再見(jiàn)到合鯨資本創(chuàng)始合伙人霍中彥時(shí)，他已連續(xù)出差75天——為籌備旗下新基金，他和同事連軸走了十幾個(gè)城市的產(chǎn)業(yè)集群。

這一次，霍中彥帶來(lái)兩個(gè)好消息。其一，5億元人民幣的「吃」基金——旺鯨食品科技基金（一期）已完成首關(guān)，基石LP為食品產(chǎn)業(yè)龍頭旺旺集團(tuán)；其二，「穿」基金將于今年三季度完成第一階段的募集工作。

2015年，霍中彥和熊三木聯(lián)手創(chuàng)立合鯨資本，這兩位產(chǎn)業(yè)老兵在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代投出了喜馬拉雅、樊登讀書(shū)、美ONE、一條、伴魚(yú)、樂(lè)樂(lè)趣等一系列耳熟能詳?shù)钠髽I(yè)。走過(guò)一個(gè)基金周期，如今的合鯨資本迭代進(jìn)入2.0階段——定位“產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投”，以“垂直產(chǎn)業(yè)基金+產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟”的模式展開(kāi)投資。

眼下，新的大環(huán)境對(duì)VC/PE提出了更高的要求?；糁袕┱J(rèn)為，中國(guó)股權(quán)投資行業(yè)節(jié)奏已經(jīng)發(fā)生了巨大的變化，VC/PE將迎來(lái)一個(gè)階段性的低回報(bào)、慢回報(bào)時(shí)代?！靶碌奶魬?zhàn)下，GP想要站穩(wěn)腳跟，不僅要觀察外部環(huán)境，還要向內(nèi)觀照，啟動(dòng)那些刻在基因里的能力，對(duì)合鯨來(lái)說(shuō)，就是我們的產(chǎn)業(yè)基因?！被糁袕┱f(shuō)，“過(guò)往幫產(chǎn)業(yè)龍頭拓展第二曲線的完整實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)，正成為助推我們進(jìn)一步往前走的重要力量?！?/p>

01旺旺做LP，投了合鯨資本

「吃」基金完成首關(guān)

早從去年起，合鯨資本內(nèi)部便開(kāi)始醞釀設(shè)立一支「吃」基金。

彼時(shí)，VC/PE圈內(nèi)正傳來(lái)唱衰新消費(fèi)的聲音，行業(yè)熱度急劇冷卻。當(dāng)消費(fèi)領(lǐng)域低垂的果實(shí)被摘光，不少同行也紛紛抽身離開(kāi)。“他們快速地激動(dòng)，又快速地失望?！蹦慷眠@一幕，霍中彥有些感慨。

“一提到新消費(fèi)，大家就認(rèn)為是投品牌，但實(shí)際上消費(fèi)≠品牌，整個(gè)產(chǎn)業(yè)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止于此。”霍中彥說(shuō)，以“吃”賽道為例，從ToB端的原料、生產(chǎn)、流通，到ToC端的品牌、渠道、流量，都蘊(yùn)含著大量創(chuàng)新機(jī)會(huì)。用VC行話來(lái)說(shuō)，一個(gè)“吃”的垂直產(chǎn)業(yè)鏈，涵蓋了生物新材料、智能制造、產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)和品牌渠道，只是它們都在同一個(gè)大需求的產(chǎn)業(yè)鏈里上下勾連在一起。而不管是上游供應(yīng)鏈，還是下游品牌和渠道端，消費(fèi)領(lǐng)域的企業(yè)有它內(nèi)在的增長(zhǎng)邏輯，“這與移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)那套模式很不相同，垂直產(chǎn)業(yè)的投資更需要耐心?！?/p>

失去耐心的人選擇離場(chǎng)，但合鯨資本依然堅(jiān)定地扎根在此。去年在一次與食品龍頭旺旺集團(tuán)業(yè)態(tài)研討后的聚會(huì)中，關(guān)于用產(chǎn)業(yè)基金投資大食品方向的科技創(chuàng)新，合鯨資本與旺旺一拍即合，旺鯨食品科技基金由此而來(lái)。

