據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2022年至少有超過(guò)90個(gè)國(guó)家央行執(zhí)行了加息，僅上周內(nèi)就有至少16家央行同時(shí)加息。和韓國(guó)類似，為了應(yīng)對(duì)美元加息、縮小與美國(guó)間利差并穩(wěn)定本國(guó)貨幣，被動(dòng)“加息”幾乎是各國(guó)央行唯一的選擇。

圍繞全球央行步入的“加息狂潮”，日前，上海交通大學(xué)金融研究院副院長(zhǎng)劉曉春在接受《南方周末》記者采訪時(shí)表示，如今東南亞各國(guó)都已經(jīng)形成自己國(guó)家獨(dú)特的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和生產(chǎn)結(jié)構(gòu)，出口的方向都不同，尤其是東盟和中國(guó)之間、韓國(guó)和中國(guó)之間能夠保持產(chǎn)業(yè)上的互補(bǔ)，在亞洲范圍內(nèi)足以形成閉環(huán)，如果各國(guó)能保持這樣的區(qū)域產(chǎn)業(yè)閉環(huán)，即便再有危機(jī)，也會(huì)降低彼此的沖擊力度。

工業(yè)革命期間，英國(guó)煤礦工人下礦時(shí)會(huì)隨身攜帶一只金絲雀，這種鳥(niǎo)類對(duì)氣味異常敏感，能夠嗅出瓦斯泄漏的氣味，預(yù)警可能發(fā)生的礦難爆炸。

韓國(guó)被稱作全球經(jīng)濟(jì)的“金絲雀”，頻頻在外匯市場(chǎng)發(fā)出警告。

韓元近期兌美元匯率已突破1：1400關(guān)口，創(chuàng)2009年金融危機(jī)后新低。盡管韓國(guó)央行已在2022年多次出臺(tái)政策干預(yù)外匯市場(chǎng)，但收效甚微。

“跌跌不休”的還有日元，其匯率于近日跌破145日元。9月22日，日本央行罕見(jiàn)動(dòng)用外匯儲(chǔ)備直接買入日元，這是23年以來(lái)首次。

多國(guó)貨幣貶值的導(dǎo)火索源自美元開(kāi)啟了加息周期，美國(guó)國(guó)債利率上升由此吸引全球資金回流。俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)引起的通脹、即將到來(lái)的美國(guó)中期選舉，讓美聯(lián)儲(chǔ)在加息幅度上更為激進(jìn)。

美聯(lián)儲(chǔ)在9月22日宣布將繼續(xù)大幅加息75個(gè)基點(diǎn)，提高基準(zhǔn)利率升至3％-3.25％的區(qū)間，創(chuàng)2008年金融危機(jī)后最高水平。

這直接引爆了第二天的國(guó)際外匯市場(chǎng)，除美元外的主要貨幣都出現(xiàn)不同程度貶值。英鎊單日貶值高達(dá)3%，一年內(nèi)貶值近24%，歐元?jiǎng)t在近期跌破1：1美元關(guān)口，但仍不及日元從2021年至今的俯沖式貶值（近30%）。

人民幣也于近期跌破7.14，但今年以來(lái)最大貶值幅度不到12%。相比世界其他主要貨幣，屬于貶值幅度最小的第一梯隊(duì)。

為穩(wěn)定外匯市場(chǎng)，9月26日中國(guó)央行宣布，將遠(yuǎn)期售匯業(yè)務(wù)的外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金率從0上調(diào)至20%，是近兩年來(lái)的首次調(diào)整。就在9月初，央行同樣下調(diào)了金融機(jī)構(gòu)“外匯存款準(zhǔn)備金率”。

“央行‘一升一降’式的調(diào)整政策，顯示出目前人民幣匯率完全不同于其它外匯的管控思路。”復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授、金融研究中心主任孫立堅(jiān)向南方周末記者解釋。

