《金證研》北方資本中心 安迪/作者 子澄 映蔚/風(fēng)控

“碳中和”無(wú)疑是今年最熱門的話題之一，中國(guó)提出2060年實(shí)現(xiàn)碳中和的目標(biāo)，并擬對(duì)臭氧污染進(jìn)行專項(xiàng)治理。實(shí)現(xiàn)碳中和的目標(biāo)，尾氣排放處理是減少碳排放的重要組成部分。在此背景下，中自環(huán)?？萍脊煞萦邢薰荆ㄒ韵潞?jiǎn)稱“中自環(huán)保”）攜“治理空氣污染，實(shí)現(xiàn)藍(lán)天白云夢(mèng)想”愿景，沖擊資本市場(chǎng)或前途未卜。

觀其背后，中自環(huán)保選擇合作的供應(yīng)商問(wèn)題頻出，其中一家因環(huán)保問(wèn)題被處罰，另外一家還曾因使用明令淘汰的用能設(shè)備遭行政處罰。此番上市，中自環(huán)保擬新增汽油車產(chǎn)品的產(chǎn)能，但其下游乘用車銷量增長(zhǎng)顯疲軟，新增產(chǎn)能或難消化。雪上加霜的是，報(bào)告期內(nèi)，中自環(huán)保資產(chǎn)負(fù)債率呈下降趨勢(shì)，但仍遠(yuǎn)高于同行平均水平，且其凈現(xiàn)比及收現(xiàn)比均不足1，曾兩度“失血”嚴(yán)重，未來(lái)中自環(huán)保將如何提高其抗風(fēng)險(xiǎn)能力？不得而知。

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一、供應(yīng)商曾“踩雷”環(huán)保問(wèn)題，曾因使用明令淘汰的用能設(shè)備受行政處罰

有效的供應(yīng)商準(zhǔn)入機(jī)制，是企業(yè)產(chǎn)品品控繞不開(kāi)的第一道關(guān)。

且中自環(huán)保表示，公司嚴(yán)格遵循國(guó)際汽車工作組制定的ISO/IATF16949質(zhì)量管理體系標(biāo)準(zhǔn)的要求，建立了系統(tǒng)的供應(yīng)商管理體系和供應(yīng)商開(kāi)發(fā)管理流程。供應(yīng)商需要通過(guò)供應(yīng)商考察、樣品驗(yàn)證、小批量供貨等環(huán)節(jié)才能進(jìn)入公司的合格供應(yīng)商庫(kù)，公司定期對(duì)合格供應(yīng)商進(jìn)行績(jī)效評(píng)定，根據(jù)評(píng)價(jià)結(jié)果對(duì)供應(yīng)商分類管理。在進(jìn)行采購(gòu)時(shí)，公司根據(jù)采購(gòu)物料清單對(duì)合格供應(yīng)商進(jìn)行詢價(jià)和采購(gòu)。

但值得一提的是，中自環(huán)保的載體供應(yīng)商“踩雷”環(huán)保問(wèn)題，另外，中自環(huán)保選擇的其他兩家供應(yīng)商因違法使用設(shè)備遭處罰，令人唏噓。

據(jù)簽署日期為2021年6月17日的招股書(shū)（以下簡(jiǎn)稱“招股書(shū)”），山東奧福環(huán)保科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“奧福環(huán)?！保橹凶原h(huán)保的供應(yīng)商，中自環(huán)保向其采購(gòu)載體。2018-2020年，奧福環(huán)保分別作為中自環(huán)保的第二大、第四大、第四大供應(yīng)商，中自環(huán)保對(duì)其采購(gòu)金額分別為1,161.8萬(wàn)元、2,597.68萬(wàn)元、4,785.66萬(wàn)元,占其當(dāng)期采購(gòu)金額的比例分別為3.69%、2.74%、2.19%。

據(jù)招股書(shū)，中自環(huán)保與奧福環(huán)保于2020年8月28日簽訂采購(gòu)合同，采購(gòu)內(nèi)容為陶瓷載體，合同狀態(tài)為正在履行。

然而，作為中自環(huán)保近年來(lái)前五大供應(yīng)商，2020年，奧福環(huán)保卻因環(huán)保問(wèn)題受處罰。

據(jù)德環(huán)臨分罰字[2020]第007號(hào)文件，2020年1月19日，奧福環(huán)保因產(chǎn)生含揮發(fā)性有機(jī)物廢氣的生產(chǎn)活動(dòng)，未按照規(guī)定使用污染防治設(shè)施，被臨邑縣環(huán)境保護(hù)局處以罰款3萬(wàn)元。

