文：權(quán)衡財經(jīng)研究員 錢芬芳

編：許輝

水務(wù)行業(yè)作為城市基礎(chǔ)行業(yè)，相關(guān)企業(yè)很容易成長為地方壟斷性企業(yè)，進(jìn)而企業(yè)眾多，行業(yè)集中度低，更多的城市水務(wù)企業(yè)經(jīng)營、管理、建造均以政府或其下屬企業(yè)為主體，供水和污水業(yè)務(wù)多采取政府定價和財政補(bǔ)貼的形式，目前，我國水務(wù)行業(yè)參與者主要為國際水務(wù)巨頭在華分支和本土地方性水務(wù)公司。

位于重點(diǎn)城市合肥的安徽舜禹水務(wù)股份有限公司（簡稱：舜禹水務(wù)）擬創(chuàng)業(yè)板上市，2021年12月27日回復(fù)了問詢，保薦機(jī)構(gòu)為華泰聯(lián)合證券。本次發(fā)行數(shù)量不超過4,116.00萬股（不含采用超額配售選擇權(quán)發(fā)行的股票數(shù)量），且不低于本次發(fā)行完成后股份總數(shù)的25%，擬募資3.7億元用于微動力智能一體化水處理設(shè)備擴(kuò)產(chǎn)建設(shè)項(xiàng)目、研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目、營銷渠道建設(shè)項(xiàng)目和補(bǔ)充流動資金。

截至招股說明書簽署日，鄧幫武直接持有公司45.61%的股份，并通過安徽昊禹間接控制公司9.76%的股份，為公司控股股東。此外，鄧幫武配偶閔長鳳直接持有公司9.76%的股份，因此鄧幫武、閔長鳳夫婦直接和間接合計控制公司65.12%的股份，為公司的實(shí)際控制人。

舜禹水務(wù)極端依賴稅補(bǔ)，經(jīng)營性流血，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)毛利率低于同行十幾個百分點(diǎn)；經(jīng)營區(qū)域集中，應(yīng)收賬款高企；與分包供應(yīng)商共設(shè)新公司，安徽四建處罰不斷；資產(chǎn)負(fù)債率高企，特許經(jīng)營權(quán)質(zhì)押存在風(fēng)險。

極端依賴稅補(bǔ)，經(jīng)營性失血，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)毛利率低于同行十幾個百分點(diǎn)

舜禹水務(wù)主營業(yè)務(wù)包括二次供水和污水處理業(yè)務(wù)，致力于成為二次供水、污水處理、智慧水務(wù)的整體解決方案綜合服務(wù)商。2018年-2021年1-6月，公司的營業(yè)收入分別為2.42億元、3.29億元、5.28億元和2.63億元，2019年和2020年?duì)I收同比增長35.95%和60.49%；各期凈利潤分別為3658.03萬元、5374.59萬元、8650萬元和2230.41萬元，2019年和2020年同比增長46.93%和60.94%；2021年1-6月，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入較上年同期增長55.28%，歸母凈利潤較上年同期下降18.43%。

從營收與凈利潤的增長來看，舜禹水務(wù)的增幅還是匹配的，不過從凈利潤的構(gòu)成來看，舜禹水務(wù)離不開其城市水務(wù)行業(yè)的通病：極端地依賴稅收優(yōu)惠和政府補(bǔ)助。2018年-2021年1-6月，舜禹水務(wù)的稅收優(yōu)惠金額合計金額分別為464.07萬元、752.87萬元、1100.97萬元和315.95萬元；報告期內(nèi)，公司遞延收益均為政府補(bǔ)助款項(xiàng)，各期末分別為 284.83萬元、253.05萬元、2,500.54萬元和2,360.32萬元，各期計入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助金額分別為362.22萬元、884.92萬元、943.65萬元和903.35萬元。稅補(bǔ)合計金額占凈利潤的比例分別為22.59%、30.47%、23.64%和54.67%。

