文：權(quán)衡財經(jīng)研究員 王心怡

編：許輝

已于11月14日回復(fù)第一輪問詢的鈺泰半導(dǎo)體股份有限公司（簡稱：鈺泰股份）擬沖科上市，保薦機構(gòu)為海通證券。此次問詢涉及了多達15個的問題，特別關(guān)注了實控人和第二大股東圣邦股份、股權(quán)轉(zhuǎn)讓和注銷關(guān)聯(lián)方等股權(quán)結(jié)構(gòu)。

鈺泰股份本次擬公開發(fā)行股份數(shù)量為1,777.2225萬股，占本次發(fā)行后總股本的比例為25%。擬投入募集資金7.5億元用于高性能電源管理類模擬芯片研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項目（3.5億元）、車用電源管理芯片研發(fā)項目（8000萬元）、南通研發(fā)及測試中心建設(shè)項目（1億元）和補充流動資金項目（2.2億元）。2019年末-2021年末，公司的資產(chǎn)總額分別為2億元、2.757億元和8.177億元。

實控人系美國籍，競爭對手為第二大股東，子公司多虧損；2021年營收暴增，與第二大股東為競爭對手，毛利率高于同行均值；2021年股份支付超億元，除外研發(fā)費用率逐年下滑并低于同行均值；Fabless經(jīng)營模式，供應(yīng)商集中度高，股東客戶采購占比高；存貨高企，產(chǎn)銷率下滑，存貨周轉(zhuǎn)率下滑；固定資產(chǎn)規(guī)模小，理財超補流，諸多經(jīng)營不規(guī)范。

實控人系美國籍，競爭對手為第二大股東，子公司多虧損

鈺泰股份歷史主體鈺泰科技（上海）有限公司、南通鈺泰電子科技有限公司分別設(shè)立于2011年和2014年，在公司設(shè)立之前經(jīng)營與公司相同的業(yè)務(wù)，系公司的業(yè)務(wù)前身，后為享受南通市港閘區(qū)（已撤銷，并入崇川區(qū)）的集成電路企業(yè)扶持政策，并在當?shù)刭徺I獨棟辦公樓，公司創(chuàng)始股東于2017年11月在南通市設(shè)立鈺泰有限作為新的經(jīng)營主體，并擬逐步停止歷史主體的業(yè)務(wù)經(jīng)營。官網(wǎng)顯示，鈺泰半導(dǎo)體由美國Maxim設(shè)計人員創(chuàng)立。

鈺泰有限系由上海鈺帛、上海瑾煒李、麥科通電子及彭銀于2017年11月共同以貨幣出資設(shè)立的有限責任公司，設(shè)立時注冊資本3,000萬元。2021年9月，鈺泰有限由有限責任公司整體變更為股份有限公司。

截至招股說明書簽署日，上海鈺帛直接持有公司28.84%的股份，系公司控股股東，GEGAN通過其控制的上海鈺帛、上海鈺宗，及與其保持一致行動的彭銀、上海義惕愛、上海瑾煒李，合計控制公司55.71%的表決權(quán)，系公司的實際控制人。如果協(xié)商不成，一致行動方以GEGAN的意見為準。

值得注意的是，公司第二大股東圣邦股份持有公司25.46%股份，2018年底入股公司后曾為其第一大股東。圣邦股份成立于2007年，于2017年在深圳證券交易所上市，與公司在電源管理芯片領(lǐng)域存在直接競爭關(guān)系，且圣邦股份曾于2019年底籌劃收購鈺泰股份全部股份，并于2020年10月公告終止。公司與圣邦股份存在重疊客戶供應(yīng)商，且報告期內(nèi)對重疊客戶的銷售收入逐年上升，圣邦股份從業(yè)于高品質(zhì)模擬集成電路芯片設(shè)計及銷售，產(chǎn)品涵蓋信號鏈和電源管理兩大領(lǐng)域。鈺泰股份從業(yè)電源管理類集成電路產(chǎn)品的研發(fā)、設(shè)計與銷售，有所重疊，存在一定程度的產(chǎn)品重合和市場競爭。

