"IPO價(jià)格只是工具和手段，企業(yè)應(yīng)以發(fā)展戰(zhàn)略評(píng)估上市機(jī)遇，無需過度聚焦初期IPO融資規(guī)模。"

本文為IPO早知道原創(chuàng)

作者｜Stone Jin

從2022年第四季度開始，中概股在美股市場(chǎng)的表現(xiàn)逐漸回暖；而進(jìn)入2023年以來，亦陸續(xù)有中概股成功登陸納斯達(dá)克。

但不可否認(rèn)的是，無論是中概股在美國(guó)資本市場(chǎng)的回調(diào)趨勢(shì)，還是新發(fā)行項(xiàng)目的IPO估值及后市表現(xiàn)，均離真正意義上的“理想狀態(tài)”還有一定的距離。

日前，「IPO早知道」與高盛亞洲(除日本外)股票資本市場(chǎng)聯(lián)席主管王亞軍展開了一次交流，與其探討了當(dāng)下的市場(chǎng)環(huán)境、以及企業(yè)如何權(quán)衡是否啟動(dòng)IPO等話題。

在王亞軍看來，當(dāng)前中概股IPO市場(chǎng)尚處于復(fù)蘇初期——在該階段，項(xiàng)目發(fā)行一般規(guī)模不會(huì)很大；在投資者參與度方面，對(duì)市場(chǎng)反應(yīng)較快的對(duì)沖基金已基本回到了正常水平，而長(zhǎng)線基金參與的深度和廣度仍在復(fù)蘇中。

王亞軍指出，正是由于這樣的市場(chǎng)環(huán)境，希望順利上市的企業(yè)在執(zhí)行過程中有三大注意點(diǎn)：第一、發(fā)行企業(yè)所屬的行業(yè)應(yīng)是投資者相對(duì)偏好的行業(yè)；第二、估值必須符合市場(chǎng)預(yù)期；第三、設(shè)計(jì)較大的發(fā)行規(guī)?；虼嬖陔y度。

事實(shí)上，即使部分公司在今年年初發(fā)行成功、監(jiān)管對(duì)境外上市愈發(fā)支持，但仍有不少企業(yè)出于潛在估值等問題糾結(jié)是否啟動(dòng)IPO。

對(duì)此，王亞軍同樣分享了自己的建議。

“IPO價(jià)格只是工具和手段，核心目的是把市場(chǎng)中最好的投資者引進(jìn)來，形成長(zhǎng)期的股東基礎(chǔ)，從而幫助企業(yè)價(jià)值在后期的二級(jí)市場(chǎng)交易中體現(xiàn)出來，而不是過度關(guān)注發(fā)行定價(jià)?！蓖鮼嗆娬f道，“企業(yè)上市與否要從戰(zhàn)略層面去思考，而不是在技術(shù)層面聚焦于初期IPO融資規(guī)模。即使上市定價(jià)不高，只要在合理水平，有看好企業(yè)價(jià)值的優(yōu)質(zhì)投資者參與，后續(xù)的股價(jià)就會(huì)有所體現(xiàn)?！?/p>

以下是「IPO早知道」與王亞軍的對(duì)話節(jié)選：

?美股IPO市場(chǎng)處于復(fù)蘇初期，并不是所有行業(yè)、所有項(xiàng)目都能發(fā)出去

Q：美股IPO市場(chǎng)是不是還在一個(gè)逐步恢復(fù)的過程中？

A：疫情防控、對(duì)平臺(tái)經(jīng)濟(jì)的嚴(yán)監(jiān)管以及中美底稿審計(jì)問題這三個(gè)因素的明顯改善，給了市場(chǎng)一定的信心。?

從二級(jí)市場(chǎng)的股指也能看到，從2022年10月到今年年初，恒指反彈了超過50%，中概股指數(shù)反彈了超過100%。

再來看對(duì)市場(chǎng)反應(yīng)比較快的再融資市場(chǎng)。在高盛參與的中概股再融資項(xiàng)目中，投資者熱情非常高，后續(xù)表現(xiàn)也還不錯(cuò)。雖然這些項(xiàng)目規(guī)模并不是非常大，但這主要是跟發(fā)行人融資需求有關(guān)系。

最后我們?cè)賮碚処PO市場(chǎng)。我們認(rèn)為中概股的IPO市場(chǎng)還是處于復(fù)蘇過程中，準(zhǔn)確來說，是在復(fù)蘇的初期。在這個(gè)階段有幾大特點(diǎn)：項(xiàng)目可以完成發(fā)行、但一般不會(huì)很大；長(zhǎng)線基金會(huì)有選擇性地參與投資，參與的程度和廣度同樣在復(fù)蘇過程中，對(duì)沖基金則對(duì)市場(chǎng)的反應(yīng)更快，其參與度已經(jīng)基本回到了正常年份。

Q：估值也是在慢慢地恢復(fù)?

