文：權(quán)衡財(cái)經(jīng)研究員 朱莉

編：許輝

過去的一年，IPO可謂業(yè)績驚人，2020年上市新股IPO募資總額達(dá)4700億元，創(chuàng)下10年新高，較2019年增長超過85.56%。從募資去向來看， 2020年半導(dǎo)體、計(jì)算機(jī)和醫(yī)藥生物等新興產(chǎn)業(yè)成募資"熱點(diǎn)"。

位于長三角經(jīng)濟(jì)中心的上海皓元醫(yī)藥股份有限公司（簡稱：皓元醫(yī)藥）于1月8日申報(bào)，擬上交所沖科上市，保薦機(jī)構(gòu)為民生證券。本次計(jì)劃發(fā)行不超過1,860 萬股股票，占比25%；擬使用募資金6.5億元用于安徽皓元藥業(yè)有限公司年產(chǎn)121.095噸醫(yī)藥原料藥及中間體建設(shè)項(xiàng)目(一期)、補(bǔ)充流動資金、上海皓元醫(yī)藥股份有限公司上海研發(fā)中心升級建設(shè)項(xiàng)目、安徽皓元藥業(yè)有限公司生物醫(yī)藥研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目。

皓元醫(yī)藥此次IPO或仍面臨不少問題，股東新余誠眾棠持有的股份凍結(jié)；核心產(chǎn)品平均7成來自外購成品再開發(fā)；產(chǎn)品涉及第三方專利風(fēng)險(xiǎn)；境外收入占比6成左右，銷售費(fèi)用率高于同行平均值約2-4倍；存貨周轉(zhuǎn)率低于同行，計(jì)提比例高于同行；供應(yīng)商或空殼，第一大供應(yīng)商曾成為歷史失信被執(zhí)行人；競爭激烈，市場份額僅0.06%。

股東新余誠眾棠持有的股份凍結(jié)

截至招股說明書簽署日，安戌信息持有皓元醫(yī)藥43.92%股份，為公司控股股東。協(xié)榮國際持有安戌信息80%的股權(quán)，鄭保富、高強(qiáng)分別持有協(xié)榮國際50%的股權(quán)。鄭保富、高強(qiáng)通過協(xié)榮國際控制安戌信息，并通過安戌信息支配皓元醫(yī)藥43.92%的表決權(quán)。2015年9月22日，鄭保富、高強(qiáng)簽署《一致行動協(xié)議書》，兩人在重大決策上保持一致行動。報(bào)告期內(nèi)，鄭保富一直擔(dān)任公司董事長、總經(jīng)理，高強(qiáng)一直擔(dān)任公司董事、副總經(jīng)理職務(wù)，同時(shí)權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意到鄭保富和高強(qiáng)均持有香港特別行政區(qū)永久性居民身份證。

此外值得注意的是皓元醫(yī)藥存在一位股東所持有的股權(quán)全部被凍結(jié)的情況，而被凍結(jié)的原因是因?yàn)樯嫦蛹Y詐騙。新余誠眾棠持有發(fā)行人148.1490萬股股份、虎躍永沃持有發(fā)行人148.1490萬股股份，持股比例分別為2.6578%。新余誠眾棠的執(zhí)行事務(wù)合伙人暨基金管理人東方匯富同時(shí)持有虎躍永沃原基金管理人杭州虎躍投資管理有限公司50.20%的股權(quán)。

由于新余誠眾棠有限合伙人寧波梅山保稅港區(qū)金軒江投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）、寧波梅山保稅港區(qū)誠本泓投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）、寧波梅山保稅港區(qū)誠萊利投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）、寧波梅山保稅港區(qū)誠意泓投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）實(shí)際控制人韋杰控制的金誠財(cái)富集團(tuán)有限公司涉嫌集資詐騙、非法吸收公眾存款被立案調(diào)查，新余誠眾棠持有的發(fā)行人148.149萬股股份（占股份總數(shù)的 2.66%）被凍結(jié)，凍結(jié)時(shí)間自 2019年8月21日起至2021年8月20日。

