得益于游戲和云音樂業(yè)務(wù)的強(qiáng)勁表現(xiàn)，網(wǎng)易第二季度業(yè)績(jī)遠(yuǎn)超預(yù)期。

盡管疫情后趨勢(shì)趨于正常化，但網(wǎng)易的核心游戲業(yè)務(wù)仍在繼續(xù)增長(zhǎng)。

海外擴(kuò)張和云音樂是網(wǎng)易中長(zhǎng)期增長(zhǎng)的推動(dòng)因素。

在30倍的目標(biāo)倍數(shù)，該股票提供了大量的上升空間。

多年來，網(wǎng)易（票代碼：NTES）憑借一支有能力的管理團(tuán)隊(duì)，成功地發(fā)揮了核心競(jìng)爭(zhēng)力，實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)定的組合。網(wǎng)易出色的表現(xiàn)不僅源于其在基于客戶端和移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)游戲領(lǐng)域的領(lǐng)先地位，還源于其授權(quán)的暴雪游戲系列。在海外擴(kuò)張和云音樂業(yè)務(wù)的推動(dòng)下，網(wǎng)易一貫的復(fù)合業(yè)績(jī)記錄似乎將持續(xù)下去。總的來說，我們認(rèn)為網(wǎng)易的股價(jià)會(huì)繼續(xù)走高。

作為一個(gè)游戲巨頭，看起來很有前途

考慮到疫情的大背景，網(wǎng)易第二季度網(wǎng)絡(luò)游戲業(yè)務(wù)的成功或許并不令人意外。

但事實(shí)上，我國(guó)經(jīng)濟(jì)同比增速仍然加快至21%（第一季度同比增速為14%），這無疑令人印象深刻。在游戲組合中，《魔獸世界》和新版《FWJ H5》推動(dòng)了網(wǎng)易收入的增長(zhǎng)。游戲業(yè)務(wù)的連貫性是關(guān)鍵——它提供了強(qiáng)勁的現(xiàn)金流，為“創(chuàng)新業(yè)務(wù)”組合中潛在的未來增長(zhǎng)動(dòng)力提供資金。

來源：網(wǎng)易財(cái)報(bào)

與此同時(shí)，網(wǎng)易云音樂業(yè)務(wù)似乎將成為一個(gè)關(guān)鍵的收入來源，第二季度實(shí)現(xiàn)了三位數(shù)的增長(zhǎng)。隨著網(wǎng)易與環(huán)球音樂集團(tuán)簽署多年授權(quán)協(xié)議，并積極探索訂閱和直播以外的新的盈利方式，未來幾個(gè)季度的盈利速度可能會(huì)加快。

總體而言，每股收益EPS同比增長(zhǎng)32%，遠(yuǎn)高于華爾街的預(yù)期，網(wǎng)易有道和在線游戲領(lǐng)域強(qiáng)勁的營(yíng)收超過了較高的營(yíng)銷支出。雖然按非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則計(jì)算，網(wǎng)易第二季度的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率為26.7%，但在未來幾個(gè)季度，市場(chǎng)營(yíng)銷的增長(zhǎng)應(yīng)該會(huì)開始正?；?，為利潤(rùn)率的增長(zhǎng)提供助力。

來源：網(wǎng)易財(cái)報(bào)

游戲業(yè)務(wù)在付費(fèi)用戶基礎(chǔ)和ARPU上都有擴(kuò)張

盡管本季度沒有推出大型游戲，且疫情后連續(xù)恢復(fù)正常，但網(wǎng)易旗艦游戲的收入仍保持在138億元人民幣，這證明了網(wǎng)易旗艦游戲的韌性和生命力。

來源：網(wǎng)易財(cái)報(bào)

網(wǎng)易管理層對(duì)在線游戲持續(xù)發(fā)展勢(shì)頭的評(píng)論尤其令人鼓舞。首先，付費(fèi)玩家基礎(chǔ)已經(jīng)擴(kuò)大，因?yàn)橄M(fèi)者為內(nèi)容付費(fèi)的意愿似乎在疫情后有所增加。這增加了活躍玩家的支出，因?yàn)樗麄儠?huì)花更多的時(shí)間在網(wǎng)上，探索更多的游戲。盡管如此，用戶的行為已經(jīng)回到了以每天通勤時(shí)間較短為主的模式，這應(yīng)該有利于休閑游戲，而不是網(wǎng)易一家。網(wǎng)易的游戲產(chǎn)品包括更耗時(shí)的MMORPG游戲。

