作者：蘇杭

出品：洞察IPO

2021年12月，廈門燕之屋生物工程股份有限公司（以下簡稱“燕之屋”）向上交所遞交了主板上市申請(qǐng)。

近日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了首發(fā)反饋意見，提出了57項(xiàng)問題，燕之屋也更新了招股書，更多的問題暴露出來。

此前，《洞察IPO》曾在《燕之屋擬上交所主板IPO，3年半近7億廣告費(fèi)難甩“智商稅”爭議》 一文中，對(duì)燕之屋營銷費(fèi)用高昂，廣告存在虛假宣傳爭議以及“小仙燉”等品牌對(duì)燕之屋形成的競爭等提出了疑問。在證監(jiān)會(huì)的問詢函中，這些問題也成為重點(diǎn)。

燕窩營養(yǎng)價(jià)值存疑，“血燕”事件被重提

燕之屋作為一家燕窩食品生產(chǎn)商，主營即食燕窩、鮮燉燕窩等產(chǎn)品。

燕窩主要指的是部分燕類的巢穴，市場上流通的可食用商品燕窩大部分來自于金絲燕。

進(jìn)入繁殖期，金絲燕的唾液腺腺體會(huì)擴(kuò)大進(jìn)而大量分泌唾液，金絲燕會(huì)利用其分泌的唾液來筑建燕窩，隨后在燕窩內(nèi)繁殖小金絲燕，待小金絲燕長大飛離燕窩后可以采收燕窩。

提到燕窩，其營養(yǎng)價(jià)值究竟幾何一直是繞不開的話題。

曾有多名專家公開表示燕窩主要成分為蛋白質(zhì)、碳水化合物等，營養(yǎng)價(jià)值并無特別之處。內(nèi)含的燕窩酸雖然對(duì)人體有益，但暫無人體實(shí)驗(yàn)證明具體功效，且唾液酸在人和動(dòng)物體內(nèi)廣泛存在，并非燕窩獨(dú)有。

在問詢函中，證監(jiān)會(huì)要求燕之屋補(bǔ)充說明“關(guān)于燕窩的營養(yǎng)價(jià)值介紹等相關(guān)材料、數(shù)據(jù)來源，是否有權(quán)威出處”。在目前更新的招股書中，燕之屋尚未給出答案。

除了營養(yǎng)價(jià)值存疑外，證監(jiān)會(huì)問詢函中還提到了燕之屋曾經(jīng)發(fā)生的“血燕事件”。

2011年，浙江省工商部門共檢查了血燕經(jīng)銷商491家，抽檢血燕537批次，結(jié)果顯示，血燕產(chǎn)品亞硝酸鹽含量普遍較高，含量平均達(dá)4400毫克/千克。

其中廈門市絲濃食品有限公司（燕之屋子公司，現(xiàn)名為燕絲濃）的“燕之屋”牌血燕等11批次的血燕產(chǎn)品檢出的亞硝酸鹽含量最高均超過10000毫克/千克。

根據(jù)當(dāng)時(shí)的國家強(qiáng)制性標(biāo)準(zhǔn)《食品安全國家標(biāo)準(zhǔn)食品添加劑使用標(biāo)準(zhǔn)》(GB2760-2011)，僅允許生產(chǎn)腌熏肉等制品有亞硝酸鹽微量殘留，限量為30毫克/千克，最高熏制火腿殘留量也不得超過70毫克/千克，以此標(biāo)準(zhǔn)，“燕之屋”牌血燕的亞硝酸鹽超標(biāo)超百倍。

彼時(shí)新聞報(bào)道顯示，經(jīng)初步調(diào)查，抽檢的問題血燕主要來源于馬來西亞，通過廈門市雙丹馬實(shí)業(yè)發(fā)展有限公司（燕之屋第一大股東）等大供貨商的渠道進(jìn)入浙江省市場。

血燕事件后，國內(nèi)的燕窩行業(yè)遭受重創(chuàng)，不少相關(guān)企業(yè)倒閉，消費(fèi)者對(duì)于燕窩產(chǎn)品的信任降至冰點(diǎn)。

此后，經(jīng)歷了一系列整頓及溯源體系的建設(shè)，燕窩行業(yè)才逐步恢復(fù)了發(fā)展。

根據(jù)央視《焦點(diǎn)訪談》報(bào)道，馬來西亞等地向國內(nèi)銷售的血燕，幾乎全是用燕子糞便進(jìn)行熏蒸染色的劣質(zhì)白燕，而馬來西亞和印尼的燕窩生產(chǎn)商和經(jīng)銷商都對(duì)所謂血燕的制作過程心知肚明，國內(nèi)燕窩經(jīng)銷商也并非全然不知。

燕之屋作為國內(nèi)規(guī)模較大的燕窩品牌，若說不知銷售的血燕是從何而來，也很難令人信服。雖然目前燕之屋已不再繼續(xù)銷售血燕產(chǎn)品，但其對(duì)于產(chǎn)品品質(zhì)的管理疏漏可見一斑。

毛利率波動(dòng)、單價(jià)下降，新品牌入局競爭加劇

2018年-2021年，燕之屋的營業(yè)收入分別為7.24億元、9.51億元、12.99億元、14.99億元，2019年、2020年及2021年?duì)I收的增幅分別為31.25%、36.66%及15.38%。