截至招股說明書簽署日，公司共有上海瑾煒李、上海義惕愛以及上海鈺宗3個直接員工持股平臺，及山宗合伙、NAMCUONG、BATTMAN、上海鈺幸、上?？婆c芯、KGNT、BATTMANPLUS共計7個間接員工持股平臺。

麥科通電子直接持有公司8.34%的股份；彭銀直接持有公司6.89%的股份，并通過擔任上海瑾煒李、上海義惕愛的普通合伙人、執(zhí)行事務(wù)合伙人控制公司15.04%的表決權(quán)；上海瑾煒李直接持有公司8.86%的股份；上海義惕愛直接持有公司6.18%的股份。麥科通電子及麥科通香港自然人傅艷控制的企業(yè)。

值得注意的是，張征曾系鈺泰有限主要股東，GEGAN的一致行動人，曾任鈺泰有限董事長、董事，2019年3月決定退出公司經(jīng)營管理并轉(zhuǎn)讓股權(quán)，2019年12月辭去董事任職，同時完成股權(quán)轉(zhuǎn)讓。2019年12月3日，張征將其持有的鈺泰有限8.88%股權(quán)（對應(yīng)注冊資本434.9583萬元）作價3,550.68萬元轉(zhuǎn)讓給上海義惕愛；將其持有的鈺泰有限3.73%股權(quán)（對應(yīng)注冊資本182.8827萬元）作價1,492.92萬元轉(zhuǎn)讓給上海鈺帛；將其持有的鈺泰有限1.30%股權(quán)（對應(yīng)注冊資本63.7245萬元）作價520.2萬元轉(zhuǎn)讓給彭銀。張征退出后，其主要從事蘇州復(fù)鵠電子科技有限公司、上海矽士電子科技有限公司兩家公司的經(jīng)營。

截至招股說明書簽署日，鈺泰股份有6家全資控股子公司、2家參股公司、3家分公司，6家子公司除了一家新成立，其他5家均虧損。

2021年營收暴增，與第二大股東為競爭對手，毛利率高于同行均值

鈺泰股份以Fabless模式經(jīng)營，聚焦于電源管理類集成電路產(chǎn)品的研發(fā)、設(shè)計與銷售，2019年-2021年，公司營業(yè)收入分別為3.019億元、4.191億元和8.259億元，增長率分別為38.79%和97.08%；歸母凈利潤分別為9,622.07萬元、1.086億元和2.566億元，增長率分別為12.90%和136.16%。

報告期內(nèi)，公司免征企業(yè)所得稅，享受的所得稅優(yōu)惠分別為1,931.95萬元、1,458.32萬元和8,579.8萬元，占利潤總額的比例分別為21.54%、11.96%和26.35%。2023年起，公司預(yù)計將按10%的稅率繳納企業(yè)所得稅。

報告期內(nèi)，公司主營業(yè)務(wù)收入主要來自電源管理類芯片的銷售，主要產(chǎn)品包括穩(wěn)壓類芯片、電池管理芯片、PMU等，電源管理類芯片占主營業(yè)務(wù)收入的占比超過90%。公司穩(wěn)壓類芯片銷售收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為65.01%、69.75%和72.40%，占比較高；而部分產(chǎn)品類別如AC/DC芯片技術(shù)積累較少、業(yè)務(wù)開拓時間較短，PMU類產(chǎn)品收入占比較低、增長緩慢，報告期內(nèi)未能在其他產(chǎn)品類別上形成收入增長點。

報告期內(nèi)，公司產(chǎn)品主要應(yīng)用于通信設(shè)備、工業(yè)控制和消費電子領(lǐng)域，上述三個產(chǎn)品領(lǐng)域銷售收入分別占報告期各期主營業(yè)務(wù)收入的98.15%、97.92%和96.65%。

2021年，受全球“缺芯”影響，公司的訂單和銷售收入從第二季度就開始爆發(fā)增長，且持續(xù)維持在較高水平。2021年末，行業(yè)整體需求增速放緩，下游客戶于第三季度采購量較大，需要一定時間消化庫存，出貨速度小幅回落，導(dǎo)致第四季度收入占比有所下降。受下游需求拉動、國產(chǎn)化替代機遇等因素影響，公司收入、利潤規(guī)模增長迅速；此外，受到缺芯浪潮引發(fā)的芯片價格上漲、采購成本和產(chǎn)品銷售結(jié)構(gòu)變化等因素的綜合影響。

