“這是價(jià)值事務(wù)所的第1362篇原創(chuàng)文章”

在之前的文章中《價(jià)值事務(wù)所》有講，2022年是恒瑞的經(jīng)營(yíng)谷底，自2023年起業(yè)績(jī)有望重回雙位數(shù)增長(zhǎng)。

之所以這么說，有如下多方面原因：

首先，集采影響消退，該采的大品種都采差不多了，就還剩40-50億的產(chǎn)品沒被采，只要不是一次性集采完，對(duì)公司的業(yè)績(jī)就不會(huì)有影響。

其次，疫情造成的終端嚴(yán)肅醫(yī)療需求下滑（封控+醫(yī)務(wù)人員都去抗疫，沒人看病了）得到改善，從2023Q1各大醫(yī)療服務(wù)集團(tuán)都交出亮眼成績(jī)單即可看出，終端嚴(yán)肅醫(yī)療需求的恢復(fù)必然帶動(dòng)相應(yīng)上游企業(yè)的業(yè)績(jī)恢復(fù)。

其三，多年前進(jìn)行的創(chuàng)新藥布局步入收獲期。截至2023H1，恒瑞已上市自研創(chuàng)新藥 13 款、合作引進(jìn)創(chuàng)新藥2 款，處于 NDA 及 III 期的創(chuàng)新藥有十余款。2022年創(chuàng)新藥營(yíng)收占整體營(yíng)收的比重為38.15%，而到今年，這個(gè)比例就會(huì)超過50%，未來幾年創(chuàng)新藥的體量每年會(huì)增加20~30億，年增長(zhǎng)率20%+，2023-2025期間至少會(huì)推出20個(gè)（1類+2類）新藥（主1類），創(chuàng)新藥矩陣峰值有望超過400億。

雖然這里說的是恒瑞，但這個(gè)邏輯其實(shí)對(duì)絕大多數(shù)頭部沒躺平的創(chuàng)新藥企都適用，他們基本都具備集采影響消退、終端門診恢復(fù)、創(chuàng)新藥步入收獲期這幾重大邏輯，比如恒瑞的老婆店翰森制藥（恒瑞董事長(zhǎng)老婆持有超65%的股份）。

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價(jià)值事務(wù)所率先轉(zhuǎn)身的翰森

不同于恒瑞2021-2022業(yè)績(jī)“大幅縮水”，翰森的業(yè)績(jī)總體還是非常穩(wěn)得住，2018-2021業(yè)績(jī)一直都穩(wěn)健增長(zhǎng)，2022才有幾乎可以忽略不計(jì)的小幅下滑。

而就在業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)的同時(shí)，翰森已悄咪咪地實(shí)現(xiàn)了從仿制藥企到創(chuàng)新藥企的飛躍。

前文提到2022年恒瑞創(chuàng)新藥營(yíng)收占整體營(yíng)收的比重為38.15%，到今年，這個(gè)數(shù)據(jù)才有望超過50%，翰森在2022年已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了創(chuàng)新藥營(yíng)收占比過半，而且爬坡速度非?？臁?/p>

我們看一組數(shù)據(jù)：

2020年，翰森的創(chuàng)新藥占總營(yíng)收的比重為18%；2022年，這個(gè)比例就飛升至53.4%；針對(duì)2023年，公司的指引為60%，2025年，更是要超過80%。

別的藥企由仿到創(chuàng)的轉(zhuǎn)型，最快也要3、5年，中間還會(huì)經(jīng)歷較大幅度的業(yè)績(jī)回撤，但翰森確實(shí)有點(diǎn)“奇特”，整個(gè)過程耗費(fèi)時(shí)間較短且并沒給業(yè)績(jī)帶來什么“波動(dòng)”，就這么平穩(wěn)度過了。

這背后的原因，所長(zhǎng)個(gè)人認(rèn)為，核心在于效率實(shí)在太高了。

以近期帶動(dòng)其創(chuàng)新藥業(yè)績(jī)暴漲的超級(jí)功臣阿美替尼為例（2020年3月才獲批上市，2022年貢獻(xiàn)營(yíng)收超30億，占整個(gè)創(chuàng)新藥營(yíng)收的60%），從進(jìn)行人體臨床試驗(yàn)申報(bào)到獲批上市，全程耗費(fèi)時(shí)間竟然不到4年，天吶嚕，這簡(jiǎn)直不可思議。想想看，之前講藥企的在研管線時(shí)，如果位于臨床一期或二期，所長(zhǎng)直接就不講了，因?yàn)樘幱谂R床一二期意味著離上市還路漫漫其修遠(yuǎn)兮（一般需要6-9年），但人家從IND申報(bào)到上市全程才用了不到4年，不得不說一聲“牛叉”。

正是這樣的效率加持，截至2023年H1，翰森共有7款創(chuàng)新藥成功上市。這七款藥物中，有六款都是同類產(chǎn)品首個(gè)國(guó)產(chǎn)藥物（刻意避開內(nèi)卷），涉及的領(lǐng)域也都是公司在仿制藥時(shí)期的傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域，不僅個(gè)個(gè)都是銷售峰值超10億的大品種，而且先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯，爬坡速度都比較快。下圖為券商預(yù)測(cè)的相應(yīng)藥物的達(dá)峰時(shí)間和峰值銷售額。

