------------------完全不重要的背景----------------------------

英國不同于歐洲大陸國家，島國的地理位置和重商主義的興起、促成了對海上交通線的安全和美洲貴金屬的流通的需求，海權(quán)對英國極其重要。英國開始發(fā)展海軍，將荷蘭和西班牙作為英國的敵人。

但英國王室的財政不足以支持軍備。伊麗莎白對西班牙戰(zhàn)爭積累的債務(wù)由詹姆斯繼承，并且后者在位時期進(jìn)一步擴張，1606年債務(wù)規(guī)模達(dá)到約55萬英鎊，到1619年已經(jīng)上升至80萬英鎊。

為了支付債務(wù)等，王室被迫大量出售土地，導(dǎo)致土地存量減少。伊麗莎白一世出售了價值超過80萬英鎊的皇家土地，詹姆斯一世仍然不得不出售價值77.5萬英鎊的土地。查理一世繼位后被迫再賣出價值65萬英鎊的土地。王室土地的出售進(jìn)一步削弱了王室政府的財政基礎(chǔ)。

詹姆斯一世加征強征稅使關(guān)稅收入得以增加，英國大關(guān)稅的包稅收入在1604至1625年由112 400英鎊上漲到了160 000英鎊。但在1619至1623年的和平時期，英國海軍的開支總額為152 075英鎊14先令2便士，年均為3萬英鎊左右。關(guān)稅收入與海軍支出之間相差懸殊

議會籌款:1625年為兩項補助金，合計14萬鎊。1628年為五項補助金，合計30萬鎊。1626年的30萬鎊撥款因議會解散而未通過。

議會撥付的款項遠(yuǎn)遠(yuǎn)無法支持英國的國際戰(zhàn)爭，例如在1626年3月21日柯克便估計戰(zhàn)爭所需資金為1067211英鎊。

財政之所以入不敷出，主要源于以下四方面因素：其一，16世紀(jì)價格革命余波未消，物價飛漲，貨幣購買力不斷下降，國王的開支相應(yīng)急劇增加。其二，議會批準(zhǔn)給國王的稅收收入不斷減少。議會雖然批準(zhǔn)國王擁有“1/15和1/10”稅和“補助金”等稅收收入，但由于嚴(yán)重偷稅現(xiàn)象，這些稅收逐漸喪失了財政價值。其三，為應(yīng)付財政支出，國王不得不大量出售王室領(lǐng)地，相關(guān)收入隨之減少。其四，宮廷開支急劇增加，僅詹姆士一世即位之初，就為自己、王后和3個孩子各建了一個王廷，王廷每年的食物開支就達(dá)8萬英鎊。

1628年：王室向議會提議建造20艘戰(zhàn)艦。

1631年：英國進(jìn)一步計劃用5年建造12艘戰(zhàn)艦。

1634年，發(fā)行“船稅”。國王宣稱新建的艦隊將會用來打擊荷蘭人以保護英國的商業(yè)，與舊敵西班牙結(jié)盟而且堅信富庶的西班牙將會為這些開支報銷。結(jié)果到頭來，西班牙的財政援助成為空想，國王與貴族發(fā)生沖突，在1649被斷頭臺。

在與國王的沖突中，議會和革命派都感到王朝早期的財政措施的確無法滿足實際需要。因而在1643年，議會開始征收消費稅和“月課”兩種新稅。所謂消費稅，即對食品、特定的進(jìn)出口商品和國內(nèi)制造品征收的稅種，并從此成為英國財政體系中舉足輕重的一部分；所謂“月課”，即仿照“船稅”而征收的土地和財產(chǎn)稅，1649以后,貴族為了保護貿(mào)易航線和控制英吉利海峽打造了一支主力作戰(zhàn)艦隊，配有當(dāng)時世界最好的艦船與船員，后期在地中海和加勒比取得利益。

------------------不太重要的背景----------------------------

1651年，英國議會頒布針對荷蘭商人的《航海條例》，規(guī)定殖民地運輸貨物至英國或英國的另一殖民地，或歐洲商品運送英國及英國殖民地時，均須使用英國船只裝載，即一切輸入英國的貨物必須由英國船只載運。《航海條例》嚴(yán)重打擊了荷蘭商人的對英貿(mào)易，英荷矛盾激化。

1652年，荷蘭發(fā)動第一次英荷戰(zhàn)爭

1665年，英荷兩國爭奪殖民地矛盾又發(fā)生了第二次英荷戰(zhàn)爭

因為戰(zhàn)爭軍費，英國開征或增加了稅收。1665年二次英荷戰(zhàn)爭時，議會批準(zhǔn)了總額為247.75萬鎊的稅款，命名為“國王的援助”，課征期為3年。稅收課征的緣由是為滿足建立海軍的財政支出需要，稅額應(yīng)由各郡分?jǐn)偂：髞碜h會又批準(zhǔn)了“額外補助金”“遣散軍隊補助金”等。

