《金證研》南方資本中心 羅九/作者 映蔚/風(fēng)控

早在2010年，上海美農(nóng)生物科技股份有限公司（以下簡稱“美農(nóng)生物”）考慮股改并籌劃創(chuàng)業(yè)板上市。自2021年5月10日深交所受理美農(nóng)生物上市申請材料，到2022年4月13日提交注冊申請已生效，歷時不足一年，美農(nóng)生物即將“扣響”資本市場的大門。

布局資本市場背后，2010年11月股改前，美農(nóng)生物實控人好友唐凌“精準(zhǔn)”入局。作為洪偉美農(nóng)生物實控人的多年好友，唐凌攜其“親友團”、熟人低價受讓美農(nóng)生物實控人洪偉持有的美農(nóng)生物股份，成為美農(nóng)生物股東之一。唐凌等人獲得美農(nóng)生物股權(quán)的成本，遠低于美農(nóng)生物七成收入所在行業(yè)最近一個月平均市盈率測算得出的價值，其中，唐凌等人或?qū)⒏∮瘮?shù)億元。

另一方面，美農(nóng)生物自詡其具備創(chuàng)造創(chuàng)新創(chuàng)意特征，但近年來其研發(fā)費用率走低，并于2020-2021年低于同行均值。此外，歷史上，美農(nóng)生物及其子公司15項發(fā)明專利申請，曾因不具備創(chuàng)造性而被駁回，且美農(nóng)生物獲得授權(quán)的專利中，申請于2018年及以后的專利數(shù)量占比僅一成，其創(chuàng)新能力或遭拷問。

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一、僅一成授權(quán)專利申請于2018年及以后，歷史上多項發(fā)明專利申請不具創(chuàng)造性遭駁回

此次闖關(guān)創(chuàng)業(yè)板，美農(nóng)生物稱其在研發(fā)投入具備一定的優(yōu)勢，而實際上，美農(nóng)生物報告期內(nèi)的研發(fā)費用率逐年下滑，且其已獲得授權(quán)的專利中申請于2018年及以后的專利數(shù)量“屈指可數(shù)”。

據(jù)簽署日為2022年4月7日招股書（以下簡稱“招股書”），美農(nóng)生物主要從事飼料添加劑，和酶解蛋白飼料原料（屬于飼料產(chǎn)品）的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。

此番，美農(nóng)生物擬在創(chuàng)業(yè)板上市。招股書稱，美農(nóng)生物其具備創(chuàng)造創(chuàng)新創(chuàng)意特征，在人才、技術(shù)、產(chǎn)品等方面具備顯著特征和競爭優(yōu)勢。與同行業(yè)公司相比，美農(nóng)生物在研發(fā)投入等具備一定的優(yōu)勢。

然而，報告期內(nèi)，美農(nóng)生物研發(fā)費用率逐年下滑，且2020-2021年下滑至低于同行均值。

據(jù)簽署日為2022年1月26日的招股書（以下簡稱“1月版招股書”）及招股書，2018-2021年，美農(nóng)生物研發(fā)投入分別為1,806.77萬元、1,509.48萬元、1,948.32萬元、2,253.36萬元，占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為6.8%、5.39%、4.63%、4.13%。

據(jù)招股書，美農(nóng)生物選取的同行業(yè)可比公司分別為藍星安迪蘇股份有限公司（以下簡稱“安迪蘇”）、廣東溢多利生物科技股份有限公司（以下簡稱“溢多利”）、青島蔚藍生物股份有限公司（以下簡稱“蔚藍生物”）、金河生物科技股份有限公司（以下簡稱“金河生物”）、廣東驅(qū)動力生物科技股份有限公司（以下簡稱“驅(qū)動力”）。

對比同行業(yè)可比公司，2018-2021年，安迪蘇研發(fā)費用率分別為2.61%、2.64%、2.53%、2.65%，驅(qū)動力研發(fā)費用率分別為2.02%、4.63%、3.7%、2.9%。

2018-2020年，溢多利研發(fā)費用率分別為5.13%、5.45%、6.41%，蔚藍生物研發(fā)費用率分別為8.56%、8.86%、8.32%，金河生物研發(fā)費用率分別為2.49%、3.41%、3.66%。

據(jù)溢多利2021年年度報告，2021年，溢多利的研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例為6.86%。

據(jù)蔚藍生物2021年年度報告，2021年，蔚藍生物的研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例為8.77%。

