文：權衡財經(jīng)研究員 朱莉

編：許輝

募集資金規(guī)模和用途，IPO企業(yè)應綜合考慮現(xiàn)有貨幣資金、資產(chǎn)負債結構、經(jīng)營規(guī)模及變動趨勢、未來流動資金需求，合理確定募集資金中用于補充流動資金和償還債務的規(guī)模。IPO企業(yè)募集資金用于支付人員工資、貨款、鋪底流動資金等非資本性支出的，視同補充流動資金。原則上用于補充流動資金和償還債務的比例不得超過募集資金總額的30%。

深圳市維海德技術股份有限公司（簡稱：維海德）擬創(chuàng)業(yè)板上市，10月25日對第三輪問詢函進行了回復，保薦機構為方正證券。公司本次公開發(fā)行股數(shù)不超過1,736萬股，占發(fā)行后總股本的比例不低于25%，擬募資4.9億元用于音視頻通訊設備產(chǎn)業(yè)化擴建項目、研發(fā)中心建設項目、營銷網(wǎng)絡建設項目、補充營運資金。

維海德股權激勵不同價格，多名高管曾就職中興；業(yè)績可持續(xù)性遭問詢，ODM業(yè)務占比85%上下；單價不斷走低，以價換量明顯；外銷占比高，主要出口美國；海思芯片可能斷供存在風險；邊理財邊募資補流。

股權激勵不同價格，多名高管曾就職中興

2017年2月28日，維海德正式在股轉系統(tǒng)掛牌并公開轉讓，證券簡稱“維海德”，證券代碼 871053。本次發(fā)行前，其實際控制人陳濤直接持有公司49.11%的股份，另外通過維海投資間接控制公司17.29%的股份，共計享有公司66.40%的股份表決權。本次發(fā)行后，陳濤合計享有公司股份表決權的比例預計將下降為49.80%，仍為公司實際控制人。

陳濤1966 年出生，1994年7月至1998年5月就職于中國兵器工業(yè)209所，擔任工程師；1998年6月至2011年11月，就職于中興通訊及其子公司，歷任主任工程師、系統(tǒng)部長。與陳濤有類似就職中興的還有，史立慶1972年出生，1997年4月至2015年8月，任中興通訊及其子公司主任工程師、部長；柴亞偉1976年出生，2003年4月至2015年3月，任中興通訊及其子公司政企產(chǎn)品規(guī)劃總工；楊瑩1981年出生，2005年3月至2012年8月， 任中興通訊及其子公司行政人事助理；歐陽典勇，1971年出生，2000年6月至2016年2月任中興通訊及其子公司硬件工程師、開發(fā)經(jīng)理、硬件專家；劉燕1977年出生，1997年4月至2014年2月，任中興通訊及其子公司研發(fā)助理；白東升1973年出生，1998年7月至2000年7月，就職于中興通訊，任軟件開發(fā)工程師。而維海德核心技術人員為陳濤、范展、史立慶、白東升、柴亞偉、歐陽典勇、鄭永勤、楊紅星8人，其中有一半的人員曾有中興通訊的履歷。

深圳市中興康訊電子有限公司成立于1996年11月，是深圳市中興通訊股份有限公司的子公司，亦為維海德外協(xié)加工前五大供應商之一。其與母公司中興通訊股份有限公司一起，在2019年成為維海德的第四大客戶，貢獻了維海德634.24萬元的營收，占比為10.49%。

2017年8月，2019年5月、2020年7月維海德進行三次股權激勵，認定的股份支付公允價格對應當年市盈率倍數(shù)分別為5.47倍、7.82倍、2.36倍，對應前一年市盈率倍數(shù)分別為8.54 倍、8.03倍及8.66倍，均低于可比交易中位數(shù)。維海德董事、監(jiān)事、高級管理人員及其他核心人員最近三年一期薪酬總額占各期利潤總額的比例在2019年達到頂峰，為15.89%。

維海投資系員工持股平臺，為公司第二大股東，直接持有公司17.29%的股份。公司控股股東陳濤擔任維海投資的執(zhí)行董事，股東王艷、歐陽典勇分別擔任維海投資的總經(jīng)理和監(jiān)事。

