《金證研》滬深資本組 韋一/作者 知雷 清和 映蔚 洪力/風(fēng)控

回顧2020年，監(jiān)管層多次提出對資本市場違法違規(guī)行為“零容忍”，市場“排雷戰(zhàn)”步伐并未停止。2020年，證監(jiān)會和各地證監(jiān)局合計開出314份行政處罰決定書，罰沒金額超40億元，其中信息披露違規(guī)等成為罰單“重災(zāi)區(qū)”。

而觀青島德固特節(jié)能裝備股份有限公司（以下簡稱“德固特”）此次沖擊資本市場之路，其信息披露上演“羅生門”。不僅供應(yīng)商“0人”異象頻出，采購金額占比兩版招股書“對不上”、兩版招股書多處數(shù)據(jù)“變臉”，其募投項(xiàng)目環(huán)保投資額還比官宣多出上千萬元，其信披質(zhì)量或遭“拷問”。此外，近年來，德固特凈利潤增速下滑、賒銷高企的情況下，下游行業(yè)也并不景氣，其未來成長能力或承壓。在此之際，德固特卻邊大手筆分紅上億元邊募資“補(bǔ)血”，令人不解。

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一、凈利潤增速放緩賒銷高企，下游行業(yè)“遇冷”成長能力或承壓

近年來，炭黑行業(yè)進(jìn)入減速調(diào)整階段，位于其上游的德固特或難“獨(dú)善其身”。2019年，德固特凈利潤增速放緩，賒銷加劇。

據(jù)簽署日為2020年12月31日的招股書（以下簡稱“招股書”）、2019年12月10日簽署的招股書（以下簡稱“2019年招股書”）及2016年年報，2015-2019年及2020年1-9月，德固特營業(yè)收入分別為16,156.67萬元、16,381.19萬元、21,797.75萬元、23,573.85萬元、26,402.71萬元、11,842.79萬元，2016-2019年，德固特營業(yè)收入分別同比增長1.07%、33.48%、8.15%、12%。

2015-2019年及2020年1-6月，德固特的凈利潤分別為2,364.24萬元、2,742.15萬元,3,752.42萬元、5,069.04萬元、6,179.58萬元、2,725.38萬元，2016-2019年，凈利潤分別同比增長15.98%、36.84%、35.09%、21.91%。

2019年，德固特營收提速，其凈利增速卻下滑了13.18%。

此外，近年來德固特“賒銷”加劇。

據(jù)招股書、2019年招股書及2016年年報，2015-2019年，德固特應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)合計分別為7,976.91萬元、10,035.04萬元、13,010.87萬元、16,330.41萬元、14,931.5萬元，占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為49.37%、61.26%、59.69%、69.27%、56.55%。

不難看出，2015年以來德固特應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)占營業(yè)收入比例“居高不下”，2018年一度接近七成。

“雪上加霜”的是，德固特的主要下游行業(yè)長期產(chǎn)能過剩，發(fā)展低迷，2019年行業(yè)利潤率陷入“負(fù)數(shù)”，德固特或難“獨(dú)善其身”。

據(jù)招股書，德固特的客戶主要集中在煤化工、石油化工行業(yè)，近年來，其來自炭黑行業(yè)客戶的收入占其主營業(yè)務(wù)收入的比重均超過七成。

據(jù)招股書，炭黑是一種無定形碳，是含碳物質(zhì)（煤、天然氣、重油、燃料油等）在空氣不足的條件下經(jīng)不完全燃燒或受熱分解而得的產(chǎn)物。根據(jù)原料的來源不同可將炭黑行業(yè)劃分到煤化工行業(yè)或石油化工行業(yè)中。

2017-2019年，德固特來自煤化工行業(yè)中的細(xì)分行業(yè)炭黑行業(yè)客戶，以及來自石油化工行業(yè)中的細(xì)分行業(yè)炭黑行業(yè)客戶的營業(yè)收入合計分別為19,524.36萬元、18,753.37萬元、20,229.44萬元，占當(dāng)期主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為91.25%、80.93%、78.19%。

