記者丨張飛濤 見(jiàn)習(xí)生丨 屠玲

出品丨鰲頭財(cái)經(jīng)（theSankei）

首次IPO被抽中現(xiàn)場(chǎng)檢查，嚇得逃離創(chuàng)業(yè)板。一年零兩個(gè)月后，江蘇恒興新材料科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“恒興科技”）轉(zhuǎn)戰(zhàn)上交所主板，二次IPO。

恒興科技的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不穩(wěn)定。2021年，受原材料采購(gòu)價(jià)格上漲、產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格下降的雙重影響，公司實(shí)現(xiàn)的歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“凈利潤(rùn)”）0.90億元，同比下降近三成。近幾年，公司毛利率呈下降趨勢(shì)。

2021年，恒興科技三大類(lèi)產(chǎn)品總產(chǎn)能7.06萬(wàn)噸，產(chǎn)能利用率不到50%。本次IPO，恒興科技擬募資9億元，其中7億元用于擴(kuò)產(chǎn)，產(chǎn)能增加17.45萬(wàn)噸，是目前產(chǎn)能的2.48倍。加上在建產(chǎn)能，全部達(dá)產(chǎn)后，實(shí)際產(chǎn)能將達(dá)34.86萬(wàn)噸，猛增近4倍。

如此大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)，產(chǎn)能如何消化？

值得一提的是，恒興科技披露的銷(xiāo)售數(shù)據(jù)與客戶(hù)披露的數(shù)據(jù)存在差異，其真實(shí)性值得懷疑。

二闖IPO凈利“掉鏈子”

二次沖擊IPO的關(guān)鍵時(shí)刻，恒興科技的凈利“掉鏈子”。

根據(jù)招股書(shū)披露的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)（兩次IPO招股書(shū)），2017年至2020年，恒興科技的營(yíng)業(yè)收入分別為4.37億元、4.40億元、3.77億元、4.28億元，2019年的營(yíng)業(yè)收入同比下降14.22%。

同期，實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)為0.48億元、0.74億元、1.02億元、1.25億元，2018年、2019年，同比分別增長(zhǎng)52.13%、39.11%。這三年，營(yíng)業(yè)收入基本上是原地踏步，2019年甚至出現(xiàn)下降，凈利潤(rùn)出人意料地穩(wěn)增長(zhǎng)。

2021年，凈利變臉。公司營(yíng)業(yè)收入為5.18億元，同比增長(zhǎng)21%，凈利潤(rùn)0.90億元，同比下降28.01%，接近三成，凈利潤(rùn)回到了2018年。公司解釋?zhuān)苌嫌问突げ牧蟽r(jià)格快速上漲的影響，公司主要原材料等年均采購(gòu)價(jià)格分別上漲104.50%、91.34%，使得公司部分主要產(chǎn)品毛利率下滑，凈利潤(rùn)下降。

恒興科技的毛利率、凈利率均呈下降趨勢(shì)。2019年至2021年（以下簡(jiǎn)稱(chēng)報(bào)告期），其毛利率分別為47.62%、48.38%、33.50%。對(duì)應(yīng)的凈利率為27.17%、29.11%、17.32%。

公司預(yù)計(jì)，今年上半年，其營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)分別為增長(zhǎng)42.72%至57.74%、15.32%至27.46%，重回增長(zhǎng)軌道。原因是，子公司自 2021 年四季度復(fù)產(chǎn)及投產(chǎn)以來(lái)，產(chǎn)能陸續(xù)釋放，支撐收入及凈利潤(rùn)增長(zhǎng)。

化工行業(yè)具有周期性特征，恒興科技的這一增長(zhǎng)勢(shì)頭能持續(xù)嗎？

暫且不論未來(lái)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)走向，過(guò)去，恒興科技披露的數(shù)據(jù)存在異常。