問(wèn)題還未結(jié)束，中自環(huán)保另一供應(yīng)商因違法使用國(guó)家明令淘汰的用能設(shè)備，而被行政罰。

據(jù)招股書(shū)，2018年，揖斐電電子（上海）有限公司（以下簡(jiǎn)稱“揖斐電”）作為中自環(huán)保第三大供應(yīng)商，中自環(huán)保向其采購(gòu)載體，采購(gòu)金額為1,064.39萬(wàn)元，占其當(dāng)期采購(gòu)金額比例為3.38%。

據(jù)京發(fā)改節(jié)能處罰[2018]6號(hào)文書(shū)，2018年7月6日，揖斐電因使用的16臺(tái)電動(dòng)機(jī)屬于國(guó)家明令淘汰的用能設(shè)備，被北京市發(fā)展和改革委員會(huì)處以行政處罰。

不止于此，中自環(huán)保另外一家供應(yīng)商，因違反特種設(shè)備使用監(jiān)督管理規(guī)定行為及其從屬被處罰。

據(jù)招股書(shū)，賀利氏貴金屬技術(shù)（中國(guó)）有限公司及上海賀利氏工業(yè)技術(shù)材料有限公司（以下均簡(jiǎn)稱“賀利氏”）為中自環(huán)保貴金屬供應(yīng)商，2019年，賀利氏作為中自環(huán)保第三大供應(yīng)商，中自環(huán)保向其采購(gòu)金額為3,994.94萬(wàn)元，占其當(dāng)期采購(gòu)金額比例為4.21%。

根據(jù)寧市監(jiān)處字〔2020〕048號(hào)文書(shū)，2020年9月1日，賀利氏因未能提供正在使用的塑料材質(zhì)的鹽酸管道的使用登記證書(shū)和有效的檢驗(yàn)報(bào)告，涉嫌未辦理壓力管道的使用登記和使用未經(jīng)檢驗(yàn)的壓力管道，違反特種設(shè)備使用監(jiān)督管理規(guī)定行為及其從屬，《特種設(shè)備安全法》第八十四條第一項(xiàng)，被南京市市場(chǎng)監(jiān)督管理局處以1萬(wàn)元罰款。

也就是說(shuō)，中自環(huán)保選擇合作的供應(yīng)商奧福環(huán)?！安壤住杯h(huán)保問(wèn)題，社會(huì)責(zé)任或存缺失。此外其一家供應(yīng)商使用國(guó)家明令淘汰的用能設(shè)備受行政處罰，且另一家貴金屬供應(yīng)商賀利氏也因違反特種設(shè)備使用監(jiān)督管理規(guī)定行為及其從屬被罰款。供應(yīng)商問(wèn)題頻出，對(duì)中自環(huán)保的影響幾何？其供應(yīng)商遴選機(jī)制是否存“漏洞”？尚未可知。

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二、汽油車產(chǎn)品下游乘用車銷量“連降”，新增產(chǎn)能或“消化不良”

此番上市，中自環(huán)保擬新增汽油車產(chǎn)品的產(chǎn)能，其未來(lái)新增產(chǎn)能能否“消化”尚存疑問(wèn)。

據(jù)招股書(shū)，中自環(huán)保的主要產(chǎn)品是應(yīng)用于各類天然氣車、柴油車、汽油車和摩托車尾氣處理的催化劑。

據(jù)招股書(shū)，按產(chǎn)品類型來(lái)看，2018-2020年，中自環(huán)保的汽油車新車/機(jī)配套產(chǎn)品收入分別為840.86萬(wàn)元、5,744.91萬(wàn)元、10,836.16萬(wàn)元，占其當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入總額的比例分別為2.5%、5.74%、4.21%。

值得關(guān)注的是，中自環(huán)保募投項(xiàng)目披露汽油車產(chǎn)品的規(guī)劃產(chǎn)能為100萬(wàn)套/年，而2020年，其汽油車產(chǎn)品的銷量?jī)H為3.01萬(wàn)套。

據(jù)招股書(shū)，中自環(huán)保擬募集4.7億元用于投資“新型催化劑智能制造園區(qū)”項(xiàng)目。

據(jù)二輪問(wèn)詢函回復(fù)，中自環(huán)保募投項(xiàng)目“新型催化劑智能制造園區(qū)項(xiàng)目”，建設(shè)完成后的產(chǎn)能包括汽油車催化劑100萬(wàn)套/年。2020年，汽油車尾氣處理催化劑的市場(chǎng)容量為1,984.4萬(wàn)套，中自環(huán)保的銷量為3.01萬(wàn)套，現(xiàn)有市場(chǎng)占有率為0.15%，其募投項(xiàng)目規(guī)劃產(chǎn)能為100萬(wàn)套。

