一、案例背景

AN LI BEI JING?

(一)評估目的

根據(jù)K公司2014年第三次臨時股東大會決議的相關(guān)條款，K公司擬將“M”牌系列注冊商標(biāo)進(jìn)行抵押，以獲取L銀行的貸款，為此，需對上述經(jīng)濟(jì)行為中所涉及的K公司的“M”牌系列注冊商標(biāo)權(quán)進(jìn)行價(jià)值評估，為本次經(jīng)濟(jì)行為提供價(jià)值參考。

(二)評估基準(zhǔn)日

2011年10月31日。

(三)評估對象和范圍

評估對象為K公司在評估基準(zhǔn)日的商標(biāo)“M”牌系列注冊商標(biāo)權(quán)。評估范圍為K公司填寫的評估申報(bào)表上的相關(guān)資產(chǎn)及負(fù)債，包括流動資產(chǎn)、固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)、流動負(fù)債及非流動負(fù)債。

(四)價(jià)值類型

鑒于此次評估目的，本次評估采用的價(jià)值類型為市場價(jià)值。市場價(jià)值是指自愿買方和自愿賣方在各自理性行事且未受任何強(qiáng)迫壓制的情況下，評估對象在評估基準(zhǔn)日進(jìn)行正常公平交易的價(jià)值估計(jì)數(shù)額。

二、評估標(biāo)的

PING GU BIAO DI?

K公司始建于1948年，是一家白色家電生產(chǎn)銷售企業(yè)，從1988年起公司的發(fā)展較為緩慢，為了扭轉(zhuǎn)發(fā)展不利的局面，從2000年開始積極探索市場有效經(jīng)營方式，對原有的管理體制和治理模型進(jìn)行了改革，使公司在激烈的市場競爭中穩(wěn)步發(fā)展。

K公司現(xiàn)擁有三大生產(chǎn)基地，可生產(chǎn)六大系列20余個品種的產(chǎn)品，白色家電年生產(chǎn)能力達(dá)350萬臺，在技術(shù)和市場占有率方面居國內(nèi)領(lǐng)先地位，具有較強(qiáng)的競爭優(yōu)勢，其白色家電的銷售總量居中部六省第一，并名列全國白色家電行業(yè)重點(diǎn)骨干企業(yè)前十位，具有良好的市場知名度。

“M”牌系列注冊商標(biāo)是K公司的產(chǎn)品標(biāo)記，是進(jìn)入白色家電市場的重要“名片”,具有一定的市場知名度和美譽(yù)度，對該公司的生產(chǎn)經(jīng)營活動有重要影響，為此，該公司極重視該商標(biāo)在市場中的形象，長期以來，該公司以其產(chǎn)品的優(yōu)良品質(zhì)確立了國內(nèi)用戶對“M”牌商標(biāo)的信賴，連續(xù)多年被評為地區(qū)馳名商標(biāo)。

納入此次評估范圍的“M”牌系列注冊商標(biāo)權(quán)，其具體內(nèi)容如下：

公司納入評估范圍的無形資產(chǎn)——商標(biāo)，是指該企業(yè)用來區(qū)別本企業(yè)的品牌或服務(wù)，以區(qū)別于其他企業(yè)的商品或服務(wù)的“M”標(biāo)記。其包括但不限于的商標(biāo)，具體如表2-12所示。

▲表2-12?無形資產(chǎn)?商標(biāo)明細(xì)

（詳見《資產(chǎn)評估案例精選》）

三、評估方法

PING GU FANG FA

(一)評估方法的選擇

本案例評估的商標(biāo)權(quán)屬于無形資產(chǎn)，其效用的發(fā)揮需要依托有形資產(chǎn)，商標(biāo)的作用是通過生產(chǎn)的產(chǎn)品或者提供的服務(wù)產(chǎn)生超額收益。因此，要對商標(biāo)權(quán)無形資產(chǎn)進(jìn)行評估，需要根據(jù)銷售的產(chǎn)品或者服務(wù)對預(yù)期收益進(jìn)行預(yù)測，然后根據(jù)商標(biāo)對收益的貢獻(xiàn)大小，以在評估基準(zhǔn)日的公開市場價(jià)值的收益進(jìn)行分成，測算由于商標(biāo)的作用導(dǎo)致的收益增加額，然后預(yù)測商標(biāo)的折現(xiàn)率和收益期限，最后據(jù)此測算出商標(biāo)權(quán)的價(jià)值，并以此作為商標(biāo)權(quán)的最終價(jià)值。

上述評估思路可用下面的價(jià)值模型表示：

其中：

Mt——為第t年商標(biāo)帶來的凈收益，

Mn+1——為第n+1年及以后永續(xù)年產(chǎn)生的收益；

R——為商標(biāo)的折現(xiàn)率；t為序列年值；

n——為委估無形資產(chǎn)可預(yù)測的年限。

(二)評估技術(shù)說明

2011年，受歐美債務(wù)危機(jī)、全球多國貨幣貶值、大宗原材料價(jià)格劇烈波動和國內(nèi)刺激內(nèi)需政策效果減弱等多重影響，家電行業(yè)整體增長趨勢放緩，行業(yè)競爭加劇，這令2012年中國家電行業(yè)的形勢變得難以樂觀。但是，中國正處于城市化的發(fā)展時期，家電市場面臨產(chǎn)業(yè)升級、房地產(chǎn)價(jià)格調(diào)整等形勢，將為家電業(yè)帶來新商機(jī)等。

