文：權衡財經(jīng)研究員 余華豐

編：許輝

2014-2018年，股權分散的長園集團，因無實際控制人和控股股東，長園集團管理層與沃爾核材圍繞公司的控制權起了四年的紛爭。安徽三聯(lián)投資集團實控人金會慶與其五位姐姐之間在2018年9月12日簽訂股權轉讓協(xié)議，因之產(chǎn)生了27起訴訟，其中15起在金會慶與五位姐姐之間展開，12起則圍繞著金會慶與妻子之間展開，核心目標都在金會慶名下17.18%的三聯(lián)集團股權歸屬權。上市公司的控股權，往往在很長時間上，影響著公司的經(jīng)營。

浙江聯(lián)盛化學股份有限公司（簡稱：聯(lián)盛化學）擬創(chuàng)業(yè)板上市，將于12月10日上會，保薦機構為國金證券。本次擬公開發(fā)行股票數(shù)量不超過2,700萬股，占發(fā)行后總股本的比例不低于25%，擬募資7.16億元用于52.6萬噸/年電子和專用化學品改建項目（一期）、超純電子化學品及生物可降解新材料等新建項目（一期）。

聯(lián)盛化學一家三口合計控股95.8%，控股股東涉及股權糾紛案；毛利率大增異于同行，系原材料大跌和市場環(huán)境變化，或難持續(xù)；客戶集中度高，印度市場或存變數(shù)；應收賬款與存貨周轉率均低于同行均值；關聯(lián)擔保金額達11.5億元，曾被處罰金合計28.39萬元；原研發(fā)部項目經(jīng)理曾涉刑事案件。

一家三口合計控股95.8%，控股股東涉及股權糾紛案

截至上會稿，聯(lián)盛集團持有公司股份5,700萬股，聯(lián)盛集團所持股份占公司發(fā)行前總股本的70.37%，為公司的控股股東。聯(lián)盛化學實際控制人為牟建宇、俞快及俞小歐，牟建宇與俞小歐系夫妻關系，俞快系牟建宇與俞小歐之女，牟建宇直接持有公司12.35%的股份，俞快直接持有公司11.11%的股份，同時牟建宇與俞快通過聯(lián)盛集團間接持有公司70.37%的股權，通過臺州高投間接持有聯(lián)盛化學1.97%的股權，合計持有公司95.80%的股權。

臺州市高盛投資合伙企業(yè)（有限合伙）系公司的員工持股平臺，人數(shù)為13人，臺州高投持有公司股份500萬股，占發(fā)行前總股本的6.17%，為公司的主要股東。

俞小歐系公司的原創(chuàng)始人，報告期內(nèi)曾擔任董事一職，報告期至今牟建宇一直擔任公司董事長，股份公司成立后，俞快擔任公司總經(jīng)理，二人對于公司的經(jīng)營方針、決策和經(jīng)營管理層的任免均有重大影響。

權衡財經(jīng)注意到，聯(lián)盛化學控股股東聯(lián)盛集團作為原告，與被告北京煉焦化學廠存在股權轉讓糾紛一案。案件原由為：2017年12月，原告聯(lián)盛集團從被告北京煉焦化學廠處受讓了北焦化工的全部股權和債權，雙方簽署了《產(chǎn)權交易合同》并完成了股權交割；但聯(lián)盛集團后續(xù)發(fā)現(xiàn)，在該次交易中北京煉焦化學廠遺漏了標的企業(yè)部分債務，導致聯(lián)盛集團額外多承擔了債務，故聯(lián)盛集團訴請北京煉焦化學廠就聯(lián)盛集團多支出的債務予以足額補償。2021年3月29日，河北省黃驊市人民法院出具了（2021）冀0983民初1029號《民事判決書》，判決北京煉焦化學廠向聯(lián)盛集團補償1,288,889元。2021年4月，北京煉焦化學廠就該案向河北省滄州市人民法院提交了《民事上訴狀》，目前，該案二審維持原判。

毛利率大增異于同行，系原材料大跌和市場環(huán)境變化，或難持續(xù)

