中國酒文化寓意深厚，白酒傳遞著友誼與熱情，川酒更是中國酒文化中不可缺少的重量級代表。

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川酒中獲得中國名酒稱號的“六朵金花”，分別是五糧液、瀘州老窖、劍南春、沱牌曲酒（現(xiàn)改名舍得酒業(yè)）、全興大曲、郎酒。其中有四家國內(nèi)上市公司，分別是五糧液（000858.sz）、瀘州老窖（000568.sz）、舍得酒業(yè)（600702.sh）和水井坊（600779.sh）。

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今天要說的水井坊（600779.sh）比較特殊，其前身是四川制藥，后被全興集團(tuán)控股，幾經(jīng)易主后被外資收購。

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1998年全興酒廠在曲酒生產(chǎn)車間改造廠房時，發(fā)現(xiàn)了地下埋藏有古代釀酒的遺跡。遺址位于成都老東門大橋外，其歷史可以追溯到公元1408年，歷經(jīng)元明清三代，以其歷史悠久、規(guī)模宏大、留存完整而被譽(yù)為“中國白酒第一坊”。

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從2006年起，來自英國的帝亞吉歐入局開啟收購水井坊之路。這家在紐約和倫敦交易所上市的世界五百強(qiáng)公司，是全球最大的洋酒公司，旗下?lián)碛袡M跨蒸餾酒、葡萄酒和啤酒等一系列頂級酒類品牌。

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經(jīng)過多次收購和增持股份，帝亞吉歐最終于2013年收購全興集團(tuán)100%的股份，進(jìn)而間接控股水井坊39.71%的股份，成為第一大股東，而水井坊也成為A股唯一由外資控股的白酒企業(yè)。

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1、半年報業(yè)績暴雷?

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7月24日，水井坊發(fā)布了白酒行業(yè)首份半年報，業(yè)績公布之后，公司股價連續(xù)兩天一字跌停。

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2021年上半年，公司實現(xiàn)營收18.37億元，歸母凈利潤3.77億元，比去年同期增長128.44%和266.01%。

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看似不錯的業(yè)績增幅，為什么會跌停呢？

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去年上半年正值疫情關(guān)鍵的時期，居家隔離影響了人們的社交，對于酒的需求量急劇下降。水井坊的營收和凈利潤，較2019年減少了一半還多。

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所以，2020年的相關(guān)數(shù)據(jù)并不具備參考價值，相比2019年，水井坊今年的半年報成績單，逐漸露出疲態(tài)。

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公司在半年報稱，伴隨著國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇、疫情得到有效控制以及刺激消費政策的出臺，白酒行業(yè)漸漸恢復(fù)。

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但是從單季度看，水井坊第二季度的營業(yè)收入5.97億元，凈利潤虧損0.42億元。不僅沒有回暖，反而出現(xiàn)虧損。

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導(dǎo)致凈利潤虧損的罪魁禍?zhǔn)?，是持續(xù)投入的高額營銷費用。

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2、堅持高端路線的尷尬

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自從剝離全興品牌后，水井坊在低檔酒方面缺乏布局，更注重打造高端產(chǎn)品。通過獨家贊助央視文博綜藝《國家寶藏》、豐富產(chǎn)品故事等方式提升高端產(chǎn)品的價值感，努力占位高端濃香品牌陣營。

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對于走高端路線的執(zhí)著，不僅是因為水井坊以“中國白酒第一坊”為傲，還與其外資控股股東有關(guān)。

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即便在白酒行業(yè)調(diào)整的那幾年，帝亞吉歐派駐水井坊的洋高管都堅持認(rèn)為，把品牌形象打造地更加高大上，才能爭取更多的市場份額。

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2013年，受限制三公消費政策影響，國內(nèi)白酒消費尤其高端白酒市場受到重創(chuàng)。茅臺、五糧液都適時采取降價策略，水井坊卻堅持不降價，也因此面臨業(yè)績大跌，歸母凈利潤一度虧損，水井坊仍未改變堅持高端路線。

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近五年，公司的營收95%以上是由高檔產(chǎn)品貢獻(xiàn)，中低檔產(chǎn)品占營收的比例不超過5%。

