來源：每財網(wǎng) 近幾年，隨著新銳化妝品牌快速崛起，國貨品牌在細(xì)分市場實(shí)現(xiàn)突圍?！皣浿狻鞭敝Z娜以敏感肌護(hù)膚品成功出圈，明星產(chǎn)品舒敏特護(hù)霜大受好評。今年雙十一，薇諾娜再次交出滿意答卷，在天貓美容護(hù)膚類目中再次進(jìn)入Top6。 但從資本市場來看，投資者們好像并不買賬。薇諾娜背后的公司貝泰妮（300975）股價從去年下半年一路下行，市值縮水超六成，位居化妝品上市公司跌幅榜前列。 資本市場為什么用腳投票？ 在《每日財報》看來，市值縮水背后應(yīng)是貝泰妮業(yè)績遭遇了增長難題，營收、凈利增速創(chuàng)上市以來新低?，F(xiàn)階段的貝泰妮，如何維持花期是一個挑戰(zhàn)。 業(yè)績增速放緩 根據(jù)貝泰妮公布的數(shù)據(jù)，2023年前三季度，貝泰妮營收34.31億元，同比增加5.36億元，增長18.51%；歸母凈利5.79億元，同比增長11.96%，扣非凈利為5億元，增長12.53%。 前三季度的成績還不錯，但如果將時間線拉長，就會發(fā)現(xiàn)近年來貝泰妮業(yè)績增速已經(jīng)呈現(xiàn)放緩趨勢。 放上一組簡單的數(shù)據(jù)：2018-2022 年以及2023年前三季度，貝泰妮的歸屬凈利增速分別為：69.58%、58.12%、31.94%、58.77%、21.82%、11.96%。

貝泰妮此前發(fā)布2023年限制性股票激勵計劃，定下發(fā)展“小目標(biāo)”：以2022年收入和歸母凈利潤為基準(zhǔn)，2023年至2025年，營收增長率不低于28%、61.28%、100%，凈利潤增長率不低于28%、61.28%、100%。目前來看，實(shí)現(xiàn)此目標(biāo)難度并不小。 近幾年來，貝泰妮的毛利率一直表現(xiàn)比較穩(wěn)定，2020年至2023年前三季度，其毛利率分別為76.25%、76%、75.21%和76.42%，但是凈利率一直下滑，從20.62%降至16.47%。