值得一提的是，公司的第七款創(chuàng)新藥治療腎性貧血的培莫沙肽是6月30號(hào)上市的，相當(dāng)于能趕上今年醫(yī)保談判（所長(zhǎng)原以為今年無望，哪知道公司趕天趕地還是趕上了），真真是牛叉，不出意外，今年醫(yī)保談判即可納入，如此即達(dá)成七款創(chuàng)新藥均第一時(shí)間納入醫(yī)保及權(quán)威指南的成就，嗯，藥企還是老牌的強(qiáng)，隱形優(yōu)勢(shì)著實(shí)太多了。

截至2022年底，翰森在進(jìn)行的創(chuàng)新藥臨床超過40項(xiàng)，如果仔細(xì)琢磨一下管線布局，不難發(fā)現(xiàn)他一如既往地有意避開“內(nèi)卷”，研發(fā)策略基本是以現(xiàn)有產(chǎn)品的治療領(lǐng)域?yàn)榛A(chǔ)進(jìn)行垂直深化布局，目的就在于充分利用好現(xiàn)有的資源，發(fā)揮產(chǎn)品間協(xié)同效應(yīng)及已有的渠道優(yōu)勢(shì)。

除了自研外，翰森對(duì)外合作也比較開放。目前，翰森已達(dá)成近20項(xiàng)BD項(xiàng)目，布局了siRNA、ADC、融合蛋白、單抗、雙抗等多元化的國(guó)際前沿新藥技術(shù)領(lǐng)域。尤其2022年，對(duì)外BD速度明顯加快，較為重磅的就有如下幾項(xiàng)：

2022年11月，與普米斯生物達(dá)成EGFR/c-Met雙抗藥物合作，有望進(jìn)一步開發(fā)單藥或與阿美替尼聯(lián)用的臨床價(jià)值。

2022年9月，與KiOmed Pharma SA達(dá)成新一代骨關(guān)節(jié)炎創(chuàng)新產(chǎn)品KiOmedinevsOne藥物開發(fā)合作，該產(chǎn)品此前已獲得CE認(rèn)證，并已于2021年在歐洲上市。

2022年8月，與韓國(guó)生物醫(yī)藥研發(fā)公司TiumBio達(dá)成合作，負(fù)責(zé)TU2670在中國(guó)的開發(fā)及商業(yè)化，用于子宮內(nèi)膜異位癥和子宮肌瘤及其他潛在適應(yīng)癥的治療。

2022年7月，與AI輔助藥物開發(fā)平臺(tái)望石智慧達(dá)成技術(shù)平臺(tái)擴(kuò)大合作。

2022年5月，從NiKang Therapeutics引進(jìn)HIF-2α抑制劑NKT2152，該藥有望更廣泛地應(yīng)用于多種腫瘤類型的治療。

根據(jù)公司的說法，按照規(guī)劃每年有8-10個(gè)IND申請(qǐng)、2-3個(gè)NDA申請(qǐng)，預(yù)期到2025年將上市超過15款創(chuàng)新藥，創(chuàng)新藥收入占比超過80%。

02

價(jià)值事務(wù)所未來可期

當(dāng)下，翰森的創(chuàng)新藥占總營(yíng)收的比重已過半，可以說是一家妥妥的創(chuàng)新藥企。由于公司當(dāng)下上市的七款藥品基本都分布在腫瘤、糖尿病、肝炎等剛需傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域，不僅先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯，而且臨床數(shù)據(jù)優(yōu)異，短期還不會(huì)受集采、醫(yī)保談判（大降價(jià)概率低）等政策影響，因此，相關(guān)券商都預(yù)計(jì)公司 2022-2025 創(chuàng)新藥收入復(fù)合增速將達(dá)到 28.5%，帶動(dòng)企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

到2025年以后，公司布局的B7-H3、B7-H4、GLP-1/GIP、TYK2、siRNA藥物等新一代產(chǎn)品就將陸續(xù)獲批上市。

至于仿制藥，公司最重磅的三款產(chǎn)品奧氮平、伊馬替尼及培美曲塞因?yàn)榧蓭淼呢?fù)面影響已經(jīng)基本消散，到2023年，還沒有集采的產(chǎn)品中，也就阿戈美拉汀、注射用福沙匹坦雙葡甲胺及雷貝拉唑鈉腸溶片有一定銷售體量，其余產(chǎn)品的銷售規(guī)模都較小，對(duì)整體的影響不大。

也就是說，集采在2023最多還有點(diǎn)負(fù)面影響，到2024-2025年就基本沒有了，而后差不多能一直維持30億左右的收入體量，作為現(xiàn)金流產(chǎn)品。

最后附上市場(chǎng)對(duì)翰森制藥2023-2025年凈利潤(rùn)一致預(yù)期：28.8億、32.63億、37.2億。

(注：數(shù)據(jù)來自wind，僅做參考，且市場(chǎng)每分每秒都會(huì)有新的一致預(yù)期，利用市場(chǎng)一致預(yù)期需謹(jǐn)慎）

聲明：文章僅記錄作者思想，不構(gòu)成投資建議，投資有巨大風(fēng)險(xiǎn)，需謹(jǐn)慎謹(jǐn)慎再謹(jǐn)慎，希望大家像對(duì)待裝修房子一樣對(duì)待自己的投資，不要讓挑公司的時(shí)間還不如你挑家具的時(shí)間來得多，你對(duì)待小錢能反復(fù)權(quán)衡，怎么對(duì)待大錢反而如此草率？