在價(jià)值投資的框架中， “又好又便宜”是投資大師們的不二法則。便宜容易理解，估值越低，自然就越便宜。但是，我們?nèi)绾卫斫狻昂谩蹦?？這里，就讓我們來(lái)看一看，應(yīng)該遵從怎樣的步驟，尋找具有長(zhǎng)期投資價(jià)值的公司。值得指出的是，這里所說(shuō)的“長(zhǎng)期”，指的是至少5年以上，甚至長(zhǎng)達(dá)10～20年的周期，而不是一些短線投資者理解的1～3年就算長(zhǎng)期。

總體來(lái)說(shuō)，選擇具有長(zhǎng)期投資價(jià)值的公司，可以分為以下4個(gè)自上而下的步驟：尋找優(yōu)秀的經(jīng)濟(jì)體，尋找空間巨大的行業(yè)，尋找能夠產(chǎn)生有競(jìng)爭(zhēng)壁壘公司的行業(yè)，尋找行業(yè)內(nèi)能夠持續(xù)保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的公司。下面，就讓我們配合一些例子，一一討論這些方面。

（一）尋找優(yōu)秀的經(jīng)濟(jì)體。如果一個(gè)經(jīng)濟(jì)體不夠優(yōu)秀，那么在其中尋找公司的努力無(wú)疑會(huì)變得非常艱難。舉例來(lái)說(shuō)，委內(nèi)瑞拉近年來(lái)局勢(shì)混亂，而2008年的津巴布韋甚至印下了面額為100萬(wàn)億的紙幣（目前中國(guó)的M2也不過(guò)約150萬(wàn)億元人民幣）。在這樣的經(jīng)濟(jì)體里，試圖找到好的公司，無(wú)疑是非常艱難的。

不過(guò)，優(yōu)秀的經(jīng)濟(jì)體并不等同于一帆風(fēng)順的經(jīng)濟(jì)體。在一帆風(fēng)順、處于繁榮周期的經(jīng)濟(jì)體中，資產(chǎn)的價(jià)格往往貴得讓人很不開(kāi)心，而高價(jià)買入本身就是一件折損長(zhǎng)期價(jià)值的事情。優(yōu)秀的經(jīng)濟(jì)體指的主要是兩個(gè)方面：在長(zhǎng)期能夠保持穩(wěn)定，并且能夠在將來(lái)有所發(fā)展。從這個(gè)角度來(lái)看，即使是過(guò)去25年的日本市場(chǎng)，雖然不夠理想（幾乎完全沒(méi)有增長(zhǎng)），但是也不應(yīng)當(dāng)被投資者放棄：因?yàn)樗m然沒(méi)有增長(zhǎng)，但足夠穩(wěn)定，并沒(méi)有產(chǎn)生大混亂，這就為我們找到細(xì)分行業(yè)中的獨(dú)特公司提供了穩(wěn)定的平臺(tái)。

（二）尋找空間巨大的行業(yè)。在找到了一個(gè)足夠穩(wěn)定、長(zhǎng)期增長(zhǎng)也可以預(yù)期的經(jīng)濟(jì)體作為載體以后，投資者就需要開(kāi)始尋找一個(gè)好的行業(yè)。好行業(yè)的概念主要有兩點(diǎn)：空間足夠大，或者能夠產(chǎn)生有足夠競(jìng)爭(zhēng)壁壘的公司。這里，先讓我們來(lái)看第一個(gè)因素，空間足夠大。

對(duì)于同一個(gè)經(jīng)濟(jì)體中不同的行業(yè)來(lái)說(shuō)，由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段的不同，它們的發(fā)展空間也不一樣大。而一個(gè)空間巨大的行業(yè)，無(wú)疑更容易產(chǎn)生長(zhǎng)期優(yōu)秀的公司。舉例來(lái)說(shuō)，目前中國(guó)的水泥、鋼鐵等行業(yè)，其規(guī)模明顯已經(jīng)與中國(guó)人均GDP在全球的地位不符，這些行業(yè)的蛋糕繼續(xù)擴(kuò)大，無(wú)疑非常困難。但是中國(guó)的保險(xiǎn)、航空、大飛機(jī)制造等行業(yè)，相對(duì)全球發(fā)展水平則極為落后。

