文：權(quán)衡財(cái)經(jīng)研究員 余華豐

編：許輝

26日，海通證券第一季度財(cái)報(bào)發(fā)布，報(bào)告期內(nèi)營(yíng)收41.31億元同比下降63.09%；扣非凈利潤(rùn)10.06億元，同比下降70.61%。報(bào)告期內(nèi)，海通證券的投資收益為虧損15.11億元。今年海通證券保薦的11只A股股票中，破發(fā)數(shù)量為4只，破發(fā)率達(dá)36.36%。海通證券保薦的翱捷科技、邁威生物上分別浮虧58.37%、50.11%，海通證券跟投的8家科創(chuàng)板新股，已累計(jì)浮虧1.56億元。2022年以來(lái)，海通證券也已4次被證監(jiān)系統(tǒng)出具監(jiān)管措施。

擬在上交所主板上市的遼寧鼎際得石化股份有限公司（簡(jiǎn)稱：鼎際得）保薦機(jī)構(gòu)也是海通證券，將于4月28日迎來(lái)上會(huì)大考。本次發(fā)行新股不超過(guò)3,336.6667萬(wàn)股，占發(fā)行后總股本比例不低于25%，擬投入募集資金9.16億元用于年產(chǎn)15000噸烷基酚、15000噸抗氧劑項(xiàng)目，年產(chǎn)125噸聚烯烴催化劑裝置新建項(xiàng)目，年產(chǎn)300噸聚烯烴催化劑、13000噸改性劑、7000噸預(yù)混劑、6500噸抗氧劑項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金項(xiàng)目。

鼎際得系土地使用權(quán)出資，第一次股改未評(píng)估，減資去未實(shí)繳；綜合毛利率整體呈下滑狀態(tài)，2020年增收反降利；客戶集中度較高，應(yīng)收賬款及存貨的周轉(zhuǎn)率均低于同行；資產(chǎn)負(fù)債率上升，2020年和2021年1-6月高于同行均值十幾個(gè)百分點(diǎn)。

土地使用權(quán)出資，第一次股改未評(píng)估，減資去未實(shí)繳

營(yíng)口鼎際得石化有限公司系公司的前身，成立于2004年5月12日，系由張?jiān)倜骱驮S麗敏母子共同出資設(shè)立的有限責(zé)任公司。鼎際得有限設(shè)立時(shí)即計(jì)劃實(shí)施年產(chǎn)2,000噸二氯苯項(xiàng)目，為營(yíng)口市老邊區(qū)重點(diǎn)招商引資企業(yè)。張?jiān)倜?、許麗敏以國(guó)有土地使用權(quán)對(duì)鼎際得有限進(jìn)行出資，土地出讓金及土地征地補(bǔ)償金由張立志（張?jiān)倜髦赣H、許麗敏之配偶）以其當(dāng)時(shí)100%持股的營(yíng)口市老邊水泥廠（現(xiàn)更名為“營(yíng)口營(yíng)港水泥有限公司”）代為支付。

述土地使用權(quán)證在出資前雖已辦至鼎際得有限名下，但該土地使用權(quán)的轉(zhuǎn)讓價(jià)款全部系由張?jiān)倜髦赣H、許麗敏配偶（即張立志）100%持股的營(yíng)口市老邊水泥廠代張?jiān)倜?、許麗敏支付，鼎際得有限未向老邊區(qū)國(guó)土資源局或張?jiān)倜?、許麗敏支付過(guò)與該土地使用權(quán)有關(guān)的任何費(fèi)用；鼎際得有限對(duì)該土地使用權(quán)的最終取得是基于張?jiān)倜鳌⒃S麗敏以該土地使用權(quán)對(duì)其進(jìn)行出資的行為。

2010年10月15日，營(yíng)口鼎際得石化有限公司將公司名稱變更為“遼寧鼎際得石化股份有限公司”；2018年5月30日，遼寧鼎際得石化股份有限公司將公司名稱變更為“遼寧鼎際得石化有限公司”；2018年6月，遼寧鼎際得石化有限公司股改。之所以出現(xiàn)兩次股改，原因是在第一次股改時(shí)，公司未履行股改的審計(jì)評(píng)估等程序，公司進(jìn)行了工商更改，但實(shí)質(zhì)仍被認(rèn)定為有限責(zé)任公司。

2018年5月第二次股權(quán)轉(zhuǎn)讓張?jiān)倜鲗⑵涑钟卸﹄H得有限的5,805.80萬(wàn)元平價(jià)轉(zhuǎn)予營(yíng)口鼎際得實(shí)業(yè)發(fā)展有限公司。辛偉榮將其持有鼎際得有限的1,701.70萬(wàn)元以1元/股的價(jià)格轉(zhuǎn)予營(yíng)口盛金實(shí)業(yè)發(fā)展有限公司。

