文：權(quán)衡財經(jīng)研究員 錢芬芳

編：許輝

最近，國際航空運(yùn)輸協(xié)會（IATA）表示，世界航空運(yùn)輸業(yè)在整個2021年都將處于虧損狀態(tài)。該協(xié)會現(xiàn)在表示，2021年損失將至少達(dá)到750億美元。人員流動受限，許多航司都縮減了運(yùn)營規(guī)模，市場上有大量的飛機(jī)和機(jī)組人員可供選擇，供過于求壓低兩者的成本。危即是機(jī)，有新生力量開始加入這個市場，一些較超前的CEO開始認(rèn)為，現(xiàn)在是推出新航空公司的最佳時機(jī)。

航空公司的建立，離不開配套企業(yè)，如成都立航科技股份有限公司（簡稱：立航科技）這類以航空器的生產(chǎn)、維護(hù)、保障為需求，提供飛機(jī)地面保障設(shè)備、航空器試驗(yàn)和檢測設(shè)備、飛機(jī)工藝裝備、飛機(jī)零件加工和飛機(jī)部件裝配等專業(yè)研發(fā)、設(shè)計、制造、銷售的企業(yè)。立航科技擬上市地點(diǎn)上交所，已于12月3日上會通過，保薦機(jī)構(gòu)華西證券，擬發(fā)行不超過1,925萬股，占比不低于25%；欲募得資金7億元，其中用于航空設(shè)備及旋翼飛機(jī)制造項(xiàng)目5.5億元，補(bǔ)充流動資金1.5億元。值得注意的是截至2019年底，立航科技的總資產(chǎn)約4.9億元，也就是說擬募資金額已超過立航科技總資產(chǎn)2.1億元。

立航科技已然過會，或仍面臨不少問題，子公司收購價格差距大或存疑；營收先增后減，各方面與同行存差距；嚴(yán)重依賴大客戶，幾乎無定價權(quán)；子公司生產(chǎn)經(jīng)營場所未辦理相應(yīng)的權(quán)屬證書；向零人供應(yīng)商采購超千萬元；經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額波動大。

全資子公司收購價格差距大

立航科技于2003年07月03日在成都市高新區(qū)注冊成立，2016年、2018年分別收購西安昱華航空電器有限公司、四川恒升力訊智能裝備有限公司為全資子公司。實(shí)控人劉隨陽直接持有立航科技4,935.5164萬股股份，占立航科技總股本的85.52%；又通過控制瑞聯(lián)嘉信間接控制立航科技180萬股股份，占立航科技總股本的3.12%，合計控制立航科技88.64%的股份。預(yù)計本次發(fā)行完成后，劉隨陽對公司直接和間接持股比例將下降至66.47%，但仍然處于絕對控股地位。

立航科技兩家全資子公司昱華航空和恒升力訊，收購價格卻是相差甚多，不得不令人產(chǎn)生疑問。2016年5月，立航科技以0元收購了昱華航空100%的股權(quán)（劉隨陽持有70%的股權(quán)），值得注意的是昱華航空成立于2015年11月，也就是說成立了僅半年，就被收購。截至2016年5月1日，昱華航空的凈資產(chǎn)為-0.89萬元，對其收購立航科技稱一方面是為了解決同行業(yè)競爭的問題，另一方面能夠?qū)崿F(xiàn)在航空產(chǎn)品線和地域上的互補(bǔ)。

而到了2018年8月，立航科技以900萬元的價格收購了恒升力訊100%的股權(quán)（劉隨陽持有40%的股權(quán)），截至2018年7月31日，恒升力訊的凈資產(chǎn)賬面價值為851萬元。收購價格超出了恒升立訊凈資產(chǎn)5.78%。本次收購前后，恒升力訊主營業(yè)務(wù)均為從事航空零部件包裝用集裝箱的開發(fā)和制造。