一切準(zhǔn)備就緒，這支「吃」基金將如何投？不同于業(yè)內(nèi)多數(shù)消費(fèi)基金，這一次旺鯨食品科技基金將以全產(chǎn)業(yè)鏈的投資思路，深耕不同的產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)，尋找那些不曾被大家關(guān)注到的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。具體來(lái)看，橫向上，旺鯨食品科技基金將聚焦三大品類(lèi)：食品、飲料和餐飲，縱向則貫穿原料、生產(chǎn)、流通、品牌、渠道、流量六環(huán)鏈條里的早期企業(yè)。

除了「吃」之外，合鯨資本的「穿」基金也已經(jīng)在緊鑼密鼓地籌備中。一如旺鯨食品科技基金貫穿垂直賽道上中下游的特殊打法，「穿」基金將針對(duì)服裝、鞋子、箱包、飾品等方向，上到ToB的原料研發(fā)、生產(chǎn)制造、流通批發(fā)，下到ToC的流量、渠道與品牌。

之所以不用品牌、渠道等維度去橫切消費(fèi)賽道，而是選擇產(chǎn)業(yè)鏈縱切，除了貫穿產(chǎn)業(yè)鏈有助于業(yè)務(wù)協(xié)同之外，還有合鯨過(guò)往的投資案例，已經(jīng)從起步時(shí)的內(nèi)容流量環(huán)節(jié)，一路投到了渠道/品牌，并上溯到數(shù)字提升產(chǎn)業(yè)效率的供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)，科技驅(qū)動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的權(quán)重越來(lái)越大。

“消費(fèi)投資也在‘脫虛向?qū)崱??！被糁袕┱f(shuō)，“以前一說(shuō)新消費(fèi)，大家就想到流量，現(xiàn)在提到新消費(fèi)，大家開(kāi)始想到算法、數(shù)據(jù)、店鋪、工廠?？傊?，實(shí)業(yè)的味道越來(lái)越濃?！?/p>

02定位產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投，主攻大龍頭

編織一張創(chuàng)新聯(lián)盟網(wǎng)

定位產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投，是合鯨資本創(chuàng)立以來(lái)面臨的一次最重要戰(zhàn)略選擇，用霍中彥的話來(lái)說(shuō)，“相當(dāng)于是二次創(chuàng)業(yè)”。做出這樣的定位和戰(zhàn)略選擇，本質(zhì)上是合鯨對(duì)當(dāng)下宏觀形勢(shì)、一級(jí)市場(chǎng)的綜合研判，加上對(duì)自身特質(zhì)和優(yōu)勢(shì)的理解?；诖?，合鯨資本不再“單打獨(dú)斗”，而是聯(lián)盟產(chǎn)業(yè)龍頭做上下游賦能。

按照霍中彥的定義，合鯨資本堅(jiān)定在做的“產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投”，一方面是深耕大消費(fèi)的垂直賽道，圍繞吃、穿、住、美等巨大而恒久的基本需求，挖掘技術(shù)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的產(chǎn)業(yè)升級(jí)機(jī)會(huì)、人群變遷驅(qū)動(dòng)的消費(fèi)升級(jí)機(jī)會(huì)；另一方面，通過(guò)與龍頭公司聯(lián)盟，建立一個(gè)完整、深度的產(chǎn)業(yè)生態(tài)集群，讓產(chǎn)業(yè)龍頭和投資項(xiàng)目深度合作、互相賦能。“我們?cè)噲D用一個(gè)產(chǎn)品同時(shí)解決兩個(gè)問(wèn)題：一邊幫產(chǎn)業(yè)龍頭創(chuàng)新，一邊幫初創(chuàng)企業(yè)成長(zhǎng)?！被糁袕┱f(shuō)。

霍中彥進(jìn)一步闡釋，經(jīng)過(guò)大規(guī)模調(diào)研和走訪可以看到，消費(fèi)領(lǐng)域細(xì)分脈絡(luò)里的產(chǎn)業(yè)龍頭無(wú)一不在自身業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上尋找創(chuàng)新以拓展第二增長(zhǎng)曲線，當(dāng)合鯨資本與這類(lèi)企業(yè)達(dá)成聯(lián)盟并展開(kāi)投資，既能輔助其實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)創(chuàng)新，又能為其帶來(lái)財(cái)務(wù)回報(bào)。