核心產(chǎn)品平均7成來自外購成品再開發(fā)

皓元醫(yī)藥是一家專注于小分子藥物研發(fā)服務(wù)與產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用的平臺型企業(yè)，具體產(chǎn)品包括應(yīng)用于藥物開發(fā)前端的分子砌塊和工具化合物以及藥物開發(fā)后端的原料藥和中間體兩大類。2017年-2020年1-6月皓元醫(yī)藥的營業(yè)收入分別為1.74億元、3億元、4.09億元和2.49億元；凈利潤分別為0.15億元、0.18億元、0.73億元和0.45億元，營業(yè)收入與凈利潤增長迅速。

權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意到2017-2020年1-6月，公司的分子砌塊和工具化合物業(yè)務(wù)營業(yè)收入分別為0.81億元、1.51億元、2.36億元和1.39億元，營收占比分別為46.71%、50.41%、58.49%和56.23%；原料藥和中間體業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入0.93億元、1.48億元、1.67億元和1.08億元，營收占比分別為53.29%、49.59%和41.51%。分子砌塊和工具化合物貢獻(xiàn)了接近六成收入，且所占比重近三年逐年遞增；而原料藥和中間體收入占比近三年逐年遞減。

從毛利率上看，2017年-2020年1-6月年分子砌塊和工具化合物的毛利率分別為67.71%、68.29%、70.70%和68.17%；原料藥和中間體毛利率分別為38.44%、34.78%、38.83%和40.85%。

遺憾的是，皓元醫(yī)藥對外銷售的分子砌塊和工具化合物產(chǎn)品中較高比例來自于外購成品再開發(fā)。公司對外銷售的分子砌塊中，外購產(chǎn)品種類占比分別為71.78%、83.55%、85.65%和86.53%，逐年增加；公司對外銷售的工具化合物中，外購產(chǎn)品種類占比分別為66.69%、70.18%、73.35%和73.69%。如果未來皓元醫(yī)藥的實(shí)驗(yàn)室合成產(chǎn)能長期低于分子砌塊和工具化合物業(yè)務(wù)的增長需求，而外購分子砌塊和工具化合物產(chǎn)品的供應(yīng)穩(wěn)定性、質(zhì)量和及時(shí)性等方面出現(xiàn)不利變化，將影響發(fā)行人分子砌塊和工具化合物業(yè)務(wù)的市場競爭能力。同時(shí)皓元醫(yī)藥也稱具備產(chǎn)業(yè)化潛力的主要為皓元醫(yī)藥自主合成的品種，但是目前，皓元醫(yī)藥在售的工具化合物種類約為10000種，其中自主合成的工具化合物種類約為2600種。經(jīng)評估申請并取得授權(quán)的發(fā)明專利29項(xiàng)，其中工具化合物合成方法專利為9項(xiàng)，占公司工具化合物產(chǎn)品種類比僅為0.09%。

產(chǎn)品涉及第三方專利風(fēng)險(xiǎn)

外購比例如此之高，一旦涉及到專利授權(quán)之類問題，則對其業(yè)績構(gòu)成必然影響顯著。皓元醫(yī)藥的分子砌塊和工具化合物業(yè)務(wù)存在銷售部分第三方專利期內(nèi)產(chǎn)品的情形，截至2020年6月末，發(fā)行人在售的工具化合物產(chǎn)品中涉及第三方專利期內(nèi)產(chǎn)品數(shù)量為3,230 個(gè)，占發(fā)行人在售的工具化合物產(chǎn)品數(shù)量的比例為26.84%。