1. 2012年影響家電行業(yè)發(fā)展的不利因素分析當(dāng)前，國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢繼續(xù)發(fā)生巨大變化，可能為家電業(yè)帶來不利影響的國際因素主要有以下幾個方面：

（1）歐美債務(wù)危機(jī)陰影。歐盟主權(quán)債務(wù)危機(jī)持續(xù)蔓延、不斷惡化，對全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇構(gòu)成威脅，導(dǎo)致世界金融市場出現(xiàn)劇烈震蕩，投資者再現(xiàn)恐慌情緒，全球股市大幅縮水，大宗商品市場暴跌，有關(guān)經(jīng)濟(jì)二次探底的憂慮籠罩全球。歐美經(jīng)濟(jì)形勢惡化終將拖累新興經(jīng)濟(jì)體，為世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景又蒙上新的陰影。而全球經(jīng)濟(jì)前景的不確定性將嚴(yán)重影響消費(fèi)者信心，對2012年家電業(yè)全球市場銷售不利。

（2）金融市場動蕩。2011年8月以來，全球金融市場劇烈動蕩，多國貨幣大幅貶值，新興經(jīng)濟(jì)體貨幣貶值幅度更大于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。截至2011年12月初，印度盧比、南非蘭特、阿根廷比索、墨西哥比索、土耳其里拉跌幅超過10%,巴西雷亞爾跌幅為6%。自2011年8月美債危機(jī)爆發(fā)以來，人民幣加快升值步伐，兌美元匯率突破6.4元，截至2011年10月底，累計(jì)升值約3.7%。而2011年8月以來，世界主要經(jīng)濟(jì)體貨幣兌美元大幅貶值，導(dǎo)致人民幣與主要貿(mào)易伙伴國家的貨幣，特別是對新興經(jīng)濟(jì)體國家貨幣的匯差上揚(yáng)。2011年人民幣兌盧比、雷亞爾、蘭特的匯率差升幅超過10%,兌盧布升幅達(dá)5%。

國際貨幣市場的這種形勢加劇了出口結(jié)匯的風(fēng)險(xiǎn)，如果按照這種形勢繼續(xù)發(fā)展，不僅2011年第四季度出口成本壓力陡升，而且2012年的出口形勢也不太樂觀，會明顯削弱中國產(chǎn)品在國際市場的價(jià)格競爭力。如果說2011年對中國制造業(yè)影響最大的問題是大宗原材料價(jià)格居高不下，那么2012年，多國貨幣貶值與人民幣保持升值帶來的匯差不斷加大，將成為對家電出口乃至對行業(yè)經(jīng)營形勢有重大影響的新問題。

（3）經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)陡增。2011年以來，大宗原材料價(jià)格經(jīng)歷了先升后跌、先高后低的走勢。銅價(jià)從2010年下半年的5萬元/噸開始持續(xù)攀升，升至2011年3月的7.3萬元/噸，一直到2011年8月，均價(jià)保持在7.1萬～7.2萬元/噸的高位，比2010年同期的5.5萬元提高25%～30%。2011年上半年鋁價(jià)均價(jià)比2010年上升約17%。此外，電工鋼、稀土價(jià)格也大幅上揚(yáng)，導(dǎo)致原材料采購成本大幅上升。

盡管中國經(jīng)濟(jì)通脹壓力有所減輕，且中國采購率有所下降，對大宗貨物會產(chǎn)生一定的影響，但全球經(jīng)濟(jì)前景不明朗，后期走勢撲朔迷離難以預(yù)料，給未來市場帶來了更大的不確定性，也使經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)上升。2012年大宗原材料價(jià)格將繼續(xù)成為影響行業(yè)正常運(yùn)行的首要因素。中國經(jīng)濟(jì)調(diào)整周期仍在持續(xù)，2012年中國經(jīng)濟(jì)增長將繼續(xù)放緩，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整將成為主旋律。

（4）冰箱、洗衣機(jī)銷量下滑。2009年以來，中國家電業(yè)經(jīng)營形勢較好，其中重要原因是得益于政府的刺激內(nèi)需政策。但是，政策在一定時期內(nèi)促進(jìn)了消費(fèi)，也透支了一部分未來的購買力。伴隨著農(nóng)村市場近年來家電普及率的持續(xù)大幅度上升，2011年家電下鄉(xiāng)產(chǎn)品除空調(diào)、熱水器外，多數(shù)產(chǎn)品銷量增勢趨緩，下半年這種形勢更為明顯。

2011年刺激內(nèi)需政策已經(jīng)逐步退出或效果減退，山東、河南、四川三個省的家電下鄉(xiāng)工作已經(jīng)如期結(jié)束，定速空調(diào)的節(jié)能補(bǔ)貼政策也已到期，預(yù)計(jì)2012年拉動內(nèi)需政策的刺激效果將進(jìn)一步減退。2012年，冰箱、洗衣機(jī)等近年銷售大幅增長的產(chǎn)品，將會繼續(xù)受到消費(fèi)透支的影響而銷售放緩，空調(diào)銷量大幅增加，也將對2012年下半年的冷凍產(chǎn)能釋放造成影響。