2021年3月，貝泰妮在萬眾矚目中登陸了深交所創(chuàng)業(yè)板。上市第一天，它就成為市值最高的中國本土化妝品企業(yè)，隨后股價迅速飆升，一度來到287元每股的高位，公司市值也登上了1200億高點(diǎn)。 彼時，市場上全是贊揚(yáng)貝泰妮的聲音，作為一家本土千億級美妝巨頭，它也的確對得起這些關(guān)注。借助顏值經(jīng)濟(jì)的風(fēng)口，自身又在技術(shù)、渠道層面擁有獨(dú)特的優(yōu)勢，貝泰妮上來就將一眾國貨美妝品牌挑落馬下并不奇怪。 巔峰之后，即是衰落。貝泰妮市值今年縮水嚴(yán)重。截至11月21日收盤，貝泰妮市值僅有314億元。 與此同時，機(jī)構(gòu)資本也開始加速逃離。從去年3月股份解禁以來，包括紅杉資本、臻麗咨詢、廈門重樓投資、香港中央結(jié)算有限公司等大股東多次減持。 一系列的表現(xiàn)，意味著曾經(jīng)不可一世的“藥妝茅”，也跌落神壇。02試圖擺脫線上“依賴癥” 和眾多護(hù)膚品牌一樣，貝泰妮在天貓、京東、唯品會等電商平臺，以及抖音、快手、小紅書等新媒體平臺狂砸預(yù)算，從而保持品牌曝光度。 但這樣的策略也在一定程度上造成了薇諾娜的渠道依賴，薇諾娜來自線上的營收占比約80%，來自淘系渠道的收入占比超過40%。 與渠道依賴相伴隨的是薇諾娜品牌對于頭部主播的依賴。 憑借和李佳琦的深度綁定，薇諾娜在天貓“雙11”主營類目（美容護(hù)膚/美體/精油類）店鋪銷量排名不斷上漲，從2018年、2019年、2020年均位列第9名的成績，發(fā)展到2021年、2022年的第六名。 過度依賴線上，導(dǎo)致其營銷成本居高不下。同時，隨著互聯(lián)網(wǎng)紅利見頂，線上獲客成本不斷增加，頭部電商競爭激烈，線上營銷效果也在減弱。其中，銷售費(fèi)用為16.05億元，同比增長19.96%，在營收占比超46%。 電商紅利則正在逐漸消失，獲客成本也變得“高不可攀”，消費(fèi)者在進(jìn)行渠道轉(zhuǎn)移。 因此，貝泰妮也開始布局線下渠道，其在年報中表示，“2023年公司將重點(diǎn)發(fā)力包括 OTC 連鎖藥房、醫(yī)院等專業(yè)渠道以及免稅商店等渠道，穩(wěn)步探索線下直營店模式，拓寬各渠道規(guī)模，擴(kuò)大線下布局”。 薇諾娜于2021年12月在杭州西湖銀泰百貨開設(shè)了首家百貨專柜。據(jù)年報，2022年新開線下直營店76家；截至2023年6月末，貝泰妮旗下直營店數(shù)量達(dá)到113家。 其實(shí)，不少美妝品牌也開始積極走向線下。例如，2022年12月，花西子首家線下全球旗艦店歷經(jīng)兩年多的籌備后正式開業(yè)。 競爭之下，為了持續(xù)吸引消費(fèi)者，企業(yè)充分發(fā)揮渠道與品牌的共振效果無疑十分重要，而對于貝泰妮而言，提升渠道的影響力，除了門店擴(kuò)張之外，更重要的是增強(qiáng)品牌優(yōu)勢，打造產(chǎn)品“護(hù)城河”。03布局“半生”，歸來仍只有薇諾娜？ 財報顯示，目前公司是以“薇諾娜”品牌為核心，多品牌共同發(fā)展，重點(diǎn)針對敏感性肌膚，向消費(fèi)者提供符合不同皮膚特性需求的專業(yè)性化妝品。公司主要產(chǎn)品包括面霜、護(hù)膚水、面膜、精華及乳液等護(hù)膚品類產(chǎn)品和隔離霜、BB霜及卸妝水等彩妝類產(chǎn)品。 不過，如果從不同品牌的收入構(gòu)成來看就會發(fā)現(xiàn)問題。財報顯示，今年上半年貝泰妮合并財務(wù)報表中來自薇諾娜的收入為22.6億元，占公司總營業(yè)收入（23.68億元）的比重為95.44%。也就是說，貝泰妮超過95%的營業(yè)收入來自薇諾娜。 從競爭角度，國內(nèi)市場上，華熙生物推出專攻敏感肌品牌-米蓓爾，同樣針對敏感肌的新晉國貨品牌Simpcare溪木源也表現(xiàn)不俗。 除了國產(chǎn)品牌，國際品牌也在相繼擠進(jìn)敏感肌賽道。比如歐萊雅針對敏感問題肌的品牌則更多，包括薇姿、理膚泉、樂膚、勃朗圣泉；資生堂旗下的敏感肌品牌安肌心語等等。

目前來看，公司的主要品牌包括薇諾娜、專注于嬰幼兒的護(hù)膚品牌“薇諾娜寶貝”、抗老品牌“璦科縵”、祛痘品牌“貝芙汀”等。 看上去，貝泰妮的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)還是挺豐富的，但這些業(yè)務(wù)在其總收入中占比很小，不足以彌補(bǔ)公司整體業(yè)務(wù)核心指標(biāo)的下滑。 在薇諾娜之外，貝泰妮想要打造另一個薇諾娜，大概也沒有那么容易?？瓷先ズ苊赖摹懊舾屑　毙枰v一個比“敏感肌專研”更性感的故事。