李恒是慎思的，“否定之否定”不是全盤否定過去，而是用辯證的角度審視過去每一個投資決策，使得下一個投資決策更加精進(jìn)。

李恒是篤行的，幾年前，為了調(diào)研一家連鎖經(jīng)營的醫(yī)藥公司，他獨(dú)自去考察終端店面，一家一家地跑；他去看醫(yī)院的床位，一張一張去數(shù)；甚至用腳步丈量調(diào)研標(biāo)的實(shí)際建筑面積，一步一步的量。

李恒：國泰核心價(jià)值兩年持有股票基金擬任基金經(jīng)理；公開數(shù)據(jù)顯示，截至2021/3/31，其管理的國泰金馬穩(wěn)健最近5年業(yè)績位居74只同類偏股型基金（股票上限95%）（A類）第一名。（數(shù)據(jù)來源：銀河證券，國泰基金，相關(guān)業(yè)績數(shù)據(jù)已經(jīng)托管行復(fù)核。我國股市運(yùn)作時間較短，過往業(yè)績不代表未來）。

在國泰核心價(jià)值兩年持有股票基金發(fā)行之際，我們在國泰基金主辦的深夜食堂基金版第三季，遇見國泰基金李恒。夜色華燈，以美食之名，聊基金，侃投資，以理性的浪漫，給價(jià)值一些時間。

“核心資產(chǎn)”有真有假，時間會給出鑒定

問：一季度業(yè)內(nèi)公認(rèn)的“核心資產(chǎn)”下跌很多，您的倉位沒有太大調(diào)整，為什么？

李恒：對我而言的話，調(diào)倉的主要依據(jù)并不是標(biāo)的的每個市場階段怎么表現(xiàn)，而是去重新評估它還值不值得我繼續(xù)拿著。如果是長期看好的話，下跌一般意味著更好的機(jī)會。在這個過程當(dāng)中，會重新地去審視自己的組合是不是合理，會有一些小幅的調(diào)整，但不會因?yàn)槭袌龅牟▌尤ゴ蠓{(diào)整它。

問：今年大家都說核心資產(chǎn)太貴了，然后說要去找一些低估值的，或者說前兩年沒怎么漲的資產(chǎn)，你有沒有去找？

李恒：其實(shí)這個過程一直都存在，而不是說今年一定要去找，其實(shí)是一直在尋找的過程。其實(shí)，核心資產(chǎn)到底貴不貴？這個問題我覺得也是一個偽命題。因?yàn)閷τ谶@一類的公司而言，雖然說在這個市場階段大家把它歸結(jié)為核心資產(chǎn)，但它究竟是不是一個“真”的核心資產(chǎn)，還需要很長時間才能看出來，公司每一家是不一樣的，他們長期的差距會非常大。

“現(xiàn)在他們都很貴，沒有投資價(jià)值”，這種“一刀切”的說法是誤導(dǎo)人的。

關(guān)于“估值”，因?yàn)槲业姆椒ㄊ侨フ疫@些相對好的公司，通過長期持有去賺他們在比較長的周期里面給股東賺到的回報(bào)，這個回報(bào)是非常好的。所以，這時候它的估值就沒有它的質(zhì)量更重要。如果簡單地概括來講，資產(chǎn)質(zhì)量越好，價(jià)格越不重要，資產(chǎn)質(zhì)量越差，買入的價(jià)格低就越重要。當(dāng)然這也是因人而異的，要根據(jù)情況來去做這個決策。

“否定之否定”式自我精進(jìn)，成長和價(jià)值可以兼得

問：關(guān)于估值和價(jià)格，為什么會有這樣的理解？是不是因?yàn)槟承┩顿Y上的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)？

李恒：是的。你舉個例子，比如說某一個上市公司，十年前的時候就看過這家公司，而且當(dāng)時花過很多時間去研究它，它是一個連鎖經(jīng)營的醫(yī)藥公司。我自己一個人去它的很多的終端，他的床位我是一張張去數(shù)的，他的他的建筑面積我是用腳去丈量的，然后我覺得這可能是一個長期非常好的機(jī)會。但是因?yàn)樗雌饋砉乐当容^貴，我就覺得要不要再等一等？到一個很便宜的價(jià)格去買?？墒?，這一等就是好幾年，其實(shí)這幾年它一直在漲，等我意識到的時候，它又漲了很多。這個其實(shí)屬于我講過的，過于糾結(jié)于價(jià)格貴不貴的一種情況。實(shí)際上錯誤犯的還是比較輕的，因?yàn)檫x擇資產(chǎn)是對的，只是錯過了機(jī)會。雖然后來買入了，但這依然算是一個教訓(xùn)，是一個遺憾。

