看出，起家的包裝容器仍是營(yíng)收主力，化妝品增速雖快但占比還是顯得單薄。想要達(dá)到日化產(chǎn)品 OEM/ODM 與塑料包裝業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展，仍壓力不小。

前五大客戶創(chuàng)收超七成 采購(gòu)量增幅最大的百雀羚卻戛然而止

報(bào)告期里嘉亨家化分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5.33億元、7.18億元、7.86億元，凈利潤(rùn)分別為1867.43萬(wàn)元、4293.19萬(wàn)元、6464.4萬(wàn)元。

需要指出的是，嘉亨家化的業(yè)績(jī)之所以能呈現(xiàn)持續(xù)上升的趨勢(shì)，主要是依賴公司的前五大客戶。報(bào)告期內(nèi)，嘉亨家化向前五大客戶產(chǎn)生的銷售收入分別為4.44億元、5.56億元、5.58億元，分別占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的83.38%、77.44%、70.97%。也就是說(shuō)，嘉亨家化每年至少有七成收入來(lái)自前五大客戶。

客戶集中度過(guò)高，削弱公司的議價(jià)權(quán)，也會(huì)影響公司的應(yīng)收賬款和壞賬，更重要的是，一旦形成客戶信賴，客戶的采購(gòu)發(fā)生變化，將導(dǎo)致公司整體的營(yíng)收和利潤(rùn)，造成業(yè)績(jī)波動(dòng)，對(duì)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利沖擊。比如寒武紀(jì)在遞交的招股書(shū)中，諱莫如深的客戶A，即華為海思，由于其采用了自研的GPU，棄用寒武紀(jì)的主營(yíng)產(chǎn)品，直接致寒武紀(jì)失去第一大客戶，當(dāng)年的營(yíng)收斷崖。

嘉亨家化產(chǎn)品應(yīng)用的品牌，包括強(qiáng)生的嬰兒、大寶、露得清、噯呵，郁美凈的面霜、沐浴露，百雀羚的經(jīng)典氣韻等。值得注意的是，百雀羚曾在2017年、2018年連續(xù)采購(gòu)產(chǎn)品1949.25萬(wàn)元、5612.57萬(wàn)元。2018年的采購(gòu)量是2017年的近3倍，但2019年百雀羚卻消失在了前五大客戶中。取而代之的，是郁美凈4325.67萬(wàn)元的大單。

對(duì)此嘉亨家化解釋稱："公司一直與客戶百雀羚保持穩(wěn)定密切的合作關(guān)系，在各產(chǎn)品領(lǐng)域不斷拓展。"百雀羚也曾評(píng)價(jià)嘉亨家化是"最佳合作伙伴"，為何在嘉亨家化前五大客戶中消失？而后進(jìn)者郁美凈冠以"最佳戰(zhàn)略合作伙伴"稱號(hào)。

另外值得注意的是嘉亨家化的存貨金額也有較大風(fēng)險(xiǎn)。公司2017至2019年存貨分別為9212.83萬(wàn)元、1.2億元、1.24億元，占流動(dòng)資金的比例達(dá)30.23%、28.85%、28.83%。如果存貨的貨值跌價(jià)，對(duì)經(jīng)營(yíng)會(huì)有一定風(fēng)險(xiǎn)。不斷增加的存貨，意味著嘉亨家化消化產(chǎn)能的速度在放緩。

供應(yīng)商公司零人參保 真實(shí)性堪憂

除了上述情況之外，嘉亨家化有一家新供應(yīng)商有些特別，員工參加社保人數(shù)為零。2019年嘉亨家化向上海奇鳴生物科技有限公司(下稱：奇鳴生物)采購(gòu)了1120.88萬(wàn)元的潤(rùn)膚劑、保濕劑、皮膚調(diào)理劑、柔順劑、防腐劑等，因此奇鳴生物位列嘉亨家化的第三大供應(yīng)商。而此前奇鳴生物從未在嘉亨家化的前五大供應(yīng)商中出現(xiàn)。

進(jìn)一步查詢發(fā)現(xiàn)，奇鳴生物居然是零人參保公司。國(guó)家企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)顯示，奇鳴生物成立于2017年，由肖會(huì)連全資持股，2019年年報(bào)同樣顯示，奇鳴生物沒(méi)有員工參加社保。零人公司躋身第三大供應(yīng)商，把上千萬(wàn)的采購(gòu)押寶在這樣公司，嘉亨家化的心可謂真大。

不過(guò)也不奇怪，嘉亨家化自身的參保也奇怪：其2019年年報(bào)里，城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)206人、失業(yè)保險(xiǎn)201人、職工基本醫(yī)療保險(xiǎn)223人、工傷保險(xiǎn)570人、生育保險(xiǎn)223人，區(qū)別也很大。嘉亨家化的2019年員工人數(shù)為1,814人。

