明星企業(yè)也破發(fā)

　　相比前期破發(fā)新股，成大生物作為行業(yè)龍頭、明星企業(yè)，早在新三板掛牌期間就已聲名遠播。

　　公開資料顯示，成大生物主營業(yè)務為人用疫苗研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，成大生物主要產(chǎn)品包括人用狂犬病疫苗、乙腦滅活疫苗，且近三年來，兩類主營產(chǎn)品毛利率均在85%以上。

　　其中，狂犬疫苗是成大生物的“拳頭產(chǎn)品”，成大生物狂犬病疫苗為目前中國唯一在售的可采用Zagreb 2-1-1注射法的狂犬病疫苗，2018-2019年，狂犬病疫苗產(chǎn)品銷量連續(xù)兩年位列全球首位；乙腦滅活疫苗則是目前國內(nèi)唯一在售的國產(chǎn)乙腦滅活疫苗產(chǎn)品。

　　2018年至2020年，成大生物實現(xiàn)營收分別為139,057.19萬元、167,692.45萬元、199,557.55萬元；實現(xiàn)歸母凈利潤分別為62,026.03萬元、69,837.19萬元、91,819.40萬元。

　　今年上半年，成大生物實現(xiàn)營收11.72億元，同比增長13.86%；歸母凈利潤5.75億元，同比增長9.91%。

　　此次成大生物于上交所科創(chuàng)板正式上市，發(fā)行價格110元/股，發(fā)行市盈率高達54.24倍。然而，上市首日公司股價就較發(fā)行價跌去逾27%。

　　21世紀經(jīng)濟報道記者梳理發(fā)現(xiàn)，這或與公司業(yè)績下行和估值過高有關。

　　早前，成大生物發(fā)布2021年三季報稱，前三財季盈利8.29億人民幣，同比減少0.27%；營業(yè)總收入17.19億人民幣，同比增長4.0%。

　　一名機構人士分析指出：“成大生物主要是做狂犬疫苗雖然批簽量國內(nèi)第一，但是他的狂犬疫苗是Vero細胞的，不是人二倍體，未來屬于慢慢被取代的產(chǎn)品。目前公司產(chǎn)品研發(fā)管線除了雙價腎綜合征出血熱疫苗(Vero細胞)已完成臨床試驗，其他的疫苗都是拿到臨床批件不久?！?/p>

　　此外，2018-2020年期間，成大生物狂犬病疫苗產(chǎn)品營收占比也均在九成以上且逐年攀升(90.51%/93.46%/96.42%)，占主營業(yè)務毛利金額比重也在逐年增加，這也構成了公司產(chǎn)品結構相對單一的風險。

　　“公司市值就是靠這一款產(chǎn)品撐著，未來3年沒有新產(chǎn)品上市，PE20倍以下比較合理，發(fā)行價確實高估了。”前述機構人士補充道。

　　詢價新規(guī)下發(fā)行價“高估”警報拉響

　　事實上，成大生物的遭遇并非個例，21世紀經(jīng)濟報道記者梳理目前市場上的破發(fā)新股發(fā)現(xiàn)，部分破發(fā)新股確實存在業(yè)績下滑或發(fā)行價被質(zhì)疑高估的情況。

　　較典型的如前期破發(fā)的可孚醫(yī)療，該公司受新冠疫情影響，2020年業(yè)績顯著增加，但到了2021年卻出現(xiàn)下滑趨勢。

　　招股書數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，可孚醫(yī)療實現(xiàn)營業(yè)收入約11億元，同比減少10.5%；凈利潤2.16億元，同比減少20.97%?？涉卺t(yī)療同時預計今年前三季度的營業(yè)收入和凈利潤分別約為17.03億元、3.1億元，同比下降2.18%、6.5%。

　　主要原因是2021年國內(nèi)新冠疫情得到很好地控制，公司業(yè)務基本回歸正常，非疫情商品將保持快速穩(wěn)定增長，銷售毛利率逐漸回歸正常。

　　此外，可孚醫(yī)療的首發(fā)股價市盈率為37.15倍，而行業(yè)可比公司扣非后平均市盈率僅為20.32倍，被視為家用醫(yī)療器械龍頭企業(yè)的魚躍醫(yī)療目前的市盈率也不過22倍左右。