報(bào)告期，恒興科技的第一大客戶(hù)為地處浙江紹興的貝斯美。2019年至2021年，公司向貝斯美銷(xiāo)售的金額分別為6767.21萬(wàn)元、5014.99萬(wàn)元、7297.58萬(wàn)元，這些均為不含稅。

根據(jù)貝斯美年報(bào)披露，恒興科技為其第一大供應(yīng)商，上述同期，其向恒興科技采購(gòu)的金額分別為6892.12萬(wàn)元、4326.74萬(wàn)元、6835.01萬(wàn)元。

對(duì)比發(fā)現(xiàn)，二者相差的金額分別為124.91萬(wàn)元、688.25萬(wàn)元、462.57萬(wàn)元。

貝斯美沒(méi)有披露上述采購(gòu)金額是否為含稅，如果是含稅金額，剔除稅收部分，實(shí)際金額將較上述數(shù)據(jù)要少。那么，二者披露的數(shù)據(jù)差距將更大。

兩家公司披露的核心經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)為何會(huì)有如此大的差異，究竟誰(shuí)披露的數(shù)據(jù)真實(shí)可信？貝斯美的年報(bào)數(shù)據(jù)經(jīng)過(guò)了審計(jì)。

激進(jìn)擴(kuò)產(chǎn)埋過(guò)剩隱患

產(chǎn)能利用率較低，恒興科技仍然大規(guī)模擴(kuò)產(chǎn)，其動(dòng)機(jī)可疑。

根據(jù)招股書(shū)，恒興科技主要產(chǎn)品分為三類(lèi)，即酮類(lèi)、酯類(lèi)、酸類(lèi)。報(bào)告期，三大類(lèi)產(chǎn)品的產(chǎn)能合計(jì)為2.62萬(wàn)噸、2.62萬(wàn)噸、7.06萬(wàn)噸。2021年的產(chǎn)能大幅增長(zhǎng)。

公開(kāi)信息顯示，受2017年連云港“129”爆炸事故和2019年響水“321”爆炸事故的影響，恒興科技全資子公司連云港中港因故停產(chǎn)，導(dǎo)致公司可用產(chǎn)能大幅下降。

2017年，公司總產(chǎn)能為5.39萬(wàn)噸，產(chǎn)能利用率為69.16%。2019年、2020年，公司產(chǎn)量分別為1.70萬(wàn)噸、2.22萬(wàn)噸，產(chǎn)能利用率分別為64.83%、84.71%，產(chǎn)量消化率為84.71%、99.66%。

2021年，子公司連云港中港自2021 年 9 月復(fù)產(chǎn)、山東衡興自 2021 年 11 月試生產(chǎn)，當(dāng)年產(chǎn)能增加至7.06萬(wàn)噸，產(chǎn)量增長(zhǎng)至3.24萬(wàn)噸，產(chǎn)能利用率為45.90%，不到50%。而且，產(chǎn)量消化率下降至88.90%（含自用量）。

產(chǎn)量消化率還有較大提升，產(chǎn)能利用率偏低，2021年，恒興科技的產(chǎn)能部分閑置。

奇怪的是，在產(chǎn)能閑置的情況下，恒興科技依然選擇擴(kuò)產(chǎn)。

招股書(shū)披露，本次IPO，恒興科技擬分別將3億元、4億元募資投向27萬(wàn)噸/年飼料添加劑、食品添加劑和環(huán)保型溶劑項(xiàng)目（二期）、年產(chǎn) 10 萬(wàn)噸有機(jī)酸及衍生產(chǎn)品項(xiàng)目。

招股書(shū)披露，27萬(wàn)噸/年飼料添加劑、食品添加劑和環(huán)保型溶劑項(xiàng)目，建設(shè)地點(diǎn)位于山東省濟(jì)寧化工產(chǎn)業(yè)園，新建一套苯甲酸裝置（5萬(wàn)噸/年）、一套 2-庚酮/甲基異丁基酮裝置（2萬(wàn)噸/年）、一套甲基異丁基甲醇/2-庚醇裝置（5000噸/年）、一套異丁酸異丁酯裝置（9500 噸/年）及相關(guān)輔助公用工程設(shè)施，合計(jì)新增產(chǎn)能 8.45萬(wàn)噸。年產(chǎn) 10 萬(wàn)噸有機(jī)酸及衍生產(chǎn)品項(xiàng)目將實(shí)際新增產(chǎn)能9萬(wàn)噸。