兩家全資子公司收購的價格差距大，那后期表現(xiàn)如何呢？權(quán)衡財經(jīng)iqhcj注意到2019年昱華航空的凈利潤為739.39萬元，占當(dāng)期立航科技凈利潤的10.85%；然而恒升力訊在2019年的營業(yè)收入為879.74萬元，凈利潤為125.13萬元，對比2018年的營收與凈利潤同比分別下降了8.13%、79.44%，成了拖后腿的一方。

值得注意的是報告期內(nèi)，立航科技通過全資子公司昱華航空進(jìn)行大額貸款周轉(zhuǎn)，2017年度和2018年度發(fā)生額分別為1,600萬元和1,500萬元，額度都超過了2018年當(dāng)年的資產(chǎn)總額。

營收先增后減，各個方面與同行存差距

立航科技目前的主要產(chǎn)品為飛機(jī)地面保障設(shè)備、航空器試驗(yàn)和檢測設(shè)備、飛機(jī)工藝裝備、飛機(jī)零件加工和部件裝配。立航科技2017年-2019年，營業(yè)收入分別為1.36億元、2.59億元和2.38億元，2018年較2017年增長90.4%，2019年較2018年下滑8.25%；凈利潤分別為3108.98萬元、7664.24萬元和6818.84萬元，2019年凈利同比下降11.06%。

主營業(yè)務(wù)來看其中飛機(jī)地面保障設(shè)備開發(fā)制造為主要收入來源，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化2017年-2019年飛機(jī)地面保障設(shè)備開發(fā)制造占主營業(yè)務(wù)收入比例分別為65.4%、64.34%和47.75%，占比逐年下滑，且2019年增長率為-31.91%；飛機(jī)部件裝備變動很大，2018年增長率為105.98%，2019年增長率為-55.08%；飛機(jī)工藝裝備開發(fā)制造占主營業(yè)務(wù)收入的比例由2018年的9.68%增長到2019年的18.45%；航空器試驗(yàn)和檢測設(shè)備開發(fā)制造占比由2017年的5.64%增長到2019年的12.91%。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的變化也引起了綜合毛利率的變動，2017年-2019年立航科技的綜合毛利率分別為52.51%、48.39%和 53.77%。

與同行業(yè)上市公司相比，立航科技主要從事飛機(jī)地面保障設(shè)備的開發(fā)和制造，該業(yè)務(wù)的收入占公司營業(yè)收入比重較高，公司綜合毛利率水平主要受該業(yè)務(wù)的影響，A 股上市軍工企業(yè)和新三板掛牌的軍工企業(yè)中，尚無主營飛機(jī)地面保障設(shè)備業(yè)務(wù)的企業(yè)，從事飛機(jī)零部件開發(fā)制造的公司包括：愛樂達(dá)、新研股份、馳達(dá)飛機(jī)和利君股份等。公司選取從事航空零部件制造業(yè)務(wù)、飛機(jī)部件裝配業(yè)務(wù)、飛機(jī)工裝設(shè)計制造業(yè)務(wù)、航空航天等領(lǐng)域鍛件產(chǎn)品的研發(fā)制造的上市公司作為可比上市公司。

營業(yè)收入方面，愛樂達(dá)、利君股份、新研股份和三角防務(wù)2019年的營業(yè)收入分別為1.84億元、6.88億元、12.50億元和6.14億元；同期的歸母凈利潤分別為0.78億元、1.78億元、-19.79億元和1.92億元。對比立航科技2019年的營業(yè)收入和歸母凈利潤分別為2.38億元和0.68億元，其中，營業(yè)收入略高于愛樂達(dá)，遠(yuǎn)低于新研股份，和利君股份、三角防務(wù)也有一定差距；除新研股份巨虧外，立航科技?xì)w母凈利潤低于其他三家公司。