也即是說，炭黑行業(yè)為德固特的主要下游行業(yè)。

值得一提的是，炭黑行業(yè)盈利水平不斷惡化，2019年利潤率告負(fù)。

據(jù)中國橡膠工業(yè)協(xié)會2020年9月21日發(fā)布的《炭黑行業(yè)進(jìn)入減速調(diào)整階段》，炭黑產(chǎn)能結(jié)構(gòu)性過剩已經(jīng)是中國炭黑行業(yè)長期的問題，最近5年只有2017和2018兩年，利潤率達(dá)到了全行業(yè)的平均水平，在2015和2019兩年行業(yè)還出現(xiàn)了負(fù)利率情況，分別為-0.17%和-0.33%。

據(jù)中國產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)信息公開信息，中國橡膠工業(yè)協(xié)會炭黑分會統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2019年，炭黑行業(yè)整體處于虧損狀態(tài),比同期大幅下滑,利潤總額下降了105%，虧損面達(dá)到了32%。2020年上半年同樣延續(xù)了行業(yè)整體虧損的狀態(tài),并且虧損數(shù)額進(jìn)一步擴(kuò)大，虧損面達(dá)到了近50%。

除此之外，炭黑行業(yè)還呈現(xiàn)出炭黑出口量價齊跌齊升的局面。

據(jù)中國產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)信息援引自國家海關(guān)統(tǒng)計，2020年上半年，炭黑出口量為29.8萬噸，同比下降了22.26%，出口金額為2.5億美元，同比下降了37.83%，平均出口價格為842美元/噸，同比下降了20.11%。即出口量和出口金額同時大幅回落。

這意味著，中國炭黑行業(yè)2019年利潤率告負(fù)，到了2020年上半年，行業(yè)虧損面近50%，德固特或遭遇下游需求“遇冷”境地。

不僅凈利潤增速放緩，德固特“賒銷”加劇，其或還面臨下游行業(yè)“遇冷”困境，德固特未來成長能力如何？尚待市場考驗(yàn)。

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二、已清償銀行借款分紅上億元，募資“補(bǔ)血”合理性存疑

此番上市，德固特欲募資七千萬元“補(bǔ)血”，而事實(shí)上，德固特或并不“差錢”。三次分紅累計逾億元，募資“補(bǔ)血”合理性存疑。

一方面，截至2020年6月末德固特?zé)o長、短期借款，資產(chǎn)負(fù)債率低于行業(yè)平均水平，償債壓力較小。

據(jù)招股書，2017-2019年及2020年1-6月，德固特的短期借款分別為2,150萬元、1,000萬元、1,000萬元、0元，且同期并無長期借款及一年內(nèi)到期非流動負(fù)債。截至2020年6月末，德固特已清償銀行借款，無應(yīng)付利息余額。

2017-2019年及2020年1-6月，德固特利息支出分別為102萬元、61.1萬元、46.93萬元、21.51萬元，呈逐年下降趨勢。

2017-2019年，德固特的資產(chǎn)負(fù)債率分別為35.15%、38.76%、38.22%，保持穩(wěn)定，且資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)合理。

截至2020年6月30日，德固特的資產(chǎn)負(fù)債率為38.68%。

反觀同行，截至2020年6月30日，德固特同行業(yè)可比上市公司杭州鍋爐集團(tuán)股份有限公司、蘇州海陸重工股份有限公司、南京寶色股份公司、甘肅藍(lán)科石化高新裝備股份有限公司、湖南巴陵?duì)t窯節(jié)能股份有限公司、廣東捷瑪節(jié)能科技股份有限公司、山東奧諾能源科技股份有限公司的資產(chǎn)負(fù)債率分別為65.53%、43.62%、62.67%、46.23%、40.39%、52.11%、56.99%。