沿著這樣的路徑策略具體到投資上，基于產(chǎn)業(yè)盟友的效應(yīng)，合鯨資本深入到產(chǎn)業(yè)鏈里的各個(gè)環(huán)節(jié)，能更快一步地touch到一些水下項(xiàng)目，同時(shí)為它們連接龍頭LP等盟友的產(chǎn)業(yè)資源，實(shí)打?qū)嵉亟o投資項(xiàng)目帶來(lái)關(guān)鍵業(yè)務(wù)資源。“等于說(shuō)，項(xiàng)目拿到我們投資的同時(shí)，還可能獲取了一筆訂單，得到核心供應(yīng)商。至于產(chǎn)業(yè)龍頭二三十年積累的產(chǎn)業(yè)Knowhow，那簡(jiǎn)直是附送，而這在創(chuàng)業(yè)進(jìn)入深水區(qū)的今天，也非常寶貴?！?/p>

產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投聯(lián)盟這張網(wǎng)勢(shì)必越織越大，這意味著合鯨資本團(tuán)隊(duì)需要具備長(zhǎng)期埋頭在產(chǎn)業(yè)里的勇氣和毅力。“我們將視線拉長(zhǎng)至10年甚至20年的周期來(lái)看待問(wèn)題，把越來(lái)越多的產(chǎn)業(yè)鏈核心玩家團(tuán)結(jié)在我們周?chē)?，以合理的估值拿到最好的?xiàng)目，而不是看誰(shuí)在風(fēng)口上或哪里最熱——這不是我們的風(fēng)格。”霍中彥強(qiáng)調(diào)。

實(shí)際上，這一關(guān)鍵詞早已刻在合鯨資本的生長(zhǎng)基因里。首先從“人”來(lái)看，合鯨資本團(tuán)隊(duì)皆來(lái)自于產(chǎn)業(yè)投資、上市公司戰(zhàn)投，曾深度參與傳統(tǒng)企業(yè)龍頭如何編制轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略、孵化創(chuàng)新業(yè)務(wù)、拓展第二曲線、操作收購(gòu)兼并以及通過(guò)IPO或重大重組上市等等，這是其埋頭深入產(chǎn)業(yè)中最堅(jiān)實(shí)的基石和底氣。

從“投”上，合鯨資本創(chuàng)立7年以來(lái)的投資都是其作為產(chǎn)業(yè)基金最佳的實(shí)踐驗(yàn)證。在他們看來(lái)，驅(qū)動(dòng)食品飲料新品牌、餐飲連鎖化和紡織數(shù)字化的變量并未消失，都還有著巨大的革新和投資空間。

比如在穿賽道，合鯨資本拿下了數(shù)字面料仿真技術(shù)龍頭“心咚科技”，潮流服飾產(chǎn)業(yè)電商平臺(tái)“輕鏈科技”等等；在吃賽道，投出了在二三線城市打出了一片天地的拉面品牌“馬香遠(yuǎn)”、一年融了四輪的植物奶龍頭“植物標(biāo)簽”。更早之前，合鯨資本在“吃”的上游供應(yīng)鏈端還投了外賣(mài)代運(yùn)營(yíng)龍頭食亨、餐廚設(shè)備供應(yīng)鏈龍頭集餐廚、凍品供應(yīng)鏈平臺(tái)凍品云等項(xiàng)目。其中，合鯨資本在食亨上已實(shí)現(xiàn)了可觀倍數(shù)的現(xiàn)金回報(bào)。

從產(chǎn)業(yè)中來(lái)，到產(chǎn)業(yè)中去。作為產(chǎn)業(yè)升級(jí)的陪跑者，今天的合鯨資本在產(chǎn)業(yè)盟友與創(chuàng)業(yè)公司之間搭建了一個(gè)橋梁，既服務(wù)于龍頭LP和產(chǎn)業(yè)盟友，協(xié)助其實(shí)現(xiàn)第二增長(zhǎng)曲線；還為初創(chuàng)企業(yè)更精準(zhǔn)地連接了產(chǎn)業(yè)資源，助力創(chuàng)業(yè)公司穩(wěn)健成長(zhǎng)。

03中國(guó)VC/PE迎來(lái)低回報(bào)時(shí)代

“善良”的企業(yè)會(huì)更長(zhǎng)久地賺錢(qián)

