醫(yī)療（不止是醫(yī)藥，我是說(shuō)整個(gè)大醫(yī)療）今年之所以這么慘，跟集采兩個(gè)字有很大關(guān)系?，F(xiàn)在的醫(yī)療從業(yè)者及投資者，無(wú)不談集采色變。

創(chuàng)新藥指數(shù)的估值已經(jīng)大幅回落，掉到最近10年的負(fù)一倍標(biāo)準(zhǔn)差之外。什么是正負(fù)一倍標(biāo)準(zhǔn)差呢？簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是，根據(jù)最近10年的數(shù)據(jù)，創(chuàng)新藥指數(shù)的估值應(yīng)有67%的概率會(huì)落在下圖的藍(lán)線和綠線之間。

不止是醫(yī)藥，包括醫(yī)療器械的估值也已掉出負(fù)一倍標(biāo)準(zhǔn)差之下。

現(xiàn)在所謂的集采即全國(guó)性帶量采購(gòu)，嚴(yán)格來(lái)說(shuō)應(yīng)是18、19年才開(kāi)始的。2019年，國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)《治理高值醫(yī)用耗材改革方案》明確高值醫(yī)用耗材分類集采辦法以及跨省聯(lián)盟帶量采購(gòu)，2020 年10月，國(guó)家高值耗材聯(lián)合采購(gòu)辦公室開(kāi)展了冠狀動(dòng)脈支架帶量采購(gòu)工作，我國(guó)醫(yī)用耗材集中帶量采購(gòu)全面鋪開(kāi)。心臟支架集采后，單價(jià)從1.3萬(wàn)元下降到645元，這砍價(jià)直接一刀看到腳踝了。

由于集采的歷史并不長(zhǎng)，所以我們很難獲得足夠多的經(jīng)驗(yàn)和樣本，許多人不知道集采到底會(huì)有什么影響。而且政策本身也不成熟，如果沒(méi)記錯(cuò)，截止目前應(yīng)該已經(jīng)有七輪集采了，最早幾次醫(yī)保局也不知道怎么干，于是唯低價(jià)是舉，后來(lái)也是一邊集采，一邊摸索，最近的政策是比較緩和了，從最近的第7輪集采（2022年1月26日）來(lái)看，已經(jīng)明確允許廠商提價(jià)。國(guó)常會(huì)提出保證中選產(chǎn)品長(zhǎng)期穩(wěn)定供應(yīng)，確保中選產(chǎn)品降價(jià)不降質(zhì)。吉林省第一批第三批集采到期競(jìng)價(jià)續(xù)約中，部分產(chǎn)品中標(biāo)價(jià)也出現(xiàn)了6%-126%的提價(jià)。

集采到底影響幾何？林教頭對(duì)醫(yī)療器械研究較多，所以我就拿器械來(lái)講。集采歷史最“悠久”，影響最大，也最具前車之鑒的應(yīng)屬心臟支架了。心臟支架的集采始于2019年7月，樂(lè)普醫(yī)療作為行業(yè)龍頭首當(dāng)其沖。兩年過(guò)去了，樂(lè)普醫(yī)療影響幾何？

從圖上看，集采并未對(duì)樂(lè)普的盈利能力造成過(guò)于嚴(yán)重的沖擊。

以2019年為界，集采后公司毛利率確有下降，但2021Q3依然維持在62.54%的水平，凈利率上升至23.31%，銷售費(fèi)用率有顯著下降。集采后，公司的ROE一直維持在高位。公司被集采的產(chǎn)品主要是冠脈支架系統(tǒng)，2018-2020年該產(chǎn)品毛利率分別為79.28%、78.06%、67.73%，2020年毛利率同比下降10.33pcts，但也維持在較高的水平上。

為什么1.3萬(wàn)元的冠脈支架砍到腳踝后，樂(lè)普還能有這么高的毛利率？

原來(lái)，網(wǎng)傳的所謂“冠脈支架從1.3萬(wàn)元下降到645元”只是終端價(jià)格，樂(lè)普的出廠價(jià)可不是按這個(gè)算的。林教頭根據(jù)樂(lè)普醫(yī)療的年報(bào)，測(cè)算了“醫(yī)療器械”這個(gè)類目的產(chǎn)品單價(jià)和毛利率。

心臟支架是樂(lè)普的重點(diǎn)產(chǎn)品，因此，雖然上表包含了其他產(chǎn)品，但依然可以近似地視為心臟支架的出廠價(jià)參考。事實(shí)上，集采前的2018、2019年，一件心臟支架的出廠價(jià)其實(shí)只有238塊錢，但是單位成本只有不到20元，樂(lè)普還能賺到90%以上的毛利率。但是中間商賺更多，最終賣到終端價(jià)1.3萬(wàn)元。

