“政策面+基本面+估值修復(fù)。”

作者：羅賓

編輯：tuya

作為歷來市場(chǎng)反彈的排頭兵，券商股在此輪行情中依然沒有缺位，率先市場(chǎng)啟動(dòng)大幅飆升，成功激發(fā)市場(chǎng)人氣，成為引領(lǐng)大盤的重點(diǎn)板塊。不過，在整體持續(xù)拉升后，上周末起券商股板開始分化，除龍頭品種光大證券（601788.SH）以及東方財(cái)富（300059.SZ）、華林證券（002945.SZ）等維持強(qiáng)勢(shì)外，其余板塊個(gè)股大多開始調(diào)整。無疑，當(dāng)前市場(chǎng)各方最為關(guān)心的是，券商股在短暫修整后后續(xù)能否重扛領(lǐng)漲大旗。

此輪券商股飆漲，重新煥發(fā)活力，處在歷史底部區(qū)間的較低估值是其內(nèi)因。在經(jīng)歷了上半年的一段低迷，6月中旬券商板塊的整體PB只有1.66倍，接近歷史低位。6月19日，光大證券以及中信建投（601066.SH）率先拉升，成功激活板塊熱度，雖然經(jīng)過持續(xù)拉升，對(duì)比板塊調(diào)整前的7月10日估值，當(dāng)時(shí)整體PB也只有2.35倍，板塊估值仍處于估值中樞的下沿范圍。

來源：華泰證券

中泰非銀團(tuán)隊(duì)首席分析師陸韻婷指出，以歷史盤點(diǎn)，從2010年到現(xiàn)在，券商大行情有6-7波，漲幅可分為40%、60%左右和100%以上三種水平。2018年底到2019年3月也有一波，漲幅級(jí)別在65%左右，如果將現(xiàn)在的估值與彼時(shí)相比，大部分券商還未到達(dá)估值上限，總體來說估值不算太貴。

從另一角度，醫(yī)藥健康、消費(fèi)品對(duì)比，券商股的低估值具吸引力。方正富邦基金統(tǒng)計(jì)顯示，與歷史上的消費(fèi)估值來進(jìn)行比較，休閑服務(wù)、醫(yī)藥、食品醫(yī)療的市盈率PE歷史分位已經(jīng)超過2010年以來90%，家電超過70%以上，這相對(duì)于消費(fèi)整體的PE，估值確實(shí)不低。同樣，從市凈率PB的歷史分位看，食品醫(yī)療位于2010年以來的歷史區(qū)間近90%，休閑服務(wù)、醫(yī)藥則位于40%附近，家電位于前50%。

政策、市場(chǎng)促業(yè)績(jī)預(yù)期回暖

多家賣方分析團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，雖然火熱之后有所調(diào)整，但券商板塊上漲邏輯不變。金融條件寬松的狀況并未改變。另外監(jiān)管層還表達(dá)了建設(shè)“健康?！钡臎Q心，嚴(yán)查亂加杠桿和投機(jī)炒作行為，為“長(zhǎng)?！弊鲣亯|。

今年上半年券商板塊經(jīng)歷了波動(dòng)及下滑，國(guó)盛證券分析指出，2月至3月，疫情下流動(dòng)性寬松使此板塊階段性跑贏滬深300指數(shù)6%，4月海外疫情大爆發(fā)影響大盤，券商股隨之整體下跌。4月后受大盤快速下跌影響，券商自營(yíng)受到?jīng)_擊，全行業(yè)自營(yíng)收入同比下降40%，拖累一季報(bào)表現(xiàn)；后續(xù)降息降準(zhǔn)操作不及預(yù)期，券商整體表現(xiàn)低迷。