據(jù)金河生物2021年年度報告，2021年，金河生物的研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例為4.2%。

即2018-2021年，美農(nóng)生物上述5家同行業(yè)可比公司研發(fā)費用率平均值分別為4.16%、5%、4.92%、5.08%。

對此，美農(nóng)生物解釋稱，2018年度及2019年度公司研發(fā)費用率高于同行業(yè)可比公司主要系受公司收入規(guī)模影響，研發(fā)費用率較高。2020年度和2021年年度，公司收入規(guī)?？焖僭黾樱邪l(fā)投入未同步增長。

值得注意的是，美農(nóng)生物2018年及以后申請的發(fā)明專利獲得授權(quán)的數(shù)量寥寥可數(shù)。

據(jù)招股書，截至2021年12月31日，美農(nóng)生物及子公司擁有專利37項，其中，發(fā)明專利26項，實用新型11項。

招股書顯示，在美農(nóng)生物獲得的37項授權(quán)專利中，申請日期在2018年及以后的專利共有4項，分別為“用于提高霧化效果的系統(tǒng)”、“一種串聯(lián)式多口插銷閥”、“控制進風(fēng)濕度的系統(tǒng)及包衣機”、“熱熔包衣噴霧系統(tǒng)”4項實用新型專利。

且招股書顯示，美農(nóng)生物及子公司擁有的26項發(fā)明專利申請時間在2010年10月29日至2016年11月30日之間。

可見，截至2021年12月31日，美農(nóng)生物自2018年起申請的發(fā)明專利均未獲授權(quán)。

實際上，美農(nóng)生物此前的專利申請也現(xiàn)波折，其15項發(fā)明專利申請曾因不具備創(chuàng)造性被駁回。

據(jù)國家知識產(chǎn)權(quán)局?jǐn)?shù)據(jù)，美農(nóng)生物2010年9月25日申請的發(fā)明專利“一種奶味香精制備方法、由其制備的奶味香精及相關(guān)的飼料香味劑”，截至查詢?nèi)?022年5月19日案件狀態(tài)為駁回失效。該專利申請的審查的結(jié)論性意見為部分權(quán)利要求不具備創(chuàng)造性。

據(jù)國家知識產(chǎn)權(quán)局?jǐn)?shù)據(jù)，美農(nóng)生物于2011年9月15日申請的5項發(fā)明專利申請“縮短液體香精陳化時間的飼料香味劑制備方法”、“一種粉狀飼料香味劑及其制備方法” “一種家禽飼料用酸化劑及其制造方法”、“一種快速產(chǎn)生甜味感覺的復(fù)合飼料甜味劑及其制備方法”、“一種仔豬飼料用酸化劑及其制造方法”，截至查詢?nèi)?022年5月19日案件狀態(tài)為駁回失效狀態(tài)。上述5項發(fā)明專利申請審查的結(jié)論性意見為部分專利要求不具備創(chuàng)造性。

據(jù)國家知識產(chǎn)權(quán)局?jǐn)?shù)據(jù)，美農(nóng)生物于2012年10月9日申請1項發(fā)明專利申請“一種粉狀飼料香味劑生產(chǎn)方法及相關(guān)的粉狀飼料香味劑”，于2012年10月18日申請1項發(fā)明專利申請“一種飼料復(fù)合甜味劑的生產(chǎn)工藝及相關(guān)的飼料復(fù)合甜味劑”，于2013年12月11日申請1項發(fā)明專利申請“一種飼料用緩釋尿素及其制備方法”，于2013年12月13日申請1項發(fā)明專利申請“一種制備過瘤胃蛋氨酸的工藝”， 2013年12月18日申請1項發(fā)明專利申請“一種家禽飼料用酸化劑及其制備方法”。

截至查詢?nèi)?022年5月19日，上述申請于2012-2013年的5項發(fā)明專利申請，案件狀態(tài)為駁回失效，審查的結(jié)論性意見為部分專利要求不具備創(chuàng)造性。

其后，據(jù)國家知識產(chǎn)權(quán)局?jǐn)?shù)據(jù)，美農(nóng)生物2016年1月27日申請的1項發(fā)明專利申請“奶香型豬用飼料誘食劑的制備方法”，于2018年1月17日申請的1項發(fā)明專利申請“針對沙門氏菌的家禽用飼料添加劑及相應(yīng)的飼料”，截至查詢?nèi)?022年5月19日案件狀態(tài)為駁回失效，審查的結(jié)論性意見包括部分專利要求不具備創(chuàng)造性。