（5）企業(yè)競爭程度加劇。2009—2010年家電業(yè)經(jīng)歷了新一輪的產(chǎn)能擴(kuò)張期，根據(jù)中國家用電器協(xié)會近期測算，全國冰箱生產(chǎn)能力增幅超過30%,空調(diào)生產(chǎn)能力增幅為22%,洗衣機(jī)生產(chǎn)能力增幅為14%,冰箱壓縮機(jī)產(chǎn)能增?長23%,空調(diào)壓縮機(jī)產(chǎn)能增長15%。目前，在家電業(yè)中，冰箱、空調(diào)、冰箱壓縮機(jī)、空調(diào)壓縮機(jī)的生產(chǎn)能力均在1億臺左右。在國內(nèi)外市場需求并沒有明顯增長的背景下，產(chǎn)能過剩必然導(dǎo)致家電市場競爭加劇。

2.?2012年有利于家電業(yè)發(fā)展的積極因素雖然中國家電行業(yè)在2012年面臨眾多的不利因素，但支持家電行業(yè)發(fā)展的根本動力并沒有發(fā)生質(zhì)的改變：

（1）城市化發(fā)展帶動剛性消費(fèi)上升。盡管面臨國內(nèi)外嚴(yán)峻的競爭形勢，但從中長期發(fā)展趨勢看，中國仍處于向現(xiàn)代化、工業(yè)化、城鎮(zhèn)化發(fā)展的歷史機(jī)遇期，2006—2010年平均每年城市化率上升1個百分點(diǎn)，每年新增城鎮(zhèn)人口2000余萬人，約1000萬個家庭，2011—2015年城市化率與每年新增城鎮(zhèn)人口仍將保持這一上升幅度，盡管由于住宅市場停滯，暫時會受到一些影響，但市場的剛性需求保證了一定的上升潛力。

此外，中國在2011—2015年正值婚齡期人口增長的上升階段，平均每年進(jìn)入婚齡期的人口為2457萬人，新組建1200余萬個家庭，將比上一個五年增加420萬人，約200萬家庭。新婚家庭是家用電器第一次購買的主要群體，這一剛性需求仍然是拉動內(nèi)需增長的動力。

（2）消費(fèi)升級提供機(jī)遇。目前，中國正處于消費(fèi)升級的歷史時期，家電消費(fèi)升級的趨勢不可逆轉(zhuǎn)。來自多家市場調(diào)查公司的數(shù)據(jù)顯示，2011年的家電市場高性能、高能效、大容量的家電產(chǎn)品需求比重上升，其中變頻產(chǎn)品尤為受到消費(fèi)者的青睞。從國內(nèi)外發(fā)展規(guī)律來看，每輪經(jīng)濟(jì)下降時期都是產(chǎn)業(yè)升級的有利時機(jī)，盡管總會有一些經(jīng)營不善的企業(yè)被淘汰，但是，真正優(yōu)秀的企業(yè)卻能夠在這樣的背景下獲得新的發(fā)展機(jī)會。

（3）房地產(chǎn)市場價(jià)格調(diào)整，有望打破僵局。國家出臺的房地產(chǎn)市場調(diào)控新政策影響到了部分消費(fèi)者的購買決策。2011年，國家又出臺了進(jìn)一步的住房調(diào)控政策，政策更加趨緊，個別城市甚至出現(xiàn)了限制銷售的政策。房地產(chǎn)市場的收縮直接影響了大家電特別是空調(diào)、廚房類電器的銷售。國家出臺的多項(xiàng)抑制房價(jià)過快、過高增長的調(diào)控政策正在生效，住宅價(jià)格已經(jīng)開始松動，暫時受到抑制并積蓄的剛性購買力一旦釋放，必將拉動家用電器的消費(fèi)回升。

此外，大規(guī)模的保障性住房建設(shè)將會給家電業(yè)帶來新的商機(jī)，國家計(jì)劃在2015年年底前新建3600萬套保障性住房，2011年已開工1000萬套，但住宅從建設(shè)到銷售通常至少需要一年以上的周期，保障性住房建設(shè)對中國家電市場的拉動作用最早于2012年下半年方可顯現(xiàn)。

（4）成本壓力降低。盡管原材料價(jià)格還處在高位，但自2011年第三季度以來，原材料價(jià)格上行壓力已經(jīng)比上半年大幅減緩。而全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩，中國的需求下降也將在一定程度上抑制大宗商品的價(jià)格過快上漲。國家的貨幣政策已有所調(diào)整，人民幣升值速度也將根據(jù)中國的具體國情而更有彈性。而此前過高的需求不斷下降，也將影響到勞動力市場，人工成本提升速度將明顯放緩。這些因素都將減緩中國家電企業(yè)的經(jīng)營成本壓力。

綜合各種因素分析之后，應(yīng)對中國家電企業(yè)2012年及更遠(yuǎn)的未來抱有信心。

①應(yīng)樂觀地看待家電行業(yè)長期的發(fā)展趨勢，而不應(yīng)對短期的調(diào)整感到悲觀。2009—2011年家電行業(yè)經(jīng)歷了兩年多的高速增長，高速增長后出現(xiàn)調(diào)整是經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律的體現(xiàn)。在消費(fèi)刺激政策逐漸退出或減弱后，家電行業(yè)將回到市場化競爭的正軌上來，市場環(huán)境將更為公平。

②從生產(chǎn)規(guī)模上看，中國家電行業(yè)尤其是大宗家電產(chǎn)品已經(jīng)達(dá)到相當(dāng)高的水平，再期望銷售量有大的增長是不現(xiàn)實(shí)的，企業(yè)應(yīng)學(xué)習(xí)成熟市場的運(yùn)營方法，從調(diào)整結(jié)構(gòu)上尋找發(fā)展空間。