目前中報(bào)季即將來臨，這會(huì)從基本面對(duì)上漲進(jìn)行驗(yàn)證與篩選。以天風(fēng)證券數(shù)據(jù)為例，其統(tǒng)計(jì)范圍內(nèi)的37家上市券商公布 6 月業(yè)績(jī)顯示，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)125億元，環(huán)比+133%，可比口徑34家券商單月凈利潤(rùn)同比+68%。2020年6月業(yè)績(jī)環(huán)比大幅上漲，主要系市場(chǎng)活躍度提升、股指上漲帶動(dòng)自營(yíng)業(yè)績(jī)改善、股權(quán)承銷規(guī)模擴(kuò)大等。自營(yíng)投資方面，6月主要股指均明顯上漲。經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)方面，6月滬深兩市日均成交額 7228 億元，環(huán)比上漲 16%。投行業(yè)務(wù)方面，6月IPO 規(guī)模環(huán)比增加 63%、再融資規(guī)模環(huán)比增加 24%、債券承銷規(guī)模環(huán)比增加 2%。

而業(yè)績(jī)向好，無論是融資端還是投資端，券商都受益于持續(xù)的政策利好。以新股上市業(yè)務(wù)為例，2020年科創(chuàng)板試行注冊(cè)制下，境內(nèi)市場(chǎng)整體審核效率大幅提升。一季度來看，我國(guó)企業(yè)上市數(shù)量與融資金額均實(shí)現(xiàn)較大突破，其中境內(nèi)上市的項(xiàng)目數(shù)量與融資規(guī)模與境外上市拉開較大差距。今年4月、6月投行項(xiàng)目節(jié)奏加快，市場(chǎng)景氣度顯著上升，可體現(xiàn)在二季報(bào)中。而7月交易量的暴增，也會(huì)為券商帶來較好的業(yè)績(jī)預(yù)期。

長(zhǎng)、中、短期邏輯配合，情緒持續(xù)催化

陸韻婷總結(jié)，券商板塊短期、中期、長(zhǎng)期邏輯配合得較好。短期是業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)；而長(zhǎng)期和中期邏輯近兩年來一直都有，現(xiàn)在又遇到市場(chǎng)情緒的加持。長(zhǎng)期邏輯是監(jiān)管對(duì)券商業(yè)務(wù)有松有緊，即周期性變化。2015年股災(zāi)后，2018年至今又開始放松，再融資的放開、允許創(chuàng)業(yè)板做一些重組等，都是監(jiān)管寬松的特征。

在監(jiān)管的大背景下，另一因素是資本市場(chǎng)的地位被提高了許多。陸韻婷指出，這里最重要的原因是以往發(fā)展經(jīng)濟(jì)是以債務(wù)融資為主，新經(jīng)濟(jì)下企業(yè)沒有可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流，所以債務(wù)或抵押的融資方式難以走通，這時(shí)候需要股權(quán)融資或直接融資，需要資本市場(chǎng)，并非銀行來做。接著，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制、新三板精選層的推出對(duì)多層次的資本市場(chǎng)做了一些列定位，這是一個(gè)偏長(zhǎng)期的邏輯，而且在近一兩年也適用。中期的邏輯就在于券商的很多創(chuàng)新業(yè)務(wù)在放行。

在情緒層面，陸韻婷表示，上證指數(shù)近期的修正、對(duì)以往失真的糾偏，以及證監(jiān)會(huì)將向銀行發(fā)放券商牌照的消息，加之中信與中信建投的合并傳聞等，都構(gòu)成市場(chǎng)情緒的催化劑。她指出：“這里并不是直接給銀行牌照，而是要讓部分銀行入股一些券商，例如銀行可以提供一部分資本金與券商合作。這對(duì)券商交易量的放大、自營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)和兩融業(yè)務(wù)利息的收取方面都有增厚利潤(rùn)的作用。”

當(dāng)然，在市場(chǎng)急速上漲的過程中，也會(huì)因獲利了結(jié)、短期政策為市場(chǎng)降溫等因素導(dǎo)致券商板塊的波動(dòng)。多數(shù)觀點(diǎn)認(rèn)為，在券商股調(diào)整之際，資金會(huì)切換回到消費(fèi)、醫(yī)藥，板塊輪動(dòng)后，券商股后市有望重扛領(lǐng)漲大旗。