人民幣相對(duì)“堅(jiān)挺”、各國(guó)貨幣接連貶值，讓人聯(lián)想起1998年亞洲金融風(fēng)暴。盡管多位受訪專家指出，如今亞洲各國(guó)已經(jīng)汲取了當(dāng)年的外匯政策教訓(xùn)，并且加強(qiáng)了外匯儲(chǔ)備，但仍擔(dān)憂美元升值可能導(dǎo)致的新興國(guó)家危機(jī)。

中國(guó)政策科學(xué)研究會(huì)常務(wù)理事、經(jīng)濟(jì)政策委員會(huì)副主任徐洪才向南方周末記者指出，美元加息短期內(nèi)不會(huì)停止，貨幣貶值疊加通脹，進(jìn)而導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格破滅、實(shí)體經(jīng)濟(jì)崩潰的情況隨時(shí)有可能發(fā)生，“真正需要擔(dān)憂的不是日本、韓國(guó)，而是那些在全球經(jīng)濟(jì)鏈上最薄弱的環(huán)節(jié)（國(guó)家）?！?/p>

2022年7月，斯里蘭卡宣布國(guó)家破產(chǎn)，成為本輪美元加息周期中第一個(gè)倒下的國(guó)家。

據(jù)道瓊斯新聞報(bào)道，由美國(guó)總統(tǒng)拜登任命的一組銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)正在考慮制定新規(guī)，要求大型區(qū)域銀行增加財(cái)務(wù)緩沖，強(qiáng)制地區(qū)銀行加強(qiáng)資本準(zhǔn)備，應(yīng)對(duì)可能爆發(fā)的金融危機(jī)。

01

日、韓央行加碼外匯監(jiān)管

最近的一場(chǎng)外匯“保衛(wèi)戰(zhàn)”始于韓國(guó)。

當(dāng)?shù)貢r(shí)間2022年9月19日，韓國(guó)經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)援引知情人士稱，韓國(guó)外匯當(dāng)局正在要求各大銀行每小時(shí)報(bào)告一次美元交易、外匯相關(guān)頭寸等實(shí)時(shí)數(shù)據(jù)，以加強(qiáng)對(duì)韓國(guó)外匯市場(chǎng)的監(jiān)控。此前規(guī)定是每天報(bào)告三次。

外匯管理機(jī)構(gòu)提高外匯頭寸報(bào)告頻率，是為了阻止國(guó)際資本的投機(jī)交易。截止到9月27日，韓元對(duì)美元匯率跌破1400韓元關(guān)口，韓元自俄烏沖突以來(lái)的累計(jì)跌幅達(dá)到15%。

9月13日美國(guó)公布物價(jià)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，CPI回落不如預(yù)期。市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將維持高強(qiáng)度加息節(jié)奏，通過(guò)上調(diào)聯(lián)邦基金利率（同業(yè)拆借利率），減少市場(chǎng)中的美元供給，來(lái)達(dá)到經(jīng)濟(jì)緊縮，或抑制通脹。

投資者面對(duì)高息美元自然會(huì)拋售其它國(guó)家貨幣資產(chǎn)，轉(zhuǎn)而持有美元資產(chǎn)，各國(guó)貨幣隨即貶值。

“美元加息的影響最直接，一是投資者可能拋售韓元資產(chǎn)，二是全球加息導(dǎo)致各國(guó)需求減弱，不利好韓國(guó)的出口?！毙旌椴胖赋觯绕涫嵌頌鯖_突導(dǎo)致的能源短缺、原料上漲等因素，惡化了韓國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本面，致使國(guó)際資金看空韓元。

韓國(guó)經(jīng)濟(jì)高度依賴出口，因此被看作全球經(jīng)濟(jì)晴雨表。伴隨全球經(jīng)濟(jì)低迷，韓國(guó)的出口數(shù)據(jù)正在放緩。根據(jù)韓國(guó)關(guān)稅廳發(fā)布數(shù)據(jù)，截至8月，2022年韓國(guó)已經(jīng)連續(xù)五個(gè)月出現(xiàn)貿(mào)易逆差，歷史罕見(jiàn)。