③堅(jiān)持行業(yè)轉(zhuǎn)型和升級不放松，在消費(fèi)市場出現(xiàn)疲軟的時候，仍要繼續(xù)加大技術(shù)和管理升級的力度，為下一階段的發(fā)展奠定基礎(chǔ)。

④家電企業(yè)應(yīng)關(guān)注消費(fèi)市場的變化，尤其是關(guān)注消費(fèi)需求特點(diǎn)的變化，從為消費(fèi)者創(chuàng)造價(jià)值入手，挖掘新的增長點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)行業(yè)的良性增長。

⑤利用目前國際市場低迷、成本較低而中國影響力正在上升的優(yōu)勢，有實(shí)力的企業(yè)應(yīng)加大國際品牌的開拓力度，改變中國企業(yè)外貿(mào)出口的方式。

⑥越是在不利的環(huán)境下，越是應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持行業(yè)自律不放松，堅(jiān)持價(jià)值競爭，自覺維護(hù)健康的行業(yè)競爭秩序。

3. K公司生產(chǎn)經(jīng)營的SWOT?分析K公司是我國歷史較為悠久的冰箱(柜)生產(chǎn)企業(yè)，在國內(nèi)冰箱(柜)行業(yè)占有一席之地。

（1）S(企業(yè)優(yōu)勢)分析。企業(yè)優(yōu)勢分析主要包含三個方面：

一是企業(yè)具有團(tuán)隊(duì)優(yōu)勢。該企業(yè)從成立到現(xiàn)今，經(jīng)歷了多次起伏，是國內(nèi)為數(shù)不多的元老級企業(yè)之一。企業(yè)能夠在激烈的市場競爭中始終不倒，企業(yè)團(tuán)隊(duì)的作用不容小覷。當(dāng)時企業(yè)在時任管理層的帶領(lǐng)下，正為實(shí)現(xiàn)企業(yè)“精做中部，輻射全國”的銷售戰(zhàn)略而辛勤努力。

二是自2009年以來，K公司生產(chǎn)經(jīng)營穩(wěn)步發(fā)展，當(dāng)年公司成功中標(biāo)了國家“家電下鄉(xiāng)”項(xiàng)目，成為省內(nèi)本土品牌唯一家電下鄉(xiāng)中標(biāo)企業(yè)。在廣大的農(nóng)村市場，K公司享有較高的知名度。

三是政府的強(qiáng)力支持。K公司從瀕臨破產(chǎn)到持續(xù)發(fā)展，與市委、市政府的大力支持是?密不可分的，在政府有關(guān)部門的支持下，企業(yè)甩掉了許多壓在身上的債務(wù)包袱，實(shí)現(xiàn)了輕裝上陣。

（2）W(企業(yè)弱勢)分析。企業(yè)弱勢分析主要包含三個方面：

一是K公司作為中國家電行業(yè)的小品牌，在市場品牌集聚度日益增高的環(huán)境下，生存空間不斷被大品牌擠壓，在大城市中這種現(xiàn)象尤為明顯。

二是在開拓市場方面，營銷人員的水平與素質(zhì)、策略的制定與執(zhí)行也在很大程度上制約了K公司的發(fā)展。

三是K公司在發(fā)展過程中多次遭受重創(chuàng)，企業(yè)的底蘊(yùn)明顯不足。

（3）0(企業(yè)機(jī)會)分析。企業(yè)機(jī)會分析主要包含兩個方面：

一是我國國內(nèi)不斷推出的刺激內(nèi)需的政策。如2011年中央要求進(jìn)一步擴(kuò)大國內(nèi)需求，特別是消費(fèi)需求，并將穩(wěn)定外貿(mào)政策，促進(jìn)對外貿(mào)易平穩(wěn)增長，積極擴(kuò)大進(jìn)口。

二是國際市場已顯復(fù)蘇的跡象。2011年前三個季度發(fā)達(dá)國家的經(jīng)濟(jì)增長總體上呈放緩態(tài)勢，明顯展現(xiàn)出復(fù)蘇動力不足。但新興經(jīng)濟(jì)體在世界經(jīng)濟(jì)中的地位進(jìn)一步提升，新興經(jīng)濟(jì)體與發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)出增長率為6.4%,從經(jīng)濟(jì)總量來看，2011年新興經(jīng)濟(jì)體與發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體按購買力平價(jià)和市場匯率計(jì)算的國內(nèi)生產(chǎn)總值在全球經(jīng)濟(jì)中的比重分別占到49.0%和35.9%,比2010年分別提高了1.1%和1.6%。

（4）T(企業(yè)威脅)分析。企業(yè)威脅主要包含四個方面：

一是國內(nèi)“家電下鄉(xiāng)”政策到期，對K公司傳統(tǒng)優(yōu)勢細(xì)分市場形成壓力，同時該政策也透支了未來的消費(fèi)能力。

二是企業(yè)資金面臨壓力，由于回收貨款的速度進(jìn)一步放緩，給公司的資金帶來了一定的壓力。

三是上游成本過高帶來的成本壓力，該成本壓力又難以通過下游產(chǎn)品價(jià)格得到轉(zhuǎn)嫁。

四是出口產(chǎn)品面臨較大的匯率風(fēng)險(xiǎn)，許多經(jīng)濟(jì)體都在實(shí)施寬松的量化貨幣政策，給人民幣帶來了升值壓力，導(dǎo)致公司出口更加困難。