值得注意的是，報告期各期舜禹水務(wù)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-7068.61萬元、-7073.21萬元、-1497.87萬元和-1.11億元，持續(xù)為負(fù)。公司實(shí)現(xiàn)凈利潤與經(jīng)營活動現(xiàn)金流差異較大主要是由于：公司業(yè)務(wù)規(guī)?？焖僭鲩L，應(yīng)收款項(xiàng)增加導(dǎo)致經(jīng)營性應(yīng)收項(xiàng)目增幅較大，同時公司PPP項(xiàng)目尚未完全進(jìn)入回款期，當(dāng)期購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金規(guī)模較大。

報告期內(nèi)，舜禹水務(wù)主營業(yè)務(wù)毛利率分別為37.77%、36.06%、35.17%和30.03%。二次供水是公司的傳統(tǒng)優(yōu)勢業(yè)務(wù)，報告期內(nèi)收入占比分別為47.09%、59.47%、44.70%和49.17%；這其中，舜禹水務(wù)主要提供的還是二次供水設(shè)備銷售，其業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入1.03億元、1.74億元、1.94億元和1.1億元，收入占比分別為90.37%、89.09%、82.94%和85.57%，是二次供水業(yè)務(wù)的主要收入來源。報告期各期，公司二次供水業(yè)務(wù)的毛利率分別為44.94%、43.21%、43.10%和40.24%，有所下滑。與同行威派格和中金環(huán)境相對比，公司的二次供水業(yè)務(wù)毛利率低于同行均值十幾個百分點(diǎn)。在兩樣的市場上，如果毛利率低于同行十幾個點(diǎn)，要么是經(jīng)營成本遠(yuǎn)高于同行，要么是其銷售單價低于同行以獲取訂單。

舜禹水務(wù)污水處理業(yè)務(wù)收入占比分別為52.91%、40.53%、55.30%和50.83%，為主營業(yè)務(wù)收入的重要來源。公司污水處理解決方案業(yè)務(wù)的毛利率分別為31.65%、24.35%、27.12%和19.31%，毛利率波動下滑，公司稱，一方面受收入占比較高的PPP項(xiàng)目、濟(jì)南PC+O項(xiàng)目、崗集EPC+O項(xiàng)目等項(xiàng)目的毛利率影響，另一方面受不同項(xiàng)目的談判議價、廠站規(guī)模、建設(shè)內(nèi)容、施工條件、工程進(jìn)度等因素影響。

2018年-2021年1-6月，舜禹水務(wù)污水處理設(shè)備的產(chǎn)能利用率分別為54.54%和49.44%，產(chǎn)能利用率較低，規(guī)模效應(yīng)尚不明顯，業(yè)務(wù)拓展不確定的風(fēng)險。此外，房屋及設(shè)備折舊等固定成本較高，可能導(dǎo)致公司在一定期間內(nèi)出現(xiàn)業(yè)績波動。

舜禹水務(wù)通過提供專業(yè)污水處理運(yùn)營服務(wù)獲取項(xiàng)目運(yùn)營收入，包括PPP、O&M等模式。污水處理業(yè)務(wù)是公司的主要收入來源，長豐PPP項(xiàng)目、西安PPP項(xiàng)目、濟(jì)南PC+O項(xiàng)目、蕭縣PC項(xiàng)目、崗集EPC+O項(xiàng)目等污水處理項(xiàng)目具有單個合同金額較大、實(shí)施周期較長、成本分期投入等特點(diǎn)，因此公司采用完工百分比法/履約進(jìn)度方式確認(rèn)該等項(xiàng)目的收入，其中，完工百分比/履約進(jìn)度按照期末累計實(shí)際發(fā)生的合同成本占合同預(yù)計總成本的比例計算確定。公司期末完工百分比/履約進(jìn)度的計算依賴合同預(yù)計總成本和公司實(shí)際發(fā)生成本的核算準(zhǔn)確性，如果相關(guān)內(nèi)部控制措施執(zhí)行不力，公司營業(yè)收入的準(zhǔn)確性將難以保證。

