大家好，我是藍(lán)白。

最近，大事不少。

世界局勢，風(fēng)云變幻，就不說了，也不是咱們能操心的事。

只說跟生活有關(guān)的，不管是宏觀數(shù)據(jù)，還是個人感受，相信大家都感覺到了，壓力著實不小。

最近央行公布了2月份的金融數(shù)據(jù)，相比1月份的氣勢如虹，出現(xiàn)了明顯的反轉(zhuǎn)。

最主要的反轉(zhuǎn)，是社融。

例行公事，先解釋啥叫社融，再來討論數(shù)據(jù)的問題。

社融，全稱叫“社會融資規(guī)模”。

大家都熟悉的M2，只能代表流通里貨幣有多少。

至于錢印出來，貸出去，能不能流進(jìn)工廠、公司、項目，要看社融有多少。

銀行把錢貸出去，這筆錢，就是銀行的資產(chǎn)。

社融，也就代表了實體經(jīng)濟(jì)借錢的需求。

反過來說，存款就是銀行借我們的錢，是銀行的負(fù)債。

說完定義，再看數(shù)據(jù)。

2月份，社融增量是1.19萬億，新增人民幣貸款是1.23萬億。

要知道，1月份的時候，這兩項數(shù)字分別是6.17萬億、3.98萬億。

總量降了三分之二以上，結(jié)構(gòu)上一定有問題。

所以，我們需要看看分項。

社融有4個分項，分別是：

人民幣貸款、政府債、企業(yè)債、表外三項（信托貸款、委托貸款、未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票）。