同期，上述7家可比公司的資產(chǎn)負(fù)債率均值為52.51%，高于同期德固特的資產(chǎn)負(fù)債率水平。

不難看出，截至2020年6月末，德固特或無償債壓力。與此同時，德固特“手握”過億元貨幣資金，且經(jīng)營性凈現(xiàn)金流充足。

據(jù)招股書，2017-2019年及2020年1-6月，德固特的貨幣資金分別為10,711.76萬元、12,466.63萬元、11,809.61萬元、10,941.87萬元；同期，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物分別為9,793.93萬元、7,859.03萬元、7,971.89萬元、6,754.85萬元。

2017-2019年及2020年1-6月，德固特經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為2,741.89萬元、1,316.88萬元、8,318.31萬元、5,416.14萬元。

這意味著，2017-2019年及2020年1-6月，德固特“手握”的貨幣資金均超1億元，德固特或“不差錢”。

值得注意的是，2018年以來德固特已經(jīng)進(jìn)行了三次現(xiàn)金分紅，累計金額超1億元。

2018-2019年及2020年1-6月，德固特現(xiàn)金分紅分別為2,250萬元、4,500萬元、4,500萬元，總計11,250萬元。

據(jù)招股書，本次上市，德固特擬募集資金4.54億元，其中，補(bǔ)充營運(yùn)資金項(xiàng)目擬使用募集資金7,600萬元。

由此看出，截至2020年6月末，德固特并無長、短期借款，或無償債壓力，且其貨幣資金上億元，2018年以來分紅累計逾億元。而德固特或不“差錢”，其反募資7,600萬元“補(bǔ)血”，合理性或該“打上問號”。

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三、前五供應(yīng)商現(xiàn)多家“零人”公司，交易數(shù)據(jù)真實(shí)性存疑

有效的供應(yīng)商準(zhǔn)入機(jī)制，是企業(yè)產(chǎn)品品控繞不開的第一道關(guān)，優(yōu)質(zhì)的供應(yīng)商是產(chǎn)品質(zhì)量的保證。而德固特多家供應(yīng)商異象頻出，或?yàn)椤傲闳恕惫尽?/p>

據(jù)招股書，2017-2019年，泰州市陳氏金屬軟管有限公司（以下簡稱“陳氏金屬”）分別為德固特第三大、第二大、第一大供應(yīng)商。同期，德固特對陳氏金屬的采購金額分別為890.67萬元、1,728.65萬元、1,861.31萬元，占各期采購總額的比例分別為5.25%、8.46%、10.57%。

據(jù)2019年招股書，2016年，陳氏金屬為德固特的第二大供應(yīng)商，德固特對陳氏金屬的采購額為879.7萬元，占當(dāng)期采購總額的比例為7.83%。

實(shí)際上，陳氏金屬成立次年便成為德固特的第二大供應(yīng)商，且其社保繳納人數(shù)“寥寥無幾”，曾連續(xù)三年為0人。

據(jù)市場監(jiān)督管理局?jǐn)?shù)據(jù)，陳氏金屬成立于2015年7月9日，屬于自然人獨(dú)資有限責(zé)任公司，法人代表及股東為陳高興。從時間上看，陳氏金屬成立次年便成為德固特第二大供應(yīng)商。

據(jù)市場監(jiān)督管理局?jǐn)?shù)據(jù)，2016-2019年，陳氏金屬的社保繳納人數(shù)分別為0人、0人、0人、3人。

據(jù)公開信息，陳氏金屬的法人及股東陳高興還持有江蘇威茨曼波紋管股份有限公司（以下簡稱“威茨曼股份”）62.5%的股權(quán)。

據(jù)市場監(jiān)督管理局?jǐn)?shù)據(jù)，威茨曼股份成立于2015年3月24日，2016年-2019年，其社保繳納人數(shù)均為0人。

也就是說，2016-2018年，陳氏金屬均為“零人”公司，陳氏金屬如何撐起德固特超三千萬元的采購額？令人費(fèi)解。

無獨(dú)有偶，德固特的前五供應(yīng)商無錫新錦匯鋼鐵有限公司（以下簡稱“新錦匯鋼鐵”）、無錫錦饒鋼業(yè)有限公司（以下簡稱“錦饒鋼業(yè)”）亦存異象。