公司控股股東為營(yíng)口鼎際得實(shí)業(yè)發(fā)展有限公司，截至招股說(shuō)明書簽署之日，營(yíng)口鼎際得實(shí)業(yè)發(fā)展有限公司持公司57.22%股份。公司實(shí)際控制人為張?jiān)倜鳎瑥堅(jiān)倜髦苯映钟泄?,201.20萬(wàn)股，直接持股占比12.00%，通過(guò)鼎際得實(shí)業(yè)控制公司57.22%的股份，通過(guò)鼎際得合伙控制公司1.00%的股份。綜上，張?jiān)倜魍ㄟ^(guò)直接或間接方式合計(jì)控制公司70.22%的股份，為公司的實(shí)際控制人。許麗敏系張?jiān)倜髦赣H，為公司實(shí)際控制人的一致行動(dòng)人。截至招股說(shuō)明書簽署之日，許麗敏直接持有公司250.25萬(wàn)股，直接持股占比2.50%，通過(guò)鼎際得實(shí)業(yè)間接持有公司0.29%的股份。公司實(shí)際控制人及其一致行動(dòng)人合計(jì)控制公司72.72%的股份。

2021年2月18日，鼎際得實(shí)業(yè)及公司員工池素娟、吳春葉、佟秀永、王恒、楊文華、閻冰共同出資設(shè)立持股平臺(tái)營(yíng)口鼎際得企業(yè)管理咨詢中心（有限合伙），其中鼎際得實(shí)業(yè)擔(dān)任普通合伙人。鼎際得以6.00元/股分別向鼎際得合伙轉(zhuǎn)讓781,081股公司股份和218,919股公司股份，總持股相當(dāng)于公司總股數(shù)的1%。迄今，鼎際得并無(wú)外部投資機(jī)構(gòu)入股。

2017年后鼎際得先后吸引了三家公司，營(yíng)口市眾和添加劑有限公司原為公司董事、總經(jīng)理辛偉榮控制的企業(yè)，辛偉榮持有60.00%股權(quán)，江萍持有40.00%股權(quán)。辛偉榮和江萍系夫妻關(guān)系。以2017年9月30日為評(píng)估基準(zhǔn)日，營(yíng)口市眾和添加劑有限公司凈資產(chǎn)為1,333.51萬(wàn)元，全部股權(quán)價(jià)值為1,413.32萬(wàn)元，增值率為5.98%；營(yíng)口市萬(wàn)明石化有限公司原為公司實(shí)際控制人張?jiān)倜骺刂频钠髽I(yè)。

2019年3月，營(yíng)口市眾和添加劑有限公司收購(gòu)遼寧飛達(dá)建設(shè)有限公司100.00%股權(quán)，收購(gòu)價(jià)格為10萬(wàn)元；公司通過(guò)眾和添加劑間接持有的飛達(dá)建設(shè)100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給遼寧明昊實(shí)業(yè)集團(tuán)有限公司，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為26.17萬(wàn)元。

2017年下半年，公司形成了明確的上市意向，對(duì)應(yīng)注冊(cè)資本全額實(shí)繳之要求，新增資本金出資到位時(shí)間大幅提前。公司股東綜合考慮個(gè)人資金狀況等因素，最終一致同意將新增注冊(cè)資本中未實(shí)繳部分進(jìn)行減資，同意注冊(cè)資本由15,500萬(wàn)元變更為10,010萬(wàn)元。

權(quán)衡財(cái)經(jīng)注意到，2018年5月31日，公司向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利人民幣4.9995元（含稅），共計(jì)分配利潤(rùn)人民幣5,000萬(wàn)元；2020年8月25日，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利人民幣0.7992元（含稅），共計(jì)分配利潤(rùn)人民幣800萬(wàn)元，合計(jì)分紅5800萬(wàn)元。

綜合毛利率整體呈下滑狀態(tài)，2020年增收反降利

鼎際得主要從事高分子材料催化劑和化學(xué)助劑的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，2018年-2021年1-6月，公司的營(yíng)業(yè)收入分別為3.757億元、4.415億元、5.279億元和3.286億元，凈利潤(rùn)分別為7083.16萬(wàn)元、1.049億元、1.031億元和5789.43萬(wàn)元。2020年較2019年，營(yíng)收上漲，但凈利潤(rùn)出現(xiàn)了下滑，呈背離狀態(tài)。

