文：權(quán)衡財(cái)經(jīng)研究員 朱莉

編：許輝

在閥門行業(yè)中，國外主要企業(yè)包括艾默生、埃維柯和閥安格等；國內(nèi)主要企業(yè)包括紐威股份、江蘇神通、中核科技、江蘇蘇鹽和遠(yuǎn)大閥門等。給排水閥門行業(yè)中，國內(nèi)主要企業(yè)包括偉隆股份、南方閥門、銅都流體、大禹閥門和洪城機(jī)械等。

從事節(jié)水閥門的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷售的上海冠龍閥門節(jié)能設(shè)備股份有限公司（簡稱：冠龍股份）擬沖科上市，保薦機(jī)構(gòu)為長江證券，3月30號披露了問詢函的回復(fù)。擬公開發(fā)行不超過4,200萬股，且不低于發(fā)行后總股本 25.00%，擬募資11.87億元用于上海節(jié)水閥門生產(chǎn)基地?cái)U(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目（4.05億元）、江蘇融通閥門機(jī)械有限公司節(jié)水閥門生產(chǎn)基地?cái)U(kuò)建項(xiàng)目（6.35億元）、研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目（8069.1萬元）、智能信息化升級項(xiàng)目（6687.1萬元）。

此次IPO冠龍股份或面臨不少問題，資產(chǎn)重組遭問詢，獨(dú)立董事曾任職于本次IPO審計(jì)機(jī)構(gòu)；毛利率高于同行均值十幾個點(diǎn)，研發(fā)前景含不確定性；應(yīng)收賬款高企，存貨跌價(jià)金額大；對關(guān)聯(lián)方低價(jià)銷售遭問詢；子公司受到安全生產(chǎn)處罰，多家分公司受到稅務(wù)處罰；涉及多項(xiàng)侵犯商標(biāo)權(quán)糾紛及不正當(dāng)糾紛。

資產(chǎn)重組遭問詢，獨(dú)立董事曾任職于本次IPO審計(jì)機(jī)構(gòu)

冠龍股份的控股股東為冠龍控股，截至招股說明書簽署日，冠龍控股持有公司90.00%的股份；實(shí)際控制人為李政宏、李秋梅夫婦，公司實(shí)際控制人均為中國臺灣籍自然人。本次發(fā)行前，公司實(shí)際控制人李政宏、李秋梅夫婦合計(jì)間接持有公司72.00%的股份，且分別擔(dān)任公司董事長和副董事長，對公司發(fā)展戰(zhàn)略、生產(chǎn)經(jīng)營決策、利潤分配等重大事項(xiàng)均具有重大影響。李易庭為李政宏的侄子，李宛庭為李政宏的侄女，李佳蓉為李政宏的姐姐。

本次發(fā)行后，李政宏、李秋梅夫婦仍為公司實(shí)際控制人，股權(quán)高度集中。此種情況下，存在實(shí)控人利用優(yōu)勢，對公司進(jìn)行不當(dāng)控制，進(jìn)而侵犯小股東利益的風(fēng)險(xiǎn)。

冠龍有限成立于1991年7月29日，成立時注冊資本為100萬美元，由臺灣明冠獨(dú)資設(shè)立。 冠龍股份2017年出現(xiàn)了資產(chǎn)重組，包括出售冠龍實(shí)業(yè)、收購江蘇融通、收購冠龍自控99%的股權(quán)、收購Karon Trading ，構(gòu)成同一控制權(quán)人下相同、類似或相關(guān)業(yè)務(wù)重組行為，冠龍實(shí)業(yè)、冠龍自控、江蘇融通、Karon Trading均為實(shí)際控制人實(shí)際控制的企業(yè)， 冠龍實(shí)業(yè)在出售前已無實(shí)際經(jīng)營，冠龍自控、江蘇融通均與冠龍股份從事節(jié)水閥門的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、銷售業(yè)務(wù)，Karon Trading從事閥門銷售業(yè)務(wù)。

