A股上市公司中，毛利率超過85%的，不太多見。

?

主要有三大類。

?

第一類是茅臺這種超一流的企業(yè)，品牌護城河極其強勁，全民熟知并認可，特點是毛利高、銷售費用低；

?

第二類是恒瑞醫(yī)藥這種高研發(fā)投入的公司，產(chǎn)品具有很強的創(chuàng)新型，毛利高，特點是毛利率高的同時，研發(fā)費用比較高；

?

第三類是長春高新這種高營銷投入的公司，產(chǎn)品可能具有一定的技術(shù)實力，但營銷投入巨大，屬于營銷推動型，特點是毛利高的同時，銷售費用比較高，但研發(fā)費用比較低。

?

第二三類相比，可能二者都有銷售費用高的情況，最大的不同點是研發(fā)投入的高低。

?

一、超高成長性

?

長春高新2020年年報顯示，公司實現(xiàn)營業(yè)收入85.77億元，較上年同期增長16.31%；實現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤30.47億元，同比增長71.64%。

?

?

數(shù)據(jù)來源：同花順iFind，制圖：星空數(shù)據(jù)

?

在疫情期間，能夠保持這么完美增長曲線的公司，太難得了。

?

當然了，維持公司業(yè)績增長的，是不計代價的營銷推廣。

?

即便是在疫情期間，公司的銷售費用依然達到了驚人的25.82億元，而同期研發(fā)費用只有4.75億元。

?

研發(fā)費用不及銷售費用的五分之一，所以公司是營銷驅(qū)動型。

?

從核心業(yè)務來看，很長一段時間，公司的主要業(yè)績來源起旗下的金賽藥業(yè)，其產(chǎn)品是生長激素。

?

?

?

重組人生長激素是一種適用于侏儒癥的藥物，比如著名球星梅西就患侏儒癥，通過注射生長激素實現(xiàn)了身高長到1米69。

?

看起來，生長激素是好東西啊。

?

但是，它有適用范圍和副作用。

?

生長激素僅限于治療侏儒癥，并且可能會引起肢端肥大癥，甚至還可能因為骨骼發(fā)育問題，導致下頜骨不夠美觀，尤其會影響女性面貌。

?

對于非侏儒癥患者，生長激素并不一定有效。對于很多試圖通過注射生長激素增加身高的青少年來說，雖然要痛苦的進行每天的注射，依然具有很大的不確定性。

?

有可能毫無效果。

?

但，你懂的，銷售代表可不是這么說的。

?

?

除了銷售費用高得離譜，公司還有一項指標比較可觀：利息收入超過1個億。這背后是公司的賬面現(xiàn)金非常充裕，資金鏈優(yōu)秀順暢。

?

二、業(yè)績激增的背后，新生力量

?

很多年以來，公司的主要增長邏輯，就是子公司金賽藥業(yè)，簡言之，就是生長激素。

?

當金賽藥業(yè)增長乏力的時候，公司的業(yè)績也必然會受到影響。

?

但是，2020年出現(xiàn)了生力軍。

?

年報顯示，子公司金賽藥業(yè)實現(xiàn)收入58.03億元，同比增長20.34%；實現(xiàn)凈利潤27.60億元，同比增長39.66%；

?

子公司百克生物實現(xiàn)收入14.33億元，同比增長43.30%；實現(xiàn)凈利潤4.09億元，同比增長133.88%；

?

子公司華康藥業(yè)實現(xiàn)收入5.83億元，同比增長0.45%；實現(xiàn)凈利潤0.42億元，同比降低1.48%；

?

子公司高新地產(chǎn)實現(xiàn)收入7.25億元，同比下降23.00%；實現(xiàn)凈利潤1.37億元，同比降低41.62%。

?

百克生物的增長，已經(jīng)逐漸成為重要因素。

?

?

?

這家子公司從事的業(yè)務，主要是疫苗，尤其是水痘疫苗，占應收比例99%以上。

?

百克生物已經(jīng)成為科創(chuàng)板上市公司，也為控股公司長春高新帶來了不菲的浮盈收益。

?

和長春高新一樣，百克生物最大的詬病，依然是銷售費用過高。

?

據(jù)招股書，2017年、2018年、2019年和2020年上半年，百克生物銷售費用分別為3.62億元、5.17億元、4.49億元和2.31億元，占營業(yè)收入比重分別為52.38%、50.71%、46.07%和38.48%，高于可比公司平均值。推廣費分別為3.07億元、4.46億元、3.82億元和2.19億元，占銷售費用比重分別為85.03%、86.38%、85.16%和94.82%。

?

也就是說，百克生物的成長性，依然是依賴營銷驅(qū)動。

?

三、研發(fā)資本化

?

2020年，公司研發(fā)資本化金額2.07億元，占研發(fā)支出總額的30%左右。

?

所謂研發(fā)資本化，是將一部分研發(fā)支出計入無形資產(chǎn)，分多年攤銷的財務操作。比如恒瑞醫(yī)藥等效益比較好的企業(yè)，都是0資本化。

?

研發(fā)資本化過高，意味著凈利潤可能經(jīng)過了修飾，有一定的水分。

?

所以，效益如此優(yōu)異的長春高新，莫名冒出2個多億的研發(fā)資本化，星空君百思不得其解。

?

繼續(xù)查詢資料，發(fā)現(xiàn)公司在2019年公布了關(guān)于金賽藥業(yè)的重組方案。根據(jù)該方案，長春高新向金賽藥業(yè)的股東金磊發(fā)行股份及可轉(zhuǎn)換債券購買其持有的金賽藥業(yè)23.50%股權(quán)，向林殿海發(fā)行股份購買其持有的金賽藥業(yè) 6% 股權(quán)，最終將金賽藥業(yè)70%的股權(quán)變?yōu)?9.5%，實現(xiàn)絕對控股。

?

在這個方案中，有金賽藥業(yè)的業(yè)績承諾。達到業(yè)績承諾后，出售股權(quán)的股東們才有資格解鎖限售股份。

?

按照公司2019年重大資產(chǎn)重組方案中相關(guān)協(xié)議，金磊、林殿海作為業(yè)績承諾方，承諾金賽藥業(yè)2019年度、2020年度、2021年度實現(xiàn)凈利潤分別不低于155,810萬元、194,820萬元、232,030萬元，承諾期累計實現(xiàn)的凈利潤不低于582,660萬元。

?

金賽藥業(yè)2020年的凈利潤為27.6億，初看起來，似乎不太差這2個億的研發(fā)資本化。但是，這是能看得到的項目，在我們看不到的項目中，必然還會隱藏一部分成本開支，比如公司的存貨非同尋常的高。

?

這樣就很清晰了，通過研發(fā)資本化，來修飾金賽藥業(yè)的業(yè)績，從而順利，實現(xiàn)大股東限售股的解鎖條件。

?

?