增產(chǎn)能8.45萬(wàn)噸、9萬(wàn)噸，合計(jì)新增17.45萬(wàn)噸。

根據(jù)首次IPO披露的招股書(shū)，27萬(wàn)噸/年飼料添加劑、食品添加劑和環(huán)保型溶劑項(xiàng)目分兩期建設(shè)，合計(jì)新增產(chǎn)能18.8萬(wàn)噸，建設(shè)期三年。

那么，上述兩項(xiàng)目全部達(dá)產(chǎn)，公司將新增產(chǎn)能27.8萬(wàn)噸，較2021年的7.06萬(wàn)噸產(chǎn)能增長(zhǎng)3.94倍。

2021年，產(chǎn)能利用率僅為45.90%，且產(chǎn)量未完全消化，如今近4倍擴(kuò)產(chǎn)，恒興科技“吃得消”嗎？

突擊10倍派發(fā)股息

恒興科技在籌劃IPO上市之前存在突擊分紅現(xiàn)象。

恒興科技成立于2006年，2019年實(shí)施股改，謀劃IPO上市事項(xiàng)。

或許，在2017年，公司就樹(shù)立了IPO上市目標(biāo)。于是，公司一邊籌劃上市事宜，一邊積極向股東派發(fā)紅利。

2018年，公司引進(jìn)外部投資者，獲得資金1.30億元。2020年12月，遞交上市申請(qǐng)書(shū)，擬登陸創(chuàng)業(yè)板。今年4月，公司轉(zhuǎn)戰(zhàn)上交所主板，目前，已經(jīng)完成問(wèn)詢(xún)。

分紅方面，2017年、2018年，恒興科技分紅257.79萬(wàn)元、400萬(wàn)元，2019年，在2月、8月分別派發(fā)股息1000萬(wàn)元、3000萬(wàn)元。一年兩次派發(fā)股息，合計(jì)達(dá)4000萬(wàn)元，是2018年的10倍

2020年6月，公司再次向股東分紅1500萬(wàn)元。2021年6月，再次派發(fā)股息600萬(wàn)元

五年六次分紅，合計(jì)派發(fā)6757.79萬(wàn)元。

本次IPO，恒興科技打算募資9億元，其中，2億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

對(duì)于使用募資大幅補(bǔ)充流動(dòng)資金，恒興科技稱(chēng)十分有必要。截至2021年底，公司營(yíng)運(yùn)資金為6030.24 萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入比重為11.64%，遠(yuǎn)低于 2019 年末及 2020 年末的相應(yīng)指標(biāo)。原因是，近年公司進(jìn)行新項(xiàng)目建設(shè)，發(fā)生了規(guī)模較大的資本性支出，占用了較多的現(xiàn)金流量。與此同時(shí)，公司產(chǎn)品的產(chǎn)銷(xiāo)量保持不斷增長(zhǎng)，對(duì)營(yíng)運(yùn)資金的需求亦隨之在不斷增長(zhǎng)。

明知有較大規(guī)模的資本性支出，仍然大舉派發(fā)紅利，恒興科技的意圖可謂是“司馬昭之心”。

恒興科技是一家家族企業(yè)，實(shí)際控制人張千家族合計(jì)持股80%左右，意味著上述分紅，八成分給了實(shí)際控制人。

大舉分紅后，恒興科技的資產(chǎn)負(fù)債率攀升快速。截至2021年底，其資產(chǎn)負(fù)債率為31.42%，雖然仍然處于相對(duì)低位，但較2020年底上升11.83百分點(diǎn)。