供給側(cè)導(dǎo)致成本上漲，還有全球外部需求轉(zhuǎn)弱，國(guó)家出口競(jìng)爭(zhēng)力下降，再加上美聯(lián)儲(chǔ)加息，徐洪才形容為“雪上加霜”。

雖然匯率下跌會(huì)一定程度利好出口，但美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息導(dǎo)致匯率下跌，很可能會(huì)在優(yōu)惠利率能夠促進(jìn)出口之前，就直接沖擊日本和韓國(guó)的金融資產(chǎn)價(jià)格，導(dǎo)致實(shí)質(zhì)性損失。

日元暴跌的原因更多在于內(nèi)部——長(zhǎng)期的低息政策。

今年3月，美元兌日元超過(guò)114后，日元貶值速度就像坐上過(guò)山車。日本財(cái)務(wù)大臣鈴木俊一等人多次對(duì)市場(chǎng)表示，會(huì)對(duì)牽制匯率過(guò)度波動(dòng)進(jìn)行“口頭干預(yù)”，他在4月的一次公開(kāi)會(huì)議上指出：“（市場(chǎng)）出現(xiàn)了惡性日元貶值”，“不排除采取任何手段”，但日元貶值依舊。

自1999年《外匯法》修改后，日本實(shí)現(xiàn)外匯自由兌換，加之長(zhǎng)時(shí)間的低利率政策，日元成為國(guó)際市場(chǎng)的首選套利工具。

“市場(chǎng)稱為Carrytrade，就是借低息國(guó)家貨幣的錢(qián)，拿去投資高息國(guó)家資產(chǎn)?！睂O立堅(jiān)解釋，投資者相當(dāng)于掙了雙份收入，一個(gè)是兩國(guó)金融機(jī)構(gòu)間高低利息差，以及兩國(guó)貨幣因升值貶值形成的匯率差。

9月14日，日元繼續(xù)貶值，日本央行行動(dòng)由“口頭干預(yù)”升級(jí)為“匯率檢查（RateCheck）”。商業(yè)銀行每天會(huì)收到來(lái)自央行的詢問(wèn)電話，“將以多少匯率來(lái)買入日元同時(shí)拋售美元？”市場(chǎng)解讀，這是在為央行直接下場(chǎng)買賣外匯做準(zhǔn)備。

不過(guò)在美元持續(xù)加息、歐元等貨幣跟進(jìn)的背景下，日本是發(fā)達(dá)國(guó)家中極少數(shù)堅(jiān)持負(fù)利率者，這讓“賣出日元、買入美元”的套利空間持續(xù)擴(kuò)大。

根據(jù)美國(guó)商品期貨交易委員會(huì)（CFTC）截至8月30日的數(shù)據(jù)，“非商業(yè)部門(mén)”的日元凈賣出為4.1531萬(wàn)手（5191億日元），連續(xù)3周增加，說(shuō)明投機(jī)資金正押注日元貶值，加劇日元下跌預(yù)期。

日元因?yàn)閰R率檢查短時(shí)間內(nèi)得到拉升，但隨即反彈回貶值通道，日本央行的動(dòng)作再次升級(jí)——直接買入日元、賣出美元來(lái)干預(yù)價(jià)格。上一次日本央行執(zhí)行類似操作是在1998年，彼時(shí)正值亞洲金融風(fēng)暴，日本大型金融機(jī)構(gòu)相繼破產(chǎn)，直接引發(fā)日元拋售潮。

市場(chǎng)并不看好日本央行的努力。日生基礎(chǔ)研究所的一份統(tǒng)計(jì)指出，日本政府自1995年以后實(shí)施對(duì)美元匯率單獨(dú)干預(yù)36次，但是當(dāng)月匯率如愿反轉(zhuǎn)的情況僅為31％。尤其是在1998年的那一次，干預(yù)后短時(shí)間升值至127日元，但很快貶回了147日元。