維海德?lián)碛?家全資子公司，1家控股子公司，公司全資子公司包括：鵬創(chuàng)軟件、成都維海德、香港維海德和北京維海德，公司控股子公司為維海德物聯(lián)網(wǎng)公司。從招股書來看，大多數(shù)為微利或虧損狀態(tài)。

業(yè)績可持續(xù)性遭問詢，ODM業(yè)務占比85%上下

維海德主要從事高清及超高清視頻會議攝像機、視頻會議終端、會議麥克風等音視頻通訊設備的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和相關技術服務，公司的產(chǎn)品涉及鏡頭、傳感器、芯片等多種電子元器件。

2018年-2021年1-6月，維海德營業(yè)收入分別為2.18億元、2.85億元、6.7億元和3.13億元，凈利潤分別為4962.82萬元、5096.35萬元、1.68億元和8648.57萬元。報告期各期營業(yè)收入較上年增長幅度為27.93%、30.46%、135.23%，特別是2020年，公司營業(yè)收入與凈利潤出現(xiàn)大幅增長，當期超過了2018年和2019年營收總和。公司稱，受2020年以來國內(nèi)外疫情的影響，公司產(chǎn)品的需求大幅增加，產(chǎn)品供不應求，訂單飽滿。

疫情對公司業(yè)績的拉動作用是否具備可持續(xù)性，也受到了證監(jiān)會的問詢，深交所要求公司結合報告期后海外疫情情況、對主要客戶的收入、銷售毛利率、在手訂單變化情況以及2021年業(yè)績變動、各季度環(huán)比增長及毛利率變動情況，分析并說明業(yè)績高速增長是否具有可持續(xù)性、是否存在業(yè)績大幅下滑的風險。

2018年-2021年1-6月，其主營業(yè)務收入主要來自于攝像機和視頻會議終端，這兩類產(chǎn)品收入合計數(shù)占主營業(yè)務收入的比重均在90%以上。其中，攝像機是公司的核心產(chǎn)品，占比分別為78.3%、79.65%、89.77%和86.81%。

報告期內(nèi)，維海德的經(jīng)營模式為ODM定制為主，自主品牌運營為輔。其中，ODM模式銷售金額分別為1.84億元、2.39億元、5.85億元和2.68億元，ODM業(yè)務在主營業(yè)務中的比重分別為84.54%、85.56%、87.45%和86.19%；公司自有品牌產(chǎn)品銷售金額分別為3,208.5萬元、3,968.37萬元、8,380.63萬元和4,174.61萬元，銷售收入約占總收入的15%左右。

自有品牌模式是公司以維海德品牌對外銷售產(chǎn)品，公司享有定價權，可以根據(jù)市場情況自主定價。OEM模式對制造商的技術要求不高，制造商所獲得的毛利率也相對較低，不符合公司經(jīng)營理念，因此該模式的業(yè)務占比很小。報告期內(nèi)，公司OEM模式形成的銷售收入占比低于1%。

視頻會議行業(yè)是一個寡頭壟斷的行業(yè)，用戶在品牌選擇、產(chǎn)品使用習慣等方面相對固定，新品牌短期內(nèi)難以得到市場認可。公司如以大規(guī)模銷售自主品牌視頻會議產(chǎn)品，需支付較高的 市場開拓、倉儲物流、銷售及售后服務等費用，且短期內(nèi)的銷售收入規(guī)模受限，市場開拓風險較大。從維海德的經(jīng)營現(xiàn)狀看，其自主品牌不強，依賴ODM模式經(jīng)營的方式，很容易被競爭同行同質(zhì)化，難以形成品牌和技術上的優(yōu)勢。

單價不斷走低，以價換量明顯

銷售單一或標準化產(chǎn)品時，在ODM經(jīng)營模式下，公司根據(jù)市場需求和技術發(fā)展方向自行開發(fā)和設計產(chǎn)品，產(chǎn)品開發(fā)完成后供客戶選擇，與客戶簽訂購銷協(xié)議后根據(jù)其要求定制化生產(chǎn)，產(chǎn)品貼客戶指定商標出售，公司不需要承擔產(chǎn)品到達最終消費者過程中的運輸、倉儲、市場推廣、銷售支持、售后服務等各項開支，可以節(jié)約大量銷售費用；但產(chǎn)品價格由公司與客戶協(xié)商確定，產(chǎn)品溢價率較低，毛利率空間有限。