不過，在線游戲這棵搖錢樹看起來仍將在今年到明年不斷壯大，《指環(huán)王:崛起之戰(zhàn)》、《哈利波特:魔法覺醒》和《暗黑破壞神》等豐富的游戲產(chǎn)品線將為網(wǎng)易帶來更多的收入。同時(shí)，網(wǎng)易游戲的PC端也應(yīng)該做得很好——新的擴(kuò)展包，如Justice的兩周年擴(kuò)展包，將繼續(xù)提高用戶留存率，并為新的盈利機(jī)會(huì)鋪平道路。

海外擴(kuò)張可能是下一個(gè)更高的目標(biāo)

網(wǎng)易海外游戲的貢獻(xiàn)一直在上升，在第二季度達(dá)到了在線游戲總收入的10%以上。這在很大程度上反映了在日本市場(chǎng)的強(qiáng)勢(shì)，網(wǎng)易的《手術(shù)刀》（knife Out）手游在本季度占據(jù)了日本iOS游戲總票房排行榜的榜首。令人鼓舞的是，管理層計(jì)劃在第二季度的強(qiáng)勁勢(shì)頭基礎(chǔ)上，未來在美國(guó)和日本等市場(chǎng)推出1到2部游戲。為了推動(dòng)這些新游戲的發(fā)布，該公司將加強(qiáng)內(nèi)部開發(fā)能力，同時(shí)加強(qiáng)與全球游戲開發(fā)商和知識(shí)產(chǎn)權(quán)所有者(如漫威和《精靈寶可夢(mèng)》)的合作。

我們對(duì)網(wǎng)易海外游戲領(lǐng)域迄今為止取得的進(jìn)展特別看好，并認(rèn)為它在未來幾年將成為一個(gè)有意義的收入增長(zhǎng)點(diǎn)。在我們看來，網(wǎng)易的管理層將海外持股比例從目前的10%提高到30%的目標(biāo)在未來三到五年內(nèi)看來是可行的，進(jìn)一步的多元化可能會(huì)改善投資者對(duì)該股的信心。

網(wǎng)易云音樂是一個(gè)關(guān)鍵的長(zhǎng)期增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力

在高速增長(zhǎng)的非游戲業(yè)務(wù)中，網(wǎng)易云音樂看起來非常有前途——不僅年收入增長(zhǎng)超過了100%，而且未來還有巨大的增長(zhǎng)潛力。除了訂閱和直播，還有大量的盈利模式可以利用，管理層也顯示出了在這方面不斷創(chuàng)新的能力。

回想一下，在2013年4月云音樂推出后，網(wǎng)易隨后推出了直播，最近又推出了在線KTV。與像UMG這樣的公司建立合作關(guān)系也可以促進(jìn)增長(zhǎng)，同時(shí)消除與探索新模式以增強(qiáng)用戶體驗(yàn)相關(guān)的限制。在我們看來，鑒于網(wǎng)易云音樂持續(xù)關(guān)注高質(zhì)量和專業(yè)的音樂內(nèi)容，來自短視頻的競(jìng)爭(zhēng)威脅是有限的。

盡管網(wǎng)易在在線音樂和教育領(lǐng)域的投資目前還沒有盈利，但它們?cè)鲩L(zhǎng)迅速，而且隨著時(shí)間的推移，規(guī)模經(jīng)濟(jì)的發(fā)展前景看好，未來有望盈利。該公司還披露了該業(yè)務(wù)的IPO計(jì)劃，這可能進(jìn)一步釋放價(jià)值。

?結(jié)論

網(wǎng)易第二季度的業(yè)績(jī)證實(shí)了我們的看法，即網(wǎng)易將成為新冠肺炎疫情后游戲行業(yè)利好的主要受益者。從長(zhǎng)期來看，它在產(chǎn)品和地域上實(shí)現(xiàn)收入基礎(chǔ)多樣化的持續(xù)舉措，也將在未來2H甚至更長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)進(jìn)一步推動(dòng)利潤(rùn)增長(zhǎng)。

隨著云音樂和在線教育的持續(xù)發(fā)展，非游戲業(yè)務(wù)可能會(huì)隨著時(shí)間的推移而出現(xiàn)令人驚訝的增長(zhǎng)。隨著市場(chǎng)越來越多地關(guān)注監(jiān)管阻力和非游戲類投資帶來的短期利潤(rùn)率壓力，我們預(yù)計(jì)隨著新熱門游戲的推出，該股將進(jìn)一步重新估值。

考慮到二次上市新股的影響，以2021年非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則每股收益的30倍計(jì)算，我們認(rèn)為該股的交易價(jià)格應(yīng)該接近600美元。這既反映了網(wǎng)易目前一流的能力，也反映了其在在線教育和音樂領(lǐng)域未來的增長(zhǎng)動(dòng)力。2H計(jì)劃的潛在催化劑包括《哈利波特:魔法覺醒》等新游戲的推出，以及滬港通可能獲得批準(zhǔn)。

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