新開了爐灶稅。第二次英荷戰(zhàn)爭之前，國外說服議會于1662年5月19日開征爐灶稅。爐灶稅給國王帶來巨額的收入，戰(zhàn)爭期間大概每年有11萬鎊到14萬鎊不等的收入。

1662年英格蘭國王查理二世以32萬鎊的價格將隔著海峽的飛地，敦刻爾克，賣給法國，又以在英國恢復(fù)天主教為條件從路易十四那里得到一些援助金。當(dāng)時荷蘭和英國都是新教國家，而法國則是天主教國家。當(dāng)時教派沖突極其激烈，信奉新教的英國議會對國王查理二世與法王路易十四進(jìn)行勾結(jié)，陰謀在英國恢復(fù)天主教的做法保持極大警惕。后兩場勾結(jié)路易十四的對荷戰(zhàn)爭，尤其第三次對荷戰(zhàn)爭，很難得到議會的支持。

1667年再次批準(zhǔn)開征人頭稅。英國前次在1660年開征，根據(jù)身份等級職業(yè)財產(chǎn)等課征。1667年的人頭稅依舊按照社會等級或職業(yè)征稅，但稅率是1660年的一半。對于不需按社會等級、職業(yè)或職位課稅者，每人需要繳納1先令的人頭稅。此次為籌集對荷戰(zhàn)爭費用而征收的人頭稅總計達(dá)24.6萬鎊。

1672年，查理二世得到路易十四40萬鎊的賄賂后，在沒有宣戰(zhàn)的情況下突然襲擊了一支荷蘭的商船隊，引發(fā)第三次英荷戰(zhàn)爭。查理二世與路易十四的勾結(jié)增加了英國議會和公眾的警惕和不滿，查理二世更不容易獲得議會支持的撥款。

在戰(zhàn)時，查理二世向其他金融家借款，會發(fā)行一種木質(zhì)符契和償債指示書。木質(zhì)符契相當(dāng)于今天的收條，償債指示書則保證在償還本金之前，按6%的年利率每半年支付貸款利息。償債指示書可以轉(zhuǎn)讓，并按登記的順序償還。算是英國最早的能夠轉(zhuǎn)讓的付息短期證券。此外，英國海軍部門還發(fā)行了在購入物資時替代現(xiàn)金使用的支付指示書（實際上就是借條），此指示書帶有利息且可以轉(zhuǎn)讓，這個是最早的部門債券。

*查理二世通過這種方式舉借了大量債務(wù)，但得不到議會的支持和擔(dān)保，無力償付，終于發(fā)生了1672年的債務(wù)違約事件。那年，查理二世宣布停止償付一切債務(wù)的本息，總值達(dá)130多萬鎊。

*沒有足額擔(dān)保的債務(wù)會形成泡沫,查理以個人信用或者短期的臨時稅收的借債是沒有還本付息保證的.

------------------伴隨著債務(wù)的開始----------------------------

1685年查理二世無嗣而亡，有軍隊資歷的詹姆士二世繼承王位。詹姆士二世信仰天主教，但當(dāng)時議會主要是新教。詹姆士二世即位當(dāng)年即以鐵腕手段成功平叛，且因為拒絕債務(wù)繼承和宗教教派問題關(guān)停議會。

1687年，詹姆士解散議會。

1688年6月20日，詹姆士得子。其信仰新教的女兒瑪麗沒有希望繼承王位。為防止天主教徒承襲王位，資產(chǎn)階級和新貴族決定推翻詹姆士二世的統(tǒng)治。信奉新教的威廉接受英國議會邀請，于11月率領(lǐng)1.5萬人在托爾灣登陸，詹姆士二世逃亡法國。12月威廉兵不血刃進(jìn)入倫敦。

1689年1月在倫敦召開的議會全體會議上，宣布詹姆士二世遜位，由威廉和瑪麗共同統(tǒng)治英國，稱威廉三世和瑪麗二世。威廉同意議會提出的《權(quán)利宣言》。宣言于當(dāng)年10月經(jīng)議會正式批準(zhǔn)定為法律，即《權(quán)利法案》。要求以后國王未經(jīng)議會同意不能停止任何法律效力；不經(jīng)議會同意不能征收賦稅；天主教徒不能擔(dān)任國王，國王不能與天主教徒結(jié)婚等。議會獲得英國的立法權(quán)，司法權(quán)，和稅收權(quán)。

1689年，法國路易十四支持流亡的詹姆士二世，發(fā)起英法九年戰(zhàn)爭。

光榮革命后政治上的變革保障了債權(quán)人的利益，增強了政府的信用。1688年之后政治制度上的變革讓國家財政不再由國王一人負(fù)責(zé)，從而為國家借貸制度提供了新的發(fā)展機會。在議會通過的《稅收法案》中明確規(guī)定：稅收收入可以通過借款的形式提前使用；國債投資者可以事先知道政府會用哪些資金償還他們的債務(wù)；如果該項稅收收入不足以償還所有的債務(wù)，那么將會通過整合基金而不是將債務(wù)轉(zhuǎn)由其他稅收償還，或者議會將會通過一個《赤字法案》（Deficiency Act）籌集資金以償還債務(wù)。