據(jù)首輪回復(fù)函，中自環(huán)保因產(chǎn)品類型及規(guī)格數(shù)量較多，以瓶頸工序的設(shè)備工時(shí)利用率反映公司的產(chǎn)能利用率。中自環(huán)保產(chǎn)品生產(chǎn)的主要工序包括制漿、涂覆、干燥和焙燒，其中，“共線”的瓶頸工序?yàn)楦稍?，“專線”的瓶頸工序?yàn)橥扛病?/p>

2018-2020年，中自環(huán)?！肮簿€”的產(chǎn)能利用率分別為82.71%、127.95%、91.44%，2020年，其汽油車TWC“專線”產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率為115.07%。

據(jù)首輪回復(fù)函，2019-2020年，中自環(huán)保汽油車TWC產(chǎn)品的產(chǎn)銷率分別為84.14%、91.08%，汽油車cGPF的產(chǎn)銷率分別為84.33%、90.76%。

顯然，2019年，中自環(huán)保的汽油車主要產(chǎn)品產(chǎn)銷率在84%左右，2020年，其汽油車主要產(chǎn)品產(chǎn)銷率在91%左右。其中，2020年，中自環(huán)保的汽油車產(chǎn)品銷量?jī)H為3.01萬(wàn)套，而其募投項(xiàng)目規(guī)劃產(chǎn)能為100萬(wàn)/年套汽油車催化劑，未來(lái)產(chǎn)能能否消化？

對(duì)此，中自環(huán)保表示，目前，公司正大力進(jìn)行汽油車的客戶開(kāi)發(fā)?；诠镜募夹g(shù)、產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)，公司的客戶開(kāi)發(fā)已取得初步成效。本次募投項(xiàng)目的實(shí)施有利于公司進(jìn)一步的市場(chǎng)開(kāi)發(fā)，公司具備募投項(xiàng)目新增產(chǎn)能的消化能力。

而產(chǎn)能消化除了自身產(chǎn)能利用水平相關(guān)，還離不開(kāi)下游需求變動(dòng)的情況。事實(shí)上，中自環(huán)保汽油車產(chǎn)品應(yīng)用的下游市場(chǎng)乘用車近年來(lái)銷量增長(zhǎng)顯“疲軟”。

據(jù)招股書(shū)，汽油車是乘用車和輕型商用車的主要車型。

據(jù)首輪回復(fù)函，中自環(huán)保的下游客戶主要為中國(guó)的發(fā)動(dòng)機(jī)及整車廠商。

也就是說(shuō)，中自環(huán)保的下游客戶主要在中國(guó)，而乘用車作為汽油車的主要車型之一，其銷量情況對(duì)中自環(huán)保存影響。

根據(jù)中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2011-2020年，中國(guó)乘用車的銷量分別為1,447.2萬(wàn)輛、1,549.5萬(wàn)輛、1,792.9萬(wàn)輛、1,970.1萬(wàn)輛、2,114.6萬(wàn)輛、2,437.7萬(wàn)輛、2,471.8萬(wàn)輛、2,371萬(wàn)輛、2,144.4萬(wàn)輛、2,017.8萬(wàn)輛，同期，乘用車的同比增長(zhǎng)率分別為5.2%、7.1%、15.7%、9.9%、7.3%、14.9%、1.4%、-4.1%、-9.6%、-6%。

2011-2020年，中國(guó)汽車銷量分別為1,851萬(wàn)輛、1,931萬(wàn)輛、2,198萬(wàn)輛、2,349萬(wàn)輛、2,460萬(wàn)輛、2,803萬(wàn)輛、2,888萬(wàn)輛、2,808萬(wàn)輛、2,577萬(wàn)輛、2,531萬(wàn)輛,同期，中國(guó)汽車銷量的同比增長(zhǎng)率分別為2.5%、4.3%、13.9%、6.9%、4.7%、13.7%、3%、-2.8%、-8.2%、-1.9%。

不難看出，自2017年起，中國(guó)汽車及乘用車銷量下滑，且2018年起雙雙陷入負(fù)增長(zhǎng)，其增長(zhǎng)頹勢(shì)未止，汽油車催化劑產(chǎn)品應(yīng)用下游行業(yè)或“降溫”。在此背景下，2020年，中自環(huán)保的汽油車產(chǎn)品銷量?jī)H為3.01萬(wàn)套，其募投項(xiàng)目規(guī)劃產(chǎn)能卻高達(dá)100萬(wàn)套/年，中自環(huán)保此次募投項(xiàng)目的新增產(chǎn)能或遇“消化”難題。