眼前，中國(guó)VC/PE正在經(jīng)歷著中國(guó)創(chuàng)投歷史上的大變局。

回望中國(guó)創(chuàng)投20年，伴隨著國(guó)內(nèi)巨大的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體崛起，擁有人口紅利的中國(guó)市場(chǎng)成就了一批以美元基金為首的VC機(jī)構(gòu)，他們投了BAT、美團(tuán)、快手、拼多多、字節(jié)跳動(dòng)等移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代里的巨無(wú)霸，在中國(guó)創(chuàng)投史上留下一個(gè)又一個(gè)財(cái)富神話。

“在今天的市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生了很深刻的變化，中國(guó)股權(quán)投資行業(yè)的底層邏輯和發(fā)展節(jié)奏也會(huì)跟著變，人民幣基金不能再拿古典美元基金的打法刻舟求劍?！庇H歷了中國(guó)VC行業(yè)的快速發(fā)展，霍中彥如是判斷，“人民幣股權(quán)投資市場(chǎng)將階段性迎來(lái)一個(gè)低回報(bào)、慢回報(bào)時(shí)代，需要耐心資本、耐力機(jī)構(gòu)和耐煩工作。”

目前創(chuàng)投行業(yè)最大的問(wèn)題自身的流動(dòng)性問(wèn)題，為L(zhǎng)P帶去回報(bào)才是硬道理。過(guò)去的中國(guó)投資圈，投資機(jī)構(gòu)們往往針對(duì)“投”設(shè)置了一系列法則，卻鮮少聽(tīng)到他們的退出標(biāo)準(zhǔn)。如今當(dāng)退出問(wèn)題和DPI數(shù)字成為行業(yè)所有從業(yè)者最關(guān)心的話題，但合鯨資本早已將“以退為進(jìn)”的策略作為投資工作的核心。

“當(dāng)項(xiàng)目上會(huì)的時(shí)候，我們必須清晰地描述它可能退出的場(chǎng)景，是IPO還是并購(gòu)，預(yù)期能賺多少倍，這些賬都是要提前計(jì)算和研判的，以退為進(jìn)是我們核心的一個(gè)決策風(fēng)格。”霍中彥告訴投資界，以A股的退出邏輯，用“高勝率、低賠率”做投資，與“低勝率、高賠率”的傳統(tǒng)VC策略相比，基金綜合回報(bào)不一定會(huì)低。同時(shí)定位產(chǎn)業(yè)創(chuàng)投后，又多了一條退出路徑，即由“鯨群”內(nèi)的產(chǎn)業(yè)盟友并購(gòu)。

處于新一輪經(jīng)濟(jì)周期的低谷，中國(guó)商業(yè)的底層邏輯發(fā)生了巨大的變化，創(chuàng)業(yè)難度加大，初創(chuàng)項(xiàng)目增長(zhǎng)緩慢，霍中彥也感同身受。他認(rèn)為，新的時(shí)代背景下，企業(yè)不僅要得到市場(chǎng)的認(rèn)可，同樣也要符合中國(guó)國(guó)情的社會(huì)價(jià)值觀。早期機(jī)構(gòu)中少有深度關(guān)注ESG的他總結(jié)道：“善良”的企業(yè)才能更長(zhǎng)久地賺錢(qián)。

而于VC/PE而言，創(chuàng)業(yè)者和項(xiàng)目池規(guī)模也總體呈現(xiàn)縮水狀態(tài)。不過(guò)，霍中彥堅(jiān)信，新的紅利還在路上，各行各業(yè)的各個(gè)環(huán)節(jié)都會(huì)出現(xiàn)一批細(xì)分龍頭和隱形冠軍，核心在于VC是否具備識(shí)別能力且有沒(méi)有耐心拿住它。而產(chǎn)業(yè)內(nèi)各個(gè)節(jié)點(diǎn)要實(shí)現(xiàn)真正大規(guī)模地提升產(chǎn)業(yè)效率需要時(shí)間，也更需要從業(yè)者的耐心。

在中國(guó)股權(quán)投資行業(yè)嶄新的交界口，更多艱難的抉擇擺在眼前，如今喧囂與噪音漸漸消除，或許這才是VC/PE最好的年代?！皻v史經(jīng)驗(yàn)表明，偉大企業(yè)和巨大回報(bào)往往誕生于蕭條年代。”霍中彥說(shuō)。