（三）評估值測算過程

1. 營業(yè)收入歷史狀況

根據(jù)對K公司歷史經(jīng)營資料的分析，整理得出2007-2011年1—10月各年(期)的營業(yè)收入，具體如表2-13所示。

▲表2-13 K公司2007—2011年1—10月各年(期)營業(yè)收入

（詳見《資產(chǎn)評估案例精選》）

從營業(yè)收入總額來看，企業(yè)2007-2009年?duì)I業(yè)收入較高，這與其間國家刺激家電消費(fèi)政策和國際市場需求密切相關(guān)。但之后國際金融危機(jī)蔓延，農(nóng)村需求市場逐步飽和，導(dǎo)致企業(yè)2010年后的營業(yè)收入下降明顯。

2. 未來營業(yè)收入預(yù)測

K公司營業(yè)收入主要包括內(nèi)銷和外銷(出口)兩大類。內(nèi)銷以銷售事業(yè)部和技術(shù)事業(yè)部(原來主要負(fù)責(zé)內(nèi)銷中超市板塊，后來業(yè)務(wù)逐步合并到銷售事業(yè)部)為主，外銷由外貿(mào)事業(yè)部負(fù)責(zé)。通過對上述兩大類收入的歷史分析，綜合考慮中國當(dāng)時的宏觀經(jīng)濟(jì)政策、行業(yè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境狀況、公司未來幾年的經(jīng)營計(jì)劃、發(fā)展規(guī)劃等影響收入實(shí)現(xiàn)的主要因素，綜合判斷未來幾年的營業(yè)收入如表2-14所示。

▲表2-14 2011年11月至2015年主營業(yè)務(wù)收入預(yù)測? 單位：元

（詳見《資產(chǎn)評估案例精選》）

根據(jù)K公司當(dāng)時的經(jīng)營能力分析，上述收入所需各方面的支持能夠得到滿足。企業(yè)2010年?duì)I業(yè)收入雖明顯下降，但隨著國際市場的逐步復(fù)蘇和國家刺激內(nèi)需政策的進(jìn)一步實(shí)施，預(yù)計(jì)2011年企業(yè)營業(yè)收入將有一定幅度的恢復(fù)，不過受制于成本及資金因素，恢復(fù)的幅度將非常有限。出于謹(jǐn)慎性考慮，2012年及以后的營業(yè)收入基本與2011年保持一致。評估人員綜合分析了各方面因素，并與企業(yè)經(jīng)營管理人員進(jìn)行了訪談，認(rèn)為該經(jīng)營預(yù)測數(shù)據(jù)是合理的。

3. 確定無形資產(chǎn)的貢獻(xiàn)率

（1）對比公司的選擇。由于被評估企業(yè)K公司是一家非上市公司，因此不能直接確定其無形資產(chǎn)的市場價(jià)值，也無法直接計(jì)算其風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率等重要參數(shù)。為了能估算出該公司商標(biāo)權(quán)的折現(xiàn)率，選取國內(nèi)兒家上市公司作為可比案例，通過分析計(jì)算其商標(biāo)的貢獻(xiàn)率和折現(xiàn)率作為待估資產(chǎn)的參數(shù)。

（2）在本次評估中對比公司的選擇標(biāo)準(zhǔn)：

一是對比公司近年為盈利公司；

二是對比公司至少有兩年的上市歷史；

三是對比公司所從事的行業(yè)或其主營業(yè)務(wù)為家電業(yè)。

（3）根據(jù)上述原則，選取了格力電器股份有限公司、青島海爾股份有限公司、浙江三花股份有限公司作為對比公司。上述三家對比公司的情況簡介如下：

①格力電器股份有限公司。珠海格力電器股份有限公司股票簡稱格力電器，股票代碼為000651。

經(jīng)營范圍：貨物、技術(shù)的進(jìn)出口(法律、行政法規(guī)禁止的項(xiàng)目除外，法律、行政法規(guī)限制的項(xiàng)目須取得許可后方可經(jīng)營);制造、銷售：泵、閥門、壓縮機(jī)及類似機(jī)械，風(fēng)機(jī)、包裝設(shè)備等通用設(shè)備，電機(jī)、輸配電及控制設(shè)備，電線、電纜、光纜及電工器材，家用電力器具；批發(fā)：機(jī)械設(shè)備、五金交電及電子產(chǎn)品；零售：家用電器及電子產(chǎn)品。主要經(jīng)營：生產(chǎn)和銷售空調(diào)器，自營空調(diào)器出口業(yè)務(wù)及其相關(guān)零配件的進(jìn)出口業(yè)務(wù)。

公司背景：公司是當(dāng)時中國乃至全球最大的集研發(fā)、生產(chǎn)、銷售、服務(wù)于一體的專業(yè)化空調(diào)企業(yè)。從1995年起，格力空調(diào)連續(xù)11年產(chǎn)銷量、市場占有率均居行業(yè)第一。公司經(jīng)過技術(shù)創(chuàng)新已開發(fā)出包括家用空調(diào)、商用空調(diào)在內(nèi)的20大類400個系列7000多個品種規(guī)格的產(chǎn)品，申請注冊國家專利700多項(xiàng)，成功研發(fā)出GMV數(shù)碼多聯(lián)一拖多、離心式中央空調(diào)等高端技術(shù)，并全球首創(chuàng)國際領(lǐng)先的超低溫?zé)岜弥醒肟照{(diào)，填補(bǔ)了國內(nèi)空白，打破了美國、日本等制冷巨頭的技術(shù)壟斷，在國際制冷界贏得了廣泛的知名度和影響力。公司多次榮獲“中國馳名商標(biāo)”“中國名牌產(chǎn)品”等榮譽(yù)。在海外市場方面，據(jù)海關(guān)統(tǒng)計(jì)，格力空調(diào)出口量、出口增幅連續(xù)多年均位居全國同行前列。