皓元醫(yī)藥第三方專利期內(nèi)的分子砌塊和工具化合物產(chǎn)品銷售，在美國和中國的銷售金額較大。注意的是，知識產(chǎn)權(quán)和藥物研發(fā)均為具有高度專業(yè)性的領(lǐng)域，各個(gè)國家專利保護(hù)例外的法律規(guī)定或相關(guān)判例在內(nèi)涵和外延的界定上存在一定的差異。專利法規(guī)發(fā)生變動，可能會對相關(guān)業(yè)務(wù)的收入及毛利貢獻(xiàn)產(chǎn)生較大影響。

境外收入占比6成左右，銷售費(fèi)用率高于同行平均值約2-4倍

分子砌塊和工具化合物所服務(wù)的終端客戶涵蓋全球大部分生物醫(yī)學(xué)研究機(jī)構(gòu)及醫(yī)藥公司，包括：輝瑞（Pfizer）、禮來（Lilly）、默沙東（MSD）、艾伯維（Abbvie）、吉利德（Gilead）等跨國醫(yī)藥巨頭；美國國立衛(wèi)生研究院（NIH）、哈佛大學(xué)、上海藥物所、上海有機(jī)所、北京大學(xué)、清華大學(xué)等科研院所及高等院校；以及藥明康德、康龍化成、睿智化學(xué)等知名 CRO 公司。皓元醫(yī)藥稱由于客戶相對分散和海外客戶采購習(xí)慣等，公司也與 Thermo Fisher、Sigma-Aldrich、eMolecules、Namiki 等海外知名藥物研發(fā)試劑專業(yè)經(jīng)銷商建立了穩(wěn)定的合作關(guān)系。

皓元醫(yī)藥在美國和香港地區(qū)擁有子公司，主要負(fù)責(zé)分子砌塊和工具化合物產(chǎn)品的境外推廣和銷售，報(bào)告期內(nèi)境外子公司收入規(guī)模不斷擴(kuò)大，同時(shí)，公司的出口收入金額較大，報(bào)告期內(nèi)公司境外銷售金額占比分別為38.23%、41.40%、41.46%和41.69%，如果將公司通過境內(nèi)經(jīng)銷商銷往境外終端客戶的收入穿透計(jì)算，則公司境外收入占比將提升至60%左右。

權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意到2017年-2020年1-6月皓元醫(yī)藥銷售費(fèi)用分別為1856.44萬元、3225.02萬元、4714.24萬元和2473.64萬元，銷售費(fèi)用率分別為10.67%、10.74%、11.53%和9.94%，遠(yuǎn)高于同行業(yè)可比上市公司平均銷售費(fèi)用率4.05%、3.32%、3.10%和2.69%，在可比上市公司中最高。對此皓元醫(yī)藥稱，公司的銷售費(fèi)用率高于同行業(yè)平均水平，主要原因一方面是公司分子砌塊和工具化合物業(yè)務(wù)面向客戶群體眾多，訂單處理量大，需要較多的銷售人員，職工薪酬金額和占比較大；另一方面，公司在Google、Baidu等知名互聯(lián)網(wǎng)平臺進(jìn)行分子砌塊和工具化合物產(chǎn)品的線上推廣，線上推廣的模式也導(dǎo)致銷售費(fèi)用率高于同行業(yè)平均水平。

公司分子砌塊和工具化合物的主要境外市場包括美國、歐盟、日韓等，上述國家和地區(qū)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展較為領(lǐng)先，對公司分子砌塊和工具化合物產(chǎn)品的新穎性和技術(shù)支持能力要求較高；公司原料藥和中間體的主要境外市場包括日韓、歐盟、印度等，公司原料藥和中間體產(chǎn)品在境外市場的銷售情況取決于公司或合作方藥品注冊申請進(jìn)度、產(chǎn)品質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)及成本等因素。同時(shí)，公司境外收入可能受到貿(mào)易政策變化等因素的影響。如果未來境外子公司所在國家或地區(qū)或出口國的政治經(jīng)濟(jì)形勢、經(jīng)營環(huán)境產(chǎn)業(yè)政策、法律政策等發(fā)生不利變化，或者發(fā)行人的產(chǎn)品和技術(shù)不能有效維持在境外市場的競爭地位，或者因?yàn)榘l(fā)行人國際化管理能力不足導(dǎo)致在正常經(jīng)營過程中出現(xiàn)違約、侵權(quán)等情況引發(fā)訴訟或索賠，將會對發(fā)行人的經(jīng)營產(chǎn)生不利影響。