截至2021年6月30日，舜禹水務(wù)總資產(chǎn)為13.15億元，凈資產(chǎn)為5.7億元，與同行業(yè)競爭對手威派格、中金環(huán)境、節(jié)能國禎、中持股份、鵬鷂環(huán)保、華騏環(huán)保、深水海納、金達(dá)萊相比規(guī)模仍較小，營收規(guī)模也處于墊底水平。

經(jīng)營區(qū)域集中，應(yīng)收賬款高企

報告期內(nèi)，舜禹水務(wù)主營業(yè)務(wù)收入中來源于安徽省內(nèi)的比例分別為93.43%、81.76%、52.97%和54.57%，具有一定的經(jīng)營區(qū)域集中的特征。起于安徽，漸于全國，舜禹水務(wù)的業(yè)務(wù)開始走出固定的經(jīng)營區(qū)域。

從客戶來看，舜禹水務(wù)下游客戶主要為政府單位、國有企業(yè)、各地供水公司、房地產(chǎn)公司、建筑商等，報告期各期前五大客戶的營業(yè)收入占比分別為65.05%、54.84%、56.19%和58.68%。

2018年-2020年，公司第一大客戶為長豐縣住房和城鄉(xiāng)建設(shè)局，公司來自長豐縣住房和城鄉(xiāng)建設(shè)局的收入占比分別為49.65%、27.07%、16.67%及3.03%，主要系公司承接的長豐PPP項(xiàng)目、長豐縣2018年度美麗鄉(xiāng)村中心村污水處理設(shè)施建設(shè)工程項(xiàng)目等項(xiàng)目。2021年1-6月，公司第一大客戶為陜西省西咸新區(qū)空港新城農(nóng)業(yè)農(nóng)村局，主要系公司承接的西安PPP項(xiàng)目，其報告期內(nèi)的收入占比分別為0%、0%、11.30%及22.72%。

2018年-2021年1-6月，公司第二大客戶合肥供水集團(tuán)有限公司及其附屬公司收入金額分別為2,284.69萬元、5,763.74萬元、6,539.27萬元和3,544.42萬元，收入金額呈現(xiàn)上升的趨勢。從第一、二大客戶來看，舜禹水務(wù)還是依賴于安徽地區(qū)，甚至合肥當(dāng)?shù)亍?/p>

舜禹水務(wù)解釋客戶集中度相對較高的主要原因系：二次供水行業(yè)“統(tǒng)建統(tǒng)管”模式的規(guī)范化推進(jìn)，老舊城建的更新改造，公司服務(wù)于各地供水公司，其二，公司的污水處理業(yè)務(wù)具有單個項(xiàng)目合同金額和各期收入確認(rèn)金額相對較大等特點(diǎn)，因此客戶相對集中。

二次供水業(yè)務(wù)具備回款資金審批環(huán)節(jié)較多、結(jié)算周期較長、回款周期相對較慢等特點(diǎn)；污水處理業(yè)務(wù)具有行業(yè)培育周期較長、前期投資金額較大、對長期資金的需求程度較高、后期經(jīng)營回款期限較長的行業(yè)特征，尤其是特許經(jīng)營權(quán)類污水處理項(xiàng)目在建設(shè)期需要投入大量資金，同時現(xiàn)金大量流出的建設(shè)期無現(xiàn)金流入或只有較少現(xiàn)金流入，投資成本及回報需要在未來較長年度內(nèi)收回，回收周期可能長達(dá)20年左右。

報告期各期末，舜禹水務(wù)應(yīng)收賬款余額占當(dāng)期營業(yè)收入比例分別為46.80%、56.64%、45.44%和57.20%（已年化）。剔除長豐PPP項(xiàng)目、西安PPP項(xiàng)目影響后，應(yīng)收賬款余額占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為80.64%、71.57%、62.43%和76.24%（已年化）。從買賣合同糾紛上看，隨著樓市的調(diào)整，舜禹水務(wù)部分買賣合同出現(xiàn)了糾紛，不得不起訴客戶獲取貨款和違約金，但難以執(zhí)行到位。

