利率債的交易策略

? 可以分成短端和長(zhǎng)端，長(zhǎng)端等于短端加預(yù)期，預(yù)期的是

短端變化

，它與通脹預(yù)期密切相關(guān)，而

通脹預(yù)期背后是

經(jīng)濟(jì)大環(huán)境問(wèn)題

。這個(gè)邏輯一旦形成，大家就可以更簡(jiǎn)單明了地去判斷了。 ? 包括我們?cè)谧x一些研究報(bào)告，包括我們?cè)诳匆恍﹨^(qū)域易的時(shí)候，我們會(huì)明顯的分辨出一些邏輯是不是那么似是而非？是不是合理而短端的波動(dòng)？

短端利率的決定因素實(shí)際上是由

央行的行為

作為主導(dǎo)

，伴隨著市場(chǎng)的情緒變化，這同樣也是我們關(guān)注的一個(gè)重點(diǎn)。 ? 其實(shí)投資可以分為

積極管理和消極管理

。 ?

消極管理假設(shè)我們無(wú)法戰(zhàn)勝市場(chǎng)，所以不追求過(guò)度的阿爾法，而追求

市場(chǎng)平均收益率

，或者跟自己管理資金的風(fēng)險(xiǎn)偏好匹配的

合理的收益率

。 ? 比如一個(gè) 60 歲以上的人，他無(wú)法接受本金的損失和過(guò)度的波動(dòng)，他的養(yǎng)老金需求，購(gòu)買的需求，各方面的需求在未來(lái) 20 年是

剛性

的。這個(gè)時(shí)候合理的匹配于風(fēng)險(xiǎn)偏好和需求的投資收益率的是預(yù)期，實(shí)際上就是通脹中樞水平，

只要能戰(zhàn)勝通脹中樞水平，他的投資就是一個(gè)合理化的。

? 同樣，如果是高風(fēng)險(xiǎn)偏好的高凈值的個(gè)人，那么他可能會(huì)有一個(gè)更大的空間去選擇資產(chǎn)，這是消極管理的模式。 ?

消極管理一般來(lái)說(shuō)在市場(chǎng)上用的比較多的是

保險(xiǎn)公司，

因?yàn)楸ｋU(xiǎn)公司的賠付是剛性的，那么它的負(fù)債久期是剛性的，

所以它更多采取的是一種

指數(shù)化或者是低波動(dòng)化的投資方式。

? 我們說(shuō)的利率債交易，實(shí)際上的目標(biāo)就是要

獲取超額收益

，我們要

利用利率絕對(duì)水平或收益率曲線變動(dòng)的趨勢(shì)和波動(dòng)來(lái)預(yù)測(cè)未來(lái)的方向，找到合理的點(diǎn)位來(lái)進(jìn)行操作，從而獲得超額收益

，這是積極的策略的一個(gè)重點(diǎn)。 ?

如果我們想判斷未來(lái)利率的波動(dòng)、收益率曲線的形態(tài)，我們得首先明白收益率曲線的形態(tài)變化有多少種。 ? 一種就是

平行移動(dòng)

，就是

收益率曲線各個(gè)期限以等比例的向上移動(dòng)

，這個(gè)基本上在市場(chǎng)上很少見(jiàn)到。 ? 更多的是

平坦化的扭曲

和

陡峭化的扭曲

，也就是說(shuō)

收益率曲線的短端和長(zhǎng)端以不同的幅度上下移動(dòng)

，這種移送實(shí)際上帶來(lái)的結(jié)果是

期限利差變化

，期限利差主要取決于

通脹預(yù)期、短期的流動(dòng)性沖擊

。 ? ?如果出現(xiàn)了期限利差的相應(yīng)變化，我們需要判斷的是

未來(lái)預(yù)期和沖擊的變化

，從而選擇我們到底在哪個(gè)位置去進(jìn)行投資或者是規(guī)避。 ? ? ? 剩下兩種

正蝶形

和

反蝶形

實(shí)際上也是比較少見(jiàn)的，但是一旦出現(xiàn)，往往會(huì)意味著一些機(jī)會(huì)。 正蝶形指的就是

兩端的變化大于中間

，反蝶形就是

中間的變化大于兩端

，不管是上下還是向下的是移動(dòng)，但它是比較少見(jiàn)的，往往

可持續(xù)性也比較低

。一旦出現(xiàn)了這種變化，往往是帶來(lái)一種

收益率曲線修復(fù)