聯(lián)盛化學主要從事以醫(yī)藥中間體、農(nóng)藥中間體、電子化學品及化工溶劑為主的精細化學品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及進出口貿(mào)易業(yè)務，產(chǎn)品主要應用于醫(yī)藥、農(nóng)藥、電子化學品和化妝品等諸多領域，受宏觀經(jīng)濟形勢影響較大。2018年和2020年公司的營業(yè)收入分別為4.61億元、5.46億元和6.8億元，2019年、2020年公司營業(yè)收入分別較上年增長18.43%和24.55%；凈利潤分別為0.32億元、0.63億元和1.07億元，2019年和2020年較上年增長96.88%和69.84%，凈利潤增速遠高于營收增速。

ABL、E2、CPMK和HDO是公司的主要營收來源，其中，ABL和E2為公司的最主要產(chǎn)品，報告期內(nèi)兩者合計占公司主營業(yè)務收入的比例分別為57.22%、55.84%和51.69%。

公司ABL銷售收入分別為1.44億元、1.94億元和2.09億元，占主營業(yè)務收入比例分別為 31.50%、36.34%和31.03%；ABL 產(chǎn)品銷售收入持續(xù)上升且銷售價格呈現(xiàn)持續(xù)上漲的態(tài)勢。公司ABL 的毛利率分別為14.10%、27.53%和39.13%，2019年較2018年上升了13.43個百分點，2020年較2019年上升了11.60個百分點。

聯(lián)盛化學解釋稱，ABL毛利率大幅增加，主要系原材料價格回落，而售價和銷量均有所增加所致。2020年上半年新冠疫情爆發(fā)，新型冠狀病毒相關抗菌類藥物的原料在市場上需求很大，銷售價格較高，公司的主要產(chǎn)品ABL在市場上供不應求，ABL的銷售價格2020年呈逐漸上漲趨勢，導致毛利率水平上升。

聯(lián)盛化學E2銷售收入分別為1.18億元、1.04億元和1.39億元，占主營業(yè)務收入比例分別為 25.72%、19.50%及20.66%。E2產(chǎn)品毛利率分別為24.41%、30.34%和38.60%，整體毛利率呈現(xiàn)上升態(tài)勢，公司稱主要原因為公司銷售給終端客戶的價格波動不大，主要客戶的采購量也逐年增加，E2產(chǎn)品主要原材料三氟乙酸乙酯價格下跌所致。此外，E2單位價格上漲系2020 年上半年疫情原因使得部分E2生產(chǎn)廠家開工不足，市場需求大于供給，綜上導致E2產(chǎn)品毛利率提高。

2018年-2020年，聯(lián)盛化學綜合業(yè)務毛利率分別為17.25%、25.31%和29.66%，可比同行均值分別為21.17%、21.68%和16.45%，公司毛利率呈持續(xù)上漲態(tài)勢，并且2019年和2020年增速較快，特別是2020年高于同行均值13.21%。對此，公司稱主營業(yè)務毛利率較同行業(yè)可比公司平均毛利率具有一定差異，主要系產(chǎn)品差異和客戶類型不同所致。

此外，聯(lián)盛化學生產(chǎn)所需的主要原材料包括BDO、醋酸乙酯、三氟乙酸乙酯、磷酸、甲苯、金屬鈉等，其價格受石油價格變化、國家產(chǎn)業(yè)政策、市場供需變化等多種因素的影響而波動。

報告期內(nèi)，公司直接材料占生產(chǎn)成本的比例平均在80%左右，如果未來原料價格出現(xiàn)大幅波動將增加公司控制生產(chǎn)成本的難度，直接影響公司的經(jīng)營成果，為公司盈利能力的持續(xù)性和穩(wěn)定性帶來風險。

客戶集中度高，印度市場或存變數(shù)

聯(lián)盛化學客戶主要系拜耳集團、勞侖斯科研、赫特羅科研等國際知名醫(yī)藥化工企業(yè)，且客戶較為集中。公司前五大客戶銷售收入占比分別為49.12%、58.09%和47.01%，尤其是向拜耳集團及勞侖斯科研兩家客戶銷售金額合計分別占各期營業(yè)收入的37.01%、50.28%和38.43%。存在銷售客戶集中的風險，若主要客戶需求下降，將直接影響公司的經(jīng)營業(yè)績。