②青島海爾股份有限公司。青島海爾股份有限公司股票簡稱青島海爾，股票代碼為600690。

經(jīng)營范圍：電器、電子產(chǎn)品、機(jī)械產(chǎn)品、通信設(shè)備及相關(guān)配件制造；家用電器及電子產(chǎn)品技術(shù)咨詢服務(wù)；房地產(chǎn)開發(fā)；進(jìn)出口業(yè)務(wù)(按原外經(jīng)貿(mào)部核準(zhǔn)范圍經(jīng)營);批發(fā)零售；國內(nèi)商業(yè)(國家禁止商品除外);礦泉水制造、飲食、旅游服務(wù)(限分支機(jī)構(gòu)經(jīng)營)。主要經(jīng)營；空調(diào)器、電冰箱、電冰柜、洗碗機(jī)、燃?xì)庠畹燃译姰a(chǎn)品的生產(chǎn)與銷售。

公司背景：公司主要從事電冰箱、空調(diào)器等家電產(chǎn)品的生產(chǎn)與經(jīng)營。公司空調(diào)業(yè)務(wù)當(dāng)時的產(chǎn)能為600萬～700萬臺，是僅次于格力和美的的全國第三大空調(diào)生產(chǎn)企業(yè)。公司是冰箱行業(yè)的第一大龍頭企業(yè)，現(xiàn)有冰箱和冰柜產(chǎn)能超過600萬臺，市場占有率穩(wěn)居第一。公司全球化品牌戰(zhàn)略成效顯著，產(chǎn)品出口歐美及東南亞等地區(qū)，其冰箱、冷柜一直處于行業(yè)出口龍頭地位。

公司大股東海爾集團(tuán)是世界第四大白色家電制造商，也是中國電子信息百強(qiáng)企業(yè)之首，2010年1月海爾集團(tuán)發(fā)布了世界上首臺“物聯(lián)網(wǎng)冰箱”。

③浙江三花股份有限公司。浙江三花股份有限公司股票簡稱三花股份，股票代碼為002050。

經(jīng)營范圍：截止閥、電子膨脹閥、排水泵、電磁閥、單向閥、壓縮機(jī)、壓力管道元件、機(jī)電液壓控制泵及其他機(jī)電液壓控制元器件的生產(chǎn)銷售。主要產(chǎn)品：制冷控制元器件。主營業(yè)務(wù)：生產(chǎn)和銷售空調(diào)配件、冰箱配件及其他。

公司背景：浙江三花股份有限公司是三花校股集團(tuán)有限公司與日本株式會社不二工機(jī)等共同創(chuàng)立的中外合資企業(yè)，是一家以生產(chǎn)經(jīng)營家用和商用空調(diào)自動控制件為主的專業(yè)公司，已形成截止閥、電子膨脹閥、電磁閥、單向閥、球閥、方體閥等家用和商用空調(diào)系列配套產(chǎn)品，是世界產(chǎn)量最大、品種最齊全的截止閥生產(chǎn)基地之一?！叭ā迸飘a(chǎn)品遠(yuǎn)銷歐洲、美洲、韓國、日本、東南亞及中國香港、中國臺灣等幾十個國家和地區(qū)。

④對比公司的t檢驗(yàn)。以上三家公司均通過了股票波動與滬深300指數(shù)波動相關(guān)性的t檢驗(yàn)測試，結(jié)果如表2-15所示。

▲表2-15 三家對比公司的t檢驗(yàn)

（詳見《資產(chǎn)評估案例精選》）

從表2-15中可以發(fā)現(xiàn)，三個可比案例均通過了t檢驗(yàn)，這說明所選案例與滬深300指數(shù)的相關(guān)性較強(qiáng)，可以認(rèn)為它們可以較好地反映家電行業(yè)的股票市場。因此，我們可以采用這三個可比案例的分成率和折現(xiàn)率作為參考。

▲表2-16 三家對比公司的商標(biāo)對現(xiàn)金流的分成率測算

（詳見《資產(chǎn)評估案例精選》）

上述三家對比公司在2007—2010年度及2011年9月30日的財(cái)務(wù)報(bào)告主要數(shù)據(jù)如表2-16所示。這里的無形資產(chǎn)——商標(biāo)對現(xiàn)金流的分成率的測算采用對比上市公司2007年12月31日至2011年9月30日的數(shù)據(jù)。具體測算過程首先為先測算無形資產(chǎn)在整體資產(chǎn)中的比重，以及商權(quán)占整體無形資產(chǎn)的比重，進(jìn)而測算出商標(biāo)占整體資產(chǎn)的比重；其次測算息稅折舊攤銷前利潤，進(jìn)而采用息稅折舊攤銷前利潤除以營業(yè)收入測算出銷售利潤率；最后采用銷售收入分成率=利潤分成率×銷售利潤率的公式測算出銷售收入分成率，這里的利潤分成率用商標(biāo)占全部資產(chǎn)的比重代替。

