文：權衡財經(jīng)研究員 李力

編：許輝

廣東安達智能裝備股份有限公司（簡稱：安達智能）擬沖科上市，將于12月2日迎來上會大考，保薦人、主承銷商為中國國際金融，發(fā)行不超過2,020.2020萬股，占發(fā)行后總股本的25%，擬募資11.70億元用于流體設備及智能組裝設備生產(chǎn)建設項目、研發(fā)中心建設項目、信息化建設項目和補充流動資金(1.6億元)。

安達智能所處行業(yè)分類為C35專用設備制造業(yè)，公司產(chǎn)品主要包括點膠機、涂覆機、等離子清洗機、固化爐和智能組裝機等在內的多種智能制造裝備，并為客戶提供整線生產(chǎn)綜合解決方案，主要服務于蘋果公司及其EMS廠商如立訊精密和歌爾股份等，為果鏈企業(yè)之一。此次的募資總額超過了其報告期末的兩倍凈資產(chǎn)。

安達智能家族企業(yè)性質明顯，股權激勵同期不同價；蘋果依賴癥難解或持續(xù)存在，高毛利率等同高風險；研發(fā)費用員工薪酬占比高，管理銷售費用率均高于同行；現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額劇減，應收賬款和存貨高企；原研發(fā)部產(chǎn)品經(jīng)理離職起訟，供應商質量不佳。

家族企業(yè)性質明顯，股權激勵同期不同價

截至上會稿簽署日，安達智能實際控制人為劉飛、何玉姣夫婦，兩人直接持有公司12.1274%股份，并通過東莞盛晟（劉飛95%、何玉姣5%）、易指通間接控制安達智能85.1896%的股份，兩人直接或間接控制安達智能97.3170%的股份。如果實際控制人通過控股股東對公司的人事安排、經(jīng)營決策、投資擔保、資產(chǎn)交易、章程修改和分配政策等重大決策予以不當控制，則可能給公司和其他股東帶來風險。

2008年4月21日，劉飛、何玉良約定以貨幣形式出資設立安達有限，安達有限設立時的注冊資本為300萬元。其中，劉飛出資210萬元，何玉良出資90萬元，何玉良系劉飛配偶何玉姣之胞弟。何玉良所持股權系劉飛委托代持，劉飛實際持有安達有限100%的股權。

2013年10月，何玉良將其所持安達有限13.33%的股權（對應出資40萬元）轉讓予劉飛，將持有安達有限50萬元出資對應的股權無償贈與劉飛配偶何玉姣（兩者的委托持股關系于2016年11月解除），同時劉飛與張繼軍分別向安達有限增資650萬元、50萬元，安達有限注冊資本增至1,000萬元。

2017年5月26日，安達智能注冊資本由1,000萬元增至1,176.50萬元；新增注冊資本176.50萬元由員工持股平臺易指通以貨幣出資。易指通為公司的員工持股平臺，通過它，安達智能進行了三次員工股權激勵，而這三次股權激勵的授予對價均不一。安達智能分別于2017年12月25日、2018年12月15日及2020年5月5日對員工授予股份，其中約定被授予股份的員工在公司成功上市未滿三年前離職的，其持有的份額應全部轉讓予其員工持股平臺的執(zhí)行合伙人。

2017年12月25日授予陳園園、張紅輝等19名員工股份，授予數(shù)量共1,004,734股，授予價格為5.10元，不附業(yè)績條件。2018年12月15日，安達智能向陳園園、何華等6位員工授予股份105,885股, 其中向陳園園授予11,765股，授予價格為5.61元，其余94,120股授予價格為6.12元，不附業(yè)績條件。2020年5月5日，安達智能向董事會秘書兼財務總監(jiān)易偉桃1人，授予股份35,295股，授予價格為每股38.25元，出資金額為135.00萬元，不附業(yè)績條件。

2020年8月20日，安達有限股改；注冊資本計6,000萬元，資本公積3.71億元。2020年12月23日，科創(chuàng)資本、融合投資以人民幣1,200萬元分別認購公司新增股份303,030股，認購價格為39.60元/股。注冊資本從6,000萬元增加至6,060.606萬元，兩個機構實控人為東莞市國資委，通過此次外部增資，安達智能的估值躍升至24億元之多。