1689年英法戰(zhàn)爭后，英國支出急劇上升，1688年之前，英國的公共開支每年從未超過200萬英鎊，但從1688年到1702年，國家每年的開支在500萬到600萬英鎊之間。

急劇膨脹的戰(zhàn)爭開支遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過國家財政收入，英國不得不大舉借債。但起初*議會并不同意另開新稅，威廉三世只能憑借存量稅收做短期借款, 一方面以個人名義四處舉債，*某些貸款利息甚至高達(dá)30%；另一方面以政府的名義發(fā)行債券，但利率綜合下來也高達(dá)14~15%。政府通過向債權(quán)人發(fā)行符契、海軍券、軍需券來抵押當(dāng)年的稅收收入，當(dāng)稅收收入流入國庫后，債權(quán)人就可以憑著這些期票進(jìn)行兌換，從而獲取他們的本金及利息。當(dāng)收入不能應(yīng)對開支，赤字增長時，短期債務(wù)就會積壓下來，時至1693年，短期債務(wù)接近600萬英鎊 。

*議會在光榮革命獲得皇室的財權(quán)，終將為自身謀取利益。 議會由經(jīng)商群體的輝格黨和地主群體的托利黨把持, 議題的本質(zhì)是面對剛性的國家開支，討論誰去買單。而新增的稅務(wù)，往往是針對議會里既得利益的貴族群體，因此不易通過。

*最早時期,借貸是無償?shù)拇壬浦e,而利息是未能按時償還產(chǎn)生的罰金. 而后利息可以在借貸開始時同時收取, 最終利率被認(rèn)為是承擔(dān)借貸本金無法償還風(fēng)險的補償. 但是,多年的利息也無法彌補本金全額損失,僅能作為風(fēng)險衡量的標(biāo)準(zhǔn).而30%的利率的債務(wù)已經(jīng)如垃圾債一般,這種本金借出去就沒得回來了.

1692年,輝格黨占優(yōu)的議會同意征收土地稅，這種稅本來是在所有的貨幣、貨物、商號及土地的收益上征收的，但很快改為?僅在土地的收益上征收。戰(zhàn)時稅率為每鎊4先令 (稅率為20%)。*土地稅和稅率需要每年征得議會的同意。此后土地稅的稅率，在每鎊1先令、2先令、3先令和4先令間輪回變換，戰(zhàn)時多提高到每鎊4先令，平時則下調(diào)。土地稅占當(dāng)時稅收的一半以上。作為土地稅的補充，還有印花稅、窗戶稅等雜稅。主要的間接稅為關(guān)稅和消費稅。

托利黨因為土地稅,利益受到影響: 當(dāng)作物行情很好的時候,稅收成本可以轉(zhuǎn)給土地的承租者,但在作物產(chǎn)量豐收的年份,承租者沒有足夠收入去承擔(dān)被轉(zhuǎn)嫁的稅收成本,托利黨作為地主必須補足國家剛性的稅額.

*托利黨一直在嘗試減少需要繳納的土地稅

------------------年金,彩票和國債----------------------------

Annual Tontines

實際上，只靠稅收是無法保證戰(zhàn)爭的需要的，同年，議會考慮以議會稅收為擔(dān)保進(jìn)行長期借款。議會表明：“下的支出十分巨大，但那是必要的，我們希望以對陛下臣民(議會自己)來說最不會造成負(fù)擔(dān)的方法來提供這一筆支出。”在1693年通過的法案中，議會從消費稅收入中撥出酒類商品的部分,以為期99年的稅款為抵押,發(fā)布年金（Annual Tontines）,計劃借到100萬英鎊。議會任命了一個由10名成員組成的議會委員會，就以議會稅收為借款利息的信用擔(dān)保、舉借長期借款的用途等作出調(diào)查。此長期借款自1693年起籌措，到1698年時總共借得690萬鎊。

年金以10%利率發(fā)行,將投資者按年齡分組,年長者獲得較多利息.同一組內(nèi)若有人壽終,余下的投資者可以獲得更多的利息.組內(nèi)沒有投資者在世的時候,停止付息.而本金,永不退還.