的狀態(tài)，因?yàn)橐话愣?，收益率曲線它雖然陡峭化程度會(huì)有變化，但它的大體的模式是從直角坐標(biāo)系的左下方向右上方的一個(gè)傾斜的狀態(tài)。 ? 正蝶形和反蝶形的出現(xiàn)往往帶來(lái)了一些期限點(diǎn)位上的超額配置的收益。比如說(shuō)正蝶形向下或者向上，那么兩端的變化過(guò)度可能帶來(lái)兩端相應(yīng)的機(jī)會(huì)，那么反蝶形也是一樣，可能帶來(lái)中間久期債券的一些相應(yīng)的機(jī)會(huì)。

?

要

立足于當(dāng)下

，也就是我們需要知道的是現(xiàn)在收益率曲線的形態(tài)是什么？10 年期國(guó)債、10 年期國(guó)開(kāi)，它在新的環(huán)境下中樞水平是什么樣子的，波動(dòng)區(qū)間是什么？這個(gè)決定了我們對(duì)收益率曲線的估值。 ? 同時(shí)我們需要去判斷投資環(huán)境表現(xiàn)的是什么樣的市場(chǎng)情緒。市場(chǎng)情緒的判斷多重指標(biāo)體系，可能包括了

貨幣利率體系、債市

，

股、大宗外匯

等其他資產(chǎn)。一般綜合的利用

橫截面的分析

來(lái)判斷現(xiàn)在的市場(chǎng)情緒。 ? 比如我們看到債券市場(chǎng)的收益率曲線整體上行曲線是變平的，所以這是一種典型的熊平狀態(tài)，整個(gè)貨幣市場(chǎng)利率出現(xiàn)了上升，它也是極度的收緊的。 同時(shí)股票市場(chǎng)如果出現(xiàn)了下跌，那么這個(gè)橫截面告訴我們的是，市場(chǎng)大概率事件是由于

流動(dòng)性收緊

的因素造成了股債市場(chǎng)的普遍下跌。 如果這個(gè)時(shí)候又看到了大宗的回調(diào)和外匯的波動(dòng)，那可能更有利于判斷。 ? 基于市場(chǎng)情緒，我們要考慮市場(chǎng)情緒在未來(lái)是不是可持續(xù)？主要考慮市場(chǎng)的因素，也就是估值，包括各方面

價(jià)格指標(biāo)的變化

。

?

同時(shí)我們也要考慮的

基本面環(huán)境

和

政策基調(diào)

，是不是還會(huì)持續(xù)收緊？市場(chǎng)認(rèn)為的持續(xù)收緊和基本面變化與政策基調(diào)之間是不是可能產(chǎn)生了背離，會(huì)不會(huì)有修復(fù)？ ? 這些綜合性的因素決定了我們對(duì)收益率方向的根本判斷。假設(shè)我們不做對(duì)沖，不做空利率的情況下，收益率曲線的方向判斷就直接決定了后續(xù)的操作。 ? 如果我們認(rèn)為未來(lái)的收益率曲線仍然會(huì)上升，那么我們要做的就是降低倉(cāng)位，縮短 久期或者全部清倉(cāng)去投放到貨幣市場(chǎng)，這是最典型的一種縮久期的方式。 ? 如果我們判斷未來(lái)收益率是在區(qū)間震蕩的過(guò)程中，上下不超過(guò) 20 個(gè) BP 的一種震蕩，那么這個(gè)時(shí)候我們可能采取的是收益率曲線的精細(xì)化，也就是

騎乘操作

，或者是新老券、其他債券的

套利

。 ? 如果得到的結(jié)論是收益率曲線會(huì)在高位出現(xiàn)回落，我們就要判斷它回落的模式，從而確定采取怎樣的一種組合和區(qū)間的配置，最終決定了我們?cè)谀念悅?，哪種期限的債券上配置多大的比例，以及以什么樣的持有結(jié)構(gòu)去操作。 ? ?