蘋果依賴癥難解或持續(xù)存在，高毛利率等同高風險

2018年度、2019年度和2020年度，安達智能對蘋果公司的直接銷售金額占主營業(yè)務收入的比重分別為64.50%、22.33%和19.42%，其中2018年度占比超過50%。除直接采購外，蘋果公司還會指定其EMS廠商采購安達智能產(chǎn)品、以用于蘋果產(chǎn)品的生產(chǎn)。報告期內，蘋果公司直接采購和蘋果公司指定EMS廠商采購的金額占安達智能主營業(yè)務收入的比例分別為69.38%、51.44%和60.65%，均在50%以上。因此，安達存在對蘋果產(chǎn)業(yè)鏈依賴的情形，蘋果公司及其EMS廠商對智能制造裝備的采購需求還將繼續(xù)對公司經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生重大影響。

智能制造裝備歷經(jīng)多年發(fā)展，主要技術已趨于成熟，設備的可使用周期已達3至5年。目前推動下游客戶設備采購需求增長的主要因素為：新產(chǎn)品旺盛的市場需求帶來的產(chǎn)能擴張，以及新產(chǎn)品較大幅度的工藝變化帶來的對設備更新?lián)Q代的需求。2019年，受蘋果手機市場需求低迷，疊加該代產(chǎn)品工藝變更幅度有限，蘋果公司手機產(chǎn)能擴張低迷，公司產(chǎn)品應用領域涉及的蘋果產(chǎn)業(yè)鏈智能制造裝備更新?lián)Q代需求下降等因素影響，公司來自蘋果公司的訂單下降較多并導致2019年收入下滑。

如果客戶前一年向安達智能采購設備的金額較大，但次年新產(chǎn)品市場需求低迷導致新增產(chǎn)能需求較小、或新產(chǎn)品工藝變動幅度較小導致需升級換代的設備有限等情形發(fā)生，均將導致客戶次年的設備采購需求下降、使得安達智能銷售金額下降，并因此面臨業(yè)績下滑的風險。從產(chǎn)品分類來看，安達智能的主要產(chǎn)品在點膠機，貢獻率多數(shù)超過了50%，從占比來看，也出現(xiàn)了起伏的狀態(tài)。

2018年度、2019年度和2020年度，安達智能綜合毛利率分別為69.96%、68.06%和68.21%，處于較高水平。未來毛利率可能無法維持在目前水平，面臨毛利率波動或下滑的風險。

報告期內，公司主要產(chǎn)品流體控制設備毛利率分別為72.45%、70.95%、69.32%和63.49%，毛利率顯整體下滑的趨勢。不過與可比同行相比，其毛利率要遠遠高于同行。

招股書中安達智能解釋主要原因為公司與可比同行在客戶結構、核心零部件自制能力、產(chǎn)品技術優(yōu)勢和銷售模式四個方面存在差異?？蛻艚Y構上安達智能的蘋果依賴癥反而體現(xiàn)了高毛利率的情形，而核心零部件和產(chǎn)品技術優(yōu)勢安達智能都優(yōu)于同行。同樣的蘋果依賴癥使得公司直銷模式毛利率水平高于含經(jīng)銷模式的同行的毛利率水平。如果的客戶結構和銷售模式，市場競爭下，一旦像歐菲光一樣被蘋果拋棄，安達智能或將從“寵兒”變成“棄嬰”。

研發(fā)費用員工薪酬占比高，管理銷售費用率均高于同行

報告期各期末，安達智能及其子公司的在職員工人數(shù)分別為924 人、857人、888人和1,030人。報告期內，安達智能因臨時性生產(chǎn)需求存在勞務派遣用工的情形，報告期各期末勞務派遣用工顯上升趨勢。

安達智能董事、監(jiān)事、高級管理人員及核心技術人員最近三年及一期薪酬總額（含獨立董事領取的津貼）及其占公司各期利潤總額的比重不斷走高。

2018年度、2019年度、2020年度和2021年上半年，公司的研發(fā)投入占營業(yè)收入的比重分別為8.18%、10.98%、9.54%和10.00%。報告期內，安達智能研發(fā)人員職工薪酬金額分別為2,143.98萬元、2,372.74萬元 3,250.36萬元和1,488.84萬元，占研發(fā)費用的比例分別為58.52%、59.55%、67.25%和62.81%，是研發(fā)費用的主要構成部分。職工薪酬包括從事研發(fā)人員的工資、獎金、津貼、補貼、社會保險費、住房公積金等。報告期內，公司持續(xù)加大研發(fā)投入，職工薪酬隨著公司研發(fā)人員擴充及工資水平提高而呈現(xiàn)增長趨勢。