“這解釋了日本央行行長(zhǎng)黑田東彥前期的‘消極干預(yù)’態(tài)度，他明白國(guó)際投機(jī)資金體量太大，央行根本沒(méi)有足夠的對(duì)賭資金，類似干預(yù)難有長(zhǎng)期效果?！睂O立堅(jiān)指出。

截至8月底，日本外匯儲(chǔ)備約為1.29萬(wàn)億美元。根據(jù)國(guó)際清算銀行（BIS）2019年的調(diào)查顯示，日本外匯市場(chǎng)每個(gè)交易日的平均交易額約為3700億美元，其中大部分是美元交易，即便用完“家底”，資金也只夠支撐不到四天，央行毫無(wú)勝算。

02

全球央行步入“加息狂潮”

世界銀行在最近發(fā)布的一份報(bào)告中指出，投資者預(yù)計(jì)，到2023年各國(guó)央行將把全球貨幣政策利率提高到近4%，利率上調(diào)可能使全球核心通脹率(不包括能源)在2023年達(dá)到5%左右。為了達(dá)到這一目標(biāo)，世界銀行預(yù)計(jì)各國(guó)央行需要加息至6%。

究竟有多少國(guó)家能承受6%的數(shù)字？又有多少國(guó)家會(huì)陷入?yún)R率戰(zhàn)中？

上海交通大學(xué)金融研究院副院長(zhǎng)劉曉春不禁想起1998年亞洲金融風(fēng)暴時(shí)的情景，當(dāng)時(shí)他在中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行總部負(fù)責(zé)國(guó)際業(yè)務(wù)，并在此后擔(dān)任農(nóng)行香港分行副總經(jīng)理。

當(dāng)時(shí)他走訪了亞洲多國(guó)，見(jiàn)證了金融危機(jī)所引發(fā)的社會(huì)蕭條。在調(diào)研多家泰國(guó)同業(yè)時(shí)，幾乎看到了同一幕，“對(duì)方眼中祈求收購(gòu)的眼神呼之欲出，因?yàn)樵诋?dāng)時(shí)的泰國(guó)，銀行業(yè)已經(jīng)生存艱難了，它巴不得有實(shí)力的銀行去合并它，幫它解除經(jīng)營(yíng)危機(jī)?！眲源合蚰戏街苣┯浾呋貞?。

1997年，投資巨鱷索羅斯做空泰銖，泰國(guó)政府救市未果，由此點(diǎn)燃了亞洲金融危機(jī)導(dǎo)火索。這場(chǎng)風(fēng)暴幾乎席卷了所有亞洲國(guó)家，之后大多東南亞國(guó)家都改為浮動(dòng)匯率制度。

韓元在半年內(nèi)貶值近50%，最終在IMF幫助下緩解債務(wù)危機(jī)，條件是向外資全面開(kāi)放金融業(yè)，實(shí)行外匯市場(chǎng)完全自由化。亞洲經(jīng)濟(jì)龍頭日本經(jīng)濟(jì)同樣受到重創(chuàng)，金融機(jī)構(gòu)接連倒閉，日元持續(xù)貶值，政府宣告進(jìn)入經(jīng)濟(jì)衰退，這是二戰(zhàn)后首次。

印尼的遭遇最為“慘烈”，其貨幣盧比貶值超過(guò)70%，GDP下滑超80%。經(jīng)濟(jì)衰退導(dǎo)致貨幣和股市的崩潰，資本大規(guī)模外流，大量企業(yè)、銀行倒閉，失業(yè)率快速上升。無(wú)數(shù)中產(chǎn)淪為貧困階層，甚至出現(xiàn)數(shù)次社會(huì)動(dòng)亂，無(wú)數(shù)生命為此付出代價(jià)。