問詢函里，證監(jiān)會特別關(guān)注了冠龍實(shí)業(yè)原主營業(yè)務(wù)及經(jīng)營情況； Karon Trading注銷的原因，注銷后資產(chǎn)與人員的處置、安置情況，是否存在糾紛或潛在糾紛， 存續(xù)期間是否存在為冠龍股份代墊成本費(fèi)用或利益輸送等情形；冠龍股份出售冠龍實(shí)業(yè)以及收購冠龍自控、江蘇融通、Karon Trading股權(quán)的交易價(jià)格公允性及收購冠龍自控、江蘇融通、Karon Trading后的業(yè)務(wù)、技術(shù)、人員、管理等整合情況。

江蘇融通、冠龍自控和Karon Trading重組前一個會計(jì)年度（2016年度）合計(jì)營業(yè)收入占冠龍股份的比例為76.22%，合計(jì)利潤占冠龍股份當(dāng)期利潤的比例為784.91%。某種程度上講，此次上市企業(yè)的主體冠龍股份只相當(dāng)于一個小企業(yè)，通過以小吞大的模式進(jìn)行了整合并開啟上市之路。

值得注意的是，2020年冠龍股份新增股東富拉凱，2020年1月10日，富拉凱與冠龍控股、冠龍有限三方簽訂《增資擴(kuò)股協(xié)議》，對冠龍有限進(jìn)行增資，增資金額為5,400萬元，持有公司10.00%的股份，富拉凱的實(shí)際控制人為劉芳榮，其為中國臺灣籍自然人，富拉凱主要從事于資本投資，2019年參保人數(shù)為10人。

此外，權(quán)衡財(cái)經(jīng)注意到冠龍股份2020年4月新增獨(dú)立董事楊艷波會計(jì)專業(yè)從業(yè)經(jīng)歷豐富，2011年4月至2014年12月任職于大華會計(jì)師事務(wù)所，而冠龍股份本次IPO的審計(jì)機(jī)構(gòu)也正是大華會計(jì)師事務(wù)所。

在西方世界，"旋轉(zhuǎn)門"時刻存在不足為奇，不過在國內(nèi)，證監(jiān)會近來不斷加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)在IPO項(xiàng)目上的獨(dú)立性要求，畢竟中介機(jī)構(gòu)前雇員和IPO企業(yè)的合作，會帶來某些便利性的同時，其舊有的影響力的存在，可能導(dǎo)致中介機(jī)構(gòu)在服務(wù)過程中對客戶難以完全公正而進(jìn)而有傷IPO過程的嚴(yán)肅性和侵犯小股東的利益，防微杜漸，嚴(yán)即是愛。

毛利率高于同行均值十幾個點(diǎn)，研發(fā)前景含不確定性

冠龍股份主要從事節(jié)水閥門的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括蝶閥、閘閥、控制閥、止回閥等閥門產(chǎn)品及其他配套產(chǎn)品，為城鎮(zhèn)給排水、水利和工業(yè)等下游應(yīng)用領(lǐng)域提供產(chǎn)品及綜合解決方案。2017年-2019年及2020年1-6月，冠龍股份的營業(yè)收入分別為6.23億元、8.3億元、9.46億元和4.3億元；凈利潤分別為1.07億元、1.07億元、1.55億元和0.67億元，扣非歸母凈利潤分別為0.65億元、1.04億元、1.49億元和0.61億元。

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，蝶閥和閘閥是公司的主要產(chǎn)品，收入合計(jì)占比均超過60.00%。2017年-2019年及2020年1-6月，公司綜合毛利率分別為47.34%、45.09%、46.89%和46.19%，同行可比公司均值分別為31.62%、31.27%、33.11%和33.4%，遠(yuǎn)高于同行均值。

冠龍股份毛利率與同行存在差異也遭到了證監(jiān)會的問詢，公司稱紐威股份、江蘇神通和中核科技產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域主要為石油化工、冶金、核電等工業(yè)領(lǐng)域，與公司產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域差異較大，毛利率不具有可比性；偉隆股份產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域?yàn)槌擎?zhèn)給排水等民生領(lǐng)域，與公司產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域基本一致，但偉隆股份銷售模式主要以O(shè)EM和自主品牌經(jīng)銷為主，冠龍股份直銷占比遠(yuǎn)高于偉隆股份自主品牌直銷占比，因此公司毛利率高于偉隆股份具有合理性。