2月份，社融口徑的人民幣貸款增加了9084億，同比少增4329億；

政府債2722億，企業(yè)債3377億，這兩項都是增加的。

表外三項減少5053億元，同比多減4656億元。

很明顯，政府債和企業(yè)債，也就是鐵公基，撐起了2月份社融的“臉面”。

而人民幣貸款、表外三項的減少，才是社融失速的關(guān)鍵原因。

好了，記住兩個關(guān)鍵詞，一個是貸款，一個是表外。

先說表外減少的原因。

還是要先說概念。

表外三項里，最核心的一項，是未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票。

票據(jù)，其實是一種延期支付的手段，在企業(yè)之間流轉(zhuǎn)，也就是“賒賬”。

在票據(jù)到期前，持票企業(yè)要是想拿到錢，可以進(jìn)行“貼現(xiàn)”，也就是貼付一定的利息，把票據(jù)轉(zhuǎn)給銀行。

銀行呢，可以把已經(jīng)貼現(xiàn)，但是沒有到期的票據(jù)，再轉(zhuǎn)給其他銀行，這叫“轉(zhuǎn)貼現(xiàn)”。

在這個過程里，票據(jù)貼現(xiàn)是計入銀行貸款規(guī)模里的，是表內(nèi)的融資，也就是所謂的“票據(jù)融資”。

但是，還沒有貼現(xiàn)的銀行承兌匯票，是“表外”的業(yè)務(wù)，這是統(tǒng)計在社融里的。

這個概念，理解起來也不難。

你想，表外沒有貼現(xiàn)的銀行承兌匯票降了這么多，肯定對應(yīng)了表內(nèi)“票據(jù)融資”大幅增加。

就是一個蹺蹺板的關(guān)系。

沒錯，這就是今天要說的重點：

票據(jù)融資在增加，貸款也在減少！

而票據(jù)融資和貸款這兩項數(shù)據(jù)，都藏在2月份的“新增人民幣貸款”數(shù)據(jù)里。

順藤摸瓜，分析為啥社融降這么多，為啥大家不愿意貸款了，還要從“新增人民幣貸款”這份數(shù)據(jù)里，找原因。

順著這個思路，咱們接下來，分析2月份的人民幣貸款數(shù)據(jù)。

人民幣貸款數(shù)據(jù)，也有幾個分項：居民的短貸和中長貸，企業(yè)的短貸和中長貸，還有票據(jù)融資。

上個月，居民短貸減少了2911億，居民中長貸減少了459億。

企業(yè)短貸和中長貸都增加了4000億以上。

票據(jù)融資大增3052億，同比多增甚至達(dá)到了4907億。

大家可以把以上5個分項，全部看一遍，哪些在增加，哪些在減少。

很明顯，抽絲剝繭下來，我們才能發(fā)現(xiàn)，社融大幅反轉(zhuǎn)的兩個核心原因：

1，票據(jù)融資，大幅增加！

2，居民的短貸和中長貸，全部在減少！

這兩項數(shù)據(jù)，就是今天藍(lán)白要跟大家分享的核心內(nèi)容。

先說票據(jù)融資。

上面說了，表外還沒貼現(xiàn)的票據(jù)減少了，說明啥？

說明銀行在搶票據(jù)！

要知道，央行對銀行的信貸發(fā)放，是有考核要求的。

尤其是最近一年，央行反復(fù)強調(diào)要輸血中小微企業(yè)，反復(fù)要求銀行要加大信貸投放。

可銀行也很難辦啊。

一方面，現(xiàn)在這形勢，放出去的貸款，怕壞賬，不斷降低貸款門檻，肉包子打狗有去無回，怎么辦？

另一方面，利潤預(yù)期變差，企業(yè)也很謹(jǐn)慎，不敢負(fù)債擴(kuò)產(chǎn)經(jīng)營，貸款需求太差。

前有放貸的考核要求，后有放貸的種種掣肘，換做你是銀行，怎么辦？

很簡單，用收票，替代貸款，向企業(yè)放款。

壞賬率又低，還能滿足央媽的放貸規(guī)?？己艘?，一舉多得。

所以，我們才會看到，2月下旬的時候，票據(jù)利率出現(xiàn)了一輪斷崖式下跌。

1個月的國股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率，出現(xiàn)了0.01%的低點。

3個月的國股銀票利率，也只有0.35%。?

但這樣一來，就出現(xiàn)了典型的資金空轉(zhuǎn)。

大家都不傻，票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率，大幅低于銀行的大額存單、理財產(chǎn)品的收益，就可能會誘發(fā)一些有授信額度的公司，主動到銀行開承兌匯票，尋求套利。

銀行呢，因為有任務(wù)壓著，大部分時候，甚至是在銀行的默許乃至動員下，企業(yè)花錢買理財或者大額存單，再開銀行承兌匯票，套走資金。

這，當(dāng)然會傷害實體經(jīng)濟(jì)的真實融資需求。

說完票據(jù)，再說居民貸款。

上面說了，居民短貸和中長貸，全部在減少，這是拖累2月金融數(shù)據(jù)的核心原因。

居民短貸，是消費貸，信用卡之類的。

居民中長期貸，就是房貸！

短貸為啥減少？不敢消費了嘛！

能不裝修，就不裝修了。能不旅游，就不出去了。

能不買家電，不住酒店，不下館子，少買點衣服沒啥，少喝幾頓大酒，也沒啥，日子還要過下去。

至于房貸，我不說，大家都懂。

注意：中長期貸款減少，房貸轉(zhuǎn)負(fù)。

這可是有統(tǒng)計數(shù)據(jù)以來，居民中長期貸款第一次負(fù)增長！

冷冰冰的現(xiàn)實：大家不愿意買房了。

要知道，從去年10月份，開始恢復(fù)開發(fā)貸、房貸正常發(fā)放后，房地產(chǎn)的利好，幾乎沒有斷過。

越來越多的城市20%首付，房貸利率從節(jié)前的5.8%，兩個月時間，飛速下降到了5%附近，我都沒見過降這么快的。

有城市直接喊出了棚改貨幣化，取消認(rèn)房認(rèn)貸的城市此起彼伏。

這也是藍(lán)白之前反復(fù)跟大家聊的，今年降首付、降利率乃至棚改貨幣化，用處都不大。

2月份，商品房成交面積同比降了27%，TOP房企銷售額普遍大跌40%以上。?