存貨周轉(zhuǎn)率低于同行，計(jì)提比例高于同行

2017年至2020年6月30日，皓元醫(yī)藥存貨金額分別為0.93億元、1.19億元、1.50億元和1.73億元，占公司資產(chǎn)總額的比例分別為48.32%、39.13%、27.65%和27.64%，占公司流動資產(chǎn)的比例分別為53.55%、46.99%和35.29%和36.20%，金額較大，增長速度較快。對此皓元醫(yī)藥稱由于公司業(yè)務(wù)處于快速發(fā)展階段，且公司的分子砌塊和工具化合物業(yè)務(wù)的開展亦需要大量開發(fā)和儲備品種眾多的產(chǎn)品，存在存貨不能及時(shí)變現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。

權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意到，報(bào)告期各期末，庫存商品金額分別為5036.29萬元、6615.73萬元、7825.64萬元和9141.54萬元，占存貨的比例分別為54.37%、55.53%、52.17%和52.70%，主要為可直接對外出售的分子砌塊和工具化合物、中間體和原料藥產(chǎn)品，庫存商品占存貨賬面價(jià)值的比例保持在50%以上，是存貨的主要組成部分。2017年至2019年，庫存商品賬面價(jià)值的復(fù)合增長率為24.05%，報(bào)告期內(nèi)，可比上市公司存貨周轉(zhuǎn)率均值分別為2.01、2.13、2.08和0.93，皓元醫(yī)藥同期存貨周轉(zhuǎn)率分別為1.26、1.37、1.30和0.68，公司存貨周轉(zhuǎn)率低于同行業(yè)可比上市公司。

報(bào)告期各期末，公司存貨跌價(jià)準(zhǔn)備的金額分別為1,601.98 萬元、2,597.43 萬元和 3,556.04 萬元，存貨跌價(jià)準(zhǔn)備占存貨余額的比例分別為 14.75%、17.90%和 19.16%，計(jì)提比例在同行業(yè)上市公司中處在較高的水平。

供應(yīng)商或空殼，第一大供應(yīng)商曾成為歷史失信被執(zhí)行人

2017年-2020年1-6月皓元醫(yī)藥向第一大供應(yīng)商山東鄒平大展新材料有限公司采購金額合計(jì)0.97億元。查天眼查顯示，此供應(yīng)商12次成為歷史執(zhí)行人，1次成為歷史失信被執(zhí)行人，4次被限制消費(fèi)。涉及眾多金融借款合同糾紛。還曾遭到2次環(huán)保處罰。

2017年為皓元醫(yī)藥前五大供應(yīng)商之一杭州歐內(nèi)醫(yī)藥科技有限公司成立于2015年7月，2017年皓元醫(yī)藥向其采購金額為394.91萬元。查其2017年年報(bào)顯示社保繳納人數(shù)為3人，查企信網(wǎng)，杭州歐內(nèi)已經(jīng)處于注銷狀態(tài)。

權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意到還有兩家公司成立不久就成了皓元醫(yī)藥大供應(yīng)商。2018年皓元醫(yī)藥向其第二大供應(yīng)商杭州靈運(yùn)醫(yī)藥科技有限公司采購交易金額為1114.46萬元，查公開資料杭州靈運(yùn)醫(yī)藥科技有限公司成立于2018年1月，也就是成立當(dāng)年就貢獻(xiàn)了千萬的采購金額，不得不讓人質(zhì)疑。查其年報(bào)顯示2018年社保繳納人數(shù)為8人，2019年為3人，2019年已不在皓元醫(yī)藥前五大供應(yīng)商之列。