冠龍股份核心技術(shù)體系包括閥門軟密封技術(shù)、閥門硬密封技術(shù)、閥門和管道防護(hù)技術(shù)、閥門高效控制技術(shù)以及閥門性能模擬測試技術(shù)等。2017年-2019年及2020年1-6月，其研發(fā)費(fèi)用分別為2,406.43萬元 、3,207.13萬元和3,771.89萬元和2,103.06 萬元，占營業(yè)收入的比例分別為3.86%、3.87%、3.99%和4.89%。公司存在前期研發(fā)投入無法按照預(yù)期帶來收入或增強(qiáng)競爭優(yōu)勢，從而對公司持續(xù)經(jīng)營能力產(chǎn)生不利影響。

截至2020年6月末，冠龍股份共有研發(fā)人員90人，占公司總?cè)藬?shù)的比例為10.38%。截至2020年6月30日，共有26 名員工由上海智聯(lián)易才人力資源顧問有限公司根據(jù)當(dāng)?shù)貥?biāo)準(zhǔn)繳納社會保險(xiǎn)和住房公積金，占公司員工總數(shù)3.00%，系第三方代繳。

應(yīng)收賬款高企，存貨跌價(jià)金額大

2017年末-2019年末及2020年6月末，冠龍股份的應(yīng)收賬款賬面余額分別為3.61億元、4.62億元、5.06億元和5.08億元，占營業(yè)收入的比例分別為58.00%、55.70%、53.49%和118.25%； 公司賬齡1-4年的應(yīng)收賬款金額逐期上漲；各期壞賬準(zhǔn)備金額分別為4693.45萬元、5793.56萬元、6215.73萬元和6385.88萬元。

2017年-2019年及2020年1-6月，冠龍股份的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為1.89、2.02、1.95和0.85，同行可比公司均值為2.5、2.67、2.58和1.18，冠龍股份應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率低于同行業(yè)均值。

報(bào)告期內(nèi)，公司應(yīng)收賬款規(guī)模隨收入規(guī)模的增加而有所增長，如果國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)形勢、行業(yè)發(fā)展前景發(fā)生重大不利變化或公司客戶自身經(jīng)營情況惡化，將可能導(dǎo)致公司無法按期、足額收回貨款，將對公司經(jīng)營業(yè)績帶來不利影響。冠龍股份在2019年和2020年1-6月分別核銷了313.82萬元和56.28萬元的應(yīng)收賬款。

冠龍股份的存貨主要為原材料、庫存商品和發(fā)出商品等，2017年末-2019年末和2020年6月末，公司存貨賬面價(jià)值分別為2.85億元、2.76億元、2.63億元和2.58億元，占當(dāng)期末流動資產(chǎn)的比例分別為33.69%、27.93%、23.89%和21.16%，各期存貨跌價(jià)準(zhǔn)備余額分別為1,983.59萬元、2,810.22萬元、2,148.40萬元和2,259.26萬元，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備金額較大。

對關(guān)聯(lián)方低價(jià)銷售遭問詢

2017年8月1日，冠龍投資將其所持冠龍有限100%股權(quán)作價(jià)10,627.82萬元轉(zhuǎn)讓給冠龍控股。轉(zhuǎn)讓時李政宏持有冠龍控股100%股份，同時持有臺灣明冠51.17%股份，臺灣明冠通過全資子公司明冠投資持有冠龍投資100%股權(quán)，因此上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓屬于同一控制下股權(quán)轉(zhuǎn)讓。

