潮水褪去，誰(shuí)在裸泳？

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過(guò)去我們買菜喜歡去煙火味十足的菜市場(chǎng)，后來(lái)商超快速發(fā)展，一部分人轉(zhuǎn)向了環(huán)境良好、商品齊全的超市采買。隨著線上生鮮行業(yè)的需求大增，現(xiàn)在買東西更加方便，手機(jī)app下單直接送貨到家。

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2021年6月，每日優(yōu)鮮和叮咚買菜紛紛在美股上市，讓沉寂許久的新零售備受關(guān)注。

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線上電商越來(lái)越發(fā)達(dá)，線下實(shí)體生意不可避免地受到?jīng)_擊。以生鮮電商為例，據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，行業(yè)規(guī)模從2015年的497億元增長(zhǎng)至2020年的4585億元，年均復(fù)合增速達(dá)56%。盡管如此，2020年線上生鮮零售規(guī)模也僅占比14.6%，菜市場(chǎng)、超市等線下渠道仍是消費(fèi)主力。

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星空君家附近的超市除了深入各個(gè)小區(qū)的紅旗連鎖最堅(jiān)挺以外，其余幾家大型商超之間的競(jìng)爭(zhēng)已進(jìn)入白熱化階段。

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其中有一家令人有些意外。

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內(nèi)部沒(méi)有高大上的裝修，周邊環(huán)境普通，處在被盒馬、永輝、沃爾瑪夾擊的位置，仍然屹立不倒，這是創(chuàng)立于湖南的商業(yè)連鎖--步步高（002251.SZ）。

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經(jīng)過(guò)二十多年的發(fā)展，步步高集團(tuán)的業(yè)務(wù)既有生活消費(fèi)品的零售業(yè)務(wù)，也有置業(yè)、物流、小額貸款等業(yè)務(wù)。

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截止2020年末，控股子公司步步高商業(yè)連鎖共開(kāi)設(shè)各業(yè)態(tài)門店420家，其中在湖南的門店和百貨數(shù)量分別為235家和32家，占比超60%，貢獻(xiàn)的收入足以撐起大半個(gè)公司。

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一、多重因素影響業(yè)績(jī)

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2020年，步步高實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入157.36億元，較上年下滑20.23%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)1.12億元，較上年下滑35.35%。

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營(yíng)業(yè)收入排名前十的門店大多以“百貨+超市”的業(yè)態(tài)，超市業(yè)務(wù)以自營(yíng)為主，百貨業(yè)務(wù)以聯(lián)營(yíng)為主。經(jīng)營(yíng)模式不同，確認(rèn)收入的方法也有一些差異。

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自營(yíng)模式下，公司作為主要責(zé)任人，確認(rèn)收入采用總額法，即按照已收或應(yīng)收顧客對(duì)價(jià)的總額確認(rèn)；聯(lián)營(yíng)模式下，公司作為代理人，采用凈額法，即按照收入總額扣除向聯(lián)營(yíng)方支付對(duì)價(jià)后的余額確認(rèn)收入。

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按照新收入準(zhǔn)則規(guī)定，2020年步步高調(diào)整了百貨業(yè)務(wù)中聯(lián)營(yíng)收入的確認(rèn)方法，從總額法改為凈額法，導(dǎo)致?tīng)I(yíng)業(yè)收入、營(yíng)業(yè)成本大幅下降，綜合毛利率大幅上升。

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凈利率則一直貼地飛行，不到1%，在百億營(yíng)收的襯托下顯得蒼白無(wú)力。

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營(yíng)收和凈利潤(rùn)大幅下滑的同時(shí)，期間費(fèi)用小幅增長(zhǎng)，其中財(cái)務(wù)費(fèi)用增幅最大，主要是長(zhǎng)、短期借款不斷攀升導(dǎo)致利息費(fèi)用增加。

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2020年步步高的利息費(fèi)用再創(chuàng)新高，達(dá)到4.07億元，比上年增幅20%。利息費(fèi)用占利潤(rùn)總額的比例從2016年的69%暴增至293%，融資成本非常高。

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目前，步步高的有息負(fù)債率已達(dá)到56%，是行業(yè)平均水平的2倍，公司瘋狂借款與其經(jīng)營(yíng)發(fā)展戰(zhàn)略密不可分。

