作者：何丹

編輯：tuya

據(jù)公司情報專家《財經(jīng)涂鴉》消息，3月16日，三七互娛（002555.SZ）的股價走勢延續(xù)了昨日的頹靡，低開逾8%，截至16日收盤，股價報收24.26元/股，今日跌幅7.79%，總市值為538.1億元。

將視線再往前放一些，相比去年7月份時最高位的51.08元/股而言，9個月來三七互娛股價已經(jīng)腰斬，市值蒸發(fā)近600億元。

三七互娛2020年7月份至今股價走勢（圖片來源：同花順）

并且，近兩日三七互娛股價大幅下挫也并非突如其來，3月12日晚，三七互娛公布了2020年度業(yè)績快報，同時還披露了2021年度第一季度業(yè)績預(yù)告，其中顯示三七互娛第一季度實現(xiàn)凈利潤8000萬元-1.2億元，同比大幅下滑83.54%-89.02%，

瀏覽兩份業(yè)績報告，雖然數(shù)據(jù)是一優(yōu)一劣達到某種“平衡”，不過二級市場似乎將去年業(yè)績增長的信號拋之腦后，而是對今年一季度業(yè)績大幅下滑的反響更為激烈。此外，三七互娛一反常態(tài)在第一季度還未結(jié)束之時便早早披露可能對其產(chǎn)生不利影響的業(yè)績預(yù)告，也令一眾投資者費解。

對此，香頌資本執(zhí)行董事沈萌表示，三七互娛的行為是為了淡化第一季度業(yè)績表現(xiàn)不佳并加強投資者對未來預(yù)期信心，所以借助業(yè)績表現(xiàn)不錯的去年業(yè)績預(yù)告來轉(zhuǎn)移投資者注意力。

去年移動游戲業(yè)務(wù)發(fā)展良好

詳細(xì)而言，首先看到三七互娛去年的業(yè)績，確實呈現(xiàn)出了一份較為不錯的成績單。

2020年度業(yè)績快報顯示，三七互娛預(yù)計去年實現(xiàn)營收144.01億元，同比上漲8.87%，預(yù)計實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤為27.76億元，同比上漲31.28%，預(yù)計實現(xiàn)基本每股收益為1.31元，同比上漲31.43%，各項主要指標(biāo)均實現(xiàn)了不同程度的上漲。

（來源：三七互娛2020年度業(yè)績預(yù)告）

對于去年如何保持業(yè)績穩(wěn)步上漲，三七互娛將其歸因于公司主營業(yè)務(wù)的穩(wěn)步增長。

具體而言，三七互娛表示，去年公司移動游戲業(yè)務(wù)收入呈增長態(tài)勢，在國內(nèi)和海外多地市場中保持領(lǐng)先地位。2020年以來，公司積極開拓海外市場，已在全球市場布局西部、軍事休閑等多類題材的精品游戲，獲得較好市場反響，海外業(yè)務(wù)營業(yè)收入取得了大幅度增長。

在自研游戲業(yè)務(wù)上，三七互娛也表現(xiàn)不俗。其中《精靈盛典》、《斗羅大陸》H5、《大天使之劍H5》等上線一年以上的自研游戲受到海外市場認(rèn)可，保持了穩(wěn)定流水，為公司帶來了良好的收益。據(jù)悉，三七互娛2020年度的研發(fā)投入預(yù)計達到11億元，同比增長超過30%。

此外，于去年8月份上線的策略類產(chǎn)品《Puzzles&Survival》海外市場也表現(xiàn)突出，據(jù)了解，該游戲已登頂過部分地區(qū)策略游戲暢銷榜之首，進入歐美多地區(qū)游戲暢銷榜前50，日本下載雙榜第一，未來也有望持續(xù)增厚公司業(yè)績。