冠龍股份的實(shí)際控制人控制的臺灣明冠主營業(yè)務(wù)為閥門經(jīng)銷及服務(wù)，為公司在中國臺灣地區(qū)的下游經(jīng)銷商，主要從事閥門經(jīng)銷及服務(wù)。報(bào)告期內(nèi)，冠龍股份存在向臺灣明冠既采購又銷售的情況，臺灣明冠既是冠龍股份前五大客戶之一也是其供應(yīng)商。2017年-2019年及2020年1-6月，冠龍股份向臺灣明冠銷售各類閥門的金額分別為1,105.62萬元、2,136.67萬元、2,834.01萬元、1,815.66萬元。冠龍股份稱為保持其在中國臺灣地區(qū)閥門市場的占有率，與臺灣明冠之間的關(guān)聯(lián)銷售仍將持續(xù)進(jìn)行。值得注意的是公司對臺灣明冠各期的銷售毛利率分別為31.62%、26.36%、30.40%、44.05%；對于相同品名且相同規(guī)格的產(chǎn)品，冠龍股份銷售給臺灣明冠產(chǎn)品單價(jià)比銷售給無關(guān)聯(lián)第三方的產(chǎn)品單價(jià)要低。

在冠龍股份的《第二輪審核問詢函》中，證監(jiān)會也要求冠龍股份說明，其向臺灣明冠銷售的單價(jià)詳情，毛利率變化，關(guān)聯(lián)交易的公允性和獨(dú)立性。冠龍股份稱主要系具體產(chǎn)品種類眾多，且同類 產(chǎn)品依據(jù)不同規(guī)格/口徑、型號、材質(zhì)、涂裝工藝、配件等要求，以及是否需要售后服務(wù)等因素，銷售價(jià)格存在較大差異。

臺灣明冠還存在替公司墊付臺灣員工薪酬及報(bào)銷費(fèi)用的情形，2017年-2019年及2020年1-6月，合計(jì)金額分別為354.43萬元、370.60萬元、360.82萬元和142.97萬元。

此外，2017年-2019年及2020年1-6月，冠龍股份向公司實(shí)際控制人李政宏租賃房屋金額為273.28萬元、229.23萬元、 79.84萬元、6.80萬元。李政宏作為擔(dān)保方為冠龍股份提供關(guān)聯(lián)擔(dān)保金額合計(jì)4億元。

子公司受到安全生產(chǎn)處罰，商標(biāo)糾紛不斷

2020年5月19日，海安市應(yīng)急管理局執(zhí)法人員對江蘇融通檢查時，發(fā)現(xiàn)江蘇融通未將隱患排查治理情況向從業(yè)人員通報(bào)，2020年8月4日，海安市應(yīng)急管理局向江蘇融通出具了（蘇通安）應(yīng)急罰【2020】40號《行政處罰決定書（單位）》，決定給予江蘇融通罰款人民幣10,000元整的行政處罰。

報(bào)告期內(nèi)，公司杭州經(jīng)營部等11家分公司/分支機(jī)構(gòu)存在因未按規(guī)定辦理納稅申報(bào)和報(bào)送納稅資料被當(dāng)?shù)囟悇?wù)局處以罰款的情形，合計(jì)金額為6,270元。

冠龍股份曾用名1991年7 月至 2020年4月為上海冠龍閥門機(jī)械有限公司，2020年4 月至 2020年9月為上海冠龍閥門機(jī)械股份有限公司。其與冠龍閥門制造（廣東）有限公司、天津冠龍閥門有限公司、上控閥門集團(tuán)有限公司（曾用名：冠龍閥門集團(tuán)有限公司）、冠龍閥門機(jī)械有限公司、杭州冠龍閥門機(jī)械有限公司就"冠龍""冠龍閥門"商標(biāo)上訴訟不斷，涉及多項(xiàng)侵犯商標(biāo)權(quán)糾紛及不正當(dāng)糾紛。

雖然在諸多的商標(biāo)糾紛中，冠龍股份勝多輸少，不過隨著審判的繼續(xù)，冠龍股份也很難一直保持贏面，如在商標(biāo)訴訟失去了支持，這對冠龍股份的經(jīng)營生產(chǎn)將構(gòu)成不利因素，資本市場上是否認(rèn)可商標(biāo)糾紛不斷的情況持續(xù)存在，將在冠龍股份上會中得到驗(yàn)證。