起初, 人們只認(rèn)購了10.8萬英鎊，遠(yuǎn)低于計劃發(fā)行的100萬英鎊。在1693年和1694年，為了填補年金的缺口，共發(fā)行了89萬英鎊的終身年金，認(rèn)購者每年都會獲得14%的利息。終身年金是從認(rèn)購者購買年金的那一年開始，債務(wù)方每年都要向其支付利息，直至債務(wù)持有人去世（持有人不一定是購買人）。如果一份年金由兩人共享，那么兩名認(rèn)購者中只要一人還在世，政府就會繼續(xù)償還利息。還有一種是有時間期限的年金，這種年金是在固定的時間里支付利息。政府在1694年通過發(fā)行2人、3人共享的年金又籌得了30萬英鎊，后來政府通過將年金持有者的終身年金轉(zhuǎn)換成為期96年的有期年金又獲得了669604英鎊的資金。在威廉三世及安妮女王時期，常會以有期年金的方式借入巨額借款，期限有長有短。在安妮女王時期曾以終身年金以及32年、89年、96年和99年的有期年金借到款項。在安妮女王統(tǒng)治時期，英國通過各種類型的年金總共獲得了1040萬英鎊的借貸收入。
雖然可以流轉(zhuǎn)，但年金很難轉(zhuǎn)讓給第三方，尤其是終身年金，年金的價值主要根據(jù)當(dāng)時人們的平均壽命而定。更重要的是，在實際的年金轉(zhuǎn)讓過程中，流轉(zhuǎn)雙方要到財政署登記，這是一個極其繁瑣并且容易出錯的過程。它的非流動性是一個大問題，購買年金的方式將錢借給政府后，很難立即兌現(xiàn)。

Million Adventure

1964年,政府進(jìn)口鹽增加的關(guān)稅作為抵押, 限制了私人的彩票并通過發(fā)行彩票式樣的國債來向公眾借款，彩票的面額很小（10英鎊或100英鎊），獎金的支付期限可以延續(xù)很多年，比如1694年發(fā)行百萬彩票(Million Adventure)規(guī)定，只要購買，那么在接下來的16年里每年都會獲得1英鎊的紅利。如果彩票中獎，那么彩票的持有人每年就會獲得10英鎊，最高獎金可達(dá)100英鎊。百萬彩票成功地為政府籌得100萬英鎊的資金，但1697年的麥芽彩票（Mart Lottery）卻失敗了，此后直到1710年政府再也沒有發(fā)行過彩票，直到1711年和1712年因為當(dāng)時經(jīng)濟處于低迷階段再次使用，從1695年到1711年，政府為百萬彩票花費了237.5萬英鎊。后有人計算,彩票的利率大約是11.5%，是很昂貴的融資手段. 與年金一樣，彩票也不可流通，購買者很難將它們轉(zhuǎn)讓給其他人。

融資方持續(xù)搞金融創(chuàng)新,因為一方面,他們想能夠持續(xù)的借到不必還的錢, 另一方面,投資方只愿意錦上添花,不愿意雪中送炭,導(dǎo)致直接融資很困難.

-------------------英格蘭銀行的成立----------------------------

1694年，對抗法國的“九年戰(zhàn)爭”已經(jīng)打了5年，英國每年開支由200萬英鎊上升到500萬英鎊至600萬英鎊，政府的財力見底。威廉三世直接承認(rèn)：“若再不能籌措到足夠的資金，我的海軍將全軍覆沒，英國對法國的戰(zhàn)爭將失敗，而我將逃亡到印度?！弊h會中的托利黨被持續(xù)收土地稅,他們指責(zé)輝格黨沒有為戰(zhàn)爭出資.?

在此時,William Paterson和John Houblon 爵士成立了“英格蘭銀行”，并組織了與英國政府的談判。雙方達(dá)成協(xié)議: 英格蘭銀行幫助英國政府籌措120萬英鎊，長期借給政府。政府為這120萬英鎊每年支付8%的利息，以及支付額外4000英鎊的費用。為保證政府有能力支付利息，劃定噸位稅和新物品等稅收作為擔(dān)保。允許英格蘭銀行可以發(fā)行等額的（120萬英鎊）的“銀行券”，這些“銀行券”與其他金融機構(gòu)（比如金匠）的不同——政府承認(rèn)英格蘭銀行的“銀行券”，可以用于支付政府稅款。于是英格蘭銀行,發(fā)行3%利率的隨時可兌銀行券在社會募資,轉(zhuǎn)手8%利率貸給英國政府作為軍費. 作為英國政府,募資利率成本降到8%. 對于社會資本,認(rèn)為即使路易十四獲勝,英格蘭銀行可以留存下來且英格蘭銀行提供隨時全額可兌服務(wù),流動性很好,原意3%利率進(jìn)行投資. 作為英格蘭銀行,相當(dāng)于120萬英鎊買斷稅收,每年套息5%. 由英格蘭銀行主導(dǎo)的間接融資體系建立起來.

1696年,托利黨也跟著成立了土地銀行,抵押鹽稅,開始土地?fù)?dān)保融資. 但被英格蘭銀行的壟斷條款阻撓,任何與英格蘭銀行有聯(lián)系的人都被阻止投資土地銀行，這顯然減少了土地銀行的認(rèn)購資本金，土地銀行沒有成功.