自有品牌經(jīng)營模式下，公司向客戶銷售自有品牌產(chǎn)品，需要建立售后服務網(wǎng)絡，自主設計和開拓渠道進行銷售，支付市場推廣促銷費用、倉儲費用和售后服務費用等，雖然營銷投入較大，但因其售價高，毛利率相應較高。 報告期內(nèi)，公司主要產(chǎn)品的銷量和銷售收入在增長，但銷售單價一路走低。

因此，在銷售單一或標準化產(chǎn)品時，自有品牌模式下的毛利率通常要高于ODM模式下的毛利率。但報告期內(nèi)，除了2018年自有品牌模式下的毛利率高于ODM模式下的毛利率，2019 年以來出現(xiàn)了自有品牌模式下的毛利率低于ODM模式下的毛利率的情況。公司稱，ODM 和自有品牌模式下綜合毛利率的差異是由于產(chǎn)品的銷售區(qū)域差異和公司的銷售策略變化引起的。 報告期內(nèi)，公司綜合毛利率分別為49.35%、47.04%、48.72%和46.35%。

而用工上，勞務派遣要比正式勞動合同用工來得成本低，往往是制造業(yè)企業(yè)難以抗拒的誘惑，維海德也不例外，2020年4月至8月期間，公司通過勞務派遣方式招募的生產(chǎn)人員數(shù)量超出相應月份公司用工總量的10%，不符合《勞 務派遣暫行規(guī)定》第四條的規(guī)定。

外銷占比高，主要出口美國

維海德的客戶類型主要有四大類，品牌廠商（包括視頻會議品牌廠商、教育錄播品牌廠商等）、系統(tǒng)集成商、經(jīng)銷商和最終用戶。報告期內(nèi)，公司前五大客戶占營業(yè)收入的比例分別為47.35%、36.95%、47.78%和38.79%，其中，其中，公司前五大境外客戶收入占營業(yè)收入的比例分別為30.24%、30.45%、47.57%和34.98%，占主營業(yè)務收入中的外銷收入的比例分別為80.42%、75.32%、74.24%和69.38%。

從國內(nèi)銷售來看，2018-2019年維海德銷售主要以內(nèi)銷為主。華北、華南和華東地區(qū)是公司主營業(yè)務國內(nèi)收入的主要來源地。從境外銷售來看，公司出口銷售占比2018-2020年逐年上升，主營業(yè)務的外銷收入占比從2018年的37.76%逐漸升高至2020年的64.17%；2020年以來，由于國外疫情嚴重，居家辦公、遠程教學、遠程視頻會議的需求增加，使得對公司攝像機的需求隨之增加，出口銷售占比增加較快；報告期內(nèi)，公司出口銷售的國家主要為美國。

公司的攝像機、視頻會議終端、音頻設備等產(chǎn)品在3,000億美元中國輸美商品A清單中，2019年9月1日之前的原美國進口關稅稅率為0%，自2019年9月1日至2020年2月14日被加征 15%關稅，自2020年2月14日至今加征稅率降低至7.5%。若美國進口關稅稅率進一步提升，一定程度上會使得公司的利潤減少。

2018年-2021年1-6月，公司出口至美國地區(qū)的產(chǎn)品收入為6,667.35萬元、9,198.56萬元、3.89億元和1.22億元，占主營業(yè)務收入的比例為30.66%、32.94%、58.20%和39.11%，銷售額逐年增長。報告期各期末，公司的外匯風險敞口分別為4,743.12萬元、7,026.23萬元、1.12億元和1.26億元，若外幣匯率出現(xiàn)大幅波動，則公司經(jīng)營業(yè)績將受到不利影響。

公司的外銷收入占比整體上要高于同行業(yè)可比公司平均值42.02%、34.4%、38.62%和44.01%。經(jīng)貿(mào)關系隨著國家之間政治關系和國際局勢的變化而不斷變化，在經(jīng)濟全球化日益深化的背景之下，經(jīng)貿(mào)關系的變化將對于我國的宏觀經(jīng)濟發(fā)展以及特定行業(yè)景氣度產(chǎn)生深遠影響。