2020年集采之后，中間商賺得少了，終端價(jià)只有645元，但對(duì)于樂(lè)普來(lái)說(shuō)，它的出廠價(jià)并不受影響，它完全可以繼續(xù)按238元的出廠價(jià)來(lái)賣。

但是為了維持經(jīng)銷商關(guān)系，樂(lè)普還是“適當(dāng)”地降價(jià)讓利，產(chǎn)品單價(jià)約167元，但既便如此，毛利率還是有89.83%。

這張圖解釋了為什么集采對(duì)醫(yī)療企業(yè)的盈利能力其實(shí)影響不大。也就是說(shuō)，集采是由中間商承壓，而對(duì)于藥械的制造商來(lái)說(shuō)，你就算砍一半，其實(shí)還沒(méi)砍到我的出廠價(jià)。

最近大家也擔(dān)心邁瑞的集采，同樣，我們算筆賬。

廣東華安縣安流鎮(zhèn)中心衛(wèi)生院的一份醫(yī)療設(shè)備采購(gòu)項(xiàng)目中標(biāo)公告顯示，邁瑞的BeneHeartD3型號(hào)除顫儀單價(jià)2.95萬(wàn)元，ePM12型號(hào)監(jiān)護(hù)儀單價(jià)4.43萬(wàn)元，WATO EX-65PR0麻醉機(jī)單價(jià)66.8萬(wàn)元，SV650型號(hào)高端呼吸機(jī)單價(jià)39萬(wàn)元。

邁瑞對(duì)不同產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入進(jìn)行分別披露的最新年份是2017年：

我們由此算出：邁瑞監(jiān)護(hù)儀的平均出廠價(jià)約1.19萬(wàn)元（入院價(jià)4.43萬(wàn)元），除顫儀出廠價(jià)1.63萬(wàn)元（入院價(jià)2.95萬(wàn)元），麻醉機(jī)出廠價(jià)9.11萬(wàn)元（入院價(jià)66.8萬(wàn)元）。參考安徽省對(duì)大型乙類設(shè)備集采后的節(jié)費(fèi)率（28.8%）、南京與邁瑞價(jià)格談判降幅（35.51%）、樂(lè)普醫(yī)療醫(yī)療器械板塊單價(jià)降幅（29.7%），如果邁瑞的設(shè)備也發(fā)生集采，就算砍個(gè)30%-50%下來(lái)，其實(shí)還沒(méi)砍到邁瑞的出廠價(jià)，對(duì)盈利能力的沖擊并不大。

但是為什么集采還是讓人憂心忡忡呢？難道“聰明的資金”沒(méi)有像林教頭一樣算到這些嗎？

集采帶來(lái)的真正影響是這個(gè)：

帶量采購(gòu)，原意是我醫(yī)保局作為一個(gè)大買家，我承諾給你“量”，但你要給我“價(jià)”，以價(jià)換量。既然營(yíng)業(yè)收入=價(jià)格*銷量，那么關(guān)鍵就在于以量換價(jià)的代價(jià)。至少?gòu)臉?lè)普醫(yī)療2020年的表現(xiàn)來(lái)看，放量的幅度并沒(méi)有太大，如果集采只是給你放量了30%，但你的價(jià)格也被砍了30%，那么一上一下，你的營(yíng)業(yè)收入增速幾乎為0。

集采對(duì)一家公司的盈利能力幾乎沒(méi)有影響，尤其對(duì)創(chuàng)新能力強(qiáng)的公司而言，怕它毛利率、凈利率降低，賺不到錢，完全是杞人憂天，外行人不看數(shù)據(jù)天天擔(dān)心天掉下來(lái)。

但是，集采確實(shí)有個(gè)問(wèn)題，那就是以量換價(jià)之后，可能影響一家公司的成長(zhǎng)性。

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，A公司集采前和集采后，毛利率多少、凈利率多少，完全沒(méi)影響；但是集采后，降價(jià)了30%，但是帶來(lái)的量增沒(méi)有大于30%，那么A公司今年的成長(zhǎng)性就是0。

當(dāng)然，問(wèn)題就在于，我們不知道未來(lái)還會(huì)不會(huì)繼續(xù)放量，可能2020年只是個(gè)開(kāi)始，從2021、2022年以后，乃至更遠(yuǎn)的將來(lái)，樂(lè)普等公司能不能享受后續(xù)放量帶來(lái)的代價(jià)，集采發(fā)生才沒(méi)幾年，樂(lè)普也還沒(méi)發(fā)布2021年的年報(bào)（我寫文章的當(dāng)下是2022年4月6日），這些都沒(méi)有人知道，這都增加了行業(yè)的不確定性。