作者：蘇杭

出品：洞察IPO

2020年7月3日，證監(jiān)會于同一天先后披露了中國茶葉股份有限公司與普洱瀾滄古茶股份有限公司（以下簡稱：瀾滄古茶）的兩份招股文件，分別擬于滬深兩市主板上市。

彼時，市場紛紛猜測A股“茶葉第一股”將花落誰家。

然而2021年6月，瀾滄古茶在上會前夕撤回申請，中國茶葉的上市進程則在接受問詢之后一直停滯至今。

2022年5月，在創(chuàng)業(yè)板“苦守”近1年，三次接受問詢，四次更新招股書的八馬茶業(yè)股份有限公司也最終撤回申請。

近日，瀾滄古茶將保薦人從華創(chuàng)證券更換成中信建投國際及招商證券國際，向港交所遞交了主板上市申請，但其報告期內(nèi)毛利率大幅波動，規(guī)?；?、標(biāo)準(zhǔn)化尚未形成，業(yè)績依賴經(jīng)銷商經(jīng)銷商仍未解決，更換上市地能解決所有問題嗎？

毛利率波動較大，兩版招股書數(shù)據(jù)略有不同

上世紀(jì)90年代末，由于國企改制加上經(jīng)營不善，位于普洱茶三大茶區(qū)之一普洱市的瀾滄縣茶廠破產(chǎn)，杜春嶧帶領(lǐng)部分員工以220萬元收購了茶廠的主要資產(chǎn)，重組了瀾滄茶廠，并于2006年改名為“瀾滄古茶”。

目前，瀾滄古茶主要經(jīng)營茶產(chǎn)品，尤其是普洱茶，旗下品牌有“瀾滄古茶—1966”及“瀾滄古茶—茶媽媽”等。

根據(jù)弗若斯特沙利文報告，按2021年普洱茶產(chǎn)品產(chǎn)生的收益計算，瀾滄古茶是中國第二大普洱茶公司，市場份額約為2.8%。

但國內(nèi)的普洱茶行業(yè)集中度較低，2021年，普洱茶市場大約有700家以上的參與者，其中前五大公司按普洱茶產(chǎn)品產(chǎn)生的收益計，市場份額合計約為22.1%。

瀾滄古茶雖然市值排名第二，與第一名收入相差十幾億，與第三名收入?yún)s僅差1000萬元，并無太大優(yōu)勢。

不過，由于產(chǎn)品主打景邁古樹茶，售價較高，因此瀾滄古茶的毛利率也相對較高，報告期內(nèi)分別達到了58.7%、70.4%、65.9%。

Wind數(shù)據(jù)顯示，同期八馬茶業(yè)毛利率分別為53.66%、53.49%及54.03%，中國茶葉2019年及2020年上半年的毛利率則分別僅有40.56%、37.49%。

瀾滄古茶毛利率高于行業(yè)的同時，也因為普洱茶的特點而大幅波動。

瀾滄古茶認為，毛利率的波動主要因為普洱茶有生茶與熟茶之分，根據(jù)弗若斯特沙利文報告，一般情況下，普洱熟茶產(chǎn)品的毛利率高于普洱生茶產(chǎn)品。

熟茶的發(fā)酵工藝會改變茶葉的化學(xué)及物理特質(zhì)，從而產(chǎn)生與生茶不同的口感。成熟穩(wěn)定的發(fā)酵工藝需要多年的研發(fā)經(jīng)驗，因此，發(fā)酵會增加普洱茶產(chǎn)品的價值，使普洱熟茶產(chǎn)品的毛利率普遍較高。

此外，熟茶在當(dāng)年的發(fā)酵狀態(tài)不同也會影響毛利率。

值得注意的是，在前次申請深交所主板上市的招股書中，瀾滄古茶2019年綜合毛利率為61.94%，而此次的招股書中則變成了58.7%。

業(yè)績依賴經(jīng)銷模式，存客戶與供應(yīng)商重疊迷局

截至目前，A股仍無一家茶行業(yè)上市公司，茶企為何難以上市，市場普遍認為與行業(yè)暫未形成標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)?；?，以及采用的經(jīng)銷模式有關(guān)。

報告期內(nèi)，瀾滄古茶分別有83.5%、79%及80.3%的收入來自于經(jīng)銷渠道。

同期，瀾滄古茶分別有649間、566間及531間經(jīng)銷商門店，數(shù)量持續(xù)下降，但經(jīng)銷商門店的平均收入?yún)s持續(xù)上升，從48.53萬元上升至56.62萬元，2021年更飆升至84.46萬元。