在尋找行業(yè)空間，進(jìn)行一個(gè)行業(yè)的全球比較時(shí)，也需要注意不要陷入“特殊標(biāo)的誤區(qū)”，即僅和一些特殊的國(guó)家進(jìn)行比較，而不注意全球大多數(shù)國(guó)家和地區(qū)該行業(yè)的平均發(fā)展水平，從而錯(cuò)誤地得出“一個(gè)行業(yè)的空間仍然很大”的結(jié)論。比如說(shuō)，如果我們和韓國(guó)比泡菜類食品的人均消費(fèi)量，和日本比海鮮的人均消費(fèi)量，和德國(guó)比啤酒的人均消費(fèi)量，和美國(guó)比汽車、牛奶的人均消費(fèi)量和飛機(jī)的保有量（美國(guó)歷史上就是一個(gè)航空大國(guó)），和沙特比石油的人均使用量，和瑞士比金融業(yè)的GDP貢獻(xiàn)權(quán)重，和俄羅斯比烈酒的人均消費(fèi)量，無(wú)疑都會(huì)得到非常錯(cuò)誤的結(jié)論，因?yàn)檫@些國(guó)家的這些特定行業(yè)，都是出名的強(qiáng)大和具有特色。 （三）尋找能夠產(chǎn)生有競(jìng)爭(zhēng)壁壘公司的行業(yè)。在尋找優(yōu)秀的行業(yè)時(shí)，我們需要注意的是，行業(yè)發(fā)展空間并不是唯一的指標(biāo)（盡管它是一個(gè)看起來(lái)非常明顯的指標(biāo)）。在硬幣的另一面，一個(gè)行業(yè)是否能夠容納擁有強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)壁壘的公司，也是判斷一個(gè)行業(yè)是否優(yōu)秀的重要標(biāo)準(zhǔn)。鑒于這個(gè)話題的理論探討過(guò)于枯燥，還是讓我們通過(guò)一些例子來(lái)闡述這個(gè)概念。 舉例來(lái)說(shuō)，定制正裝行業(yè)，就是一個(gè)非常容易產(chǎn)生壁壘的行業(yè)。在成熟經(jīng)濟(jì)體中，我們很少看到連鎖的、巨無(wú)霸型的定制正裝企業(yè)，因?yàn)槎ㄖ频恼b因人而異，裁縫的好壞而不是規(guī)模的大小，才是客戶滿意的基石。而客戶更換裁縫、重新溝通自己各種細(xì)致需求的成本，也非常之高。也就是說(shuō)，這個(gè)行業(yè)幾乎沒(méi)有規(guī)模優(yōu)勢(shì)，而一家小而精、擁有忠實(shí)客戶的定制正裝店，可以過(guò)得非常滋潤(rùn)。 反之，零售行業(yè)則是一個(gè)對(duì)于小型企業(yè)來(lái)說(shuō)非常難以保持競(jìng)爭(zhēng)壁壘的行業(yè)。大的零售商，如沃爾瑪、淘寶（線上零售商也是零售商）等等，可以輕松取得規(guī)模優(yōu)勢(shì)，進(jìn)而碾壓小型零售商。 不過(guò)，零售行業(yè)并不是一個(gè)不能找到競(jìng)爭(zhēng)壁壘的行業(yè)，而它的競(jìng)爭(zhēng)壁壘就在大型零售商身上。這些大型零售商的規(guī)模足夠大，一方面使得它可以獲得低廉的房租、低廉的供貨成本、供貨商慷慨的賬期等等，另一方面對(duì)于消費(fèi)者來(lái)說(shuō)，在大型零售店采購(gòu)的效率遠(yuǎn)高于造訪一家家小零售店。因此，大型零售商往往能取得優(yōu)異的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。 一個(gè)可能可以說(shuō)基本沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)壁壘的行業(yè)，是流行服飾尤其是定位在青少年的流行服飾行業(yè)。由于這個(gè)行業(yè)太依賴客戶的品位和流行的風(fēng)尚，而這兩者都是如此的飄忽不定（男士正裝、奢侈品配飾相對(duì)要好一些），因此流行服飾行業(yè)非常難以取得持久、穩(wěn)定、可以被投資者預(yù)測(cè)的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。另外一些不容易取得競(jìng)爭(zhēng)壁壘的行業(yè)，則包括智能手機(jī)、個(gè)人電腦、手機(jī)游戲等等。它們的共同特點(diǎn)，都是以客戶的口味為產(chǎn)品導(dǎo)向，而同時(shí)客戶在這方面的口味又是如此飄忽不定，以至于能抓住它們的公司也并不固定。 