從研發(fā)費(fèi)用來看，2017-2019年立航科技的研發(fā)費(fèi)用營收占比分別為0.27%、1.35%、2.09%，低于可比公司均值，甚至還不及可比公司平均水平的一半。如此低的研發(fā)投入，維持立航科技的持續(xù)發(fā)展，或稍不足，一旦公司無法適應(yīng)我國軍用飛機(jī)主機(jī)廠技術(shù)更新的速度，未來將無法獲取新的軍工項(xiàng)目訂單，這將對公司持續(xù)盈利能力帶來重大不利影響。同時在"軍民融合"的政策背景下，越來越多的民營企業(yè)正被吸納進(jìn)入相關(guān)領(lǐng)域，配套產(chǎn)品競爭更加激烈，再加上立航科技所生產(chǎn)的飛機(jī)地面保障設(shè)備的技術(shù)門檻并不高，很難保證中航工業(yè)會一直將立航科技列為供應(yīng)商。

從流動比率和速動比率來看，立航科技2017年-2019年流動比率分別為1.8、3.43和3.65，同行業(yè)上市公司的平均水平分別為6.31、5.73和6.86；速動比率分別為0.96、2.89和2.97，同行業(yè)上市公司的平均水平為5.52、4.86和5.71，流動比率和速動比率均低于同行業(yè)上市公司的平均水平。對此立航科技稱主要系公司處于快速擴(kuò)張階段，主要依靠銀行借款和短期信用獲得經(jīng)營所需流動資金，因此流動負(fù)債占負(fù)債總額的比例較高。

從資產(chǎn)負(fù)債率來看，2017年末，公司資產(chǎn)負(fù)債率為48.29%遠(yuǎn)高于同行業(yè)上市公司的平均水平的22.02%，2018 年末及2019年末，雖然公司2018年度進(jìn)行了股權(quán)融資，引入外部投資者，公司資產(chǎn)負(fù)債率仍略高于同行業(yè)上市公司平均水平。

嚴(yán)重依賴大客戶，幾乎無定價權(quán)

立航科技產(chǎn)品的最終客戶主要為軍方，2017年- 2019年，公司對航空工業(yè)下屬單位的銷售額占當(dāng)年?duì)I業(yè)收入的比重分別為97.93%、87.98%和92.02%，立航科技對大客戶存在嚴(yán)重依賴，并且下游客戶掌握著絕對的定價權(quán)。公司部分軍品的銷售價格由軍方審價確定，由于軍方對部分產(chǎn)品的價格審定周期較長，針對尚未審價的產(chǎn)品，供銷雙方按照合同暫定價格結(jié)算，在軍方審價后進(jìn)行調(diào)整。在軍方審價之前，公司收入確認(rèn)按暫定價進(jìn)行確認(rèn)，暫定價格與最終定價的差額計入最終定價的當(dāng)期收入，暫定價格與最終審定價格存在差異導(dǎo)致業(yè)績波動的風(fēng)險。若最終審定價大幅低于暫定價，則公司存在當(dāng)期業(yè)績大幅下滑甚至上市當(dāng)年虧損的風(fēng)險。

受最終用戶的具體需求及其每年采購計劃和國防需要間歇性大幅調(diào)整采購量等因素的影響，可能存在突發(fā)訂單增加、訂單延遲的情況。訂單的具體項(xiàng)目及數(shù)量存在波動，交貨時間具有不均衡性，可能在一段時間內(nèi)交貨、驗(yàn)收較為集中，另一段時間交貨、驗(yàn)收較少，導(dǎo)致收入實(shí)現(xiàn)在不同年度具有一定的波動性，從而影響公司經(jīng)營業(yè)績。

值得注意的是，報告期內(nèi)，立航科技應(yīng)收賬款分別為0.56億元、1.26億元、1.87億元，占各期末流動資產(chǎn)比重分別為35.14%、34.77%和47.49%，2019年應(yīng)收賬款占當(dāng)期營收的比例高達(dá)78.84%，2019年的應(yīng)收賬款是2017年的3倍之多。同時報告期內(nèi)，公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為3.98 次、2.64次和1.37 次，逐年降低。