與此同時，瀾滄古茶自營門店的單店收入則分別為177.21萬元、195.05萬元、199.29萬元，增長幅度遠不及經(jīng)銷門店。

在證監(jiān)會對瀾滄古茶的“境外上市書面反饋意見”中，也曾要求其說明公司報告期內(nèi)經(jīng)銷模式收入大幅增加的原因及合理性。

招股書中，瀾滄古茶對此的解釋為，經(jīng)銷商的收入上漲，主要因為公司不斷努力管理及優(yōu)化經(jīng)銷商銷售網(wǎng)絡(luò)及經(jīng)銷商的整體表現(xiàn)，稍欠說服力。

除了銷售收入離奇增長外，瀾滄古茶還存在兩種客戶與供應(yīng)商重疊的情況。

其一，報告期內(nèi)，瀾滄古茶向部分客戶采購毛茶、茶器及茶具、營銷服務(wù)及加工服務(wù)，并向其銷售產(chǎn)品。

2019年-2021年，瀾滄古茶向這些公司采購的金額分別為2100萬元、1810萬元及1660萬元，分別占當(dāng)年總采購額約8.9%、7.9%及4.2%；同期來自這些公司的收益分別為410萬元、720萬元及860萬元。

另一種則是，瀾滄古茶向若干經(jīng)銷商購回過往年度的若干茶葉產(chǎn)品，并將這些陳年茶葉產(chǎn)品售予其他客戶或包裝為茶葉套裝產(chǎn)品的一部分。

報告期內(nèi)，向這些重疊客戶與供應(yīng)商的采購額為30萬元、50萬元及270萬元；來自這些公司的收益為4890萬元、4850萬元及4950萬元，分別占各期總收入約13%、12%及8.9%。

進軍年輕茶飲，銷售費用猛增卻難攏人心

2019年-2021年，瀾滄古茶營業(yè)收入分別為3.77億元、4.05億元、5.59億元，同期的凈利潤分別為8138.8萬元、1.23億元、1.29億元，凈利率分別為21.6%、30.3%、23.1%。

毛利率與凈利率之間的差額主要來自銷售開支及行政開支。

報告期內(nèi)，瀾滄古茶分別產(chǎn)生銷售及營銷開支8077.4萬元、8698.1萬元及1.22億元，分別占同期總收入的21.4%、21.5%及21.9%。

銷售費用中占比最大的廣告及宣傳費用，報告期內(nèi)分別為3508萬元、3377.1萬元、3930.1萬元。

瀾滄古茶的線下營銷活動主要為品茶會、茶藝師競賽、藝術(shù)表演、嘉年華等，線上營銷活動則包括投放電視廣告、制作短視頻等。

但這些形式如今已經(jīng)很難吸引到年輕人這個消費的主力軍。

京東研究院2022年4月數(shù)據(jù)顯示：購買茶葉的用戶群體中的主力人群年齡在26-45歲之間，占比已達68%，3月銷售增長最快的也是年輕人更偏好的花果茶。

為了跟上節(jié)奏，除了傳統(tǒng)茶葉外，瀾滄古茶近幾年還推出了杯裝茶和袋泡茶，但仍然延續(xù)了其一貫的設(shè)計單調(diào)的包裝，可想而知效果并不好。

招股書顯示，瀾滄古茶著意進軍新式茶飲，計劃在今年6月推出品牌“瀾滄古茶—巖冷”，將其打造為品質(zhì)上乘、包裝時尚又方便飲用的產(chǎn)品線。

目前，新式茶飲行業(yè)除了立頓這種行業(yè)巨頭外，已經(jīng)出現(xiàn)了ChaLi茶里、LELECHA樂樂茶等包裝時尚、口味新穎的品牌；奶茶行業(yè)中的茶顏悅色、喜茶、奈雪的茶等品牌也紛紛推出袋泡茶、即飲茶等產(chǎn)品，憑借積攢的知名度銷量快速上升。

瀾滄古茶雖然在傳統(tǒng)茶行業(yè)擁有一定知名度，但古板、傳統(tǒng)、昂貴的形象已深入人心，缺乏新式茶飲年輕、活潑的基因，貿(mào)然進軍或許也很難激起水花。