海思芯片可能斷供存在風險

報告期各期公司采購海思芯片金額為681.61萬元、1,037.95萬元、 4,713.04萬元，占芯片采購比例為16.70%、23.26%及31.42%，其中采購處理器芯片中海思芯片占比為63.11%、76.42%及80.50%，占比逐年提升。

維海德稱主要采購海思品牌的圖像處理器（攝像機產(chǎn)品的主芯片）進行圖像處理算法的研究和產(chǎn)品開發(fā)、生產(chǎn)，海思芯片供應存在不確定性。截至2021年7月12日，公司采用替代方案產(chǎn)品的在手訂單不含稅金額為1,257.8萬元，而在手訂單不含稅總金額為1.14億元，替代方案產(chǎn)品的在手訂單占所有在手訂單的比例為11.01%。

證監(jiān)會要求維海德結合報告期后海思芯片采購金額、占比情況及供貨情況，替代方案的產(chǎn)品占比情況，海思芯片其他主要客戶相關風險揭示情況，更換芯片對生產(chǎn)經(jīng)營、成本、毛利率的影響情況，進一步分析并說明認定海思芯片供貨情況對維海德生產(chǎn)經(jīng)營及財務狀況不產(chǎn)生重大不利的影響、維海德不存在芯片斷供風險的依據(jù)是否充分。

維海德2021年1-9月采購海思處理器的總金額為2,069.71萬元，為當期處理器采購金額的56.75%，低于2018-2020年海思處理器采購占比，維海德正逐漸減少對海思處理器的采購。2021年1-8月，公司非海思芯片產(chǎn)品實現(xiàn)銷售收入8,904.96萬元，占2021年1-8月收入的比重為22.53%。

雖然公司已有其他品牌芯片的產(chǎn)品，但目前其他品牌芯片產(chǎn)品銷售金額較小，如果海思芯片供應持續(xù)緊張，在海思芯片供應不足的情況下，公司將采用其他品牌的芯片進行生產(chǎn)，存在其他品牌芯片的產(chǎn)品未達預期效果，削弱產(chǎn)品競爭力和公司持續(xù)盈利能力，從而使得公司面臨經(jīng)營業(yè)績下降的風險。

邊理財邊募資補流

報告期各期末，維海德的應收賬款賬面價值分別為4,117.34萬元、5,745.09萬元、1.15億元和1.15億元，占流動資產(chǎn)的比例分別為22.93%、23.55%、22.34%和21.26%。從應收賬款結合其現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈額來看，維海德的現(xiàn)金并不緊缺，甚至有多余的資金用去理財。2019年、2020年及2021年1-6月維海德的銀行理財產(chǎn)品分別高達2,501.79萬元、6,374.24萬元和7,503.89萬元。

維海德報告期各期末，未分配利潤分別為6,988.77萬元、1.06億元、2.48億元和3.34億元。報告期各期末，公司的貨幣資金余額占流動資產(chǎn)的比重分別為 39.46%、34.15%、34.92%和 24.65%，貨幣資金主要由銀行存款構成。

從資產(chǎn)負債率對比來看，維海德要低于可比同行的平均數(shù)不下10個點。盡管如此，維海德還擬使用募集資金 4,000 萬元用于補充營運資金。

報告期內(nèi)，維海德持報關單以一般貿(mào)易方式向海關申報出口視頻會議攝像機411臺，申報凈重1,027.5千克、總毛重1,233千克。經(jīng)海關查驗，貨物實際凈重為1,372千克、總毛重為1,858千克。中華人民共和國梅沙海關于2019年6月6日對公司作出行政處罰，罰款金額為人民幣1,000元。

2019年5月24日，公司因未按照規(guī)定期限申報辦理變更登記，注冊資本逾期變更，國家稅務總局深圳市寶安區(qū)稅務局出具《責令限期改正通知書》，責令改正并罰款共計900元。

維海德在變幻莫測的芯片供應上，在已有品牌顯壟斷地位的基礎上，如何改變其尷尬的ODM供應商身份，或將決定了其在資本市場的含金量。