在嘉亨家化的前五供應(yīng)商中，另一家供應(yīng)商也較為搶眼，那就是中海殼牌石油化工有限公司(下稱：中海殼牌)，2017年-2019年，嘉亨家化向中海殼牌采購(gòu)的金額分別為1195.87萬(wàn)元、2714.39萬(wàn)元、6386.88萬(wàn)元，其中2018年和2019年中海殼牌均是嘉亨家化的第一大供應(yīng)商。

雖然嘉亨家化向中海殼牌采購(gòu)的金額不多，但中海殼牌的這個(gè)名字卻較為亮眼。

報(bào)告期內(nèi)，嘉亨家化向殼牌產(chǎn)生的銷售收入分別為1.52億元、1.63億元、1.60億元，分別占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入28.52%、22.77%、20.38%，同時(shí)，在上述時(shí)間段內(nèi)，殼牌均是嘉亨家化的第二大客戶。

嘉亨家化的第一大供應(yīng)商中海殼牌和其第二大客戶殼牌有什么關(guān)系?

招股說(shuō)明書(shū)中殼牌是殼牌(中國(guó))有限公司及其下屬公司、同一控制下海外公司縮寫(xiě)而成。殼牌(中國(guó))有限公司是殼牌中國(guó)控股私有有限公司 SHELL CHINA HOLDINGS B.V的全資子公司，而殼牌中國(guó)控股私有有限公司 SHELL CHINA HOLDINGS B.V為外資企業(yè)。

中海殼牌是由中海石油化工投資有限公司和殼牌南海私有有限公司出資設(shè)立，且兩者各占一半股權(quán)。查詢殼牌南海私有有限公司，發(fā)現(xiàn)其"身影"格外神秘。在國(guó)家企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)搜索殼牌南海私有有限公司，結(jié)果根本查詢不到。通過(guò)天眼查查詢發(fā)現(xiàn)，殼牌南海私有有限公司的電話、網(wǎng)址、郵箱等基本信息也完全不存在，甚至不知道是內(nèi)資企業(yè)還是外資企業(yè)。那么，中海殼牌與殼牌之間是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系?按招股書(shū)里的描述，這是兩個(gè)歸屬不同的企業(yè)主體，卻沒(méi)有解釋兩者之間是否有存在關(guān)聯(lián)。

研發(fā)實(shí)力弱，化妝品代工企業(yè)"身單力薄"

化妝品生產(chǎn)是資金、技術(shù)密集型行業(yè)，目前國(guó)內(nèi)化妝品生產(chǎn)許可獲證企業(yè) 4,000 余家，但生產(chǎn)企業(yè)規(guī)模普遍偏小，一直以來(lái)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中處于劣勢(shì)地位。作為中國(guó)化妝品行業(yè)龍頭的上海家化，同時(shí)也是嘉亨家化的大客戶，2019年年?duì)I收近76億，其市場(chǎng)份額也僅占2%。

企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模就需要不斷地興建產(chǎn)房，購(gòu)買設(shè)備等，要獲得可持續(xù)發(fā)展，需要不停的進(jìn)行產(chǎn)品研發(fā)，技術(shù)改造，也需要很大的資金投入。前期大量固定資產(chǎn)投資對(duì)生產(chǎn)成本、費(fèi)用的影響較大，降低企業(yè)的利潤(rùn)水平，會(huì)導(dǎo)致企業(yè)研發(fā)投入不足，影響企業(yè)自主創(chuàng)新水平的提升，進(jìn)而影響企業(yè)在中高端生產(chǎn)制造市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力。

在化妝品研發(fā)環(huán)節(jié)，國(guó)際知名企業(yè)通常會(huì)在全球主要市場(chǎng)分布研發(fā)中心或技術(shù)實(shí)驗(yàn)室，進(jìn)行基礎(chǔ)成分及配方應(yīng)用研發(fā)、產(chǎn)品測(cè)試及包裝設(shè)計(jì)；國(guó)內(nèi)化妝品EM/ODM、塑料包裝企業(yè)由于收入規(guī)模的較大差距，研發(fā)投入遠(yuǎn)不及國(guó)際知名 企業(yè)，研發(fā)能力相對(duì)薄弱。

反觀2017-2019年嘉亨家化的研發(fā)投入，公司分別投入1,006.10 萬(wàn)元、1,441.73 萬(wàn)元和 1,816.86 萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例僅僅分別為1.89%、2.01%和2.31%看上去很單薄。

作為同行的丸美股份2019年實(shí)現(xiàn)18.01億元營(yíng)業(yè)收入,同比增長(zhǎng)14.28%;毛利率68.16%,研發(fā)費(fèi)用4,486.86萬(wàn)元,同比增長(zhǎng)32.66%。

起家靠化妝品包裝，逐漸向OEM&ODM化妝品代工轉(zhuǎn)型甚至未來(lái)或?qū)⒆銎放浦圃斓募魏嗉一芊耥樌鲜?，突破自身瓶頸，逆襲成長(zhǎng)，權(quán)衡財(cái)經(jīng)和眾多投資者共同關(guān)注。