世界銀行行長(zhǎng)馬爾帕斯最近在報(bào)告中指出：“全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)正在急劇放緩，隨著更多國(guó)家陷入衰退，可能還會(huì)進(jìn)一步放緩。我深切關(guān)注的是，這些趨勢(shì)將持續(xù)下去，給新興市場(chǎng)和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體的人民帶來(lái)毀滅性的長(zhǎng)期后果?！?/p>

美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在最新的講話中也指出，“為了控制物價(jià)抵抗通脹，將不惜經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)”，此前的表述是“不惜代價(jià)抗通脹”，立場(chǎng)更為強(qiáng)硬。

據(jù)南方周末記者不完全統(tǒng)計(jì)，2022年至少有超過(guò)90個(gè)國(guó)家央行執(zhí)行了加息，僅上周內(nèi)就有至少16家央行同時(shí)加息。

和韓國(guó)類似，為了應(yīng)對(duì)美元加息、縮小與美國(guó)間利差并穩(wěn)定本國(guó)貨幣，被動(dòng)“加息”幾乎是各國(guó)央行唯一的選擇。

比如韓國(guó)央行年內(nèi)已經(jīng)多次加息，且加息力度大，7月13日韓國(guó)央行宣布再次加息50個(gè)基點(diǎn)，這是自1999年以來(lái)最大幅度的加息，然而即便如此，也難以阻止韓元貶值。

再比如阿根廷央行近期宣布，將基準(zhǔn)利率上調(diào)550個(gè)基點(diǎn)至75%，成為年內(nèi)第九次加息，加息幅度堪稱“暴力”級(jí)別。

“市場(chǎng)認(rèn)為我們和美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)（FRB）的貨幣政策無(wú)法分割?！蹦鞲缪胄懈毙虚L(zhǎng)博爾哈（Galia BorjaGómez）公開(kāi)談道。他的談話表達(dá)了不得不跟隨美聯(lián)儲(chǔ)加息的無(wú)奈，如果不這么做，本國(guó)貨幣兌美元將加速貶值，進(jìn)一步惡化通脹水平。

美元幾次升值都伴隨著新興國(guó)家的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。上一次美國(guó)發(fā)生高通脹是在1980年代，時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席沃爾克同樣采取了激烈的貨幣緊縮政策，直接引發(fā)中南美國(guó)家債務(wù)危機(jī)，多個(gè)國(guó)家不得不賤賣資源以償還債務(wù)，諸如阿根廷這樣的石油富裕國(guó)家，至今仍深陷外債泥沼。

1990年代中期，美國(guó)加息引發(fā)了墨西哥貨幣危機(jī)，以及之后的亞洲金融危機(jī)均是與美元匯率掛鉤的貨幣，一旦美元走強(qiáng)，這些國(guó)家經(jīng)濟(jì)危機(jī)必然隱現(xiàn)。正如美國(guó)前財(cái)長(zhǎng)約翰?康納利的那句名言，“美元是我們的貨幣，你們的難題”。

多位受訪人士坦言，大多亞洲國(guó)家都汲取了教訓(xùn)，大幅降低外債規(guī)模、提高外匯儲(chǔ)備以抵抗經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，即便再出現(xiàn)一次危機(jī)，各國(guó)的抵御能力已大幅增強(qiáng)。

“國(guó)際貨幣基金組織IMF事后也曾反思，不應(yīng)該把匯率市場(chǎng)的貨幣自由兌換教條化，貨幣自由兌換不等于沒(méi)有外匯管理。就像最近的韓國(guó)，發(fā)現(xiàn)不妙后很快進(jìn)行干預(yù)，這能給市場(chǎng)釋放一種安全信號(hào)，表明行政力量干預(yù)，有助于穩(wěn)定市場(chǎng)?！眲源褐赋觥?/strong>

