中國有3個多億的煙民，每年的卷煙銷售量大約2.4萬億支，雖然煙草專賣，但煙草產(chǎn)業(yè)鏈卻是一個非常龐大的市場。

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從印刷到紙張到標簽到各種設(shè)備，只要進入這個行業(yè)的門檻，從某種意義上講，就可以躺著數(shù)錢。

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比如，一家叫做恩捷股份的上市公司，專賣給煙草公司生產(chǎn)封裝煙盒的薄膜和貼在上面的標簽。

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由于技術(shù)含量不是很高，公司的核心業(yè)務(wù)毛利23%左右，但比較穩(wěn)定，從披露財報數(shù)據(jù)以來，公司的營收規(guī)模大致維持在10億上下，一直到2018年。

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事實上，公司在2016年就在謀求變革了。

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2016年，公司在創(chuàng)業(yè)板上市，上市的目的只有一個：圈錢，然后并購。

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2017年，公司披露4家子公司；2018年，公司披露13家子公司；2019年，公司披露16家子公司；2020年，公司披露22家子公司；2021年半年報，公司披露25家子公司。

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經(jīng)過多年的并購發(fā)展，公司已經(jīng)從一家小富即安的煙草配套廠家，華麗轉(zhuǎn)型為鋰電池薄膜產(chǎn)品廠家，并成為行業(yè)老大。

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難能可貴的是，公司業(yè)務(wù)變了，名字變了，實控人卻沒有變，依然是李曉華李曉明家族。

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當然了，這個家族也發(fā)生了些許變化，暫且不表。

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一、三季報業(yè)績史上新高

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受益于新能源車的快速發(fā)展，2021年是鋰電池業(yè)務(wù)爆發(fā)式增長的一年。作為鋰電池薄膜廠商，恩捷股份自然也受益匪淺。

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數(shù)據(jù)來源：同花順iFind，制圖：詩與星空

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三季報顯示，和上年同期相比，公司營收翻了一番，從25.8億增加到了53.68億；凈利潤幾乎翻了兩番，從6.76億增加到18.78億。而扣非凈利潤增加了三倍還多。

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公司迎來史上最佳三季報，業(yè)績已經(jīng)遠超上年全年數(shù)。如果不出大的意外，公司的年報業(yè)績也將會非常靚麗。

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但是，有一個指標，卻讓公司的業(yè)績，蒙上了些許灰塵：利息支出。

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公司1-9月份支出的利息費用，高達1.49億，和凈利潤相比，看起來不算太多，但再結(jié)合公司資產(chǎn)負債表的借款情況看，就有點驚人了。

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公司賬面長短期借款高達68億，再加上應(yīng)付債券，有息負債超過72億元。

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甚至超出公司全年預(yù)計營收！

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二、從現(xiàn)金奶牛到資金鏈緊張

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給煙草公司打工的時候，公司毛利不高，但也不需要額外操心。煙草公司信譽很好，回款及時，公司現(xiàn)金流狀況極佳。

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閑置資金多到拿去買理財。

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當公司開啟爆買模式后，明顯錢不夠用了。

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在利潤表業(yè)績好看的同時，公司的現(xiàn)金流量表卻越來越難看。

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只不過絕大多數(shù)人不會去看現(xiàn)金流量表，也很少有人知道怎么看現(xiàn)金流量表。

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現(xiàn)金流量表有兩個指標非常重要，需要結(jié)合起來看，一個是經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額，一個是投資性現(xiàn)金流量凈額。

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經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額可以和凈利潤進行比較，可以衡量一家公司的回款情況。經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額越接近凈利潤，說明公司回款情況越好，盈利質(zhì)量越高；反之說明公司的回款質(zhì)量很差，賒銷比較多，盈利質(zhì)量不佳，有壞賬風險。

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投資性現(xiàn)金流量凈額則是衡量一家公司固定資產(chǎn)投資的情況，包括并購、建生產(chǎn)線、買廠房、買地等。單獨看這個指標沒有意義，一定要和經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額結(jié)合起來看，還要結(jié)合多年數(shù)據(jù)一起比較。

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經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額如果長期不能彌補投資性現(xiàn)金流量凈額帶來的虧空，則說明公司賺的錢都拿去投資了，入不敷出（這其實約等于自由現(xiàn)金流的概念，星空君用圖表直觀表示）。

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數(shù)據(jù)來源：同花順iFind，制圖：詩與星空

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從長遠看，投資應(yīng)該是能帶來經(jīng)營方面的收益的，偶爾幾年出現(xiàn)經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額彌補不了投資性現(xiàn)金流量凈額很正常，只不過常年彌補不了，就不正常了。

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因為公司賺的錢壓根不夠并購和修廠房的。

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瘋狂并購雖然帶來了一定的營收規(guī)模的擴大和業(yè)績的改善，但并沒有帶來現(xiàn)金流的改善。

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公司的資金主要靠銀行貸款周轉(zhuǎn)，還沒有轉(zhuǎn)到“真”錢。

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三、減持、股權(quán)質(zhì)押和分紅

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本文開頭提到，公司的實控人家族發(fā)生了一點點變化，是什么變化呢？

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中文名都變成漢語拼音了。

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年報中披露的李曉華李曉明家族六個人，有五個加入了美籍，只剩下李曉明還是中國籍，但也持有美國綠卡，意味著隨時可以離開中國投入美國懷抱。

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雖然A股也有不少美籍華人當老板的情況，但恩捷股份的情況并不太一樣，因為公司在沒有真正賺錢的時候，就開始大規(guī)模的進行資本層面的財富轉(zhuǎn)移。

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一是減持，公司上市的時候，大股東玉溪合益投資有限公司（高管持股平臺）持股27.58%，二股東李曉華持股14.61%，如今玉溪合益投資有限公司持股比例僅剩下13.39%，李曉華持股還有14.14%；

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二是股權(quán)質(zhì)押，李曉華個人減持股份不算很多，但他將38.09%的股份進行了股權(quán)質(zhì)押；

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三是分紅，公司現(xiàn)金流狀況比較糟糕，靠銀行貸款周轉(zhuǎn)資金，但公司的分紅卻慷慨大方，近年來分紅額都在2億左右，初看起來占凈利潤比例不高，但考慮到公司高達70多億的銀行借款，還如此大方分紅，就存在向大股東輸送利益之嫌了。

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