2018年-2020年，公司出口產(chǎn)品銷售收入分別為3.05億元、3.75億元和3.62億元，分別占營業(yè)收入的比重為66.25%、68.78%和53.23%。境外銷售的主要產(chǎn)品為ABL、E2等，境外客戶主要集中在印度、韓國、日本、德國、瑞士和美國等多個國家和地區(qū)。其中印度客戶勞倫斯科研及赫特羅科研合計占比分別為85.92%、94.95%和79.57%。

值得注意的是，印度市場作為聯(lián)盛化學的戰(zhàn)略發(fā)展區(qū)域，近年來一直處于大力開拓的過程中。除勞侖斯科研、赫特羅科研等長期客戶外，還發(fā)展了多家印度知名醫(yī)藥化工企業(yè)客戶，但印度目前尚屬于疫情嚴重地區(qū)，受本次疫情的直接影響較大，雖然目前公司針對印度地區(qū)的銷售訂單尚未出現(xiàn)取消的情形，但若該區(qū)域新冠病毒肺炎疫情持續(xù)加劇、短期內(nèi)不能得到有效控制，將會對公司未來業(yè)績構成不利影響。

另外，在醫(yī)藥中間體方面，印度至今沒有出臺相關的知識產(chǎn)權保護政策，若未來其他企業(yè)侵犯公司的知識產(chǎn)權，相關核心技術被泄密并被同行業(yè)競爭對手所獲知與模仿，則公司知識產(chǎn)權無法得到充分保護，公司未來業(yè)務發(fā)展和生產(chǎn)經(jīng)營可能會受到重大不利影響

應收賬款與存貨周轉率均低于同行平均值

2018年末-2020 年末，公司應收賬款凈額分別為0.89億元、1.27億元和1.21億元，占營業(yè)收入的比例分別為19.38%、23.31%和17.79%。2018年和2019年應收賬款余額增長率分別為37.45%和42.61%，遠高于當期的營收增速8.3%和18.43%。

并且2018年-2020年，聯(lián)盛化學的應收賬款周轉率分別為3.55、3.56和3.81，遠低于可比公司水平10.12、10.58和7.28，公司稱，主要系聯(lián)盛化學主要客戶均為國際知名企業(yè)，以出口銷售為主，外銷客戶賬期較長，一般為90-120天。

值得注意的是，2018年-2020年，聯(lián)盛化學應收賬款占流動資產(chǎn)的比例分別為28.57%、39.94%和30.83%，公司存貨占流動資產(chǎn)的比例分別為24.9%、19.8%和19.51%，二者合計占流動資產(chǎn)的比例在50%-60%之間。

2018年-2020年，聯(lián)盛化學的存貨周轉率分別為5.13、5.7和6.72，低于同行業(yè)可比公司的平均水平9.23、9.53和7.75。

關聯(lián)擔保金額達11.5億元，曾被處罰金合計28.39萬元

2018年-2020年，聯(lián)盛化學的關聯(lián)擔保主要為控股股東聯(lián)盛集團為公司提供的質押擔保以及實際控制人牟建宇、俞快和俞小歐為公司提供的保證擔保，2018年-2020年涉及金額合計達11.5億元。

關聯(lián)方資金拆借方面，舟山華雄于2019年1月3日向瑞盛制藥借款50萬元，用于舟山華雄臨時資金周轉。

北焦化工于2018年3月至8月期間，向聯(lián)盛集團共拆入資金504萬元，用于補充其營運資金；2019年2月至3月，北焦化工分批向聯(lián)盛集團拆入資金，累計拆入資金450萬元。該部分資金主要用于支付日常營運周轉，其中以北焦化工收購前形成的工程欠款及違約金、 未付款資金利息為主。2019年12月，北焦化工累計歸還完畢聯(lián)盛集團2018年借款504萬元及2019年借款450萬元，其中2019年共計產(chǎn)生資金拆入利息36.73萬元，該資金拆借利率參照同期銀行貸款基準利率4.35%執(zhí)行。

瑞盛制藥因2015年1月1日至2017年12月31日期間未及時申報以及少繳印花稅、個人所得稅、營業(yè)稅、增值稅、城市維護建設稅、房產(chǎn)稅及發(fā)票違章，受到處罰，其中2015年共計罰款5.48萬元，2016年共計罰款5.20萬元，2017年共計罰款17.71 萬元，共計28.39萬元。

