文：權衡財經研究員 錢芬芳

編：許輝

5月28日，我國首個漂浮式海上風電機組成功下線，采用漂浮式風機的三峽陽江沙扒項目將成為首個國家級漂浮式示范項目。深水浮式海上風電平臺的出現(xiàn)，將極大地帶動海上風電的跨越式發(fā)展。

碳高峰和碳中和的加持下，風電行業(yè)將迎來大發(fā)展，掘金于海上風電場的江蘇海力風電設備科技股份有限公司（簡稱：海力風電）擬創(chuàng)業(yè)板上市，保薦機構為華泰聯(lián)合證券，于5月14日回復了第二輪問詢并更新了招股書。本次擬公開發(fā)行股票不超過5,434.80萬股，不低于發(fā)行后總股本25%，擬募資13.5億元用于海上風電場大兆瓦配套設備制造基地項目（6.3億元）、償還銀行貸款（3.2億元）、補充流動資金（4億元）。

海力風電此次IPO或面臨不少問題，父子控股比例高，子公司處罰不斷，關聯(lián)方提供借款擔保多達119次；高速增長或不具備可持續(xù)性，與同行存在差距；客戶集中度高，業(yè)務收入華東地區(qū)占90%以上；應收賬款金額逐年攀升，存貨規(guī)模大；委外加工交付商安全事故頻出；租賃房產到期不能續(xù)租或存風險；"搶裝潮"過后，募投項目消化如何保證？

父子控股比例高，子公司處罰不斷，關聯(lián)方提供借款擔保多達119次

海力風電控股股東為許世俊，實際控制人為許世俊、許成辰父子。截至招股說明書簽署日，許世俊直接持有公司42.57%的股份，作為執(zhí)行事務合伙人通過海力投資間接控制公司 3.59%的表決權，許成辰直接持有公司19.27%的股份，二人合計控制公司65.43%的表決權。本次公開發(fā)行后，若全部發(fā)行新股，許世俊、許成辰父子將合計控制公司49.07%的表決權，仍為公司實際控制人。

權衡財經注意到，2017年，海力風電與許成辰、許世俊、沙德權等存在較多的資金拆借情形，涉及金額超1億元。許成辰收到股權轉讓款主要以借款形式借與許世俊、沙德權，用于清理二人與公司之間的往來款。

截至招股說明書簽署日，公司擁有三家全資子公司海力海上、海工能源、海力裝備，三家控股子公司海靈重工、海鼎設備、海恒設備，一家孫公司海靈濱海，以及一家參股公司如東農商行。公司注銷的子公司包括兩家全資子公司海力盱眙、廣東海宇，一家控股子公司海力精瑞，一家孫公司海恒重工；轉讓的子公司為海力工程。 值得注意的是，子公司海工能源處罰不斷，2018年8月23日，海工能源因未及時向安全生產監(jiān)督管理部門申報產生職業(yè)病危害的項目，被給予警告并處罰款8.65萬元；2019年12月23日，海工能源未編制環(huán)境影響報告書，配套環(huán)保設施未經驗收，被責令完成上述項目的環(huán)保設施竣工驗收手續(xù)，并處罰款60萬元；2021年3月30日，海工能源在未取得建筑工程規(guī)劃許可證的情況下在廠區(qū)內建設面積為2,077平方米的綜合樓工程，責令限期改正并處罰款11.40萬元。

此外，海力風電子公司還存在向關聯(lián)方轉貸情形。2018年3月，海力風電子公司海靈重工以向?？其摬模ㄔS世俊實際控制的公司）支付材料款為由，向江蘇如東農村商業(yè)銀行申請借款6000萬元。銀行于2018年4月2日將款項劃到?？其摬模？其摬氖盏皆摴P款項后于2018年4月2日當天劃轉至海力風電，海力風電于2018年4月3日劃轉至海靈重工。