報(bào)告期內(nèi)，公司主要產(chǎn)品為催化劑、抗氧劑單劑和復(fù)合助劑。2018年-2021年1-6月，公司催化劑、抗氧劑單劑和復(fù)合助劑銷售收入分別為3.745億元、4.382億元、5.232億元和3.254億元，占同期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為99.67%、99.24%、99.11%和99.05%，是報(bào)告期公司收入和利潤(rùn)的主要來(lái)源。其中，復(fù)合助劑銷售占比較大，報(bào)告期內(nèi)占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重分別為58.54%、53.22%、54.22%和49.84%；催化劑和抗氧劑單劑規(guī)模相當(dāng)，均在20%左右。

根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局和Wind數(shù)據(jù)，2020年國(guó)內(nèi)聚烯烴產(chǎn)量4,558.19萬(wàn)噸，按照催化劑在聚烯烴中0.003%的典型添加量來(lái)估算，其國(guó)內(nèi)年需求量約為1,367.46噸。根據(jù)鼎際得催化劑產(chǎn)量估算，市場(chǎng)占有率約為12%。

增收降利的背后，折算到毛利率上，2020年公司毛利率較2019年下滑高達(dá)7個(gè)點(diǎn)，報(bào)告期內(nèi)，鼎際得綜合毛利率分別為40.08%、43.81%、36.80%和35.49%，綜合毛利率變動(dòng)分別為3.73%、-7.01%和-1.31%。2019年小幅上升，主要系公司抗氧劑產(chǎn)品成本下降，毛利率提升；2020年公司受制于產(chǎn)能，外購(gòu)成品較多，同時(shí)受疫情影響，產(chǎn)品銷售價(jià)格下降，導(dǎo)致綜合毛利率下降；2021年上半年，化工原材料價(jià)格普遍上漲，使得公司綜合毛利率小幅下降。與同行對(duì)比，報(bào)告期內(nèi)，公司綜合毛利率高于可比公司利安隆和風(fēng)光新材，低于呈和科技，并且呈和科技處于整體上升趨勢(shì)。

客戶集中度較高，應(yīng)收賬款及存貨的周轉(zhuǎn)率均低于同行

鼎際得客戶主要集中在西北、東北和華東地區(qū)，報(bào)告期內(nèi)，上述區(qū)域合計(jì)收入占總收入的比例分別為69.15%、77.30%、76.32%和68.07%。報(bào)告期內(nèi)，公司前五名客戶的銷售收入總額分別為3.003億元、3.241億元、3.164億元和1.979億元，占同期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為79.93%、73.41%、59.94%和60.22%。公司的主要客戶為中石油、國(guó)家能源集團(tuán)、延長(zhǎng)石油、中海油、中煤集團(tuán)、恒力石化等大型國(guó)企或上市公司。

公司銷售模式可分為寄售與非寄售模式，其中寄售模式本質(zhì)為一種結(jié)算模式，具體業(yè)務(wù)流程如下：公司按照客戶要求將產(chǎn)品配送至指定倉(cāng)庫(kù)，客戶僅承擔(dān)對(duì)該商品的保管責(zé)任，并不承擔(dān)該商品發(fā)生的減值風(fēng)險(xiǎn)以及非保管責(zé)任產(chǎn)生的毀損滅失風(fēng)險(xiǎn)，在客戶實(shí)際領(lǐng)用、公司取得客戶領(lǐng)用記錄時(shí)確認(rèn)收入的實(shí)現(xiàn)。公司采取寄售模式主要客戶為中石油系下屬企業(yè)，報(bào)告期內(nèi)中石油系寄售收入分別為1.320億元、1.216億元、1.330億元和5,538.77萬(wàn)元，占總寄售收入的比例分別為85.69%、99.28%、91.50%和99.29%。此外，中石化系和中煤集團(tuán)部分企業(yè)也存在寄售模式，而2018年，公司的寄售銷售占比一度超過(guò)40%。

報(bào)告期各期末，公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為1.616億元、1.857億元、2.58億元和2.493億元，占流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為44.67%、43.42%、56.79%和49.26%，占營(yíng)收的比例分別為48.28%、48.43%、53.05%和41.00%，公司應(yīng)收賬款余額占營(yíng)業(yè)收入的比重高于同行業(yè)可比公司。

公司主要客戶為中石油、國(guó)家能源集團(tuán)、延長(zhǎng)集團(tuán)、中煤集團(tuán)等國(guó)企，國(guó)企客戶結(jié)算周期較長(zhǎng)，導(dǎo)致應(yīng)收賬款金額較大。報(bào)告期內(nèi)，公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為2.01、2.23、2.14和1.20低于同行業(yè)可比公司均值5.02、5.11、5.15和2.43，主要由于公司客戶中大型央企國(guó)企的收入占比較高。