報告期內(nèi)，公司的綜合毛利率分別為46.31%、44.56%和56.06%，公司綜合毛利率較高且2021年度毛利率增幅較大?？杀韧芯捣謩e為38.79%、40.35%和48.63%，公司綜合毛利率高于同行均值。

目前，全球電源管理芯片行業(yè)的市場集中度較高，市場份額主要被德州儀器（TI）、亞德諾（ADI）、安森美（ONSemi）、芯源系統(tǒng)（MPS）等知名芯片企業(yè)占據(jù)。國內(nèi)廠商由于起步較晚，在企業(yè)規(guī)模、資金實力、技術(shù)積累、客戶資源和市場地位等方面與國際巨頭相比存在較大的差距。相較于國際巨頭，國內(nèi)芯片企業(yè)的規(guī)模仍較小，產(chǎn)品種類亦不豐富，具備較大的成長和創(chuàng)新空間。

報告期內(nèi)，鈺泰股份與圣邦股份主要可替代產(chǎn)品的銷售額占各期營業(yè)收入的比例分別為40.90%、38.67%和22.11%，毛利占各期毛利的比例分別為47.70%、45.43%和22.09%，隨著公司產(chǎn)品型號和營業(yè)收入的逐年上升，主要可替代產(chǎn)品所形成的收入和毛利占比均逐年下降。報告期內(nèi)，以直銷模式銷售的主要可替代產(chǎn)品占當期營業(yè)收入的比例分別為31.03%、26.96%和12.99%，明顯高于以經(jīng)銷模式銷售的可替代產(chǎn)品比例。雙方的主要供應(yīng)商中均包含長電科技，存在重疊。

2021年股份支付超億元，除外研發(fā)費用率逐年下滑并低于同行均值

報告期內(nèi)，鈺泰股份期間費用分別為5,009.5萬元、5,848.49萬元和2.128億元，占同期營業(yè)收入的比重分別為16.59%、13.96%和25.76%。

報告期內(nèi)，公司計提股份支付的金額分別為403.31萬元、777.65萬元、1.179億元，就現(xiàn)有股權(quán)激勵安排，公司預(yù)計未來三年內(nèi)仍將持續(xù)計提股份支付。其中，計入銷售費用的股份支付費用金額分別為33.29萬元、190.95萬元和900.27萬元；計入管理費用的股份支付費用金額分別為207.88萬元、125.44萬元和719.67萬元；計入研發(fā)費用的股份支付費用金額分別為148.60萬元、447.72萬元和1.011億元，占研發(fā)費用的比例分別為6.84%、14.08%和68.02%。

報告期內(nèi)研發(fā)投入金額分別為2,173.81萬元、3,178.75萬元和1.487億元，占各期營業(yè)收入比例分別為7.20%、7.59%和18.00%?？鄢煞葜Ц堆邪l(fā)費用金額分別為2025.22萬元、2731.04萬元和4755.11萬元，占營業(yè)收入的比例分別為6.71%、6.52%和5.76%，低于同行可比公司研發(fā)費用率均值15.23%、16.07%和14.72%。

伴隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模的不斷擴大，公司的資產(chǎn)、人員和銷售規(guī)模都大幅增加，2021年末公司員工數(shù)量相較2020年末增加76.64%。截至2021年12月31日，公司員工總數(shù)為189人，研發(fā)和技術(shù)人員103名，占員工總?cè)藬?shù)的54.50%。

截至招股說明書簽署日，公司及子公司擁有已授權(quán)境內(nèi)發(fā)明專利21項，其中11項為2019年-2022年原始取得，其他為2011-2017年繼受取得。中國臺灣專利1項，境外專利1項，均系美國鈺泰自中國臺灣籍自然人周重甫（Chung-FuChou）受讓取得。

公司現(xiàn)任核心技術(shù)人員9名。其中，GEGAN、邵櫟瑾、張煒華、胡央維、陳力、李瑛、羅偉在2020年1月前即已在公司處任職；2021年4月，鈺泰有限收購嘉興飛童，聘任嘉興飛童研發(fā)主管樂忠明為鈺泰有限研發(fā)總監(jiān)；2021年4月，鈺泰有限聘任EDWARDERDENG為研發(fā)總監(jiān)、副總經(jīng)理。2021年高管薪酬高達1730.64萬元，其中EDWARDERDENG年薪為285.15萬元。