從表2-16中可以看出，商標(biāo)對現(xiàn)金流的貢獻(xiàn)占銷售收入的比例平均值為1.58%。三家對比公司均為家電領(lǐng)域的代表性企業(yè)，由于其商標(biāo)貢獻(xiàn)率應(yīng)當(dāng)反映國內(nèi)相同行業(yè)的無形資產(chǎn)貢獻(xiàn)水平，我們?nèi)∪夜镜纳虡?biāo)貢獻(xiàn)率的平均值1.58%作為對比無形資產(chǎn)貢獻(xiàn)率。

待估無形資產(chǎn)為商標(biāo)，根據(jù)《中華人民共和國商標(biāo)法》第三十八條的規(guī)定：“注冊商標(biāo)有效期滿，需要繼續(xù)使用的，應(yīng)當(dāng)在期滿前六個月內(nèi)申請續(xù)展注冊?！盞公司是一家擁有多年歷史的老企業(yè)，其生產(chǎn)經(jīng)營從目前來看不存在終止經(jīng)營的跡象。在假設(shè)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營的前提下，無須考慮無形資產(chǎn)貢獻(xiàn)率衰減因素。

根據(jù)無形資產(chǎn)的貢獻(xiàn)=∑(年?duì)I業(yè)收入×無形資產(chǎn)年貢獻(xiàn)率),可以測算出無形資產(chǎn)的貢獻(xiàn)值。

4. 折現(xiàn)率的估算

本案例中將K公司的整體資產(chǎn)分為無形資產(chǎn)、流動資產(chǎn)和固定資產(chǎn)三類，整體資產(chǎn)所要求的回報(bào)率分別是無形資產(chǎn)、流動資產(chǎn)和固定資產(chǎn)三類資產(chǎn)回報(bào)率(折現(xiàn)率)的加權(quán)平均數(shù)，這里的加權(quán)平均資本成本采用全投資、息稅前現(xiàn)金流口徑進(jìn)行測算，則可以測算出無形資產(chǎn)的折現(xiàn)率。

（1）無形資產(chǎn)折現(xiàn)率的公式

根據(jù)上面的分析，無形資產(chǎn)的折現(xiàn)率計(jì)算公式可以表示如下：

R無形(無形資產(chǎn)折現(xiàn)率)=(WACC-流動資產(chǎn)/整體資產(chǎn)市值之和×R流動-固動資產(chǎn)/整體市值之和×R固資)/(無形資產(chǎn)/整體市值之和)

其中，WACC為全投資、息稅前現(xiàn)金流口徑。

Re為股權(quán)投資成本CAPM；

Rd為債權(quán)投資成本；

E為權(quán)益價(jià)值；

D為債權(quán)價(jià)值；

T為所得稅稅率。

為了測算出Re,這里需要列示出Re的測算公式：

其中：

Rf：無風(fēng)險(xiǎn)利率；

Rm：市場預(yù)期收益率；

Rpm：市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)；

β：權(quán)益的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)；

a：企業(yè)特定的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整系數(shù)。

（2）具體計(jì)算過程

①無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率Rf。無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率通過查詢Wind資訊網(wǎng)及中國債券網(wǎng)，取到期年限為10年的國債到期收益率平均值為3.92%。

②風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)隊(duì)β。通過查詢Wind資訊網(wǎng)，根據(jù)與企業(yè)相類似的滬深A(yù)股股票近60個月上市公司β參數(shù)估計(jì)值計(jì)算確定，具體計(jì)算過程如下：

首先根據(jù)公布的類似上市公司β計(jì)算出各公司無財(cái)務(wù)杠桿的β,與確定無形資產(chǎn)分成率選取的對比公司口徑一致，此處也選取格力電器、青島海

爾、三花股份3家上市公司作為參照公司。

③超額風(fēng)險(xiǎn)收益率。市場預(yù)期收益率根據(jù)滬深綜指1996—2011年年末指數(shù)，計(jì)算其幾何平均收益率，經(jīng)測算其數(shù)值為11.27%。

超額風(fēng)險(xiǎn)收益率(ERP)=市場預(yù)期收益率-無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率=11.27%-3.92%=7.35%

④公司特有風(fēng)險(xiǎn)超額收益率Rs。與選取的樣本公司相比，K公司無論

是在經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)還是在其他風(fēng)險(xiǎn)方面都較大，綜合考慮R,取5%。

⑤Rd(債務(wù)成本)的確定。債務(wù)成本K,根據(jù)中國人民銀行最新公布的5

年以上期限銀行的貸款利率確定為7.05%。

⑥稅前加權(quán)資本成本W(wǎng)ACC的確定。稅前加權(quán)資本成本的測算采用上市公司的平均值，根據(jù)對3家上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)表分析，其債權(quán)比例、股權(quán)價(jià)值比例、稅前股權(quán)收益率、適用所得稅稅率分別如表2-17所示。測算得出其平均稅前加權(quán)資本成本為13.58%。具體計(jì)算過程如表2-17所示。

▲表2-17 三家對比公司稅前加權(quán)資本成本的測算過程(%)

（詳見《資產(chǎn)評估案例精選》）

⑦求取無形資產(chǎn)折現(xiàn)率。將前述的各項(xiàng)測算參數(shù)代入公式：

R無形=(WACC-流動資產(chǎn)/整體資產(chǎn)市值之和×R流動-固動資產(chǎn)/整體市值之和×R固資)/(無形資產(chǎn)/整體市值之和)