據(jù)招股書，2017-2019年，新錦匯鋼鐵分別為德固特第一大、第一大、第三大供應(yīng)商，德固特對新錦匯鋼鐵的采購額分別為1,345.97萬元、1,826.73萬元、873.92萬元，占當(dāng)期采購總額的比例分別為7.94%、8.94%、4.96%。

據(jù)市場監(jiān)督管理局?jǐn)?shù)據(jù)，新錦匯鋼鐵的股東為吳玉明、吳煒。2017-2019年，新錦匯鋼鐵的社保繳納人數(shù)分別人2人、2人、0人。

據(jù)公開信息，陳新錦匯鋼鐵外，吳煒未持有其它公司股權(quán)，吳玉明還持有無錫博磊鋼鐵有限公司（以下簡稱“博磊鋼鐵”）50%的股權(quán)。

據(jù)市場監(jiān)督管理局?jǐn)?shù)據(jù)，博磊鋼鐵成立于2019年7月24日，2019年，博磊鋼鐵社保繳納人數(shù)為2人。

這意味著，2017-2019年，作為德固特的前五大供應(yīng)商之一，新錦匯鋼鐵員工人數(shù)或“寥寥無幾”，2019年或?yàn)椤傲闳恕惫荆灰渍鎸?shí)性或遭拷問。

此外，據(jù)招股書，2017-2018年，錦饒鋼業(yè)分別為德固特的第五大、第四大供應(yīng)商，德固特對錦饒鋼業(yè)采購額分別為716.3萬元、1,006.3萬元，占當(dāng)期采購總額的比例分別為4.23%、4.92%。

據(jù)市場監(jiān)督管理局?jǐn)?shù)據(jù)，錦饒鋼業(yè)的股東為徐艷君、王培英，2017-2018年，錦饒鋼業(yè)的社保繳納人數(shù)都僅為1人。

據(jù)公開信息，除錦饒鋼業(yè)外，徐艷君、王培英均未持有其它公司股權(quán)。

而現(xiàn)“零人”異象的供應(yīng)商還有江蘇恒陽冶金科技有限公司（以下簡稱“恒陽冶金”）。

據(jù)招股書，2017-2019年，恒陽冶金分別為德固特第四大、第三大、第二大供應(yīng)商，德固特對恒陽冶金的采購金額分別為873.86萬元、1,444.06萬元、1,238.89萬元，占當(dāng)期采購總額的比例分別為5.16%、7.07%、7.03%。

據(jù)市場監(jiān)督管理局?jǐn)?shù)據(jù)及公開信息，恒陽冶金的股東為楊恒鳳，2017-2019年，恒陽冶金的社保繳納人數(shù)分別為0人、0人、12人。除恒陽冶金外，楊恒鳳未持有其它公司股權(quán)。

也就是說，2018年，德固特的供應(yīng)商錦饒鋼業(yè)或?yàn)椤?人”公司，卻撐起千萬元采購額。而供應(yīng)商陳氏金屬、新錦匯鋼鐵、恒陽冶金交易期間，現(xiàn)“零人”異象。德固特采購數(shù)據(jù)的真實(shí)性幾何？不得而知。

問題尚未結(jié)束，《金證研》滬深資本組還發(fā)現(xiàn)，2016年，德固特對前五大供應(yīng)商采購占比出現(xiàn)矛盾。

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四、前五供應(yīng)商采購占比“變臉”，采購總額或遭“催肥”逾兩千萬元

除了供應(yīng)商或?yàn)椤傲闳恕惫?，德固特年報?shù)據(jù)與招股書披露的采購占比又“對不上”，采購總額或相差超2,000萬元。

據(jù)2019年招股書，2016年，德固特的前五大供應(yīng)商分別為新錦匯鋼鐵、陳氏金屬、恒陽冶金、浙江青山鋼管有限公司（以下簡稱“青山鋼管”）、無錫求和不銹鋼有限公司（以下簡稱“求和不銹鋼”），德固特對其采購金額分別為906.8萬元、879.7萬元、660.8萬元、556.51萬元、498.99萬元，占當(dāng)期采購總額的比例分別為8.07%、7.83%、5.88%、4.95%、4.44%。