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次高檔產(chǎn)品的價位處于300-700元之間，高檔產(chǎn)品的價位處于1000元至2000元之間，其中菁翠在電商平臺的零售價每瓶1906元，飛天茅臺53度的定價也不過1499元，又有多少人愿意為菁翠買單呢？

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高端白酒營造的騙局，建立在滿足虛榮心的需求之上，不僅讓消費者甘愿交智商稅，就連酒廠本身也深陷其中。

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半年報顯示，水井坊不斷加大的宣傳推廣活動，使得銷售費用占營收的比例又創(chuàng)新高，達(dá)到31.75%。

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近5年，水井坊的銷售費用占營業(yè)收入比例處于高位，平均達(dá)到27.3%，超過行業(yè)平均水平18.6%。

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和頭部酒企相比，作為高端白酒的代表，茅臺、五糧液的銷售費用占比最低，這也說明，酒香不怕巷子深，消費者的消費習(xí)慣和品牌偏好也是重要的影響因素，水井坊不斷增加的營銷費用對提升營收的效果有限。

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3、?拉胯的原因

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白酒行業(yè)的毛利率普遍偏高，主要在于原材料都是高粱、小麥、玉米、糯米等糧食，生產(chǎn)人員也不需要配備太多，因此營業(yè)成本較低。

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2020年水井坊的毛利率在所有酒類上市公司中排名第二，超過了五糧液。今年半年報顯示，毛利率已增至84.55%，進(jìn)一步縮短了與茅臺之間的距離。

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和毛利率相比，凈利率卻很傷，現(xiàn)實給水井坊又潑了盆冷水。

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2020年凈利率僅為24.33%，剛好處于行業(yè)平均水平，不及茅臺的一半。今年上半年降至20.54%，凈利潤拉胯的原因是銷售費用高，而銷售費用主要是給經(jīng)銷商的回扣。

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近年來，茅臺清理和淘汰了部分經(jīng)銷商，進(jìn)一步優(yōu)化營銷網(wǎng)絡(luò)布局，將部分原有的線下渠道資源，轉(zhuǎn)到線上平臺銷售，預(yù)收款項是不斷下降的。

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在這種壞境下，水井坊的合同負(fù)債（預(yù)收款項）卻在以驚人的速度增加。

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哪里不對？

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水井坊的合同負(fù)債里并不是只有經(jīng)銷商的預(yù)付款，占比較大的是市場支持費，也就是給經(jīng)銷商的回扣。

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不過，這些回扣不是馬上就給的，會有一個時間差，在支付給經(jīng)銷商之前，暫時放在這個會計科目里。

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在2020年新收入準(zhǔn)則執(zhí)行之前，這個會計科目列在其他應(yīng)付款，2020年開始執(zhí)行新收入準(zhǔn)則后，水井坊把它挪到了合同負(fù)債。

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所以，水井坊的合同負(fù)債具有很大的迷惑性，普通投資者很難分辨。

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實際上，經(jīng)銷商用于囤貨支付的預(yù)付款已經(jīng)從第一季度末的2.35億元，大幅下降到第二季度末的0.32億元，即便是剔除掉節(jié)日白酒旺季的因素，下滑的也太快了。

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這說明，經(jīng)銷商在消化先前的庫存，拿貨并不積極。也側(cè)面反映出一個重要的問題，水井坊的酒不好賣。

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4、總結(jié)

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與茅臺生產(chǎn)醬香型白酒不同，水井坊主要生產(chǎn)濃香型白酒。先前由于醬酒產(chǎn)能的短缺，引發(fā)各路資本的追捧，同時醬酒定價更強(qiáng)勢，經(jīng)銷商競相搶奪重要商業(yè)資源，炒熱了醬酒產(chǎn)品。

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8月1日，水井坊發(fā)布公告稱，終止今年4月宣布的將與貴州國威酒業(yè)的醬酒合資項目，至此醬酒熱告一段落。

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水井坊近期連續(xù)下跌的股價，就是對高端白酒營銷騙局最好的回?fù)簟?/p>

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