報告期內，安達智能管理費用分別為4,144.49萬元、4,601.66萬元、4,023.30萬元和2,144.45萬元，占營業(yè)收入的比重分別為9.25%、12.68%、7.94%和9.04%，2018年、2019年、2020年和2021年1-6月股份支付金額分別為833.73萬元、883.96萬元、849.27萬元和460.09萬元；剔除股份支付影響后占營業(yè)收入的比重分別為7.39%、10.25%、6.26%和7.10%。報告期內，公司的管理費用主要包括職工薪酬、股份支付費用、中介咨詢服務費等，管理費用率與同行業(yè)公司相比一路較高。2018年-2020年安達智能分配股利、利潤或償付利息支付的現(xiàn)金分別為3,000萬元、2,916.30萬元和1.01億元。

報告期內，安達智能銷售費用分別為8,521.78萬元、8,014.37萬元、8,016.70萬元和4,456.69萬元，占營業(yè)收入的比重分別為19.03%、22.09%、15.82%和18.80%。

報告期各期，公司銷售人員的職工薪酬支出分別為4,745.91萬元、4,426.22萬元、4,501.12萬元和2,506.36萬元，占銷售費用的比重分別為55.69%、55.23%、56.15%和56.24%，占營業(yè)收入的比例分別為10.60%、12.20%、8.88%和10.57%。

安達智能的銷售人數(shù)為370 人，占員工總數(shù)的35.92%之多，之前安達智能稱其銷售模式為直銷，卻又保持了如此大的銷售團隊，占據(jù)如此高的期間費用占比。對此，公司稱其重視市場及售后人員配備，建立了完善且高效的售后服務體系和薪酬激勵機制，在多個國家和地區(qū)如美國、香港等地設有子公司，負責公司海外市場的開拓和維護?？梢姡肆Τ杀驹诎策_智能的成本結構中，占比要遠遠高于同行。

現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額劇減，應收賬款和存貨高企

從安達智能的現(xiàn)金流量凈額及其構成來看，其報告期各期，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為2.71億元、2,911.09萬元、8,342.22萬元和4,674.22萬元，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額雖均為正數(shù)，卻在2019年直降至千萬位，其后也產(chǎn)生了波動，可見其回款并不如之前，這表現(xiàn)為應收賬款高企和存貨走高。

2018年度-2020年度、2021年1-6月，安達智能經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額與凈利潤的差額為1.40億元、-3,372.58萬元，-4,997.96萬元，68.94萬元。安達智能的經(jīng)營性應收項目、經(jīng)營性應付項目和存貨變動大。

報告期各期末，安達智能應收賬款賬面價值分別為9,487.37萬元、1.26億元、1.71億元和 1.45億元，占流動資產(chǎn)的比重分別為19.22%、24.19%、28.98%和21.73%。未來隨著公司經(jīng)營規(guī)模的擴大，公司的應收賬款余額可能會持續(xù)增長。如果未來公司應收賬款管理不當或客戶自身經(jīng)營發(fā)生重大困難，公司應收賬款按期收回的風險將增加，將對公司的資產(chǎn)流動性和經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。

報告期各期末，安達智能存貨賬面價值分別為1.04億元、9,128.73萬元、1.23億元和1.96億元，占流動資產(chǎn)的比例分別為21.12%、17.57%、20.89%和29.34%。報告期各期末存貨金額較大，占比相對較高。如因客戶采購意向變化或訂單取消，可能存在公司提前備貨的存貨發(fā)生大額跌價的風險。報告期各期，公司存貨周轉率分別為1.23 次、1.19次、1.50次和1.16 ，較低的存貨周轉速度亦將會影響公司整體的資金營運效率，給公司生產(chǎn)經(jīng)營和業(yè)務發(fā)展帶來不利影響。