R流動取一年期貸款利率6.56%,R固資取中長期貸款利率7.05%。

可分別測算出3家對比公司的折現(xiàn)率，再求取其平均值作為K公司無形資產(chǎn)的折現(xiàn)率，具體計(jì)算過程如表2-18所示。

▲表2-18 無形資產(chǎn)折現(xiàn)率的測算(%)

（詳見《資產(chǎn)評估案例精選》）

從表2-18得出無形資產(chǎn)折現(xiàn)率取22.08%。

經(jīng)上述參數(shù)計(jì)算，得到無形資產(chǎn)——商標(biāo)評估價(jià)值，詳細(xì)計(jì)算過程如表2-18所示。

四、評估結(jié)果

PING GU?JIE GUO

通過上述評估，測算得出K公司的“M”牌系列商標(biāo)在評估基準(zhǔn)日下的公開市場價(jià)值為652.04萬元，如表2-19所示。

▲表2-19 K公司“M”牌系列商標(biāo)權(quán)的價(jià)值評估結(jié)果

五、案例點(diǎn)評

AN LI DIAN PING

(一)對評估對象的認(rèn)識

案例的評估對象為K公司擁有的“M”牌系列注冊商標(biāo)權(quán)，商標(biāo)屬于無形資產(chǎn)范疇，是商品生產(chǎn)者或經(jīng)營者為了把自己的商品或服務(wù)區(qū)別于他人的同類商品或服務(wù)，在商品上或者服務(wù)中使用的一種特殊標(biāo)記。這種標(biāo)記一般是由文字、圖形、字母、數(shù)字、三維標(biāo)識和顏色以及由上述要素組合而成的一種標(biāo)志。而商標(biāo)權(quán)是商標(biāo)所有人對其商標(biāo)所享有的專有權(quán)，屬于標(biāo)識性權(quán)利。擁有商標(biāo)權(quán)就可以將商標(biāo)運(yùn)用到產(chǎn)品或者服務(wù)上，以區(qū)別于同類產(chǎn)品，表明商品的質(zhì)量、種類等具有特有的品質(zhì)，可以供人識別，商標(biāo)權(quán)的價(jià)值就體現(xiàn)在能夠幫助他人識別產(chǎn)品、提高市場競爭力。

本案例除了“M”牌系列注冊商標(biāo)權(quán)，實(shí)質(zhì)上還包括了能夠?yàn)镵公司帶來超額收益的其他無形資產(chǎn)，如K公司的形象、市場準(zhǔn)入資質(zhì)、K公司產(chǎn)品品質(zhì)及在用戶中的信譽(yù)等，實(shí)質(zhì)上包含了該公司的商標(biāo)和由此形成的商譽(yù)的價(jià)值。根握與公司管理層的溝通和交流，公司明確表示質(zhì)押的商標(biāo)權(quán)是除土地使用權(quán)之外的無形資產(chǎn)，這里采用商標(biāo)權(quán)的形式表述這類無形資產(chǎn)。

(二)評估方法的運(yùn)用

案例采用的是收益法評估商標(biāo)權(quán)的價(jià)值，在收益法具體運(yùn)用中，又可以采用商標(biāo)許可使用費(fèi)法、超額收益法、要素貢獻(xiàn)法和割差法對商標(biāo)權(quán)的價(jià)值進(jìn)行評估，商標(biāo)使用費(fèi)法即《國際評估指南No.4——無形資產(chǎn)評估》中的權(quán)利金節(jié)省法或許可費(fèi)節(jié)省法。該評估指南指出，使用權(quán)利金節(jié)省法確定無形資產(chǎn)價(jià)值，是指與向第三方支付許可使用費(fèi)相比，假設(shè)擁有該資產(chǎn)將不必支付使用費(fèi)，相比于支付使用費(fèi)所產(chǎn)生的資本價(jià)值。要素貢獻(xiàn)法是對已成為生產(chǎn)經(jīng)營活動必要條件的無形資產(chǎn)，從使用該無形資產(chǎn)取得的經(jīng)營收益?中估算出其帶來的收益，評估無形資產(chǎn)價(jià)值的方法。

無形資產(chǎn)超額收益是指使用無形資產(chǎn)后比未使用無形資產(chǎn)在產(chǎn)品生產(chǎn)經(jīng)營中增加的收益，無形資產(chǎn)的超額收益現(xiàn)值可以用來測算無形資產(chǎn)價(jià)值。割差法最初是指用企業(yè)的總體價(jià)值扣除各項(xiàng)有形資產(chǎn)和可辨認(rèn)的無形資產(chǎn)價(jià)值后的差額，以之來確定企業(yè)商譽(yù)價(jià)值的一種評估方法，后被用來評估組合無形資產(chǎn)等資產(chǎn)的評估。

案例的評估涉及商標(biāo)價(jià)值的評估(實(shí)質(zhì)上包含了除土地使用權(quán)外的其他無形資產(chǎn)),可以采用超額收益法進(jìn)行評估，關(guān)鍵是能夠測算出超額收益中的分成率以及無形資產(chǎn)的折現(xiàn)率。

本案例采用的評估方法是合理的。

摘自《資產(chǎn)評估案例精選》書中第二章無形資產(chǎn)價(jià)值評估案例——案例五/作者：史福厚?唐龍海/侵刪

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