銷售費用長期居高不下

再看到三七互娛2021年第一季度業(yè)績預(yù)告，呈現(xiàn)出了與去年穩(wěn)步增長截然相反的態(tài)勢。

業(yè)績預(yù)告顯示，預(yù)計三七互娛第一季度實現(xiàn)凈利潤8000萬元-1.2億元，同比大幅下滑83.54%-89.02%，預(yù)計基本每股收益盈利0.036元/-0.054元/股，相比上年同期的0.35元/股也是大幅縮水。

對此，三七互娛解釋上述情況主要是受到銷售費用大幅增加以及研發(fā)費用加大投入所致。

值得一提的是，由于游戲業(yè)務(wù)具有先投入后回收的特性，因此，雖然三七互娛第一季度新上線的《榮耀大天使》、《絕世仙王》等多款游戲表現(xiàn)優(yōu)秀，但公司持續(xù)增大流量投放使得第一季度銷售費用大幅增加。

并且，由于以上游戲處于推廣初期，對應(yīng)的銷售費用增長率會在這一階段高于營業(yè)收入增長率，進而對第一季度的銷售費用率產(chǎn)生階段性影響。相關(guān)研究報告也顯示，通常傳奇類等游戲用戶的回本周期在3-5個月，投放效果將在第二季度集中體現(xiàn)。隨后，公司在16日回應(yīng)第一財經(jīng)時稱，一季度投入的銷售費用會在第二到第四季度逐步回收。

此外，三七互娛表示，為提升公司的長期競爭力，公司在今年第一季度內(nèi)繼續(xù)加大在研發(fā)方面的投入，預(yù)計發(fā)生研發(fā)投入同比增長超15%。由此看來，三七互娛披露的第一季度數(shù)據(jù)雖然目前來看表現(xiàn)不佳，但或有望如同公司表示的那樣為其后續(xù)的穩(wěn)健發(fā)展帶來積極促進。

當(dāng)然，三七互娛所期望的先投入后回收的邏輯鏈條的確理想，但作為長期被人詬病“重買量，輕研發(fā)”的游戲公司，銷售費用與研發(fā)投入一直是三七互娛的兩大痛點。即使其目前作為國內(nèi)手游市占率僅次于騰訊、網(wǎng)易的A股龍頭上市公司，考慮到一家游戲上市公司的長線可持續(xù)發(fā)展，三七互娛的銷售研發(fā)費用也被資本市場的目光牢牢鎖定。

一方面，從銷售費用端來看，相關(guān)研究報告顯示，自2014年至2020年上半年，三七互娛銷售費用率水漲船高，從20%左右升至56.95%，遠(yuǎn)高于同行業(yè)可比公司，而盛趣游戲、完美世界的銷售費用率均維持在15%左右，不抵三七互娛的三分之一。

（來源：公司研報）

從研發(fā)端來看，隨著近年來三七互娛逐漸重視自身研發(fā)，公司研發(fā)費用也逐漸上漲，公司研究報告顯示，近5年來，三七互娛在研發(fā)上投入的費用自2015年至2020年從2.64億元預(yù)計增至11.9億元。

詳細(xì)數(shù)據(jù)看來，截止去年上半年，2020年半年報顯示三七互娛發(fā)生研發(fā)投入6.45億元，僅占去年上半年總營收8%左右，低于同期A股游戲行業(yè)上市公司平均研發(fā)費率的11.97%。對比規(guī)模更小的完美世界來看，去年上半年完美世界實現(xiàn)營收51.44億元，研發(fā)費用為8.28億元，占總營收比例約為16%，為三七互娛的兩倍之多。

（來源：公司研報）

由此看來，銷售費用高、研發(fā)投入少并非是困擾三七互娛短期的壓力，若不能妥善調(diào)整自身經(jīng)營模式，三七互娛未來或許還會由于高額銷售費用擠占毛利率進而拖累利潤端而再次出現(xiàn)業(yè)績大幅下滑的情況。

因此，就短期來看，三七互娛在今年第二季度乃至下半年的發(fā)展趨勢能否如同其預(yù)想一般輕松扭轉(zhuǎn)目前下滑趨勢，公司利潤能否順利回收，還要看其后續(xù)的發(fā)展舉措。