作者：蘇杭

出品：洞察IPO

2021年2月，港股上市公司創(chuàng)維集團(tuán)（0751.HK）將分拆旗下智能電視系統(tǒng)研發(fā)公司——深圳市酷開網(wǎng)絡(luò)科技股份有限公司于A股上市的消息，將沉寂已久的創(chuàng)維帶回了大眾視野。

正當(dāng)市場(chǎng)以為酷開科技將成為創(chuàng)維集團(tuán)旗下第三家上市公司時(shí)，近一年過去了，卻是另一家主營(yíng)冰洗家電的創(chuàng)維電器股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“創(chuàng)維電器”）趕在2021年的最后一天率先披露了招股書，擬于創(chuàng)業(yè)板IPO，保薦機(jī)構(gòu)為中信證券。

不過目前的白電市場(chǎng)，不僅有海爾、美的、格力、海信等巨頭牢牢把握市場(chǎng)份額，還有小米、云米等新勢(shì)力異軍突起。

毛利率遠(yuǎn)低于行業(yè)，在白電市場(chǎng)“名不見經(jīng)傳”的創(chuàng)維電器想借上市突圍，能成嗎？

自主品牌收入逐年下降，ODM占比攀升，毛利率偏低

創(chuàng)維電器主要從事冰箱、洗衣機(jī)、平板電腦等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，采取自主品牌與ODM（原始設(shè)計(jì)制造商）/OEM（原始設(shè)備制造商）并行的業(yè)務(wù)模式。

2018年-2020年，創(chuàng)維電器分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入26.9億元、36.85億元、37.39億元，2019年、2020年?duì)I收增幅分別為37%、1.46%。

同期凈利潤(rùn)分別為5953.39萬元、1.75億元、1.52億元，2019年、2020年凈利增幅分別為193.79%、-13.04%。

2021年1-6月，創(chuàng)維電器的營(yíng)業(yè)收入為19.4億元，凈利潤(rùn)為5782.88萬元。

創(chuàng)維電器的業(yè)務(wù)中，ODM占比最高。

ODM是指由采購(gòu)方委托制造方提供從研發(fā)、設(shè)計(jì)到生產(chǎn)、后期維護(hù)的全部服務(wù)，而由采購(gòu)方負(fù)責(zé)銷售的生產(chǎn)方式，也就是俗稱的“貼牌”。

創(chuàng)維電器主要ODM客戶有小米、云米、國(guó)美、倍科電器等。

2018年-2020年及2021年1-6月，創(chuàng)維電器自主品牌的銷售收入分別為16.51億元、18.42億元、16.1億元及7.36億元，報(bào)告期占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例從62.51%一路下降至38.83%。

同一報(bào)告期內(nèi)，其ODM收入分別為9.46億元、17.66億元、20.26億元、11.55億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例則從35.84%上升至60.95%。

各銷售模式產(chǎn)生的收入情況

而ODM業(yè)務(wù)的發(fā)展使其本就低于行業(yè)平均水平的毛利率雪上加霜。

報(bào)告期內(nèi)，創(chuàng)維電器的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率扣除運(yùn)輸費(fèi)用影響后分別為15.46%、18.37%、16.25%、13.49%，而行業(yè)平均毛利率分別為23.4%、22.93%、21.37%、19.96%。

而拖累創(chuàng)維電器毛利率不高的原因或在于收入占比較高的ODM業(yè)務(wù)毛利率更低，報(bào)告期分別僅為9.19%、13.72%、12.29%、9.62%。

同行業(yè)可比公司的毛利率情況

對(duì)于毛利率低的原因，創(chuàng)維電器在招股書中解釋為公司ODM/OEM業(yè)務(wù)收入占比較大，而ODM/OEM業(yè)務(wù)通常體現(xiàn)為高銷量、低毛利率，且可比公司主營(yíng)的具體產(chǎn)品類型、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、銷售渠道以及業(yè)務(wù)規(guī)模等均有較大差異，不具備完全的可比性。

然而，同樣采用ODM模式為主的奧馬電器毛利率卻遠(yuǎn)高于創(chuàng)維電器，究其原因，或許還是因?yàn)閯?chuàng)維電器的競(jìng)爭(zhēng)能力較弱，因此在合作中不得不出讓部分利潤(rùn)。

更糟糕的可能是，在這種情況下，創(chuàng)維電器無法將上游的原材料漲價(jià)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到下游，未來若原材料價(jià)格進(jìn)一步上漲，創(chuàng)維電器的毛利率或?qū)⑦M(jìn)一步承壓。

集團(tuán)業(yè)務(wù)繁雜前景難測(cè)，總體戰(zhàn)略或未實(shí)現(xiàn)

雖然如今在白電市場(chǎng)發(fā)展得不盡如人意，但“創(chuàng)維”品牌在電視領(lǐng)域卻有過不小的輝煌。

資料顯示，1992年，創(chuàng)維集團(tuán)成立并開始生產(chǎn)電視，1998年產(chǎn)銷量位居行業(yè)第四，而曾經(jīng)的“南創(chuàng)維北海信”也足見創(chuàng)維電視在當(dāng)時(shí)市場(chǎng)上的統(tǒng)治力。