2016年12月17日，聯(lián)盛化學以現(xiàn)金1,062.00萬元收購聯(lián)盛集團持有的瑞盛制藥66.67%的股份，股權轉讓完成后，瑞盛制藥成為聯(lián)盛化學的控股子公司。

2017年5月25日，聯(lián)盛化學以現(xiàn)金1,081萬元購買聯(lián)盛集團持有的聯(lián)盛進出口94%的股權，2017年11月15日，聯(lián)盛化學以現(xiàn)金84萬元購買俞快持有的聯(lián)盛進出口6%的股權，聯(lián)盛進出口截至2016年12月31日營收才6.43萬元。

2019年11月22日，聯(lián)盛化學以現(xiàn)金2,547.85萬元收購聯(lián)盛集團持有的北焦化工100%的股份，截至2018年12月31日，北焦化工股東權益-3,764.27萬元，凈利潤為-688.57萬元，聯(lián)盛化學可謂高溢價收購控股股東虧損公司。

2017年1月5日，聯(lián)盛化學轉賬給聯(lián)盛集團3700萬元，構成關聯(lián)方占用公司資金的情形，屬于關聯(lián)方資金占用，于2017年1月9日前歸還。

原研發(fā)部項目經(jīng)理曾涉刑事案件

據(jù)裁判文書網(wǎng)2018年9月6日（2018）魯13刑終377號文件顯示，聯(lián)盛化學原公司研發(fā)部項目經(jīng)理李美洲曾涉刑事案件。文書中聯(lián)盛化學于2018年3月9日出具的證明：證實李美洲自2006年大學畢業(yè)后一直在其公司工作，現(xiàn)任公司研發(fā)部項目經(jīng)理，有三項研發(fā)成果獲得國家發(fā)明專利，現(xiàn)正負責多個項目的研發(fā)，如能按期完成，將給公司帶來利潤增長，也具有很好的社會效益。并附上李美洲的發(fā)明專利證書三份。不過李美洲犯的是傳授犯罪方法罪，最終被判處有期徒刑一年。

從研發(fā)部項目經(jīng)理的表現(xiàn)，或可說明聯(lián)盛化學明知自己行業(yè)為重危行業(yè)，并沒有把經(jīng)營規(guī)范下來，導致了技術外流，最終釀成刑事案件，其經(jīng)營規(guī)范性或可謂一般，招股書中未曾涉及李美洲一字。

聯(lián)盛化學因年產(chǎn)6000噸α-乙?；?γ-丁內(nèi)酯生產(chǎn)項目2015年1月1日之前開工，形成未批先建被要求整頓規(guī)范；2015年10月20日，聯(lián)盛化學因項目發(fā)生重大變化未重新報批被臨海市環(huán)保局出具臨環(huán)罰字[2015]157號行政處罰，被責令停止新增的生產(chǎn)設備及工藝等建設（生產(chǎn)）及罰款4萬元；2016年1月5日，臨海市安監(jiān)局執(zhí)法人員對臨海市聯(lián)盛化學有限公司 進行安全生產(chǎn)監(jiān)督檢查時，發(fā)現(xiàn)該公司未記錄安全生產(chǎn)教育和培訓的內(nèi)容。1月14日處以罰款二千元，出具臨安監(jiān)管罰[2016]1號行政處罰。

證監(jiān)會也特別關注了舟山華雄、盛澤化工報告期內(nèi)與聯(lián)盛化學的業(yè)務及資金往來，重疊客戶銷售收入占聯(lián)盛化學及高騰化工各期收入的比例，是否存在其他利益。報告期內(nèi)，聯(lián)盛化學除ABL產(chǎn)品外，其他產(chǎn)品產(chǎn)能利用率均較低。交易所要求披露報告期內(nèi)不同年份同一產(chǎn)品產(chǎn)能利用率、產(chǎn)銷率波動較大的原因及合理性，目前產(chǎn)能利用率低、形成較多庫存的情況下募集資金建設項目的合理性及必要性。三天后的10號上會大考，其結局如何，有待后續(xù)。