報告期內(nèi)，第三方回款中，政府客戶回款通過財政或?qū)ｉT賬戶支付的金額分別為678.92萬元、2,927.81萬元、6,894.65萬元和5,584.93萬元，分別占當(dāng)期第三方回款的46.18%、87.26%、95.03%和98.90%。

與分包供應(yīng)商共設(shè)新公司，安徽四建處罰不斷

報告期內(nèi)，舜禹水務(wù)前五名分包供應(yīng)商采購總額分別為6,645.24萬元、5,707.89萬元、1.23億元及7,743.58 萬元，分別占當(dāng)期分包服務(wù)總采購的89.39%、75.47%、79.63%及88.11%。2020 年、2021年1-6月，公司分包采購金額較大幅度增長，主要原因系公司承接的長豐PPP 項(xiàng)目、西安PPP項(xiàng)目、濟(jì)南PC+O項(xiàng)目、蕭縣PC項(xiàng)目、崗集EPC+O項(xiàng)目等污水處理項(xiàng)目發(fā)生的分包成本較大。

安徽四建控股集團(tuán)有限公司（簡稱：安徽四建）系陳桂林控制的公司，陳桂林系公司直接持股股東，持有公司100萬股股份，持股比例為0.81%；同時，安徽四建系公司西安PPP項(xiàng)目的聯(lián)合體中標(biāo)方，西安PPP項(xiàng)目公司陜西舜禹持股27.00%的少數(shù)股東。安徽四建作為公司2018年和2020年及2021年1-6月第一大、2019年第三大分包商，公司向其采購金額分別為3909.09萬元、844.55萬元、6743.28萬元和4032.77萬元，占分包服務(wù)總采購金額的比例分別為52.58%、11.17%、43.83%和45.89%。

2021年12月6日，安徽四建因貨運(yùn)源頭單位超限超載裝載貨物案，據(jù)皖合肥東交罰﹝2021﹞1000424號，肥東縣交通運(yùn)輸局對其處以罰款2萬元；據(jù)信用中國，安徽四建在2020年7月5日淮南市鳳臺縣鳳臺經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)鳳凰湖片區(qū)雙創(chuàng)產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目C區(qū)6號樓發(fā)生的一起生產(chǎn)安全事故中，該單位對事故的發(fā)生負(fù)有責(zé)任，存在承接工程未取得建筑工程施工許可證的情況下，違規(guī)開展施工活動，公司未對所屬的鳳臺經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)鳳凰湖片區(qū)雙創(chuàng)產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目部的安全生產(chǎn)管理情況進(jìn)行有效管理，未及時發(fā)現(xiàn)項(xiàng)目安全管理存在的漏洞，施工項(xiàng)目部安全管理混亂，安全管理制度不健全，安全培訓(xùn)教育不到位，安全技術(shù)交底流于形式，未對蚌埠天筑建筑設(shè)備租賃有限公司鳳臺分公司進(jìn)場作業(yè)人員特種作業(yè)資質(zhì)和安全教育培訓(xùn)情況進(jìn)行核實(shí)，未對分包單位蚌埠天筑建筑設(shè)備租賃有限公司鳳臺分公司的塔式起重機(jī)頂升作業(yè)實(shí)施有效管理等問題。據(jù)淮應(yīng)急罰﹝2021﹞綜合-1-10號，淮南市應(yīng)急管理局于2021年7月16日被淮南市應(yīng)急管理局處罰款69.00萬元；皖建罰字﹝2021﹞第61號，安徽四建2021年8月5日被安徽省住房和城鄉(xiāng)建設(shè)廳暫扣安全生產(chǎn)許可證90天。

合肥德昶建筑裝飾工程有限公司為舜禹水務(wù)2018年-2021年1-6月第二大分包供應(yīng)商，交易金額分別為1461.26萬元、1782.33萬元、3242.32萬元和2339.22萬元，占采購金額比例分別為19.66%、23.57%、21.07%和26.62%。查公開資料顯示，此分包供應(yīng)商成立于2016年12月8日，注冊資本為1000萬元，實(shí)繳0元。2018年-2020年公司社保繳納人數(shù)分別為0人、0人和17人。