子公司生產(chǎn)經(jīng)營場所未辦理相應(yīng)的權(quán)屬證書

權(quán)衡財經(jīng)iqhcj注意到報告期內(nèi)，立航科技子公司昱華航空研發(fā)和辦公場所系租賃所得，位于西安市高新區(qū)電子西街3號西京三號。昱華航空承租房屋所占用土地已取得合法的國有土地使用證，但該地塊上的租賃房屋未辦理相應(yīng)的權(quán)屬證書，亦未取得該等房屋建設(shè)所涉建設(shè)工程規(guī)劃許可及驗(yàn)收文件，昱華航空承租該等房屋的行為存在被認(rèn)定為無效的風(fēng)險；立航科技子公司恒升力訊生產(chǎn)和辦公場所系租賃所得，位于成都市青羊區(qū)黃田壩街道聯(lián)工村七組，該房屋未辦理相應(yīng)的權(quán)屬證書，亦未取得房屋建設(shè)所涉建設(shè)工程規(guī)劃許可及驗(yàn)收文件。恒升力訊承租該等房屋的行為存在被認(rèn)定為無效的風(fēng)險。該等房屋占用的土地為聯(lián)工村所有的集體建設(shè)土地，位于青羊新城拆遷范圍，恒升力訊將來存在搬遷的風(fēng)險。

立航科技報告期內(nèi)存在未為部分員工繳納社會保險和住房公積金的情形，其中，退休返聘、尚在試用期、社保和住房公積金關(guān)系未轉(zhuǎn)入及自行繳納等原因具有合理性，自愿要求不繳納以及子公司昱華航空住房公積金未開戶等原因不具有合理性，不符合現(xiàn)行社會保險及住房公積金相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定，存在因未足額繳納社會保險和住房公積金被處罰的風(fēng)險。

向零人供應(yīng)商采購超千萬元

立航科技前五大供應(yīng)商2017年-2019年有所變動，并且新增供應(yīng)商有的成立僅不到一年就承攬幾百萬業(yè)務(wù)，還存在零人供應(yīng)商，真實(shí)性或令人存疑。

成都聯(lián)耘機(jī)械制造有限公司成立于2016年12月，2017年成為立航科技的第五大供應(yīng)商，立航科技向其采購結(jié)構(gòu)件金額為146.09萬元。查其2017年年報顯示社保繳納人數(shù)為0人，并且2018年和2019年不再處于立航科技前五大供應(yīng)商之列。

成都敏瑞克科技有限公司是2017年-2019年立航科技前五大供應(yīng)商之一，立航科技向其采購金額為258.46萬元、791.74萬元、234.88萬元，三年合計采購金額超千萬，其成立于2016年5月，是位年輕的供應(yīng)商。查其2017年2018年和2019年年報顯示，社保繳納人數(shù)6人、6人和8人。

成都圣美特科技有限公司是立航科技2017年-2019年前五大供應(yīng)商之一，立航科技向其采購金額分別為641.97萬元、136.43萬元和636.84萬元，查其2017年2018年及2019年年報顯示社保繳納人數(shù)均為0人。2018年11月因通過登記的住所或者經(jīng)營場所無法聯(lián)系被列入經(jīng)營異常名錄。

2019年立航科技新增的第四大供應(yīng)商是四川駿騰宇航科技有限公司，2019年采購金額301.5萬元。在查看四川駿騰宇航企業(yè)信息后發(fā)現(xiàn)，四川駿騰宇航成立于2019年4月，也就是說其成立第一年就承攬了立航科技300多萬的外協(xié)定制件，并成為立航科技第四大供應(yīng)商，其合理性或存疑。

除此之外，權(quán)衡財經(jīng)iqhcj注意到報告期內(nèi)，立航科技經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-581.58萬元、5369.66萬元、581.24萬元，波動較大。2019年立航科技經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額同比下降了89.18%，2019年立航科技的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額出現(xiàn)了負(fù)值，為-4,565.84萬元。一旦面臨激烈的市場競爭，立航科技還能繼續(xù)依賴低占比的研發(fā)投入，與越來越多的新進(jìn)入者爭搶客戶贏得訂單？