作者：七佰

據(jù)自然資源部統(tǒng)計，以2022年12月31日為標準時點，全國耕地面積約19.14億畝。

如此遼闊的耕地面積，催生出一個規(guī)模巨大的化學(xué)肥料市場。當(dāng)前的中國市場，化學(xué)肥料市場規(guī)模7000億元左右，有機肥市場規(guī)模1200億元左右，合計超過8000億元。

這一龐大的市場，又催生出一大批化肥行業(yè)上市公司。

近日，來自廣東佛山的鉀肥公司米高集團遞表港交所，擬在香港主板上市。

IPO參考發(fā)現(xiàn)，米高集團曾于2006年在多倫多證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市，并在2007年轉(zhuǎn)板至多倫多證券交易所買賣，后于2016年私有化并退市。此后，米高集團先后于2022年7月6日、2023年2月28日遞表港交所，但均以失效告終。

加上這次，米高集團已是第三次向港交所發(fā)起沖擊了，其能成功圓夢嗎？

鉀肥是門好生意 營收年復(fù)合增長率超50%

米高集團是當(dāng)前中國大型鉀肥公司之一，具有集采購、制造、加工及銷售為一體的綜合能力，可以提供各類鉀肥產(chǎn)品，包括氯化鉀、硫酸鉀、硝酸鉀以及復(fù)合肥。

據(jù)弗若斯特沙利文報告，按2022年度鉀肥銷量排名，米高集團在中國鉀肥公司中排第三；按相同方式，在2022年中國非儲備型鉀肥公司中，米高集團排名第二。

目前，米高集團主要在中國的黑龍江省、吉林省、貴州省以及廣東省擁有生產(chǎn)設(shè)施，其氯化鉀、硫酸鉀及復(fù)合肥產(chǎn)品的總估計產(chǎn)能分別為39萬噸、40萬噸、17.2萬噸。此外，米高集團正計劃在四川省綿陽市興建新四川生產(chǎn)設(shè)施，預(yù)計將在2025上半年建設(shè)完成。建成后，其硫酸鉀、硝酸鉀以及復(fù)合肥產(chǎn)能預(yù)計分別將達到8萬噸、6萬噸、20萬噸。

業(yè)績方面，得益于中國市場龐大的鉀肥需求，2021財年至2023財年（以下簡稱“報告期”），米高集團的收入分別為20.82億元、38.41億元、47.23億元，2022財年、2023財年同比分別增長84.48%、22.96%，年復(fù)合增長率為50.63%。同期，實現(xiàn)凈利潤分別為2.07億元、3.97億元、4.22億元，2022財年、2023財年同比分別增長91.78%、6.29%，年復(fù)合增長率為42.86%。

2022財年，米高集團營收實現(xiàn)84.48%的增長，表現(xiàn)尤為突出。不過，這一增長系全球糧食安全問題影響以及地緣政治導(dǎo)致鉀肥供需緊張，氯化鉀、硫酸鉀及硝酸鉀產(chǎn)品售價大幅提升所導(dǎo)致。

資料顯示，米高集團氯化鉀、硫酸鉀及硝酸鉀產(chǎn)品的每噸平均售價由2021財年的1723.9元、2328.4元及3726.6元提升至2022財年的2867.7元、3281.5元及4006.1元。

其中，氯化鉀及硫酸鉀是米高集團的主要收入來源，按業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)看，截至2021財年、2022財年及2023財年，米高集團氯化鉀及硫酸鉀的銷售總額分別占總收入約85.2%、96.7%及95.3。這兩大產(chǎn)品的漲價，直接拉升了其2022年業(yè)績。

客戶和供應(yīng)商集中產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一

米高集團近年業(yè)績的高速增長，源自與氯化鉀的貢獻度逐年攀升，其收入占比已從2021財年的60.1%提升至2023財年的85.1%。

因此，如果未來下游需求增長不及預(yù)期，或者原材料漲幅超過預(yù)期，米高集團氯化鉀收入或?qū)⒋嬖诖蠓禄娘L(fēng)險，整體經(jīng)營業(yè)績也會大幅下滑。

此外，產(chǎn)品單一還有一個潛在的風(fēng)險，那就是行業(yè)競爭加劇后對產(chǎn)品價格的影響。

除產(chǎn)品過度依賴氯化鉀，米高集團還面臨供應(yīng)商、客戶雙集中風(fēng)險。

據(jù)招股書，報告期，米高集團五大供貨商采購額分別約為15.32億元、24.85億元及24.91億元，分別占采購總額的約75.9%、67.0%及74.4%。其中，向最大供貨商采購額分別約為4.51億元、7.07億元及9.77億元，分別占采購總額的22.4%、19.1%以及29.2%。

報告期，米高集團五大客戶銷售額分別占總收入的58.1%、59.4%及52.4%。其中，最大客戶銷售額分別占總收入的27.9%、22.4%及20.0%。

值得一提的是，報告期內(nèi)米高集團分別有合共16名、18名及19名重疊客戶及供應(yīng)商，期間銷售金額分別為4.35億元、10.04億元及12.88億元，分別約占總收入的20.9%、26.1%及27.3%。同期對應(yīng)的采購額分別為6.99億元、12.65億元及28.08億元，分別約占采購總額的34.6%、34.1%及83.9%。