同年借鑒英格蘭銀行記名支票成功經(jīng)驗，財政大臣蒙塔古于1696年第一次以券的形式發(fā)行國債150萬鎊，利率為4.5%,可以向財政部即期兌現(xiàn)。此次發(fā)行并不成功，募集到的金額不到一成。英格蘭銀行的董事們合伙用自己的財產(chǎn)認(rèn)購了這次國庫券。次年,*增加了土地稅作為抵押,國庫券開始在市場流通,?3%的利率賣給投資者. 因為融資成功,英格蘭銀行獲得了國庫銀行的職能,各類稅收通過該銀行收繳. 此時英國政府的借貸成本降至4.5%

*土地不能帶走，所以土地稅的收益穩(wěn)定，以此形成了支撐國庫券的信用。國庫券以土地稅收入作抵押，英格蘭銀行接下了國庫券銷售的風(fēng)險，加價慢慢消化把債務(wù)風(fēng)險分銷給投資人。 本質(zhì)是，英格蘭銀行一次性買下了到期前所有的土地稅收入，成為了稅收的承包商。（息差也不算是躺賺的…如果路易十四贏了，這些債務(wù)風(fēng)險將由英格蘭銀行承擔(dān)）

-------------------債務(wù)風(fēng)險的積聚----------------------------

1694年之后，由于持續(xù)不斷的戰(zhàn)爭，英國的經(jīng)濟形勢進(jìn)一步惡化，再次出現(xiàn)利率高且隨時到期的短期債務(wù)累積。?政府新發(fā)行了海軍和軍需的部門債，雖然此類赤字預(yù)算或短期基金債務(wù)，會要求提高現(xiàn)有的稅率或者征收新的稅種，但此類稅收并非恒久稅。戰(zhàn)爭結(jié)束，國債余額是戰(zhàn)前的32倍，英國稅收上升30%但是有60%的稅被用來還本付息。而短期債務(wù)不能得到足額償還，僅能展期。

17世紀(jì)末18世紀(jì)初，大部分新稅（如土地稅、麥芽稅、噸稅、磅稅等）年限為5年左右。這種短期稅收所得根本不夠支付借款的本金及利息，于是政府通過延長稅收年限，來彌補此項缺額。1697年，即將到期的課稅年限被延至1706年8月1日，以彌補它們稅額的不足。1711年，上述這些稅收被定為永久課征，收入用于償還南海公司當(dāng)年借給政府的貸款利息。?

隨著債務(wù)利率的降低，借新還舊和成立償債基金成為可能。在18世紀(jì)初，由于政府與貿(mào)易公司之間的債務(wù)利息從6%降到5%，這使得政府在債務(wù)轉(zhuǎn)換過程中每年可以節(jié)省32.6萬英鎊的開支以用于償還其他債務(wù)，這筆節(jié)省下來的錢被稱作是“償債基金”。此后，英國通過降低債務(wù)利息進(jìn)一步增加了償債基金的數(shù)額。例如在1717年，英國政府以4%和3%的利息舉借了650萬英鎊的新債，通過償債基金償還了需要支付5%甚至更高利息的舊債1280萬英鎊。?

在低息周期進(jìn)行借新還舊，恒久稅會產(chǎn)生盈余。政府用盈余成立了償債基金，加強了自身的信用，避免進(jìn)一步的利率上升，有利于下一輪的借新還舊。

市場雖然因為政府擔(dān)保和不停展期的操作而犯了錯誤，把沒有恒久稅支撐的的短期債務(wù)當(dāng)做長期國債，但是，市場終究會發(fā)現(xiàn)種種端倪，發(fā)現(xiàn)風(fēng)險而提高利率，低利率周期終會結(jié)束。

各種征兆：

1.債務(wù)開始違約-1672年，沒有恒久稅支撐的國王私債和部門債出現(xiàn)違約（這里個人認(rèn)為事件是1696年7月13日，威廉三世違約，拒絕償還一筆8萬英鎊的債務(wù)。英格蘭銀行雖然沒有表示不兌付國債，但王室馬上下令，不允許法院在7月14日受理訴訟英格蘭銀行的所有案件。此事導(dǎo)致英格蘭銀行券大幅貶值，次年，英格蘭銀行擴股，同時獲準(zhǔn)特許權(quán)延期至1710年且獲得了王室1670萬英鎊債務(wù)特準(zhǔn)權(quán)，平息了風(fēng)波。1672年雖然有債務(wù)遺留，但是光榮革命成功多年，議會不去找補有點奇怪，暫時沒找到太多數(shù)據(jù)，待以后補充證實）

2.債務(wù)沒有貨幣化-國債余額上升，但是沒有通貨膨脹。（沒有通脹說明債務(wù)沒有通過商品市場平攤到全國，暫時積壓在資產(chǎn)端）1696年1月英國議會頒布重鑄硬幣法令，面值550萬鎊的舊硬幣被收繳，重新鑄成270萬鎊分量充足的硬幣。這雖然使英國政府的信用上升，但并未解決硬幣短缺問題。而同一時刻隨著英國國債制度的成功和各種金融機構(gòu)的建立，可流通的政府債券以及各種紙制信貸工具逐漸得到了更多的采用，英國的國家債券迅速變成真正的輔幣。因為新幣的集中兌換，英格蘭銀行一度遭到擠兌。