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三、報(bào)告期內(nèi)兩度失血收現(xiàn)比不足1，資產(chǎn)負(fù)債率遠(yuǎn)超同行平均水平

觀其業(yè)績(jī)表現(xiàn)，2018-2020年，中自環(huán)保的營(yíng)收及凈利雖然逐年增長(zhǎng)，但其收現(xiàn)比兩度不足1。

據(jù)首輪回復(fù)函，2017-2020年，中自環(huán)保的營(yíng)業(yè)收入分別為3.2億元、3.37億元、10.01億元、25.77億元。同期，中自環(huán)保的凈利潤(rùn)分別為435萬(wàn)元、-5,929.21萬(wàn)元、8,655.68萬(wàn)元、21,831.75萬(wàn)元。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2018-2020年，中自環(huán)保的營(yíng)業(yè)收入同比增速分別為5.03%、197.54%、157.39%。

可以看出，2018年，中自環(huán)保為虧損狀態(tài)，2019年扭虧為盈。2019-2020年，其營(yíng)業(yè)收入同比增速均超150%。

而在中自環(huán)保2019-2020年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的背后，其收現(xiàn)比、凈現(xiàn)比卻不足1。

據(jù)簽署日期為2020年12月18日的招股書(shū)，2017年，中自環(huán)保的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入小計(jì)為2.56億元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為32.78萬(wàn)元。

據(jù)首輪回復(fù)函，2018-2020年，中自環(huán)保的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入小計(jì)分別為2.92億元、10.14億元、17.56億元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-5,853.74萬(wàn)元、1,040.96萬(wàn)元、-30,630.15萬(wàn)元。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2017-2020年，中自環(huán)保的收現(xiàn)比分別為0.8、0.87、1.01、0.68。2017年及2019年，其凈現(xiàn)比分別為0.08、0.12，2018年及2020年，中自環(huán)保經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~均為負(fù)值。

顯然，2017-2018年及2020年，中自環(huán)保的收現(xiàn)比均小于1，而2017年及2019年，中自環(huán)保凈現(xiàn)比均小于1。且2018年及2020年，中自環(huán)保兩度陷入“失血”狀態(tài)。

不僅如此，中自環(huán)保的資產(chǎn)負(fù)債率曾一度超100%，其或存償債壓力。

據(jù)招股書(shū)，中自環(huán)保的同行業(yè)可比上市公司分別為無(wú)錫威孚高科技集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“威孚高科”）、貴研鉑業(yè)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“貴研鉑業(yè)”）、安徽艾可藍(lán)環(huán)保股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“艾可藍(lán)”）、凱龍高科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“凱龍高科”）。

據(jù)招股書(shū)，2018-2020年，凱龍高科的資產(chǎn)負(fù)債率分別為49.58%、52.3%、36.56%，威孚高科的資產(chǎn)負(fù)債率分別為21.25%、27.02%、31.28%，貴研鉑業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率分別為62.28%、54.62%、61.82%，艾可藍(lán)的資產(chǎn)負(fù)債率分別為55.81%、48.16%、32.75%。即同期，上述四家同行可比公司資產(chǎn)負(fù)債率均值分別為47.23%、45.53%、40.6%。

而2018-2020年，中自環(huán)保的資產(chǎn)負(fù)債率分別為100.03%、76.93%、62.19%。

報(bào)告期內(nèi)，公司整體產(chǎn)銷規(guī)模持續(xù)快速增長(zhǎng)，尤其是貴金屬的用量較大且采購(gòu)結(jié)算以現(xiàn)款為主，資金需求大幅增長(zhǎng)。除日常經(jīng)營(yíng)形成的經(jīng)營(yíng)性負(fù)債外，公司綜合運(yùn)用銀行流動(dòng)資金貸款（含訂單融資）等多種措施，以滿足公司日益增長(zhǎng)的資金需求。報(bào)告期內(nèi)，公司的負(fù)債總額呈現(xiàn)一定的波動(dòng)，同時(shí)公司通過(guò)兩輪股權(quán)融資有效充實(shí)權(quán)益資本，加上近一年一期良好的盈利狀況，公司的資產(chǎn)負(fù)債率明顯下降，償債能力逐步增強(qiáng)。

報(bào)告期內(nèi)，盡管其資產(chǎn)負(fù)債率呈下降趨勢(shì)，但仍遠(yuǎn)高于同行平均水平，且其收現(xiàn)比兩度不足1，曾兩度“失血”嚴(yán)重，未來(lái)其將如何提高其抗風(fēng)險(xiǎn)能力？不得而知。

種種問(wèn)題之下，中和環(huán)保此番上市或遇“絆馬索”。