報(bào)告期各期末，鼎際得存貨賬面價(jià)值分別為9,853.95萬(wàn)元、1.152億元、1.076億元和1.209億元，占流動(dòng)資產(chǎn)總額的比例分別為27.24%、26.95%、24.07%和23.89%，公司存貨金額相對(duì)較大。報(bào)告期內(nèi)，公司存貨周轉(zhuǎn)率分別為2.37次/年、2.27次/年、3.01次/年和1.81次/年。公司存貨周轉(zhuǎn)率低于同行業(yè)可比公司平均水平4.23次/年、4.27次/年、4.93次/年和2.96次/年。

報(bào)告期各期末，公司壞賬準(zhǔn)備金額分別為1979.42萬(wàn)元、2813.55萬(wàn)元、2626.14萬(wàn)元和2014.04萬(wàn)元；公司壞賬準(zhǔn)備計(jì)提主要為組合計(jì)提，平均計(jì)提比例分別為10.91%、13.16%、9.38%和7.47%。報(bào)告期內(nèi)，公司核銷了部分欠款，主要原因系欠款方出現(xiàn)破產(chǎn)、吊銷、列為失信被執(zhí)行人和失去償付能力等因素。

資產(chǎn)負(fù)債率上升，2020年和2021年1-6月高于同行均值十幾個(gè)百分點(diǎn)

報(bào)告期各期末，公司合并報(bào)表資產(chǎn)負(fù)債率分別為32.89%、39.99%、39.04%和39.04%，公司資產(chǎn)負(fù)債率整體呈上升趨勢(shì)，可比同行均值分別為40.68%、33.92%、27.60%和23.22%，程下降趨勢(shì)；公司流動(dòng)比率、速動(dòng)比率較低，流動(dòng)比率分別為1.88、2.28、1.81和1.66，速動(dòng)比率分別為1.37、1.67、1.37和1.27，遠(yuǎn)低于可比同行均值。

報(bào)告期各期末，鼎際得長(zhǎng)期借款余額分別為0萬(wàn)元、1.449億元、1.156億元和9,815.04萬(wàn)元，占非流動(dòng)負(fù)債的比例分別為0%、98.26%、85.44%和82.62%。

2019年2月，公司與光大銀行營(yíng)口分行簽署《固定資產(chǎn)暨項(xiàng)目融資借款合同》，約定光大銀行營(yíng)口分行向公司提供貸款1.7億元，專項(xiàng)用于年產(chǎn)15,000噸烷基酚、15,000噸抗氧劑項(xiàng)目固定資產(chǎn)投資。根據(jù)商業(yè)銀行對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)資金貸款的管理要求，通常情況下企業(yè)所借貸款需通過(guò)直接向借款方的供應(yīng)商受托支付的方式發(fā)放，而公司向該項(xiàng)在建工程的項(xiàng)目建設(shè)承包方及設(shè)備供應(yīng)商的付款進(jìn)度、金額與銀行受托支付的貸款發(fā)放時(shí)間、金額存在不匹配的情形。因此，公司將貸款資金支付給原合并范圍內(nèi)的子公司飛達(dá)建設(shè)，由飛達(dá)建設(shè)在收到銀行貸款后用于直接支付工程款和設(shè)備款或轉(zhuǎn)回公司再由公司支付相關(guān)工程款和設(shè)備款，涉及轉(zhuǎn)貸金額為9,240萬(wàn)元。公司與原子公司飛達(dá)建設(shè)之間的轉(zhuǎn)貸安排不符合《貸款通則》的相關(guān)規(guī)定。

若公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量不充足，或?qū)ν饣I資能力受限，可能對(duì)公司的償債能力產(chǎn)生不利影響，公司面臨一定的償債風(fēng)險(xiǎn)以及較大的短期償債壓力。如果公司的盈利情況發(fā)生不利變化，或經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流出現(xiàn)不利變化，則公司將可能面臨債務(wù)、特別是短期債務(wù)償還困難的風(fēng)險(xiǎn)。

公司此次募投項(xiàng)目中，新建年產(chǎn)15000噸烷基酚、15000噸抗氧劑項(xiàng)目鋪底流動(dòng)資金為3233.74萬(wàn)元；年產(chǎn)125噸聚烯烴催化劑裝置新建項(xiàng)目鋪底流動(dòng)資金3,226.98萬(wàn)元；年產(chǎn)300噸聚烯烴催化劑、13000噸改性劑、7000噸預(yù)混劑、6500噸抗氧劑項(xiàng)目，鋪底流動(dòng)資金4,296.19萬(wàn)元；此外單獨(dú)利用募集資金1.5億元補(bǔ)充流動(dòng)資金，合計(jì)用于流動(dòng)資金金額為2.576億元，占此次募集資金的比例為28.11%。