3.恒久稅出現(xiàn)波動-在英國過半稅收依賴土地稅的背景下，因為托利黨持續(xù)爭奪議會席位，并主張削減土地稅，土地稅從戰(zhàn)時的20%削減至平日的10%

4.支撐國庫券的土地稅收入產(chǎn)生了波動，投資人開始擔(dān)憂出現(xiàn)了不能按時還本付息的風(fēng)險。

5.因為土地的重稅，愿意成為地主的土地賣家數(shù)量減少，越來越多的人開始從事工商業(yè)和金融業(yè)。

6.因為擔(dān)憂國債的風(fēng)險上升（稅收盈余減少，稅率變動），投資人開始拋售國債或者需要更高的利率才愿意接納債務(wù)風(fēng)險。 利率上升導(dǎo)致應(yīng)該債務(wù)無法用可控的利息成本續(xù)借，借新還舊玩不動了。債務(wù)出現(xiàn)更多的違約。

7.證券市場開始興旺，股票因其流通性和高收益在當(dāng)時備受青睞。當(dāng)時東印度公司、南海公司、這幾家有特許狀的貿(mào)易公司通過發(fā)行股票籌集資金，人們被其收益前景吸引購買股票，參與分紅。?

以英格蘭銀行，東印度公司和南海公司為首，先后開始把法律規(guī)定必須歸還的國債債權(quán)，換成盈虧自負(fù)的股份所有權(quán)。

------------------化債與股市的泡沫----------------------------

在1688年，英國還沒出現(xiàn)有組織的證券市場，當(dāng)時僅有14支股票，且除了東印度公司以外，大都體量較小。但光榮革命之后，股票市場開始活躍，私人債券的交易量大幅度增加。

1695年，近百家股份制公司如雨后春筍般涌現(xiàn)，他們發(fā)行了大量的股票和債券，將除商人之外其他社會階層的閑散資金都吸納進(jìn)來，并投放到海外貿(mào)易之中。

1698年，由約翰·卡斯塔因倡導(dǎo)的英國第一家股票交易所就誕生于倫敦柴思的喬納森咖啡館內(nèi)。為此，他發(fā)行了名為“交易所與其他事項過程”的股票與商品價格清單，并通過股份的形式掛牌交易。由此集資活動產(chǎn)生的公司命名為特許公司，由英國王室頒發(fā)特許狀，授予其在經(jīng)濟、政治及法律上的權(quán)利。

在這一基礎(chǔ)上，倫敦開始了早期有組織的證券交易活動，在17世紀(jì)90年代初，這些證券平均每年的交易量約為30萬英鎊；1700年，交易量增加到平均每年340萬英鎊；到了1710年，平均每年交易量為1100萬英鎊。在南海泡沫危機之后，證券交易才有所下降 。

1702年安妮女王上臺執(zhí)政。安妮女王更傾向于重用托利黨人，輝格黨日漸勢微。安妮女王在位期間，英國一直處于“西班牙王位繼承戰(zhàn)爭”之中，軍費消耗巨大，國庫負(fù)擔(dān)過重。托利黨一直想讓英格蘭銀行以更便宜的價格購買更多的國債，但一直遭到輝格黨拒絕。恰逢有人提出壟斷貿(mào)易權(quán)并承接政府債務(wù)的設(shè)想，主要把持朝政的托利黨自己成立公司，承購國債。1711年成立南海公司。因為幫助政府有效融資千萬英鎊，南海公司迅速成長。

三大化債平臺中，英格蘭銀行因為遭到多次擠兌，變得相對低調(diào)。 英格蘭銀行沒有把部門債等短期債入表，僅使用影子銀行不斷展期。主要營收還是來自承銷國庫券，有機會就出表部門債剝離風(fēng)險。

1. 英格蘭銀行持有很多南海公司的股票。

2. 英格蘭銀行也向南海公司及其相關(guān)公司提供借款服務(wù)，以賺取利息。

3. 英格蘭銀行與南海公司的股東存在交叉持股。

4. 英格蘭銀行的董事也有在南海公司擔(dān)任董事。

5.1720年2月，英格蘭銀行評估風(fēng)險，對南海公司進(jìn)行抽貸和撤資，并且拒絕南海公司的求助申明不會注資和購買股票。

東印度公司由一群商人創(chuàng)建于1600年，當(dāng)年獲得了伊麗莎白女王給予他們的對東印度的21年的貿(mào)易專利許可。之后一路發(fā)展，1670年查理二世發(fā)布了五條法律，授予東印度公司自主占領(lǐng)地盤、鑄造錢幣、指令要塞和軍隊、結(jié)盟和宣戰(zhàn)、簽訂和平條約和在被占據(jù)地區(qū)就民事和刑事訴訟進(jìn)行審判的權(quán)利。到1689年為止東印度公司可以說擁有了一個“國家”的特性，它自主地控制著金奈和孟買的統(tǒng)治，擁有可怕的和有威脅性的軍事力量。