從非經(jīng)常性損益來看，匯兌損失也很大，公司在出口產(chǎn)品時主要以美元結算。報告期內，公司外銷收入分別為3.29億元、1.99億元、3.15億元和1.53億元，占當期主營業(yè)務收入的比例分別為73.52%、54.76%、62.21%和64.37%。報告期內，公司匯兌損失分別為-608.79萬元、-211.31萬元、1,969.69萬元和483.07萬元。如果人民幣出現(xiàn)短期大幅升值，公司產(chǎn)品出口以及經(jīng)營業(yè)績可能受到不利影響，公司面臨匯率變化對經(jīng)營業(yè)績帶來損失的風險。

而安達智能報告期內收到的稅費返還分別為1,684.27萬元、238.96萬元、668.80萬元和508.87萬元。報告期內，公司扣非歸母凈利潤分別為1.28億元、5,631.63萬元、1.24億元和4,249.35萬元，對應的扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司普通股股東的加權平均凈資產(chǎn)收益率分別為33.42%、12.25%、25.87%和7.64%。

原研發(fā)部產(chǎn)品經(jīng)理離職起訟，供應商質量不佳

從安達智能所涉及的法律文書來看，更多是是買賣合同糾紛，從裁判文書網(wǎng)的一例涉及安達智能原研發(fā)部產(chǎn)品經(jīng)理潘玉剛的競業(yè)禁止的糾紛來看，安達智能的訴求并未得到法院的認同，裁判文書（2021）粵19民終494號終審判決中確認：安達智能原研發(fā)部產(chǎn)品經(jīng)理潘玉剛的妻子和兒子為任職股東的深圳天璣自動化科技有限公司（下稱：天璣自動化）系安達公司的供應商。因安達公司未舉證證明天璣自動化與其之間有共同客戶或生產(chǎn)同類產(chǎn)品的競爭關系。因此，潘玉剛并不構成違反競業(yè)限制的條款。

在(2021)粵19民終4857號買賣合同糾紛終審判決中，安達智能確認對天璣自動化2019年7月至9月貨款共66,971元未付。其主張未付的原因在于雙方曾協(xié)商案涉未付貨款作為案外人潘玉剛違反競業(yè)限制約定的賠償款。對此，天璣自動化不予確認。安達智能未能提交充分的證據(jù)予以證明該主張，其應承擔舉證不能的不利后果，故對其該主張，本院不予采納。

深圳市向宇龍自動化設備有限公司為安達智能的前五大供應商之一，2016-2019年參保人數(shù)分別為0人、10人、0人和16人。而這參保人數(shù)這一塊，恰恰有一起行政處罰：據(jù)深人社(市)監(jiān)罰決﹝2021﹞C008號文件顯示，其于2021年11月12日受到了1.8萬元的行政處罰。

江門市新希望科技有限公司為安達智能的前五大供應商之一，成立于2016年注冊資本為50萬元，2017年－2020年參保人數(shù)分別為0人、1人、6人和7人。2017年7月14日曾因未依照《企業(yè)信息公示暫行條例》第八條規(guī)定的期限公示年度報告被列入經(jīng)營異常名錄。2017年12月15日新希望曾歷違反登記管理，鶴山市市場監(jiān)督管理局對之作出鶴市場監(jiān)管處字〔2017〕160號行政處罰，罰款金額為 0.5萬元。

新希望也曾因手續(xù)不全未完善環(huán)評手續(xù)，2020年8月22日至2021年8月21日被要求整改，及時組織開展環(huán)境影響評價工作，提交生態(tài)環(huán)境主管部門進行審批。要求嚴格落實環(huán)評文件及批復中提出的環(huán)境措施要求，限于2021年8月21日前必須取得排污許可證。

安達智能募投項目所需土地位于廣東省東莞市寮步鎮(zhèn)向西東區(qū)17號后側，土地面積約為40畝。截至上會稿簽署日，公司尚未取得募投項目用地的國有土地使用權。如有關項目土地招拍掛程序不如預期，或公司無法按計劃獲得相關地塊，將導致募投項目無法按計劃順利實施。果鏈企業(yè)安達智能依賴蘋果，其在中國資本市場上的未來如何，權衡財經(jīng)與投資者一同拭目以待。