權衡財經注意到，2018年-2020年間，關聯(lián)方為公司借款提供的擔保多達119次，金額總計超17億元。

高速增長或不具備可持續(xù)性，與同行存差距

2018年以來，國家風電相關產業(yè)政策密集出臺，風電平價上網日益臨近，相關政策通過降低風電上網指導價、風電資源競爭性配置等方式，推動風電平價上網及風電資源配置，對于陸上風電項目，2018 年底之前核準且2020年底前仍未完成并網的，2019年至2020年核準且2021年底前仍未完成并網的，以及2021年后新核準的陸上風電項目全面實現(xiàn)平價上網，國家均不再補貼；對海上風電項目，2018年底之前核準且在2021年底前全部機組完成并網的，執(zhí)行核準時的上網電價，2022年及以后全部機組完成并網的，執(zhí)行并網年份的指導價。因此，風電項目取消補貼進入倒計時，風電行業(yè)在2021年前迎來搶裝潮。

海力風電主營業(yè)務為風電設備零部件的研發(fā)、生產和銷售，主要產品包括風電塔筒、樁基及導管架等，產品涵蓋2MW至5MW等市場主流規(guī)格產品以及6.45MW、8MW等大功率等級產品。2018年-2020年海力風電的營業(yè)收入分別為8.71億元、14.48億元和39.29億元，年復合增長率達 112.43%；凈利潤分別為0.51億元、2.09億元和6.79億元，年復合增長率達265.09%。值得注意的是，公司經營業(yè)績增長較快，主要系受風電"搶裝潮"影響所致，具有一定的短期性，如此高速增長不具備可持續(xù)性。

受"搶裝潮"結束影響，預計公司2022年收入、利潤水平將出現(xiàn)一定幅度的下降。按中國風能協(xié)會（CWEA）預測海上風電新增裝機容量2022年較上年下降45.45%，公司收入同比例下降、 以2020年全年收入為基數(shù)測算，2022年收入將下降至21.61億元，公司存在收入及利潤下滑的風險。

雖然國家及各省市陸續(xù)發(fā)布能源發(fā)展"十四五"規(guī)劃，對風電行業(yè)發(fā)展大力支持，但風電建設項目審批、建設等時間進度存在較大不確定性，如果未來風電建設項目批復時間滯后、下游客戶風電投資進度放緩、公司技術工藝未及時更新、新獲取訂單減少，公司業(yè)績存在大幅下滑的風險。

此外，海力風電與同行對比，仍存差距，盡管公司有向海外市場發(fā)展的長遠規(guī)劃，但主要客戶仍集中于國內，目前暫未開展對外出口業(yè)務。相較于天順風能和泰勝風能等同行業(yè)公司，公司在出口業(yè)務方面存在劣勢，增長空間受到一定限制。

雖然，2019年公司海上風電塔筒、樁基產品對應裝機容量占我國新增風電裝機容量的比例為25.69%、23.03%，海上風電設備產品市場占有率較高，但與國內一些知名風電設備零部件供應商相比，公司的資產規(guī)模偏小、抗風險能力較弱，陸上風電市場占有率較低，資金實力相對較弱。公司規(guī)模和生產能力還有進一步提升空間，通過規(guī)模效應降低成本，使公司在市場上更具競爭力。

客戶集中度高，業(yè)務收入華東地區(qū)占90%以上

海力風電先后與中國交建、天津港航、龍源振華、華電重工、中天科技、韓通重工等風電場施工商，國家能源集團、中國華能、中國大唐、中國華電、華潤電力、三峽新能源、中廣核、江蘇新能等風電場運營商，以及中國海裝、上海電氣、金風科技、遠景能源、運達風電等風電整機廠商建立緊密的業(yè)務合作關系。

2018年-2020年，海力風電前五大客戶銷售收入分別為5.75億元、9.48億元和28.65億元，前五大客戶銷售占比分別為66.03%、65.45%及72.94%，權衡財經注意到，公司前五大客戶銷售占比高于同行業(yè)上市公司，同行業(yè)可比上市公司的前五大客戶銷售額占比的平均值分別為54.74%和56.58%和34.11%，2018年和2019年高出同行均值10個點上下，特別是2020年是同行均值2倍還多，對此公司稱主要系：一方面，公司主要聚焦于海上風電，而同行業(yè)上市公司以陸上風電為主，而海上風電單個項目的規(guī)模一般大于陸上風電；另一方面，公司主營業(yè)務聚焦于風電設備零部件的生產、研發(fā)和銷售，而同行業(yè)上市公司在除上述業(yè)務外，亦從事風電場、光伏發(fā)電場的開發(fā)和運營，降低前五大客戶銷售占比。