1698年國會通過法律建立了一個平行的“東印度公司”（官方名字為“英國東印度貿(mào)易公司”）這個公司擁有國家保障的二百萬英鎊的資金。但舊公司很快就購買了新公司的股份，在新公司中占據(jù)了多數(shù)。兩個公司于1702年合并，新公司向政府出借了320萬英鎊，作為交換獲得了此后三年的獨一特權(quán)。這個合并公司的全名為“英格蘭商人東印度貿(mào)易聯(lián)合公司”。

1720年英國15%的進(jìn)口來自印度，幾乎所有進(jìn)口通過東印度公司。

東印度公司獲得了殖民地排他性貿(mào)易權(quán)，然后在外掠奪財富，同時向英政府提供低吸長期貸款用于償還國債。對于英政府而言，與其設(shè)立新的稅收通過貿(mào)易賺錢償還國債，不如把特權(quán)賣給一個巨頭，讓巨頭去掠奪得利，自己能可以低成本的融資。

1711年，英政府的負(fù)債超過了900萬英鎊，丹尼爾笛福向托利黨提議成立南海公司，獲得南美，加勒比海的排他性貿(mào)易權(quán)，同時低息長期借款給英政府。南海公司成立之初，將947萬英鎊的國債轉(zhuǎn)換為南海公司股票，并由政府支付6％的利息；同時，政府以葡萄酒、醋、煙草、東印度公司貨物、絲織品、鯨須及其他商品的關(guān)稅作擔(dān)保。《南海法案》很快在兩院通過并簽署生效。國債轉(zhuǎn)換為等額的南海公司股票，每股面值100英鎊。 并許可他們享有南海貿(mào)易的壟斷權(quán)。

原先無法償還的國王私債和部門債的債券被換成南海公司股票，這些人也就成為了該公司的股東，他們與政府的債權(quán)、債務(wù)關(guān)系解除。南海公司則代替他們成為政府的債權(quán)人，政府為此每年向公司支付6％的債務(wù)利息以及管理費。國債轉(zhuǎn)換改變了原有的債務(wù)關(guān)系，政府仍需繼續(xù)償債但負(fù)擔(dān)減輕，且省去了管理之繁。南海公司作為政府最大的債權(quán)人獲得從事南海貿(mào)易的壟斷權(quán)，并可通過南海生意的利潤回報其股東。南海公司以替政府減輕債務(wù)負(fù)擔(dān)為代價換取南美洲的商業(yè)壟斷權(quán)。當(dāng)時的宣傳冊向公眾全面地敘述了西屬南美的歷史、地理和豐饒的物產(chǎn)，提及：“貴金屬礦在智利和秘魯海岸是如此的豐富。”然而，南美洲是西班牙殖民地，西班牙不可能輕易將貿(mào)易利益讓與他人。英國、西班牙兩國政府的協(xié)議上白紙黑字地寫著：英國商船要使用西班牙在南美的港口設(shè)施，需要向西班牙交納25%的利潤，其余75%加征5%的稅。南海方案獲利的前途渺茫。

1716年約翰·勞(John Law)在法國建立通用銀行，其金融業(yè)務(wù)獲得了極大的成功。次年他重組了一家實際已倒閉的密西西比公司。公司將法國政府的國債轉(zhuǎn)換為公司股票，并以在北美殖民地的土地投資為開發(fā)項目吸引投資者，發(fā)行股票。1719年至1720年初，密西西比項目吸引了眾多投資者的青睞，股票價格以驚人的倍數(shù)增長，公司收獲了豐厚的利潤，而此時的成功極大地激勵了南海公司。?

1719年，丹尼爾笛福的“魯濱遜漂流記”發(fā)表，描述了魯濱遜獨自漂流至無人荒島，依靠勤奮和智慧生存下來，最后衣錦還鄉(xiāng)的故事。 魯濱遜起到了很好的宣傳作用，成為中小資產(chǎn)階級和新富階層的偶像，被熱捧（大資本家，地主，和貴族是不太感冒的）。后期這些人積極投資了股票等市場。在倫敦證券市場上交易的主要是股份公司特別是三大股份公司的股票、公司債券和政府發(fā)行的國債，股票投資風(fēng)險最大，但收益相對來說也最高，因此投資者大多都是倫敦的商人和金融家。例如“1730年擁有東印度公司股票達(dá)1萬英鎊以上者僅47人，其中除3名貴族，1名醫(yī)生，1名未婚老婦女和1名有錢的寡婦外，大部分持股人為倫敦的職業(yè)金融家”。

1719年末，政府還有更為沉重的債務(wù)有待償清，其總額達(dá)3100萬英鎊。部分債務(wù)因為約定不許贖回導(dǎo)致政府必須高息支出。政府很希望能以相對小的代價償還債務(wù)，減輕負(fù)擔(dān)。 南海公司與政府就此展開了協(xié)商，1720年1月28日南海為這次國債轉(zhuǎn)化特權(quán)出價約757萬英鎊。當(dāng)天政府接受了南海公司的方案，南海股價立即從129上漲到160英鎊。