他同時(shí)強(qiáng)調(diào)，如今東南亞各國(guó)都已經(jīng)形成自己國(guó)家獨(dú)特的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和生產(chǎn)結(jié)構(gòu)，出口的方向都不同，尤其是東盟和中國(guó)之間、韓國(guó)和中國(guó)之間能夠保持產(chǎn)業(yè)上的互補(bǔ)，在亞洲范圍內(nèi)足以形成閉環(huán)，“如果各國(guó)能保持這樣的區(qū)域產(chǎn)業(yè)閉環(huán)，即便再有危機(jī)，也會(huì)降低彼此的沖擊力度?！?/strong>

中國(guó)社會(huì)科學(xué)院學(xué)部委員余永定近日指出，亞洲金融危機(jī)后，亞洲在貨幣合作上有四方面嘗試或進(jìn)展，一是日本政府提出建立“亞洲貨幣基金”，二是《清邁協(xié)議》，提出建立區(qū)域性貨幣互換網(wǎng)絡(luò)的協(xié)議，三是“東盟+3”簽署了亞洲債券市場(chǎng)倡議，四是亞洲貨幣單位（Asian Currency Unit,簡(jiǎn)稱ACU）倡議。

“最近在RCEP框架里，已經(jīng)有一些貿(mào)易嘗試使用人民幣進(jìn)行結(jié)算，這類區(qū)域貿(mào)易也會(huì)進(jìn)一步提升人民幣在國(guó)際貨幣市場(chǎng)上的占有率?！眲源簩?duì)南方周末記者補(bǔ)充。

03

對(duì)人民幣沖擊有限

作為全球第二大經(jīng)濟(jì)體，中國(guó)選擇了與美國(guó)不同的經(jīng)濟(jì)周期，并未進(jìn)入全球加息競(jìng)賽，但一定程度也會(huì)受到影響。

央行9月中旬撰文指出，“人民幣匯率雙向波動(dòng)，總體穩(wěn)定，沒(méi)有持續(xù)單邊升值或貶值。2022年8月末CFETS人民幣匯率指數(shù)報(bào)101.62，較2018年初升值7.1%，與中國(guó)經(jīng)濟(jì)幾年來(lái)在全球的較好表現(xiàn)也是匹配的。”

國(guó)金證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家趙偉向南方周末記者預(yù)測(cè)，美元兌人民幣造成的沖擊大概率是短期的，“正如最近人民幣匯率跌破7.1，人民幣仍存在貶值壓力，但是整體沖擊會(huì)比較有限。”

據(jù)他觀察，人民幣雖然有壓力，但外匯市場(chǎng)上企業(yè)結(jié)售匯、銀行結(jié)匯意愿的變化，將緩和人民幣貶值速度。因俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)引發(fā)能源價(jià)格高企，和美國(guó)一同加息的歐、日衰退程度或?qū)⒏睢?/p>

◎?一方面，前期貿(mào)易順差下，大量美元資金在企業(yè)、居民部門(mén)積累，形成“二級(jí)儲(chǔ)備”，成為人民幣貶值的“緩沖墊”。

◎?另一方面，今年2至6月間，股市、債市外資累計(jì)外流579億美元，投機(jī)型資金已經(jīng)出現(xiàn)一波集中流出，“該走的已經(jīng)都走了”，7月以來(lái)，國(guó)內(nèi)資金外流放緩。

從近期央行外匯政策也可看出端倪。央行先是在9月初把金融機(jī)構(gòu)“外匯存款準(zhǔn)備金率”從8%下調(diào)至6%，又在26日將“外匯風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金率”從0上調(diào)至20%。

“前者是指金融機(jī)構(gòu)繳存至央行的外匯存款準(zhǔn)備金與其吸收外匯存款的比率。下調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金率可以釋放外幣流動(dòng)性，從而一定程度上放緩人民幣匯率的貶值預(yù)期?！睂O立堅(jiān)談道。