皓元醫(yī)藥與安徽實(shí)特醫(yī)藥科技有限公司于2019年11月11日簽訂675萬元醫(yī)藥中間體的采購合同，根據(jù)公開資料顯示，安徽實(shí)特醫(yī)藥科技有限公司成立于2019年9月2日，社保繳納人數(shù)為0人，僅僅成立2個(gè)月或不具備生產(chǎn)能力，但此合同卻顯示已經(jīng)履行完畢。

更有意思的是，權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意到安徽實(shí)特醫(yī)藥科技有限公司與皓元醫(yī)藥子公司注冊地址重合。安徽實(shí)特醫(yī)藥科技有限公司注冊地址為"安徽省馬鞍山市慈湖高新區(qū)霍里山大道北段1669號3棟"，而皓元醫(yī)藥全資孫公司安徽樂研生物醫(yī)藥科技有限公司注冊地址也在"安徽省馬鞍山市慈湖高新區(qū)霍里山大道北段1669號3棟"。

綜上所述，皓元醫(yī)藥的供應(yīng)商確實(shí)不讓人省心，皓元醫(yī)藥目前尚未完成自有的規(guī)?；a(chǎn)工廠的建設(shè)，部分產(chǎn)品的規(guī)?；a(chǎn)主要通過委外生產(chǎn)的方式完成，如果未來生產(chǎn)經(jīng)營過程中委外生產(chǎn)的產(chǎn)品在質(zhì)量、價(jià)格、供貨及時(shí)性以及外協(xié)供應(yīng)商本身的經(jīng)營穩(wěn)定性等方面發(fā)生較大變化，而公司在短期內(nèi)又無法尋找到合適的替代供應(yīng)商或通過自身投入亦不能按期達(dá)成相應(yīng)生產(chǎn)能力，則將對公司生產(chǎn)經(jīng)營造成一定影響。

此外，皓元醫(yī)藥本身也曾受到行政處罰，2017年10月30日，皓元生物收到上海市公安局浦東分局出具的《行政處罰決定書》（滬公（浦）行罰決字〔2017〕2001723518 號），因民警在企業(yè)檢查中發(fā)現(xiàn)皓元生物未將"三正丁胺"劇毒化學(xué)品存放在按照國家有關(guān)規(guī)定設(shè)置相應(yīng)的技術(shù)防范設(shè)施的劇毒化學(xué)品專用倉庫內(nèi)，罰款2,000元。

值得注意的是皓元醫(yī)藥募集資金投資項(xiàng)目之一為安徽皓元年產(chǎn)121.095 噸醫(yī)藥原料藥及中間體建設(shè)項(xiàng)目（一期），擬投入募集資金5億元，皓元醫(yī)藥稱募集資金投資項(xiàng)目建成后將形成自有的規(guī)?；a(chǎn)能。權(quán)衡財(cái)經(jīng)注意到安徽皓元2019年末和2020年1-6月均處于虧損狀態(tài)，凈利潤分別為-289.53萬元和-232.72萬元。

皓元醫(yī)藥的國外競爭對手既有 Sigma-Aldrich，美國 Tocris Bioscience 這樣的集團(tuán)已上市的公司，也有 Cayman Chemical、Santa Cruz Biotechnology 這類進(jìn)入市場三、四十年的老牌企業(yè)，這些跨國龍頭企業(yè)面向全球布局，產(chǎn)品線幾乎覆蓋了基礎(chǔ)研究、醫(yī)療診斷和生物制藥生產(chǎn)鏈的各個(gè)環(huán)節(jié)，公司與國外國際巨頭相比營業(yè)收入規(guī)模較小，產(chǎn)品種類和市場份額都差距較大，招股書資料顯示，皓元醫(yī)藥市場份額僅為0.06%。

2020年11月9日皓元醫(yī)藥科創(chuàng)板IPO遭暫緩審議，此次能否順利，皓元醫(yī)藥如何在激烈的競爭中求得自身的不斷發(fā)展，權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj和大家共同關(guān)注。