2016年，德固特對上述五家供應(yīng)商的采購額共合計3,502.8萬元，合計占德固特當(dāng)期采購總額的比例為31.17%。

而據(jù)2016年年報，德固特的前五大供應(yīng)商同樣為新錦匯鋼鐵、陳氏金屬、恒陽冶金、青山鋼管、求和不銹鋼，德固特對其采購金額分別為906.8萬元、879.7萬元、660.8萬元、556.51萬元、498.99萬元，分別占當(dāng)期采購總額的比例為10.06%、9.76%、7.33%、6.17%、5.53%。

2016年，德固特對上述五家供應(yīng)商的采購額共合計3,502.8萬元，合計占德固特當(dāng)期采購總額的比例為38.85%。

據(jù)2019年招股書及2016年年報，重要會計政策及會計估計變更、合并范圍變化等因素，或并未對上述數(shù)據(jù)“打架”產(chǎn)生影響。

也就是說，2019年招股書對比2016年年報，德固特對前五供應(yīng)商的采購額一致，但是采購占比卻現(xiàn)“矛盾”，前者披露德固特2016年對前五供應(yīng)商采購的采購占比，比2016年年報披露的供應(yīng)商采購占比少了7.68%。由此可計算得出，2019年招股書披露的，德固特2016年對前五供應(yīng)商的采購總額或?yàn)?1,237.73萬元，而2016年年報披露的采購總額或?yàn)?,016.22萬元，即2019年招股書披露的采購總額比2016年年報披露的采購總額多出2,221.51萬元，采購數(shù)據(jù)的真實(shí)性或遭“拷問”。

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五、募投項(xiàng)目環(huán)保投入比“官宣”多1,200萬元，數(shù)據(jù)上演“羅生門”

除了采購數(shù)據(jù)“打架”之外，德固特的募投項(xiàng)目數(shù)據(jù)也上演“羅生門”。

據(jù)招股書，節(jié)能裝備生產(chǎn)線技術(shù)改造項(xiàng)目（以下簡稱“節(jié)能裝備改造項(xiàng)目”）和研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目均是德固特本次上市的募投項(xiàng)目，然而，招股書披露的兩個項(xiàng)目的環(huán)保投入金額均與當(dāng)?shù)厣鷳B(tài)環(huán)境局批復(fù)文件的數(shù)據(jù)有差異，令人費(fèi)解。

據(jù)招股書，節(jié)能裝備改造項(xiàng)目系德固特的募投項(xiàng)目之一，環(huán)評批復(fù)文件為膠環(huán)審[2019]648號。節(jié)能裝備改造項(xiàng)目擬投資28,627.5萬元，其中環(huán)保投入約1,548萬元。

據(jù)膠環(huán)審[2019]648號文件，該項(xiàng)目總投資28,627.5萬元，其中環(huán)保投資290萬元。即環(huán)評文件披露的節(jié)能裝備改造項(xiàng)目環(huán)保投入，較之招股書披露的環(huán)保投入少了1,258萬元。

除此之外，德固特的另一個募投項(xiàng)目也存在類似問題。

據(jù)招股書，研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目為德固特本次上市募投項(xiàng)目之一，環(huán)評批復(fù)文件為膠環(huán)審[2019]647號。研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目總投資估算為9,123.2萬元，其中環(huán)保投入約50萬元。

而據(jù)膠環(huán)審[2019]647號文件，該項(xiàng)目總投資9,123.2萬元，其中環(huán)保投資100萬元。

對比環(huán)評文件，德固特招股書披露的兩個募投項(xiàng)目環(huán)保投入金額均出現(xiàn)“打架”現(xiàn)象，其中節(jié)能裝備改造項(xiàng)目的環(huán)保投入比“官宣”多出逾1,200萬元，其中是否存在“夸大”環(huán)保投資額的嫌疑？猶未可知。