Fabless經(jīng)營模式，供應(yīng)商集中度高，股東客戶采購占比高

鈺泰股份采用Fabless經(jīng)營模式，不直接從事生產(chǎn)活動，對外采購內(nèi)容主要為晶圓制造和封測加工。報告期內(nèi)，公司向前五大供應(yīng)商合計采購的金額占同期采購金額的比例分別為81.12%、80.89%和80.26%，集中度較高。由于晶圓制造和封裝測試環(huán)節(jié)中，具備成熟工藝水平和產(chǎn)能保障能力的供應(yīng)商數(shù)量有限，公司采購集中度較高的情況在短期內(nèi)仍將持續(xù)。隨著芯片國產(chǎn)化進程的加速，國內(nèi)半導(dǎo)體行業(yè)芯片代工需求增長迅速，上游晶圓制造、封裝測試廠商產(chǎn)能趨緊。2021年下半年以來，公司采購價格出現(xiàn)了一定幅度的上漲。

公司對外采購主要是晶圓和封測委外代工，主要晶圓代工廠均為境外企業(yè)，為保證晶圓產(chǎn)能，公司2021年分別向和艦芯片和新唐科技支付300萬元和2,869.06萬元押金。證監(jiān)會要求公司說明，與境內(nèi)外晶圓代工廠的交易情況、交易內(nèi)容、價格對比情況，向前述供應(yīng)商支付押金情況、相關(guān)合同權(quán)利義務(wù)約定，是否存在回收風險，對境外晶圓代工廠是否存在依賴，是否存在供應(yīng)鏈風險。

公司的核心技術(shù)、技術(shù)優(yōu)勢及特長主要集中于DC/DC領(lǐng)域。報告期內(nèi)，公司穩(wěn)壓類電源管理芯片的收入占比較高（約為70），PMU產(chǎn)品的收入增長較為緩慢。同時，傳統(tǒng)行業(yè)向上游芯片企業(yè)領(lǐng)域不斷滲透成為產(chǎn)業(yè)發(fā)展新特征。

報告期內(nèi)，公司的前五大客戶較為穩(wěn)定，前五大客戶銷售額占營業(yè)收入的比例分別為57.39%、58.15%和45.38%。報告期各期，公司經(jīng)銷收入占比分別為61.71%、59.40%和61.16%，與經(jīng)銷商合作均為買斷式銷售，公司存在直接確定終端銷售價格的情況。

麥科通電子為公司5%以上股東，麥科通香港與麥科通電子系同一控制下公司。2019年、2020年以及2021年，公司通過向麥科通電子、麥科通香港銷售電源管理芯片合計實現(xiàn)銷售收入2,701.07萬元、6,703.94萬元以及7,124.31萬元，占報告期各期的營業(yè)收入比例分別為8.95%、16.00%、8.63%。報告期內(nèi)，麥科通電子及麥科通香港向終端客戶銷售的公司產(chǎn)品數(shù)量占采購鈺泰股份產(chǎn)品數(shù)量的比例為97.81%。

報告期內(nèi)，公司關(guān)聯(lián)方存在與經(jīng)銷商業(yè)務(wù)人員存在資金往來，系公司于2019年通過HOUSHUNHUA的個人卡收取經(jīng)銷商業(yè)務(wù)人員個人賬戶支付的貨款保證金。

存貨高企，產(chǎn)銷率下滑，存貨周轉(zhuǎn)率下滑

2019年度，鈺泰股份產(chǎn)銷率超過100%，主要系公司2019年市場需求旺盛，公司產(chǎn)品供不應(yīng)求所致。2020年度及2021年度，行業(yè)景氣度上升，公司產(chǎn)量與銷量均大幅較上年度上升；同時，公司依據(jù)銷售計劃和供應(yīng)商產(chǎn)能排期主動加大了備貨量。2021年，公司的產(chǎn)銷率僅為86.26%。