此外，國家知識產(chǎn)權(quán)局顯示，美農(nóng)生物子公司美溢德2016年2月17日申請的1項發(fā)明專利申請“液態(tài)同步發(fā)酵酶解植物蛋白的方法及制得的蛋白水解物”，2017年6月30日申請的1項發(fā)明專利申請“一種利用芽孢桿菌高效分泌表達外源蛋白的方法”，截至查詢?nèi)?022年5月19日案件狀態(tài)為駁回失效，審查的結(jié)論性意見為部分專利要求不具備創(chuàng)造性。

上述情形表明，歷史上，美農(nóng)生物及其子公司美溢德15項發(fā)明專利申請，曾因不具備創(chuàng)造性而被駁回，令人唏噓。而且，美農(nóng)生物獲得授權(quán)的專利中，申請于2018年及以后的授權(quán)專利數(shù)量占比僅一成，而研發(fā)費用率逐年下滑的美農(nóng)生物，未來如何提升其研發(fā)創(chuàng)新能力？或該打上問號。

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二、實控人好友唐凌“精準(zhǔn)”入局，攜“親友團”低價入股或浮盈數(shù)億元

早在2010年，美農(nóng)生物計劃股改并籌劃創(chuàng)業(yè)板上市。而在股改前，即2010年11月，美農(nóng)生物實控人洪偉多年好友唐凌或攜“親友團”低價入股。

據(jù)招股書，2010年，上海美農(nóng)飼料有限公司（美農(nóng)生物前身，以下簡稱“美農(nóng)有限”）考慮股改并籌劃創(chuàng)業(yè)板上市。2011年5月27日，美農(nóng)有限改制整體變更設(shè)立股份公司，即變更為美農(nóng)生物。

據(jù)招股書，2010年11月，洪偉分別與上海全裕投資管理事務(wù)所（有限合伙）（以下簡稱“全裕投資”）、唐凌、熊英、周小秋、吳誼、唐旭簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，洪偉分別將其持有的美農(nóng)有限7.26%、6.74%、5.47%、5.89%、1.79%、1.79%股權(quán)，分別轉(zhuǎn)讓給全裕投資、唐凌、熊英、周小秋、吳誼及唐旭。同時，呂學(xué)宗（為洪偉代持人）與唐凌簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，呂學(xué)宗將其持有的6.84%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給唐凌。入股價格為1元/注冊資本，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格的市盈率為2.8倍。

據(jù)公開轉(zhuǎn)讓說明書，截至2010年9月30日美農(nóng)生物每股凈資產(chǎn)為5.89元。

而上述2010年11月受讓洪偉的股東中，唐凌系實控人洪偉多年好友，其他入股的股東也與實控人好友存在“關(guān)聯(lián)”。

據(jù)招股書，洪偉與王繼紅夫婦為美農(nóng)生物的實際控制人，而唐凌系洪偉多年好友。唐凌與唐旭為兄弟關(guān)系。

且招股書顯示，截至招股書簽署日2022年4月7日，熊英，2011年5月至今，任美農(nóng)生物董事、副總經(jīng)理。熊英曾于2000年1月至2003年11月，在唐凌持股85%并任監(jiān)事的公司成都長遠實業(yè)有限公司（2007年2月吊銷，未注銷，以下簡稱“長遠實業(yè)”）擔(dān)任總經(jīng)理。且熊英為吳誼配偶的兄弟。

可見，熊英曾系唐凌控制的長遠實業(yè)的員工，還與另一股東吳誼的配偶，系兄弟關(guān)系。

此外，據(jù)四川農(nóng)業(yè)大學(xué)2019年9月3日發(fā)布的公開信息，周小秋是四川農(nóng)業(yè)大學(xué)教授，唐凌是其培養(yǎng)的首屆博士畢業(yè)生。

即周小秋為唐凌的導(dǎo)師。

截至招股書簽署日2022年4月7日，唐凌、周小秋、熊英、吳誼、唐旭仍持有美農(nóng)生物股權(quán)，持股比例分別為13.98%、4.91%、4.56%、1.49%、1.49%。

上述種種關(guān)系或表明，唐旭、周小秋與唐凌相識，系唐凌的“親友團”。且熊英曾系唐凌控制企業(yè)的員工，也系吳誼配偶的兄弟，且基于唐凌與熊英的關(guān)系，唐凌與吳誼、熊英的“朋友圈”交疊。