而客戶的口味并不是在所有的產(chǎn)品上都是飄忽不定的。在一些特定的方面，它們卻十分穩(wěn)定。比如，沃倫·巴菲特先生常常提及的剃須刀行業(yè)就是如此：男士怎么會(huì)在意自己的剃須刀款式是不是今夏最流行的呢？空調(diào)行業(yè)也是一個(gè)類似的行業(yè)：又有誰(shuí)會(huì)在意自己家的空調(diào)外掛機(jī)是否符合流行的造型呢？同時(shí)，調(diào)味料也是一個(gè)類似的行業(yè)：你愿意嘗試今冬最流行的火鍋底料，還是愿意吃你自己最愛(ài)吃的那款呢？會(huì)計(jì)師事務(wù)所也是一個(gè)類似的行業(yè)：更換會(huì)計(jì)師事務(wù)所絕對(duì)不是一件只看心情的事情。 （四）尋找行業(yè)內(nèi)能夠持續(xù)保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的公司。尋找長(zhǎng)期優(yōu)秀公司的最后一層，則是在行業(yè)中尋找能夠保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的公司。 這種優(yōu)勢(shì)是多方面的，可能來(lái)自一個(gè)優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)（在資產(chǎn)管理行業(yè)這點(diǎn)尤為重要），可能來(lái)自一項(xiàng)自然資源的壟斷（比如水電、機(jī)場(chǎng)等行業(yè)常常如此），可能來(lái)自一個(gè)地域的網(wǎng)絡(luò)壟斷（比如一座城市的天然氣管道公司，重建一個(gè)這樣的網(wǎng)絡(luò)幾乎是不可能的），可能來(lái)自一項(xiàng)特別重要的專利（不過(guò)這種優(yōu)勢(shì)很難確認(rèn)，除非你是行業(yè)里的專家），可能是一項(xiàng)符合國(guó)家未來(lái)幾年投資方向的公司（經(jīng)常出現(xiàn)在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中），可能是一家形成了天然壟斷的公司（互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)中的巨頭常常擁有這種優(yōu)勢(shì)），也可能是一個(gè)剛剛發(fā)現(xiàn)巨大行業(yè)空間的公司（在中國(guó)欠發(fā)達(dá)的地區(qū)常常能找到這類初創(chuàng)企業(yè)），如此種種，不一而足。所以，對(duì)于挖掘在行業(yè)內(nèi)能夠持續(xù)保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的公司來(lái)說(shuō)，投資者很難找到一定的、可以簡(jiǎn)單套用的模式，而需要仔細(xì)觀察生活、社會(huì)，尋找其中的點(diǎn)點(diǎn)滴滴，然后加以辯證分析、總結(jié)，最后得到高正確率的結(jié)論。

需要指出的是，對(duì)于尋找具體公司的優(yōu)勢(shì)這個(gè)問(wèn)題，你不可能保證自己的判斷每次都對(duì)，但是高正確率、高判斷次數(shù)和足夠分散的持倉(cāng)和倉(cāng)位，足以解決這一問(wèn)題。

綜上所述，在經(jīng)歷了尋找好的經(jīng)濟(jì)體、有空間的行業(yè)、容易產(chǎn)生壁壘的行業(yè)和具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的企業(yè)以后，價(jià)值投資者基本上可以找到一批長(zhǎng)期優(yōu)秀的公司了。在此基礎(chǔ)上，再配合以尋找在兩個(gè)維度上的低估值，包括絕對(duì)的低估值（4～8倍市盈率可以作為一個(gè)判斷的標(biāo)準(zhǔn)）和相對(duì)的低估值（兩家基本相同的公司，是不是有一家明顯更便宜？這也就是我們常說(shuō)的套利），就構(gòu)成了價(jià)值投資“又好又便宜”的基礎(chǔ)，也就給予了價(jià)值投資者更大的概率，在長(zhǎng)期取得優(yōu)異的投資回報(bào)。