此外，IPO參考從投行分析師處了解到，擬IPO企業(yè)的重要客戶和供應(yīng)商重合，可能導(dǎo)致監(jiān)管機構(gòu)質(zhì)疑擬IPO企業(yè)是否具備獨立運營能力和持續(xù)盈利能力。重要客戶同時是主要供應(yīng)商可能使得公司業(yè)績被同一法人操縱影響，損害上市公司股東的權(quán)益。同時，這樣的結(jié)構(gòu)也容易引發(fā)財務(wù)方面的問題。

受地緣沖突影響 原材料供應(yīng)受限風(fēng)險加劇

中國作為農(nóng)業(yè)大國，對化肥的需求日益增長。其中，氯化鉀是中國最常用的鉀肥，可用于種植多種作物。根據(jù)沙利文報告，2022年中國氯化鉀銷量達到1538萬噸，占鉀肥總銷量的77.4%；硫酸鉀及硝酸鉀的銷量分別達到373萬噸及76萬噸。未來，預(yù)計氯化鉀銷量由2023年的1653萬噸增至2027年的1805萬噸，預(yù)計2023年至2027年復(fù)合年增長率為2.2%。硫酸鉀及硝酸鉀的銷量預(yù)計將分別達到446萬噸及91萬噸，預(yù)計2023年至2027年的復(fù)合年增長率分別為3.0%及2.5%。

受益于行業(yè)景氣度推動，米高集團業(yè)績或?qū)⒗^續(xù)走高，這也是其核心的投資價值。

不過，面對行業(yè)確定性的發(fā)展機遇和發(fā)展前景，米高集團仍需面對原材料受制于人的問題。

招股書顯示，報告期內(nèi)米高集團對外分別采購了約92.7萬噸、131萬噸及101萬噸氯化鉀，總采購額分別約為15.68億元、32.09億元及30.26億元，分別占同期總采購額的約77.7%、86.6%及90.4%。

自2021年以來，全球鉀肥及鉀肥原料供應(yīng)受到各種因素的干擾。2021年6月至8月，歐盟和美國分別宣布對白俄羅斯鉀肥行業(yè)進行制裁。歐盟方面于 2021年6月末宣布并立即執(zhí)行對白俄羅斯制裁，條例中禁止直接或間接進口、購買和轉(zhuǎn)運白俄羅斯K2O含量低于40%及高于62%的氯化鉀。米高集團也因此不得不中斷來自白俄羅斯的一家供應(yīng)商的采購。

隨著氯化鉀海外采購受限，米高集團不得不轉(zhuǎn)向國內(nèi)供貨商采購，但國內(nèi)采購的氯化鉀也多進口自俄羅斯，經(jīng)過中間商轉(zhuǎn)手后價格遠高于其海外采購的價格。

招股書顯示，報告期內(nèi)米高集團向海外供貨商采購氯化鉀的平均采購價分別約為每噸1539.8元、2657.4元及2297.9元；而同期向國內(nèi)供貨商采購氯化鉀的平均采購價分別約為每噸1818.4元、2366.6元及3047.1元。

同時，米高集團向國內(nèi)采購氯化鉀的占比由2021財年的54.7%提升至2023財年的93.2%。不斷上漲的原材料價格，也將米高集團的毛利率進一步拉低。據(jù)招股書，米高集團直接材料的成本分別占銷貨成本總額約95.9%、97.9%及97.5%。在所有直接材料之中，期內(nèi)氯化鉀的采購成本分別占所有直接材料采購總額約77.7%、86.6%及90.4%。

成本上升導(dǎo)致米高集團氯化鉀相關(guān)產(chǎn)品在市場競爭中處于劣勢。

同時，面對同業(yè)競爭公司個個“家中有礦”的情形，米高集團在成本上很難說有啥優(yōu)勢。

IPO參考發(fā)現(xiàn)，鉀肥龍頭鹽湖股份和藏格礦業(yè)等企業(yè)均有自持鉀鹽礦。其中，鹽湖股份所在的察爾汗鹽湖僅氯化鉀儲量就達到5.4億噸，占全國已探明儲量的97%；藏格礦業(yè)擁有采礦權(quán)的青海察爾汗鹽湖氯化鉀年產(chǎn)量保持在100萬噸以上；亞鉀國際在老撾的鉀鹽礦總儲量也達到了10.02億噸。

原材料自給率高的企業(yè)，在原材料供應(yīng)有保障的用時，還具備成本優(yōu)勢，企業(yè)盈利能力更不容易受外部干擾。

據(jù)弗若斯特沙利文報告，鉀鹽探明及可開采儲備的環(huán)球分布集中于加拿大、白羅斯及俄羅斯，這3個國家的鉀鹽儲備占全球鉀鹽儲備的60％以上。

當(dāng)前，白羅斯的氯化鉀供應(yīng)受限已經(jīng)導(dǎo)致全球氯化鉀供應(yīng)短缺。隨著俄烏沖突的持續(xù)，不排除俄羅斯鉀肥相關(guān)市場遭受到任何進一步制裁的可能性。米高集團或?qū)⒚鎸Ω鼮閲谰脑牧瞎?yīng)風(fēng)險。