也就是說，2010年美農(nóng)生物股權(quán)轉(zhuǎn)讓時，作為洪偉美農(nóng)生物實控人的多年好友，唐凌攜上述“親友團”、熟人低價受讓美農(nóng)生物實控人洪偉持有的美農(nóng)生物股份，成為美農(nóng)生物股東之一。若按美農(nóng)生物2010年9月30日5.89元每股凈資產(chǎn)為最低公允價值測算，唐凌及其“親友團”、熟人以1元/注冊資本受讓上述股份或至少獲益697.47萬元。

據(jù)招股書，全裕投資為美農(nóng)生物員工持股平臺。

對于上述股東“低價”入股事宜，招股書稱，為引入管理團隊等、實施員工股權(quán)激勵，低于美農(nóng)有限當(dāng)時的股權(quán)公允價值，但均為實施股權(quán)激勵，具有合理性。

自2010年從洪偉處受讓美農(nóng)生物的股權(quán)后，唐凌、周小秋、熊英、吳唐旭在美農(nóng)生物或子公司任職。

據(jù)招股書，周小秋2011年5月起至今為美農(nóng)生物董事，熊英2011年5月至今為美農(nóng)生物董事兼副總經(jīng)理。吳誼曾任美農(nóng)生物監(jiān)事，現(xiàn)任美農(nóng)生物子公司美溢德財務(wù)經(jīng)理。唐旭任美農(nóng)生物子公司美溢德技術(shù)顧問。而唐凌2015年3月至2020年6月期間曾任美農(nóng)生物董事，現(xiàn)未在美農(nóng)生物任職。

需要指出的是，2010年之后，唐凌及其“親友”還繼續(xù)受讓美農(nóng)生物股份。

其中，2016年，唐凌的同事唐武能，以6.41倍市盈率受讓美農(nóng)生物實控人1%股權(quán)。

據(jù)招股書，唐凌1992年7月至今就職于四川省畜牧科學(xué)研究院，現(xiàn)擔(dān)任四川省畜牧科學(xué)研究院動物營養(yǎng)研究所研究員一職。

據(jù)簽署日為2021年11月17日的《關(guān)于上海美農(nóng)生物科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市申請文件的第二輪審核問詢函的回復(fù)》，唐武能系美農(nóng)生物股東、美溢德營銷顧問，同時是四川省畜牧科學(xué)研究院動物營養(yǎng)研究所研究員。

據(jù)公開信息，發(fā)表于2016年10月21日的文獻《煙酸對草魚腸道免疫能力的作用及作用機制》的作者名單中，包括唐凌、唐武能。兩人的作者單位均為四川省畜牧科學(xué)研究院動物營養(yǎng)研究所。

顯然，唐凌、唐武能或系同事關(guān)系。

據(jù)招股書，2016年5-6月，洪偉將其持有的美農(nóng)生物1%股份（對應(yīng)30萬股股份）轉(zhuǎn)讓給新股東唐武能，唐武能入股價格以當(dāng)時美農(nóng)生物凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)，經(jīng)雙方協(xié)商確定為5.31元/股，股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格的市盈率為6.41倍，具有公允性。

據(jù)公開轉(zhuǎn)讓說明書，截至2016年2月，美農(nóng)生物的賬面合并每股凈資產(chǎn)為4.44元/股。

此外，2017年6月美農(nóng)生物股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，唐凌以4.35倍市盈率受讓實控人及其好友持有的美農(nóng)生物股權(quán)。

據(jù)招股書，2017年6月，美農(nóng)生物實控人洪偉將其持有的美農(nóng)生物274,190股股份轉(zhuǎn)讓給唐凌；洪偉的好友狄波、鄒新華、鄧志剛、孟懷旺將其持有的美農(nóng)生物210,525股、105,265股、105,265股、105,265股股份分別轉(zhuǎn)讓給唐凌。

招股書稱，上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格為6元/股，市盈率為4.35倍，股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價格以當(dāng)時美農(nóng)生物凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)，經(jīng)雙方協(xié)商確定。此外狄波、鄒新華、鄧志剛、孟懷旺退股時的市盈率及每股價格均高于其入股時的市盈率及每股價格，因此上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓價格具有合理性。