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六、專利數(shù)量信披不一，信披現(xiàn)疑云

事實(shí)上，專利代表著企業(yè)的核心競爭力，而德固特專利數(shù)量出現(xiàn)了與“官宣”矛盾的“異象”。

據(jù)德固特官方公眾號發(fā)布的一篇名為“德固特取得知識產(chǎn)權(quán)管理體系（IPMS）認(rèn)證證書”的文章，截至發(fā)布日期2019年7月17日，德固特已取得發(fā)明專利18項(xiàng)，實(shí)用新型專利45項(xiàng)。

而值得注意的是，2019年招股書披露，德固特在該文發(fā)布日期前的發(fā)明專利數(shù)為18項(xiàng)，實(shí)用新型專利數(shù)量為40項(xiàng)。

令人費(fèi)解的是，上述文章卻稱“德固特已取得實(shí)用新型專利45項(xiàng)”，而根據(jù)2019年招股書，德固特截至2019年7月16號實(shí)用新型專利為40項(xiàng)，截至2019年12月10日為41項(xiàng)。官網(wǎng)披露的實(shí)用新型專利，與2019年招股書披露的實(shí)用新型專利數(shù)量“矛盾”。

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七、兩版招股書多處數(shù)據(jù)“對壘”，信披質(zhì)量或遭“拷問”

眾所周知，招股書是投資者了解一家擬上市企業(yè)的重要“窗口”。

然而，德固特的兩版招股書中，關(guān)于員工人數(shù)、環(huán)保投入金額及吹灰器的銷售金額的數(shù)據(jù)“對壘”，信披質(zhì)量或遭“拷問”。

據(jù)招股書，2017-2019年，德固特及子公司員工人數(shù)分別為303人、304人、328人。

據(jù)2019年招股書，2017年，德固特及子公司員工人數(shù)為305人。

即2017年，招股書披露的員工人數(shù)比2019年招股書披露的員工人數(shù)少了2人。

問題不止一處，招股書中德固特披露的環(huán)保投入金額亦與2019年招股書披露的數(shù)據(jù)不一致。

據(jù)招股書，德固特生產(chǎn)過程中涉及的主要污染物排放為焊接煙塵及危廢，德固特一方面購買空氣凈化系統(tǒng)進(jìn)行空氣凈化，同時優(yōu)先購買自帶凈化功能的焊接裝備。2017-2019年，德固特的環(huán)保投入分別為4.45萬元、12.23萬元、4.2萬元。

而據(jù)2019年招股書，2017-2018年，德固特的環(huán)保投入分別為1萬元、5.17萬元。即2017-2018年，招股書較之2019年招股書，環(huán)保投入金額分別多出3.45萬元、7.06萬元。

而涉及更大金額“對不上”的是，2018年，兩版招股書對核心技術(shù)產(chǎn)品吹灰器的銷售金額相差逾500萬元。

據(jù)招股書，吹灰器是德固特節(jié)能換熱裝備的其中一種產(chǎn)品，2017-2019年，吹灰器的銷售金額分別為308.99萬元、592.67萬元、476.94萬元，占當(dāng)年?duì)I業(yè)收入的比例分別為1.42%、2.51%、1.81%。

據(jù)2019年招股書，2017-2018年，德固特吹灰器的銷售金額分別為308.99萬元、90.1萬元，分別占當(dāng)年?duì)I業(yè)收入比例為1.42%、0.38%。即招股書較之2019年招股書，2018年，吹灰器的銷售額多了502.57萬元。

據(jù)招股書及2019年招股書，重要會計政策及會計估計變更、合并范圍變化等因素，或并未對上述數(shù)據(jù)“打架”產(chǎn)生影響。

由此可見，德固特新舊兩版招股書多處數(shù)據(jù)前后“對壘”，其信披質(zhì)量或“打折”。

無蜜不招彩蝶蜂。上述問題對于德固特而言，或系此次沖擊資本市場的“攔路虎”，其未來將何去何從？