　　今年首個科創(chuàng)板首日破發(fā)新股——中自科技同樣存在業(yè)績下滑、定價過高的情況。在2020年業(yè)績達到最高水平之后，今年前三季度，中自科技預計歸母凈利潤同比下滑75.33%至70.4%，并表示2021年度公司面臨經(jīng)營業(yè)績大幅下滑的風險。

　　由于上述股票都是在“詢價新規(guī)”落地后發(fā)行的新股，因此部分市場人士猜測“詢價新規(guī)”的落地，或催化了新股發(fā)行估值迅速上移，使得上市漲幅收窄，進而出現(xiàn)破發(fā)。

　　早前，因注冊制下的A股市場頻頻誕生低發(fā)行價、低市盈率、低募資額的“三低”新股，詢價過程中呈現(xiàn)出的機構“抱團報價”行為引發(fā)監(jiān)管關注。

　　證監(jiān)會及滬深交易所先后對科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板發(fā)行與承銷規(guī)定中的詢價環(huán)節(jié)進行修訂，通過完善高價剔除比例、取消定價突破“四數(shù)孰低值”時需延遲發(fā)行的要求、加強詢價報價行為監(jiān)管等內(nèi)容，促進買賣雙方均衡博弈，提升發(fā)行定價市場化水平。

　　根據(jù)21世紀經(jīng)濟報道記者不完全統(tǒng)計，自9月18日注冊制板塊承銷制度修訂正式落地后，前期約7只新股的發(fā)行價格超過了“四值”孰低值(“四值”指剔除最高報價后網(wǎng)下投資者報價的中位數(shù)和加權平均數(shù)，剔除最高報價后公募基金、社保基金、養(yǎng)老金、企業(yè)年金基金和保險資金報價中位數(shù)和加權平均數(shù))。

　　可孚醫(yī)療就是其中之一?？涉卺t(yī)療的發(fā)行價為93.09元/股，而“四值”孰低值為93.02元/股，網(wǎng)下有效報價區(qū)間為“93.09-110.10”。

　　事實上，自“詢價新規(guī)”修訂后，新股的報價更為分散，有效報價區(qū)間也顯著拓展，除了可孚醫(yī)療外，險些破發(fā)的凱爾達和已破發(fā)的中自科技，其有效報價區(qū)間也進一步擴大到20%~40%。

　　而在詢價制度修訂之前，IPO詢價入圍報價的最高價和最低價往往出現(xiàn)僅幾分錢的落差，區(qū)間寬度不足1%。

　　機構趨于謹慎報價

　　隨著越來越多新股破發(fā)，21世紀經(jīng)濟報道記者從多家機構人士處了解到，目前機構開始更加謹慎的報價。

　　“現(xiàn)在破發(fā)太厲害了，報價要壓下來了，可能入圍只是一部分考核指標了。”一名機構人士指出。

　　“現(xiàn)在報價難度上升了，原來大家的心思都很好猜，無非是在高價剔除的背景下為保證中簽，盡量往低了報?，F(xiàn)在敢報高價的多了，低價區(qū)反而容易被淘汰。”有上海公募基金相關負責人稱，缺少參考的情況下，機構想要成功獲配必須依賴自身的研究能力，“不是過去拍腦袋的定價方式了?！?/p>

　　事實上，這一市場化趨勢也符合眾多行業(yè)人士的判斷。

　　“之前(打新)一直賺錢，預期高點報價也還能賺；新股迅速破發(fā)案例不斷增加，報價就會謹慎了，新的IPO公司就會壓一下發(fā)行價；后續(xù)新股不大可能持續(xù)破發(fā)，但也不會一直高收益。”資深投行人士王驥躍說道。

　　德邦證券吳開達團隊也分析認為，現(xiàn)行規(guī)則下，當且僅當新股臨近破發(fā)，投資者將重新考慮自己的安全邊際，進行報價從而打破搭便車報價策略，博弈再平衡。此時，賺取的一二級價差不再是無風險收益，收益的分配方式不再是入圍率高低，輕研究重博弈的定價方式將有待改善，收益分配回歸研究能力。