據(jù)公開轉(zhuǎn)讓說明書，上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓按照美農(nóng)生物1.8億元的整體估值計算，高于每股凈資產(chǎn)5.87元。

需要指出的是，唐凌及其親友受讓美農(nóng)生物股權(quán)的價格合計為782.24萬元。

據(jù)招股書披露的美農(nóng)生物歷次股權(quán)轉(zhuǎn)讓情況，除了前述提及的2010年、2016年及2017年入股外，唐凌、熊英、周小秋、吳誼、唐旭、唐武能未存在其他受讓美農(nóng)生物股權(quán)情形。

經(jīng)過《金證研》南方資本中心測算，2010年、2016年及2017年，唐凌、熊英、周小秋、吳誼、唐旭、唐武能6人受讓美農(nóng)生物股權(quán)的價格或合計為782.24萬元。

截至招股書簽署日，唐凌等6人共持有1,646.42萬股美農(nóng)生物股份。

據(jù)招股書，截至招股書簽署日2022年4月7日，唐凌、周小秋、熊英、吳誼、唐旭、唐武能合計持有的美農(nóng)生物股份數(shù)量為1,646.42萬股。

需要指出的是，通過上述受讓美農(nóng)生物股權(quán)事項，唐凌等6人或浮盈數(shù)億元。

據(jù)招股書，根據(jù)中國證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司行業(yè)分類指引》（2012 年修訂）行業(yè)目錄及行業(yè)分類原則，美農(nóng)生物的飼料添加劑產(chǎn)品所處行業(yè)屬于“C制造業(yè)”之“C14食品制造業(yè)”，酶解植物蛋白產(chǎn)品所處行業(yè)屬于“制造業(yè)（C）”之“C13 農(nóng)副食品加工業(yè)（C13）”。

其中，2018-2021年，美農(nóng)生物超七成主營業(yè)務(wù)收入產(chǎn)品屬于食品制造業(yè)。

據(jù)招股書，報告期內(nèi)，美農(nóng)生物主要產(chǎn)品包括功能性飼料添加劑、營養(yǎng)性飼料添加劑、酶解蛋白飼料原料。其中，功能性飼料添加劑、營養(yǎng)性飼料添加劑均屬于飼料添加劑產(chǎn)品。

據(jù)1月版招股書及招股書，2018-2021年，美農(nóng)生物功能性飼料添加劑的銷售收入占主營業(yè)務(wù)收入比例分別為74.25%、73.86%、70.75%、64.79%；營養(yǎng)性飼料添加劑的銷售收入占主營業(yè)務(wù)收入比例分別為4.65%、8.22%、11.57%、15.78%；酶解蛋白飼料原料的銷售收入占主營業(yè)務(wù)收入比例分別為21.11%、17.92%、12.98%、11.85%。

經(jīng)測算，2018-2021年，美農(nóng)生物飼料添加劑產(chǎn)品（功能性飼料添加劑、營養(yǎng)性飼料添加劑）合計銷售收入，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為78.89%、82.08%、82.31%、80.57%。

可見，2018-2021年，飼料添加劑產(chǎn)品為美農(nóng)生物貢獻超七成主營業(yè)務(wù)收入。

據(jù)中證指數(shù)有限公司發(fā)布的數(shù)據(jù)，截至2022年5月19日，食品制造業(yè)最近一個月平均市盈率為31倍。

據(jù)招股書，2021年，美農(nóng)生物的基本每股收益為1.18元/股。

若以食品制造業(yè)最近一個月平均市盈率31倍及美農(nóng)生物2021年每股收益測算，美農(nóng)生物預(yù)估股價或達36.58元/股，而唐凌等6人所持美農(nóng)生物1,646.42萬股價值或達6.02億元。

簡而言之，倘若以美農(nóng)生物創(chuàng)收超七成的產(chǎn)品所在行業(yè)最近一個月平均市盈率來估算，則美農(nóng)生物1,646.42萬股的價值或高達6億元，該估算的價值遠高于唐凌等6人受讓獲得美農(nóng)生物相應(yīng)股份支出的782.24萬元成本。相較之下，唐凌等6人或?qū)⒏∮瘮?shù)億元。

一葉障目,不見泰山；兩耳塞豆，不聞雷霆。唐凌“帶隊”入股美農(nóng)生物，只是揭開美農(nóng)生物股權(quán)歷史變更的其中一頁，未來在資本市場中美農(nóng)生物又將如何把“故事”說好？