“二級市場并不認(rèn)為Xilinx能為AMD帶來持續(xù)高增長。”

作者：寧泊為

編輯：tuya

出品：財(cái)經(jīng)涂鴉

近兩個(gè)月前，《財(cái)經(jīng)涂鴉》介紹了AMD（AMD.US）收購Xilinx(XLNX.US)可能產(chǎn)生的問題，隨后幾周，AMD確實(shí)宣布了收購Xilinx的意向，同時(shí)還公布了第三季度的業(yè)績。

在該季度的業(yè)績中，AMD表現(xiàn)出了頂線和底線的優(yōu)勢，管理層更是在分析師會(huì)議上對第四季度的展望表現(xiàn)出強(qiáng)烈的自信，自然，市場隨之上調(diào)了預(yù)期。

根據(jù)Bloomberg，我們發(fā)現(xiàn)，在短短一個(gè)月內(nèi)，AMD的空頭數(shù)量暴增超過125%，增加了近3350萬股，空頭半年來首次重回6000萬股以上，這也是自2017年5月以來，首次出現(xiàn)如此量級的增長。

另一面，Xilinx股價(jià)的反應(yīng)則恰恰相反，過去幾個(gè)月里，空頭興趣一直在減少，但自9月底以來，情況確實(shí)有所好轉(zhuǎn)，從不到600萬股的空頭變成了350多萬股。

我們也試圖分析這背后的原因。分析后發(fā)現(xiàn)，AMD要想在未來五年內(nèi)保持股價(jià)上漲，就需要持續(xù)的、積極的、高增長的業(yè)績，顯而易見的是二級市場并不認(rèn)為Xilinx一定能為AMD帶來這樣的驅(qū)動(dòng)。

再回看這次交易。首先，我們認(rèn)為，AMD的報(bào)價(jià)有些“過于慷慨”，換而言之，為了讓投資者相信這筆收購背后的巨大潛力， AMD和Xilinx的組合必須表現(xiàn)出超越“理論上推算”這樣的成果，也就是說，要實(shí)現(xiàn)1+1大于2、甚至大于3的效果。

Xilinx所在的FPGA（即現(xiàn)場可編程門陣列，F(xiàn)PGA在制造完成之后可根據(jù)所需的應(yīng)用或功能要求進(jìn)行重新編程）市場，根據(jù)Verified Market Research的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2020年到2027年之間的增長率僅為8.6%。而為了這8%的增長空間，AMD支出的是高達(dá)74倍的PE，更何況，Xilinx從2011年（收入23.69億美元）到2020年（收入31.63億美元）的收入CAGR僅僅是3.26%。

相比之下，AMD過去10年的年收入CAGR為11%，有些類似于上學(xué)時(shí)老師所謂的“優(yōu)生帶差生”，結(jié)果往往是兩者的“成績”一同下滑。

正如《財(cái)經(jīng)涂鴉》此前的判斷——信任蘇豐姿(Lisa Su)的領(lǐng)導(dǎo)力，但也要試圖理解這一貴得不合理的收購計(jì)劃背后是否有我們忽略的東西。

目前看來，潛在的原因可能有三個(gè)方面：

首先，AMD認(rèn)為他們必須有一款FPGA產(chǎn)品來與英特爾和英偉達(dá)在未來競爭，而Xilinx非常有可能是唯一的選擇；

其二，AMD的股價(jià)現(xiàn)在非常高，利用這個(gè)升值的空間去買一家FPGA公司，如果未來一年左右股價(jià)下滑，拿著筆交易便“頗具性價(jià)比”；

其三，蘇豐姿及她所領(lǐng)導(dǎo)的管理團(tuán)隊(duì)有自信在Xilinx身上重演AMD的增長奇跡，雖然兩者在底子上完全無法可比。

因此，當(dāng)前市場正發(fā)生的“空頭大聚會(huì)”就變得可以理解了。如果我是Xilinx的所有者，我也會(huì)選擇在收購交易完成后立即出售我的AMD股票。

最近幾個(gè)季度，AMD一直在數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域從芯片巨頭英特爾那里搶奪市場份額，AMD的投資者自然希望這種戰(zhàn)果繼續(xù)擴(kuò)大，但英特爾本身并不會(huì)會(huì)毫無招架之力，并且日前仍然公布了相當(dāng)不錯(cuò)的整體業(yè)績，但股價(jià)的表現(xiàn)不佳。這也是目前投資者為AMD買單的一個(gè)重要原因，AMD明年非GAAP預(yù)期EPS超過47.4倍，而英特爾現(xiàn)在只有10.9倍。

目前，華爾街分析師認(rèn)為AMD股價(jià)被低估了約1.5美元/股，該股大部分時(shí)間都在75美元到80美元的高位區(qū)間。這導(dǎo)致50日移動(dòng)平均線走平，所以目前該股確實(shí)在尋找方向。除非整體市場出現(xiàn)大的變動(dòng)，否則在四季度報(bào)告之前，我們不認(rèn)為會(huì)有任何重大的變量和動(dòng)因出現(xiàn)，導(dǎo)致股價(jià)大漲亦或大跌。