不過這種情況卻未能一直延續(xù)，尤其是近幾年隨著華為、小米等品牌的入局，智慧屏的快速發(fā)展帶來的行業(yè)生態(tài)轉(zhuǎn)換，以及押注OLED（有機(jī)電激光顯示）技術(shù)造成的產(chǎn)品價(jià)格高昂，都讓創(chuàng)維電視逐步走下神壇。

據(jù)創(chuàng)維集團(tuán)官網(wǎng)顯示，創(chuàng)維集團(tuán)曾提出五年轉(zhuǎn)型升級(jí)總體戰(zhàn)略（2017-2021），以實(shí)現(xiàn)1000億元營(yíng)收為目標(biāo)。

但截至2020年底，其總收入僅為400.93億元，距離千億元的目標(biāo)相去甚遠(yuǎn)。

或許是為了早日達(dá)到該目標(biāo)，過去幾年創(chuàng)維集團(tuán)先后發(fā)展了光伏業(yè)務(wù)、房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)甚至汽車業(yè)務(wù)，但過于追求多元化也為其招來了不小的非議。

有市場(chǎng)人士認(rèn)為，不斷尋找主業(yè)之外的增長(zhǎng)點(diǎn)或許預(yù)示著創(chuàng)維集團(tuán)對(duì)自身的主業(yè)發(fā)展預(yù)期已經(jīng)松動(dòng)。

據(jù)《中國(guó)電子報(bào)》，2016年6月，在北京舉行的創(chuàng)維i-DD變頻洗衣機(jī)新品品鑒會(huì)上，時(shí)任創(chuàng)維集團(tuán)總裁楊東文曾表示，創(chuàng)維白電真正活下來市場(chǎng)占有率至少要超過5%，按照當(dāng)時(shí)的產(chǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)沒有5-8年時(shí)間很難完成。

如今，5年過去了，情況又如何呢？

在招股書中，創(chuàng)維電器并沒有披露產(chǎn)品的市場(chǎng)占有率。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2020年，中國(guó)冰箱產(chǎn)量為9014.7萬臺(tái)、銷量為8446.9萬臺(tái)；洗衣機(jī)產(chǎn)量為8042萬臺(tái)、銷量為6324萬臺(tái)。

而創(chuàng)維電器2020年冰箱銷量為176.77萬臺(tái)，洗衣機(jī)銷量為165.31萬臺(tái)，以此計(jì)算，其市場(chǎng)占有率分別約為2.09%、2.61%，遠(yuǎn)未達(dá)到預(yù)期。

負(fù)債率高于行業(yè)，償債能力存疑，大筆分紅募資補(bǔ)流同行

除了集團(tuán)業(yè)務(wù)發(fā)展，創(chuàng)維電器自身也存在償債能力方面的問題。

雖然在招股書中，創(chuàng)維電器表示公司營(yíng)業(yè)收入整體呈增長(zhǎng)趨勢(shì)、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流良好，同時(shí)公司銀行資信狀況良好，與大部分供應(yīng)商保持了良好的合作關(guān)系，預(yù)計(jì)未來不存在債務(wù)無法償還的風(fēng)險(xiǎn)。

但2021年6月末，其流動(dòng)比率、速動(dòng)比率分別為0.93、0.82，低于同行業(yè)上市公司平均值1.16、0.93。

同時(shí)，其資產(chǎn)負(fù)債率則高達(dá)80.09%，顯著高于可比上市公司平均值67.38%。

截至報(bào)告期末，創(chuàng)維電器可預(yù)見的未來需償還的負(fù)債主要為應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款、預(yù)收賬款及合同負(fù)債，2018年-2021年1-6月合計(jì)數(shù)額分別為13.96億元、16.7億元、19.84億元和21.22億元。

此外，創(chuàng)維電器也存在一面大手筆分紅，一面募資補(bǔ)流的現(xiàn)象。

招股書顯示，創(chuàng)維電器此次擬發(fā)行不超過6450萬股，計(jì)劃募集資金8.19億元，將用于年產(chǎn)80萬臺(tái)商用冷柜、多門冰箱及80萬臺(tái)干衣機(jī)、雙子星洗衣機(jī)生產(chǎn)線擴(kuò)建項(xiàng)目；研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目；高效營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目；補(bǔ)充流動(dòng)資金。

2018年-2020年，創(chuàng)維電器共進(jìn)行股利分配4次，分別向全體股東按出資比例分配現(xiàn)金分紅1.2億元、3000萬元、5000萬元、8000萬元，合計(jì)分紅2.8億元，超過此次募集資金中所要用于補(bǔ)流的2.4億元。

2020年8月，創(chuàng)維電器的前身創(chuàng)維有限進(jìn)行了未分配利潤(rùn)轉(zhuǎn)增股本，其中中國(guó)香港創(chuàng)維轉(zhuǎn)增3040萬元人民幣，創(chuàng)維集團(tuán)（深圳）轉(zhuǎn)增760萬元人民幣。