報告期內，海力風電主營業(yè)務收入主要來自于華東地區(qū)，該地區(qū)銷售收入占主營業(yè)務收入的比重分別為99.48%、98.05%和94.81%，區(qū)域集中度較高。因此，對公司區(qū)域市場風險管控能力、其他區(qū)域市場快速開拓能力提出更高的要求，公司多區(qū)域市場覆蓋能力、開拓能力和穩(wěn)定性尚需提高，公司發(fā)展空間受到一定制約。

此外，特別值得投資者關注的，還是海力風電存在客戶與供應商重疊的情形，這對經營規(guī)范或有所欠缺。

應收賬款金額逐年攀升，存貨規(guī)模大

2018年末-2020年末，海力風電應收賬款賬面價值分別為4.23億元、4.5億元及5.16億元，占期末總資產的比例分別為34.53%、21.27%及13.29%，2018年末-2020年末，公司逾期應收賬款期后回款的比例分別為99.76%、99.02%及77.60%。海力風電稱，公司逾期客戶均為大型國有企業(yè)、集團企業(yè)或其子公司，信譽度較高、償債能力較強，因客戶自身財務狀況無法收回逾期應收賬款的可能性較小。

不過，可能性較小不代表不會有，上海電氣（601727）5月30日晚間公告，公司持有40%股權的控股子公司上海電氣通訊技術有限公司應收賬款普遍逾期，存在大額應收賬款無法收回的風險。截至公告日，通訊公司應收賬款余額為86.72億元，賬面存貨余額為22.30億元，通訊公司在商業(yè)銀行的借款余額為12.52億元，公司向通訊公司提供的股東借款金額合計為77.66億元，均存在重大損失風險。

隨著生產經營規(guī)模的擴大，存貨規(guī)模不斷增加。2018年末-2020年末，海力風電存貨賬面價值分別為2.55億元、5.64億元及15.81億元，占總資產的比例分別為20.83%、26.70%及40.71%。同期存貨周轉率為3.37次、2.65次和2.74次,公司存貨跌價準備金額分別為643.56萬元、509.94萬元和1850.20萬元，占各期末存貨余額的比例分別為2.46%、0.90%和1.16%。存貨規(guī)模的不斷增加使公司面臨較大的采購組織、存貨管理難度，以及存貨占壓資金、跌價的風險，如果公司的采購組織和存貨管理不力，或者項目合同發(fā)生延期、變更，會對公司的正常運營產生不利影響。

委外加工交付商安全事故頻出

由于市場需求持續(xù)提升、交期緊張等原因，報告期內公司存在委外加工的情況。報告期內，公司外協(xié)加工費的金額分別為1,256.19萬元、6,531.59萬元、4.95億元，金額相對較高。公司需要對外協(xié)廠商建立完善的評審體系，對產品質量、供應及時性等方面進行管控。但如果外協(xié)廠商發(fā)生加工任務飽和、加工能力下降、經營出現(xiàn)風險等情形，則可能導致產品供應不及時，進而對公司生產計劃的完成產生不利影響。

主要的外協(xié)加工為樁基主體加工，其中江蘇華滋能源工程有限公司為2020年第一大外協(xié)廠，加工了1.05億貨值樁基主體，占比 21.22% 。查閱可知，2021年3月25日南通市生態(tài)環(huán)境局在2021年2月15日檢查中，因等離子切割機作業(yè)中配套的除塵風機未與生產設施同步運行，未按要求正常運行大氣污染防治設施對開具行政處罰通知書，罰其款項人民幣十萬元整。

2020年3月，因產能受限，公司與鑫易達簽訂合同，由其進行樁基及其配件套籠的生產加工。2020年5月鑫易達發(fā)生一起安全事故，致一人重傷；整改完成并復產后，又于2020年 6月新發(fā)生一起安全事故，致一人死亡，直至8月26日恢復生產，其生產經營受到較大影響。

公司于2020年委托鑫易達提供樁基加工及采購樁基配件，采購金額為3,296.88萬元，2020 年鑫易達同類業(yè)務銷售收入為4,120萬元，公司當年與鑫易達交易金額占鑫易達同類業(yè)務收入比重為80.02%，占比較高的原因主要系：鑫易達自身經營規(guī)模相對較小，且其2020年5月中旬至8月底因生產事故處于停工狀態(tài)，正常生產經營受較大影響所致。