要么，是收入受沖擊了，買房計劃先擱置。

要么，是擔(dān)心買到期房爛尾，索性繼續(xù)等。

這個時候，居民買房的信心被破壞了，再靠首付和利率降低，這種低門檻、加杠桿買房的刺激措施，很難修復(fù)買房意愿。

不管是票據(jù)融資的增加，還是居民房貸的罕見下降，都指向了一個事實：

現(xiàn)在，銀行有錢也很難貸出去。

說到底，還是一個“信用”的問題。

企業(yè)擔(dān)心今年原材料繼續(xù)漲，海外都復(fù)工了，高價進(jìn)貨，出口訂單沒了怎么辦？很多廠子不敢貸款擴(kuò)產(chǎn)。

本來打算買房的人呢，擔(dān)心開發(fā)商爆雷，全家人的積蓄打水漂，肯定慎之又慎，哪怕首付和利率奇低，也不敢輕易入場。

銀行也難受啊，多少呼風(fēng)喚雨的大公司，昨天還趾高氣揚，今天就轟然倒下，風(fēng)控又不是吃干飯的，真出了壞賬，誰擔(dān)得起責(zé)任？

所以大家看，“猜疑鏈”就這么形成了。

在貨幣政策里，這種現(xiàn)象有個名詞，叫“推繩子效應(yīng)”。

推繩子效應(yīng)的本質(zhì)是：

如果實行緊縮的貨幣政策，比如加息，市場會立馬做出反應(yīng)，直接躺平，銀行放貸馬上會減少。

如果實行寬松的貨幣政策，利率雖然降了，但市場信心不足，大家對未來的預(yù)期還是很悲觀，企業(yè)還是不敢貸款，銀行還是怕壞賬，都在繼續(xù)觀望。

好比一輛貨車，繩子只能拉貨物，沒法反過來推。

現(xiàn)在不就這種情況么？

央行印鈔，銀行手里握著大把的信貸資源。

可大宗商品漲價，進(jìn)貨成本高又不能轉(zhuǎn)嫁，房企動不動就爆雷，人口流動受限，導(dǎo)致居民消費也起不來。

信用不足的時期，市場各方的信任，都很脆弱。

看過去半年的房地產(chǎn)，壞的消息只要出現(xiàn)，可能是社交媒體上的一段文字，也可能是子虛烏有的傳言。

可能是商票不兌付，可能是去總部討要工程款。

可能是信托違約，也可能是一段沒頭沒尾的錄音和視頻。

任憑開發(fā)商如何解釋，怎么給投資者鼓勁，千方百計證明自己還有錢，也沒人愿意相信。

反過來呢，好的消息有一籮筐，降首付利率，發(fā)并購貸，恢復(fù)開發(fā)貸，房貸加速審批，各種喊話。

利好都已經(jīng)實錘了，銀行還是選擇不愿意相信，購房者還是不愿意相信，大家接著維持現(xiàn)狀。

難道就沒辦法了么？

藍(lán)白覺得，一切還是要交給時間。

悲觀者往往正確，樂觀者往往成功。

我看到信達(dá)宏觀解運亮的報告，其中提到了3個原因。

1，還記得2021年初的時候，央行一直強調(diào)“貨幣政策不急轉(zhuǎn)彎”，所以放貸的基數(shù)很高，今年2月的同比數(shù)據(jù)當(dāng)然低了。

2，2月份是春節(jié)，要跟1月份的炸裂天量數(shù)據(jù)合并，兩個月的數(shù)據(jù)加一塊，也沒那么違和了。

3，房地產(chǎn)調(diào)控的基調(diào)，是未來的關(guān)鍵，政策既然已經(jīng)轉(zhuǎn)向了，在沒有收到好的市場反饋前，寬松的力度可能會加碼。

既然2022年的基調(diào)是穩(wěn)增長，那財政、貨幣、基建三板斧就少不了。

不管房地產(chǎn)還是資本市場，不管消費還是投資和出口，在一個政策市里，就沒有做不到的事情。

這不是能不能的問題，而是愿不愿意的問題。

沒有好的效果，寬松政策，就不會鳴金收兵。

舉例來說，2月的建筑業(yè)PMI已經(jīng)飆到了57.6%，瀝青開工率一直在上升，螺紋鋼、水泥很搶手。

還有，在5.5%的目標(biāo)下，今年退稅力度會非常大，對地方加大轉(zhuǎn)移支付規(guī)模已經(jīng)達(dá)到了9.8萬億，增速高達(dá)18%，緩解地方上的賣地壓力。

國家退稅減稅高達(dá)2.5萬億，規(guī)模達(dá)到了歷史之最，其中1.5萬億增值稅、留抵退稅直達(dá)企業(yè)。

信用從“收縮”到“擴(kuò)張”，一定會來，時間早晚的問題。

常識告訴我們：現(xiàn)在，就是黎明前的四五點鐘。

我是藍(lán)白，今天先聊到這，咱們下期再見。