問：我覺得您的思考好像有一種自我否定的感覺在里面？

李恒：分享一個我經(jīng)歷過很多年的一個思維變化，我最早接觸的是費(fèi)雪（菲利普·費(fèi)雪）的思想非常喜歡這種所謂的偉大的成長的機(jī)會。但后來很多年之后才發(fā)現(xiàn)，其實(shí)當(dāng)時我看到只有前面一半的內(nèi)容。因?yàn)榈搅送砟曩M(fèi)雪，他對年輕的時候的很多做法有了進(jìn)一步深刻的反思。他后來的一些想法會更像巴菲特。

否定之否定，不是全盤否定，而是在對過去投資方法的反思，使得下次決策更加精進(jìn)。

對我而言的話，我早期的投資風(fēng)格時間確實(shí)非常像費(fèi)雪，比如說去選擇成長股的時候，到底去評估？怎么去評估它長期的安全邊際在哪里？怎么去評估它的一個成長曲線的一個曲率的一個變化？等等。期間，很多問題很困擾我，所以到后期我覺得用了很多的新的思維去完善自己的想法。

其實(shí)很多人不明白成長和價(jià)值是不沖突的，價(jià)值思維和成長思維是兩條線，對于一個企業(yè)而言的話，如果他只有價(jià)值的創(chuàng)造而沒有成長性的話，對我們而言，是比較平庸的機(jī)會；但如果他只有成長，但不創(chuàng)造價(jià)值的話，它長期看會非常危險(xiǎn)。

“長期持有”不是心靈雞湯

問：我們都已經(jīng)接受了長期持有這個概念，但是比如說像年前那一波，難道不應(yīng)該做一個止盈嗎？

李恒：這是個好的問題。我們其實(shí)講長期持有，很多時候都忽略了一個前提，其實(shí)包括我們買股票也是，包括基金也是，這個大前提一定要有才能去做長期持有。這個大前提就是：不管你買的是基金還是股票，一定要對它本身是不是值得長期持有做一個充分的研究。只有在這個基礎(chǔ)上，你才能夠做出長期持有的決策，決策才是理性。不然的話這個決策就是一個心靈雞湯式的自欺。

讀懂“核心” 給價(jià)值一些時間

如上文講，長期持有的前提是：你真正了解它。

以正在發(fā)行的國泰核心價(jià)值兩年持有股票型基金（A類：011645；C類：011646 ）為例，A股和港股全覆蓋，兩年持有，長期布局高價(jià)值企業(yè)。

1、看大環(huán)境：不論是A股還是港股，主要指數(shù)的估值都處于全球的洼地，再考慮到盈利前景，具有相對較高的性。價(jià)比和全球配置吸引力，長期配置價(jià)值突出。

2、看基金經(jīng)理：擬任基金經(jīng)理李恒作為一名價(jià)值型投資者，歷經(jīng)牛熊轉(zhuǎn)換，始終保持風(fēng)格穩(wěn)定，自2017/1/26管理國泰金馬穩(wěn)健以來，總回報(bào)165.36%，是同期滬深300指數(shù)漲幅（49.54%）的3倍多。回撤控制和夏普比例均優(yōu)于同類平均和滬深300指數(shù)，表現(xiàn)出了較好的風(fēng)險(xiǎn)收益把控能力。

3、看投資標(biāo)的：長坡、厚雪、深護(hù)城河的企業(yè)有哪些特征？

簡單來說：商業(yè)模式優(yōu)秀，企業(yè)競爭力強(qiáng)，長期盈利能力好。

基于以上特征，該基金避免了投機(jī)交易，不會糾結(jié)市場熱點(diǎn)，不追漲殺跌，重點(diǎn)在消費(fèi)、醫(yī)藥、優(yōu)勢制造業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)等高價(jià)值回報(bào)的行業(yè)中精選個股。

4、看基金公司整體實(shí)力：

銀河證券的《基金管理人股票投資主動管理能力長期評價(jià)榜單（指數(shù)法，狹義評價(jià)）》顯示，截止2021年一季末，國泰基金旗下主動權(quán)益類基金最近1年平均收益為65.17%，與滬深300指數(shù)相比，超額收益高達(dá)28.22%，在全市場基金公司中排名前1/4。公司中長期業(yè)績更為出色，從5年（含5年）以上的角度看，每個時間維度均排名行業(yè)前1/5，其中最近9年及以上的平均收益更是全部位列行業(yè)前4名，最近15年平均收益位居行業(yè)第1。此外，自2010年以來，每一年末向前回滾5年，國泰基金的平均業(yè)績?nèi)课痪有袠I(yè)前1/3，是全市場唯一一家全部回滾5年的業(yè)績都位居行業(yè)前1/3的公司。數(shù)據(jù)來源：國泰基金，銀河證券，平均數(shù)據(jù)源自《股票投資能力評價(jià)匯總表（算術(shù)平均、狹義平均）》，數(shù)據(jù)截至：2021-03-31。其中，最近1年、最近5年、最近9年、最近15年國泰基金主動權(quán)益類基金的具體公司排名分別為22/100、14/70、4/63、1/22；我國基金運(yùn)作時間較短，過往表現(xiàn)不代表未來。