租賃房產到期不能續(xù)租或存風險

海力風電部分房產系租賃使用，截至招股說明書簽署日，公司向關聯(lián)方龍騰機械租賃房產1.19萬平方米、向佳鑫盛（南通）金屬制品有限公司租賃房產0.15萬平方米，子公司海靈重工向杰靈能源租賃房產面積2.92萬平方米，子公司海力海上向南通洋口環(huán)港投資開發(fā)有限公司租賃房產1.86萬平方米，合計租賃面積約6.12萬平方米。根據(jù)租賃合同約定，該等房產租賃預計于2022年至2023年到期，如果上述房產租賃期滿后不能續(xù)租，則公司存在搬遷風險，將對公司生產經營產生一定的不利影響。同時，上述租賃房產中約2.44萬平方米房產尚未取得產權證書，公司可能因該等租賃房產產權瑕疵而面臨提前搬遷的風險，從而對公司運營產生一定的不利影響。

截至招股說明書簽署日，因當?shù)貓@區(qū)整體規(guī)劃調整以及審批手續(xù)復雜等原因，公司實際使用的出海碼頭中，有兩處尚未取得岸線使用權證，分別為海靈濱海位于南通市通州區(qū)南通濱海園區(qū)鹽海路1號的碼頭，以及海力海上向南通洋口環(huán)港投資開發(fā)有限公司租用的位于如東縣小洋口風電母港的碼頭。公司已取得南通市交通運輸局、南通市自然資源和規(guī)劃局、南通市海事局、以及當?shù)貓@區(qū)管委會出具的《情況說明》，確認公司在完成替代場所或相關資產權屬證書手續(xù)辦理完成前可以繼續(xù)使用上述碼頭。但公司仍存在因重大政策變更導致上述碼頭無法正常使用的風險，進而導致公司現(xiàn)有碼頭無法滿足產品出海需要，從而對公司生產經營產生一定的不利影響。

"搶裝潮"過后，募投項目消化如何保證？

海力風電本次IPO擬募集資金約13.5億元，權衡財經注意到，截至2020年末，公司的總資產為38.84億元，凈資產為12.68億元。此次募資主要用于資金的周轉和生產項目的建設，其中，擬使用3.2億元償還銀行貸款，4億元補充流動資金，公司稱，可以降低財務費用，改善公司財務結構，減少公司財務風險，提高持續(xù)經營能力。

權衡財經注意到，海力風電的財務壓力確實不小，2018年末-2020年末，公司的流動比率分別為1.11、1.18及1.29，速動比率分別為0.81、0.79 及0.66，資產負債率（合并）分別為75.83%、72.13%及67.34%，同行可比上市公司資產負債率均值分別為44.17%、52.34%和53.83%，海力風電資產負債率遠高于行業(yè)平均負債率。

公司稱，由于公司資金來源主要來自銀行借款和股東資本金投入，融資渠道相對單一，償債能力較同行業(yè)上市公司的平均水平偏低。假設此次7.2億元成功募集且緩解了財務壓力，但隨著2022年之后的風電搶裝潮過去，如果下游客戶風電投資進度放緩、公司技術工藝未及時更新、新獲取訂單減少，則其現(xiàn)金周轉將會明顯放緩，而業(yè)績也難免會有大幅下滑的風險，到時候，公司的資金鏈又如何解決？

其中另一募投項目海上風電場大兆瓦配套設備制造基地項目是否合理？該項目將投入6.3億元，完全達產后將為公司新增400套風電塔筒、150套樁基的生產能力，而權衡財經注意到，2020年海力風電的風電塔筒的產能為300臺，樁基的產能為200臺；新增風電塔筒產能是現(xiàn)在產能的1.33倍。

然而面臨的問題是，風電行業(yè)在2021年前迎來搶裝潮，而2022年及以后全部機組完成并網的，執(zhí)行并網年份的指導價，這意味著下游企業(yè)的風電項目取消補貼進入倒計時，若海力風電募投項目在搶裝潮后才建成投產，大量產能釋放很可能恰逢下游客戶需求的大量減少情況，公司可能會面臨產能嚴重過剩的風險。

雖然海力風電已完成了第二輪的問詢，但問題或仍未解決。未來進展如何，權衡財經和大家共同關注。