同期，燕之屋的綜合毛利率分別為51.76%、48.55%、48.65%、52.67%，處于波動(dòng)之中。

對(duì)此，燕之屋解釋為2019年至2020年鮮燉燕窩生產(chǎn)廠商加強(qiáng)市場推廣力度，線上燕窩消費(fèi)市場面臨的競爭壓力較大，因此開展促銷活動(dòng)適當(dāng)降低線上產(chǎn)品銷售價(jià)格以應(yīng)對(duì)市場競爭。2021年毛利率回升的主要原因則包括原材料采購均價(jià)下降以及促銷力度有所減小。

不過，毛利率的波動(dòng)更可能意味著燕之屋護(hù)城河仍未建成，以降價(jià)應(yīng)對(duì)競爭。

作為較早從事燕窩產(chǎn)品生產(chǎn)及銷售的公司，燕之屋雖然建立了一定的品牌優(yōu)勢(shì)，但仍面臨“中年危機(jī)”，即來自后起之秀的競爭。

2015年，“小仙燉”成立并推出了“鮮燉燕窩”產(chǎn)品，通過“現(xiàn)燉現(xiàn)送”解決“保質(zhì)期長帶來營養(yǎng)流失”的用戶痛點(diǎn)，并通過電梯廣告、KOL種草、明星代言等將品牌快速推廣成“網(wǎng)紅”。

據(jù)小仙燉官方微博披露的數(shù)據(jù)，2020年的雙十一，小仙燉燕窩銷售額破4.65億，同比增長263%。而同一時(shí)期燕之屋的全網(wǎng)銷售額約2億。

小仙燉的入局給整個(gè)燕窩行業(yè)都帶來了影響，證監(jiān)會(huì)也在問詢函中提及“‘小仙燉’等品牌興起，對(duì)行業(yè)及公司業(yè)務(wù)發(fā)展的影響”。

燕之屋也只能順勢(shì)推出鮮燉燕窩產(chǎn)品，并很快成為主要產(chǎn)品之一，2018年-2021年分別實(shí)現(xiàn)收入987.84萬元、1.07億元、3.6億元、4.23億元，占比分別為1.37%、11.32%、27.82%、28.21%。

不過，伴隨著收入增長的同時(shí)，其銷售單價(jià)卻不斷下降，且降幅巨大 。

2018年-2021年，燕之屋鮮燉燕窩的銷售均價(jià)分別為134.55元/瓶、98.89元/瓶、61.66元/瓶、52.07元/瓶，2021年相比2018年下降了約61.3%。

除此之外，2018年以來碗燕、冰糖燕窩、干燕窩的銷售均價(jià)也均有一定程度地下降。

對(duì)此，問詢函中詢問稱，“是否通過降低產(chǎn)品單價(jià)促銷（請(qǐng)結(jié)合具體單品碗燕、鮮燉燕窩、冰糖燕窩、干燕窩等分析單價(jià)變化）、大量廣告營銷支撐業(yè)績?！?br>

關(guān)聯(lián)交易金額較高，價(jià)格公允性存疑

報(bào)告期內(nèi)，燕之屋存在大量的關(guān)聯(lián)交易。

2018年-2021年，燕之屋向關(guān)聯(lián)方采購金額分別4568.72萬元、6045.62萬元、6786.92萬元、5426.04萬元。

其中約90%以上是向股東劉震控制的北京中視鴻韻廣告有限公司（以下簡稱“中視鴻韻”）及北京光耀天潤廣告有限公司采購的廣告服務(wù)，這兩家是中央廣播電視總臺(tái)常年的廣告合作伙伴。

2020年及2021年，中視鴻韻向燕之屋收取的單價(jià)分別為624.07元/秒及675.73元/秒，相較于其他央視廣告代理公司的價(jià)格稍高。

燕之屋認(rèn)為不同頻道、不同時(shí)段廣告價(jià)格差異較大，因此中視鴻韻與其他類似廣告價(jià)格水平相比基本在合理范圍內(nèi)。

此外，燕之屋的關(guān)聯(lián)銷售金額也較大。2018年-2021年分別達(dá)到1.37億元、1.68億元、1.66億元、1.68億元，占各期營業(yè)收入的比例分別為18.93%、17.65%、12.79%及11.18%。

2021年，燕之屋完成了對(duì)北京天飛燕、長春金燕薈、哈爾濱金燕薈和太原吉祥燕的收購，但即使去除向這幾家的銷售，其關(guān)聯(lián)銷售占比仍分別達(dá)到了9.49%、8.64%、6.96%及7.79%。

關(guān)聯(lián)銷售主要包括向有關(guān)聯(lián)關(guān)系的全國經(jīng)銷商銷售燕窩。

燕之屋表示，其與全國經(jīng)銷商簽訂的合同均對(duì)產(chǎn)品的銷售價(jià)格作出明確統(tǒng)一的規(guī)定，即出廠價(jià)為標(biāo)準(zhǔn)零售價(jià)的五折，同時(shí)根據(jù)當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的回款額等業(yè)績指標(biāo)進(jìn)行相應(yīng)額度的返利，因此燕之屋向無關(guān)聯(lián)第三方經(jīng)銷商銷售貨物的價(jià)格與向關(guān)聯(lián)方銷售貨物的價(jià)格一致。

不過，燕之屋在招股書中并未明確列出銷售價(jià)格情況及返利情況，難以確定返利差異對(duì)實(shí)際銷售價(jià)格差異的影響，關(guān)聯(lián)采購價(jià)格的公允性存疑。