資產(chǎn)負(fù)債率高企，特許經(jīng)營權(quán)質(zhì)押存在風(fēng)險

報告期內(nèi)，舜禹水務(wù)的資產(chǎn)負(fù)債率（合并口徑）分別為39.91%、52.51%、56.50%和56.67%，逐年上升。報告期各期末，公司長期借款分別為0.00萬元、2.12億元、3.18億元和4.03億元，占各期末非流動負(fù)債的0.00%、98.42%、88.94%和89.78%。

截至招股說明書簽署日，公司因債務(wù)融資等需要，將長豐PPP項(xiàng)目的特許經(jīng)營權(quán)或特許經(jīng)營權(quán)協(xié)議項(xiàng)下的收費(fèi)權(quán)或應(yīng)收款項(xiàng)權(quán)利進(jìn)行了質(zhì)押擔(dān)保。如公司未按約定履行還款義務(wù)，則公司長豐 PPP 項(xiàng)目特許經(jīng)營權(quán)及其衍生權(quán)益存在被債權(quán)人處置的風(fēng)險。

舜禹水務(wù)曾因購買易制毒化學(xué)品未備案，2019年9月21日，長豐縣公安局向舜禹水務(wù)核發(fā)“長公（責(zé)）行罰決字（2019）11320 號”《行政處罰決定書》，“因公司于2018年5月8日向合肥九一化工科技有限公司購買的10瓶硫酸、購買金額120元；2017年8月9日向合肥九一化工科技有限公司購買的10瓶鹽酸、購買金額100元；該兩次購買行為均未經(jīng)公安機(jī)關(guān)許可或者備案。依據(jù)《易制毒化學(xué)品管理?xiàng)l例》第三十八條第一款的規(guī)定，決定對公司處以罰款人民幣1萬元的行政處罰”。

根據(jù)國家稅務(wù)總局天津市南開區(qū)稅務(wù)局出具的津開稅簡罰[2018]292號《稅務(wù)行政處罰決定書》，天津分公司于2018年4月1日至2018年6月30日期間企業(yè)所得稅、增值稅未按規(guī)定期限辦理納稅申報，限期責(zé)令整改期限內(nèi)未改正，被處罰200元。

裁判文書網(wǎng)顯示，舜禹水務(wù)中標(biāo)了宿州供水公司二次供水設(shè)備采購項(xiàng)目，并向多個小區(qū)銷售了二次供水設(shè)備。為了與被告人夏清林搞好關(guān)系，在其供水設(shè)備驗(yàn)收過程中得到其幫助，同時也為了感謝夏清林在設(shè)備驗(yàn)收過程中的幫助，舜禹公司業(yè)務(wù)經(jīng)理黃某多次送給被告人夏清林購物卡和現(xiàn)金。

問詢函中，證監(jiān)會特別關(guān)注到了關(guān)聯(lián)方入股的問題，要求說明陳桂林、張濤、熊延軍的基本履歷，安徽四建、天津住總、天津?yàn)I海的基本情況、關(guān)聯(lián)關(guān)系或其他利益安排，是否存在代發(fā)行人承擔(dān)成本費(fèi)用等利益輸送情形；及說明供應(yīng)商作為關(guān)聯(lián)方入股的原因，報價差異；安徽四建、天津住總中標(biāo)價格與其他競爭對手報價是否存在差異，中標(biāo)價格是否公允等。

此外，證監(jiān)會還關(guān)注了舜禹水務(wù)的創(chuàng)業(yè)板定位問題，要求圍繞“三創(chuàng)四新”的特征，優(yōu)化關(guān)于其符合創(chuàng)業(yè)板定位的信息披露。舜禹水務(wù)的資本之路將如何進(jìn)行，有待后續(xù)觀察。