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二、激進(jìn)成長(zhǎng)，壓力倍增

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1、密集式開(kāi)店

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開(kāi)店數(shù)量連年上升，門店坪效卻接連下降。

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坪效反映的是門店的經(jīng)營(yíng)效益，即每平米面積可以產(chǎn)生多少營(yíng)業(yè)額。方法是選取開(kāi)業(yè)兩年以上門店（即不包括新開(kāi)設(shè)門店和閉店門店），用門店年度銷售收入除以門店經(jīng)營(yíng)面積計(jì)算。

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密集式開(kāi)店需要投入大量資金，加重了公司的借款負(fù)擔(dān)，同時(shí)坪效的下降反映出公司盈利乏力。

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2、數(shù)字化轉(zhuǎn)型

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互聯(lián)網(wǎng)巨頭們?yōu)榱藫屨季€上支付領(lǐng)域，2018年騰訊、京東逾16億元入股步步高，分別占股6%和5%，共同打造線上線下融合的新零售。

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隨著數(shù)字化轉(zhuǎn)型的迫切需求，步步高加大研發(fā)投入，翔龍ERP系統(tǒng)、云通物流系統(tǒng)和步步高支付系統(tǒng)上線。

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2020年研發(fā)投入達(dá)到4047.08萬(wàn)元，比上年增長(zhǎng)28.72%，占營(yíng)業(yè)收入的比例為0.26%。

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3、項(xiàng)目投資巨大

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近5年步步高由于建設(shè)長(zhǎng)沙梅溪湖項(xiàng)目、九華項(xiàng)目、南城百貨總部大廈等商業(yè)項(xiàng)目耗資巨大，支付的現(xiàn)金總共約100億元。

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雖然公司的收現(xiàn)能力看似較強(qiáng)、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流總共接近67億元，但陸續(xù)開(kāi)工的商業(yè)項(xiàng)目需要大量資金投入，僅依靠經(jīng)營(yíng)活動(dòng)收到的現(xiàn)金難以支撐項(xiàng)目支出，不得不通過(guò)借款、非公開(kāi)發(fā)行股票等方式進(jìn)行融資。

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2016年以來(lái)，公司借款近227億元，償還借款本金和利息、分紅后獲得現(xiàn)金凈流入38億元，幾乎全部用于在建項(xiàng)目。

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截至2020年末，在建項(xiàng)目的預(yù)算總投資近40億元，根據(jù)已完工進(jìn)度計(jì)算預(yù)計(jì)還要發(fā)生支出約30億元，步步高的借款負(fù)擔(dān)非常沉重。

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四、雪上加霜的商譽(yù)減值

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2015年，步步高收購(gòu)廣西地區(qū)連鎖零售龍頭企業(yè)南城百貨，產(chǎn)生商譽(yù)8.47億元；2017年收購(gòu)梅西百貨，產(chǎn)生商譽(yù)1.84億元。

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兩次收購(gòu)共產(chǎn)生商譽(yù)10.31億元，占凈資產(chǎn)的比例為13.23%。雖然占比不算高，但2019至2020年計(jì)提的商譽(yù)減值損失分別為4190.59萬(wàn)元和2061.07萬(wàn)元，分別占利潤(rùn)總額的18.52%和14.89%。

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目前公司的商譽(yù)剩余9.47億元，而利潤(rùn)總額通常在2億元左右，一旦發(fā)生大額商譽(yù)減值，步步高將有虧損的風(fēng)險(xiǎn)。

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五、總結(jié)

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2020年受疫情影響，步步高獲得政府補(bǔ)助6789萬(wàn)元，約占公司利潤(rùn)總額的一半，才度過(guò)難關(guān)。

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今年一季度，步步高實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入42.38億元，較上年同期下降8.47%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)1.04億，較上年同期增加3.27%。然而借款仍然居高不下，截至第一季度末，累計(jì)長(zhǎng)、短期借款達(dá)到95.35億，占資產(chǎn)總額的34.58%，未來(lái)的利息負(fù)擔(dān)依然很重。

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時(shí)過(guò)境遷，當(dāng)初的香餑餑已經(jīng)逐漸暗淡。隨著生鮮電商入局者不斷增加，多個(gè)新型商業(yè)模式玩家瘋狂燒錢擴(kuò)張，新零售的競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，行業(yè)地位隨時(shí)可能被顛覆。當(dāng)大潮退去，才知道誰(shuí)在裸泳。