兩年持有期“管住手” 給價(jià)值一些時間

國泰核心價(jià)值屬于2年持有期基金，每份基金份額最短持有期限為兩年。待基金成立開放日常申贖后， 每個交易日可申購，持有2年之后可自由贖回，贖回費(fèi)為0。

最近，支付寶發(fā)布的《一季度基民報(bào)告》顯示，以支付寶金選近一百只產(chǎn)品為例，持有基金時長在3個月以內(nèi)的用戶，超7成都是虧損的，而持有基金時長超過一年的用戶中，近9成是賺錢的。頻繁買賣和追漲殺跌是虧損的重要原因。持有時間越長，取得正收益的可能性越高。

再以wind股票型基金指數(shù)為例，歷史數(shù)據(jù)顯示，自指數(shù)發(fā)布以來，任意時點(diǎn)買入并持有兩年的賺錢概率為84.06%，平均收益53.05%，相對來說能更好地兼顧收益和流動性需求（數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)自指數(shù)發(fā)布日2013/12/31至2021/3/31。我國股市運(yùn)作時間較短，基金/指數(shù)過往業(yè)績不代表未來表現(xiàn)）。

這么來看，“兩年持有期”確實(shí)產(chǎn)品在震蕩市中的暖心設(shè)置，讓投資人買賣“管住手”，時間“做朋友”。

加餐：

基金投資，要占個人資金的多大比重？

——直接來說，就是買一個讓人舒服的比重。除掉應(yīng)對家庭支出之后的資金，以及用于買房、結(jié)婚等的重要資金不應(yīng)該用來買股票類的基金，或者承受不了波動的投資人，就更要保守一些。

網(wǎng)上各類的信息，普通投資人，該怎么遴選？要不要抄大V作業(yè)？

——不要。對于年輕人而言，從具體實(shí)踐來看，不建議看瑣碎信息，而要有系統(tǒng)的思考，我們投資也好，股票也好，最好閱讀經(jīng)典著作，那種有百年積淀的書籍，慢慢形成自己的系統(tǒng)思維。

內(nèi)卷襲來，年輕人怎么辦？

——“內(nèi)卷”之下，向內(nèi)索取，在自己身上找答案

相對其他市場，中國依然是個增長非常大的經(jīng)濟(jì)體。以美國為例，美國市場過去100年里，平均下來每年的GDP只有4%，但是他時間非常長，GDP一度占到世界的一半，累積成果就很大?？粗袊腉DP，依然有5%的增速，所以不管時代怎么變，可以自己選擇精進(jìn)或者自棄，我覺得我們應(yīng)該更多的是向內(nèi)索取，在自己身上找答案。

本基金由國泰基金發(fā)行與管理，代銷機(jī)構(gòu)不承擔(dān)產(chǎn)品的投資、兌付和風(fēng)險(xiǎn)管理責(zé)任。

數(shù)據(jù)來源：wind，銀河證券，國泰基金，截至2021/3/31。基金業(yè)績數(shù)據(jù)已經(jīng)托管行復(fù)核。國泰金馬穩(wěn)健同類為偏股型基金（股票上限95%）（A類）。李恒管理基金各階段業(yè)績?nèi)缦拢簢┙瘃R穩(wěn)健混合成立于2004.6.18，李恒于2017.1.26接管，2016年-2020年度增長率/業(yè)績基準(zhǔn)(%)：-0.59/-6.08、39.55/3.08、-24.18/-13.97、54.2/16.14、70.18/12.64。國泰景氣行業(yè)靈活配置混合成立于2017.3.20，李恒于2017.5.10接管，2017-2020年增長率/業(yè)績基準(zhǔn)(%)：22.44/7.09、-25.19/-11.03、57.45/17.99、70.87/13.50。國泰藍(lán)籌精選成立于2020.2.27，A份額2020年增長率/業(yè)績基準(zhǔn)（%）：66.55/19.27。數(shù)據(jù)來源產(chǎn)品定期報(bào)告。我國基金運(yùn)作時間較短，過往業(yè)績不代表未來，基金經(jīng)理管理的其他基金業(yè)績不構(gòu)成本基金業(yè)績表現(xiàn)的保證。本基金為股票型基金，理論上其預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)與預(yù)期收益高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。本基金投資港股通標(biāo)的股票時，會面臨港股通機(jī)制下因投資環(huán)境、投資標(biāo)的、市場制度以及交易規(guī)則等差異帶來的特有風(fēng)險(xiǎn)。投資者在進(jìn)行投資決策前，應(yīng)仔細(xì)閱讀本基金的《招募說明書》和《基金合同》，充分考慮投資者自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力。本基金持有人持有的每份基金份額最短持有期限為2年，在最短持有期限內(nèi)，您將面臨因不能贖回基金份額而出現(xiàn)的流動性約束。基金有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。（安平｜文）