報告期各期末，公司存貨賬面價值分別為3,759.80萬元、9,023.00萬元和1.699億元，各期存貨周轉(zhuǎn)率分別為4.25、3.64和2.79，與可比公司趨勢相反，2021年大幅低于行業(yè)平均水平，報告期內(nèi)庫存商品和半成品大幅增加。

證監(jiān)會要求公司說明，存貨周轉(zhuǎn)率逐年下降，與可比公司趨勢相反，且2021年遠低于行業(yè)平均水平的原因及合理性，期末庫存商品和半成品的主要構(gòu)成，大幅增加的合理性及后續(xù)加工或出售計劃，對未來持續(xù)經(jīng)營能力的影響。

報告期各期，公司計提存貨跌價損失96.51萬元、275.29萬元和757.97萬元，跌價準備率低于行業(yè)平均水平，2021年末庫存商品期后銷售率（截至2022年4月30日）僅為49.36%。

報告期各期，公司退換貨金額分別為400.22萬元、67.41萬元和359.90萬元，占當期營業(yè)收入比重分別為1.33%、0.16%和0.44%。2019年度、2021年度的退貨金額較大，主要原因系當年度部分批次產(chǎn)品存在偶發(fā)性能問題，導(dǎo)致退貨金額較大。

固定資產(chǎn)規(guī)模小，理財超補流，諸多經(jīng)營不規(guī)范

公司采用Fabless經(jīng)營模式，固定資產(chǎn)規(guī)模較小。報告期內(nèi)，公司固定資產(chǎn)主要包括機器設(shè)備、房屋及建筑物等，機器設(shè)備主要為公司購置并放置于委外封測廠商的測試設(shè)備。截至2021年12月31日，公司固定資產(chǎn)凈值為2563.97萬元，成新率為60.27%。

高性能電源管理類模擬芯片研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項目中鋪底流動資金1.071億元。公司擬使用募集資金2.2億元用于補充流動資金。報告期各期末，公司交易性金融資產(chǎn)分別為1,000萬元、1,600萬元和2.051億元，主要為公司購買的結(jié)構(gòu)性存款和理財產(chǎn)品。而此次單獨被流即達2.2億元，相當于公司的理財總額。

2019年-2021年，公司的現(xiàn)金分紅金額分別為2250萬元、6000萬元和3800萬元。根據(jù)2022年3月22日股東大會決議，公司2021年度向全體股東派發(fā)現(xiàn)金股利共計4,995.77萬元。報告期合計分紅高達1.705億元之多。此外，公司還存在些經(jīng)營不規(guī)范行為，2019年度及2020年度，公司通過體外銀行賬戶發(fā)放工資獎金、員工福利，支付員工報銷等。2019年，公司通過個人賬戶收取經(jīng)銷商保證金492.9萬元，占當年營業(yè)收入的比例為1.63%。

2021年7月1日，越南社會主義共和國稅務(wù)總局河內(nèi)市稅務(wù)局通過《制裁決議》（第24383/QD-CTHN-TTKT1-XPVPHC號），認定越南鈺泰在經(jīng)營過程中存在稅務(wù)違法違規(guī)情形，要求越南鈺泰自收到《制裁決議》之日起10日內(nèi)支付下列款項：（i）行政罰款共計30,518,697越南盾，折合人民幣8,388元；（ii）未繳稅款和逾期繳稅利息共計58,687,393越南盾，折合人民幣16,131元。

2021年7月9日，越南鈺泰根據(jù)《制裁決議》的要求及時繳納行政罰款、未繳稅款、逾期利息共計89,768,822越南盾，折合人民幣24,791.24元。

獨立董事原則上最多在五家上市公司兼任獨立董事，并確保有足夠的時間和精力有效地履行獨立董事的職責。截至問詢回復(fù)出具日，除擔任鈺泰股份獨立董事外，李強兼任3家上市公司獨立董事，陰慧芳兼任2家上市公司獨立董事。

近期，證監(jiān)會在上會環(huán)節(jié)中，多次提及美國芯片法案，對持有美國國籍、擁有永居權(quán)的實控人或核心技術(shù)人員在規(guī)避方面的問題，以及采購國外核心材料的斷供可能性。從鈺泰股份的實控人國籍來看，如何權(quán)衡賺錢與身份之間的得失，正是一眾欲沖刺A股資本市場的芯片企業(yè)必須考慮的方面。