南海公司計劃的核心就是靠發(fā)行股票、轉(zhuǎn)換國債并獲取政府支付的利息而獲利。這與該公司成立以來歷次轉(zhuǎn)化國債的經(jīng)營思路是一致的，不過這次的數(shù)量異常龐大，相應(yīng)的，代價和風(fēng)險也異常龐大。股票發(fā)行分為兩種形式，一種是貨幣認(rèn)購，即投資人以貨幣購買公司股票。這類股票發(fā)行對公司至為關(guān)鍵。（公司沒有什么海外貿(mào)易利潤，用來分紅的“利潤”來自固定債務(wù)利息外，主要就來自新股東的投資。新股東的投入是公司和老股東利潤。而且公司這次要向政府支付巨額款項，唯有使股價顯著高于面值才能應(yīng)付這些支出并獲取利潤，公司追求以高于100英鎊的價格出售面值100英鎊的股票）另一種是債券認(rèn)購，即原國債持有人以各種國債債券兌換股票。公司以新股收購1719年和1710年發(fā)行的6厘利息，32年期的國債。通過這種形式公司將完成國債轉(zhuǎn)換項目，國債的債務(wù)關(guān)系發(fā)生轉(zhuǎn)變。1720年4月到8月，南海公司共發(fā)行了4次貨幣認(rèn)購的股票，2次債券認(rèn)股。最后以年息11.5倍的價格收完了英格蘭銀行和東印度公司以外的存量國債。

為了刺激投資，南海公司采取了一系列金融（欺詐）手段。其一，股票認(rèn)購款分期償付，而不是一次性付清。分期付款減輕了購股壓力，大大刺激了購買。其二，向投資者提供貸款用于購買股票。投機者可以貸款購股，然后轉(zhuǎn)手獲利。這等于投資者即使手頭無錢，也可投機獲利。購買股票變得更具誘惑力。其三，故意拖延發(fā)放購股憑證。投資人在認(rèn)購股票后不能及時得到收據(jù)，也就不可能轉(zhuǎn)手出售，通過這種方式限制了二級市場的供給，人為地制造供小于求的形勢，市場價格不斷攀升。其四，公司不斷宣布分紅，讓投資者確信前景誘人。其五，以回購股票的方式暗中操縱市場。南海董事們派出代理人大量回購股票以抬高股價，直至止跌回升。公司多次使用這種手段操縱股市。其六，制造和傳播有利于股價上漲的謠言。第一次認(rèn)購前公司就散布消息說：英國要與西班牙簽訂條約，后者將允許英國自由從事與西屬南美殖民地的貿(mào)易，南美的礦產(chǎn)將帶給英國遍地白銀 。

------------------泡沫的覆滅----------------------------

同一時期在證券市場與南海公司同時股價膨脹的公司約有200家，大部分是非法的皮包公司。南海公司認(rèn)為，公眾投資那些小泡沫公司，勢必擠占了流向南海公司的資本，不利于自己的股票維持高價。于是就極力鼓動一些議員提案禁止任意組建股份公司，結(jié)果導(dǎo)致于6月11日簽署生效了《泡沫法案》，僅有國會法案和皇家特許的公司可以合法以股票形式募資，買賣非法募資公司的股票將被處以高額罰款。此后，南海公司又多次敦促政府實施該法。7月14日和8月17日，政府連續(xù)頒布了兩個禁令禁止那些公司。?

先后有86家皮包公司被取締，股價崩盤。被追加保證金催款的投資人為了償還借貸，開始變現(xiàn)持有的南海公司的股票，多米諾骨牌效應(yīng)最終傳導(dǎo)了南海公司，南海公司股票未能承接強大的賣壓，開始崩盤。8月26日還賣1000英鎊的股票幾天后市場跌到820鎊。南海公司的董事們盡力穩(wěn)定價格，派出經(jīng)紀(jì)人收購股票，后又宣布分紅。然而局勢卻未得挽轉(zhuǎn)，9月9日的報價下跌到550英鎊 。

南海公司曾向英格拉銀行求援注資，但是被拒絕。而后英格拉表示僅愿意用15%的市價收南海公司股票，南海公司股價跌破200英鎊。12月份跌到124英鎊?！澳虾Ｅ菽庇纱似茰?。

1721年2月28日，下院對南海公司進(jìn)行審判。1721年4月份議會又通過了《南海受害者法》，沒收董事的財產(chǎn)以救濟事件的受害人沒收的財產(chǎn)共計約201．5萬英鎊。?

南海泡沫事件使英國國民對托利黨大失信心, 輝格黨的羅伯特沃波爾卻因為在事件中成功收拾殘局,成為內(nèi)閣最有權(quán)力的人物。在1721年4月，他進(jìn)一步獲委為第一財政大臣、財政大臣、以及下議院領(lǐng)袖三職，由此展開其的首相生涯。