A：這一波中概股的整體上漲是估值修復(fù)的上漲，并不是基本面提升的上漲。通俗點(diǎn)說，之前各種因素疊加在一起使得價(jià)格大跌，價(jià)值凸顯，當(dāng)各個(gè)方面都逐漸向好后估值自然就慢慢恢復(fù)。目前估值修復(fù)基本已經(jīng)完成，目前受估值推動(dòng)的價(jià)格修復(fù)沒有那么大的空間了。

至于投資者何時(shí)會(huì)從中國(guó)企業(yè)基本面的角度來考慮，或許還需要一段時(shí)間，目前還不是特別的明朗。

Q：今年開年以來，有一些成功發(fā)行的企業(yè)，但我知道有些項(xiàng)目的進(jìn)展也不是特別順利，成與不成的關(guān)鍵是什么？

A：在當(dāng)下市場(chǎng)環(huán)境，并不是所有行業(yè)、所有項(xiàng)目都能成功發(fā)行。這其中有三個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)：

首先，發(fā)行企業(yè)要屬于投資者相對(duì)比較看好的行業(yè)。譬如有穩(wěn)定增長(zhǎng)且有利潤(rùn)或盈利路徑清晰的醫(yī)療、科技企業(yè)等，以及受益于疫情之后消費(fèi)需求增長(zhǎng)的消費(fèi)行業(yè)等。

其次，在執(zhí)行過程中必須要讓估值符合市場(chǎng)預(yù)期。前幾年我們經(jīng)歷了一波牛市，期間很多企業(yè)在一級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行了大規(guī)模融資，推高了估值，而這是硬幣的兩面。一方面，企業(yè)過去的確以比較理想的估值融到了大額資金，但另一方面，如今的二級(jí)市場(chǎng)不會(huì)為之前的高估值買單。如果企業(yè)定的估值不能夠符合市場(chǎng)預(yù)期的話，在復(fù)蘇階段的市場(chǎng)就可能無法順利發(fā)行。

第三，在現(xiàn)在這個(gè)市場(chǎng)環(huán)境下，設(shè)計(jì)較大規(guī)模的發(fā)行或存在難度。

?企業(yè)上市與否要從戰(zhàn)略層次去思考，IPO價(jià)格只是個(gè)工具和手段

Q：跟一些企業(yè)交流下來，大家還是對(duì)估值很糾結(jié)的。

A：我經(jīng)常與發(fā)行人分享一個(gè)觀點(diǎn)：IPO的價(jià)格只存在一秒鐘，一旦上市敲鑼這個(gè)價(jià)格就沒有意義了，股東價(jià)值和公司價(jià)值是以后市交易價(jià)格計(jì)算的。

換句話說，IPO價(jià)格并不代表企業(yè)的價(jià)值，但很多人會(huì)把這個(gè)數(shù)字看得特別重。如果以有吸引力的IPO定價(jià)引入好的國(guó)際投資者，后市企業(yè)價(jià)值能再增長(zhǎng)，這也是個(gè)不錯(cuò)的選擇。

其實(shí)邏輯很簡(jiǎn)單：發(fā)行人的核心目的，是要利用IPO價(jià)格這個(gè)工具和手段，把市場(chǎng)中最好的投資者吸引進(jìn)來，形成長(zhǎng)期的股東基礎(chǔ)，隨后將企業(yè)價(jià)值在二級(jí)市場(chǎng)交易中體現(xiàn)出來。千萬不要認(rèn)為IPO價(jià)格就能反映企業(yè)的價(jià)值。

Q：相較美國(guó)市場(chǎng)，香港市場(chǎng)的估值和流動(dòng)性其實(shí)不太理想。

A：我覺得大家在討論估值的時(shí)候，很多時(shí)候沒有在對(duì)等的市場(chǎng)條件下作比較。

第一、香港是個(gè)國(guó)際市場(chǎng)，不能拿A股的估值去對(duì)比國(guó)際市場(chǎng)；第二、企業(yè)在香港市場(chǎng)的估值高低，取決于國(guó)際投資者以及在國(guó)際上可比公司的情況。很多時(shí)候，香港市場(chǎng)和國(guó)際市場(chǎng)的可比公司交易估值匹配度較高，而A股市場(chǎng)則有其自身的估值邏輯。?

再來講流動(dòng)性。不可否認(rèn)，香港市場(chǎng)的流動(dòng)性大約只是美國(guó)市場(chǎng)的四分之一左右，這是香港市場(chǎng)必須要解決的一個(gè)問題。但本質(zhì)還是要?jiǎng)?chuàng)始人從公司戰(zhàn)略層面想清楚：上市融資只是為了獲得人民幣資金，還是企業(yè)要走國(guó)際化發(fā)展路線，需要外幣發(fā)展海外業(yè)務(wù)或在未來進(jìn)行海外并購(gòu)？如果是后者，就必須要走向國(guó)際市場(chǎng)，在香港、美國(guó)或歐洲市場(chǎng)中選擇。

Q：對(duì)于那些現(xiàn)階段還在糾結(jié)要不要啟動(dòng)上市的企業(yè)，您有什么建議？

A：目前整個(gè)市場(chǎng)還處于調(diào)整復(fù)蘇期，因此估值不算理想。但排除估值高低的考量外，企業(yè)上市更多是一個(gè)戰(zhàn)略選擇。如果企業(yè)的唯一目標(biāo)是以高估值融資，那在當(dāng)下時(shí)間節(jié)點(diǎn)尋求A股上市，或在私募股權(quán)市場(chǎng)融資都可能更有效。

在市場(chǎng)不能兩全的情況下，如果企業(yè)愿意在估值上略做犧牲，但把上市這個(gè)這步棋走出去，使得后續(xù)的海外發(fā)展越來越好，這毫無疑問是值得的。