貼上“京東”標(biāo)簽的德邦股份，8月24日晚間發(fā)布半年報(bào)。新東家入主之后的“成績(jī)單”，還是有不小驚喜的。

數(shù)據(jù)說(shuō)話。德邦股份上半年業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入148億元，歸母凈利潤(rùn)9420.63萬(wàn)元，同比增約5倍，業(yè)績(jī)得到顯著改善。如果說(shuō)德邦股份前期反復(fù)震蕩波瀾不驚的股價(jià)，是在憂慮未來(lái)業(yè)績(jī)的話，那這塊石頭可以落地了。

另一不容忽視的因素是全面要約收購(gòu)，下周即見(jiàn)分曉的這場(chǎng)無(wú)聲博弈，將決定德邦股份的上市資格，而中小股東的去留決定，是當(dāng)中一個(gè)最大變量。

業(yè)績(jī)強(qiáng)勢(shì)回升

一個(gè)耐人尋味的細(xì)節(jié)是，德邦股份原本預(yù)約在25日晚披露半年報(bào)，后來(lái)提前了一天。一般半年報(bào)延后的多見(jiàn)，提前的很少發(fā)生。這說(shuō)明，德邦股份急于要發(fā)布成績(jī)單，來(lái)穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期。

德邦股份今年的二級(jí)市場(chǎng)走勢(shì)，猶如“越過(guò)山丘”。年初，公司股價(jià)上漲的分水嶺就是京東發(fā)起的控制權(quán)收購(gòu)方案。但到了3月下旬，由于疫情等多重因素影響下，公司股價(jià)大幅震蕩回落，加上一季報(bào)業(yè)績(jī)出現(xiàn)虧損，股票維持橫盤走勢(shì)，交易萎靡。

股票價(jià)值的基石還是業(yè)績(jī)。隨著半年報(bào)發(fā)布，德邦業(yè)績(jī)的陰霾逐漸消散了，行業(yè)格局與市場(chǎng)前景漸趨明朗。

一，快遞單價(jià)修復(fù)有跡可循。政策監(jiān)管穩(wěn)定了快遞物流市場(chǎng)秩序，2022年二季度開(kāi)始，各家快遞公司單票價(jià)格同比增速有所提升，逐漸向好。2022年二季度，德邦快遞業(yè)務(wù)公斤單價(jià)同比增長(zhǎng)1.85%，快運(yùn)業(yè)務(wù)公斤單價(jià)同比上漲8.69%，從單價(jià)提升勢(shì)頭看，公司未來(lái)利潤(rùn)還會(huì)持續(xù)改善。

二，比拼服務(wù)能力和成本控制能力。德邦的做法是，將末端服務(wù)能力及品質(zhì)持續(xù)提升作為重要考核項(xiàng)，通過(guò)多種方式增強(qiáng)員工服務(wù)意識(shí)，強(qiáng)化“以客戶為中心”的理念，選取了菜鳥指數(shù)中的菜鳥服務(wù)項(xiàng)作為觀測(cè)指標(biāo)。2022年上半年，在行業(yè)..家主要快遞公司中，服務(wù)項(xiàng)指標(biāo)德邦快遞穩(wěn)居行業(yè)前列，綜合排名平均位居行業(yè)第二。同時(shí)，精細(xì)化管理水平持續(xù)提升，降本增效。報(bào)告期內(nèi)，“其他成本”項(xiàng)成本同比下降10.01%，占收入比減少0.68個(gè)百分點(diǎn)。

三，資本加速行業(yè)整合，強(qiáng)者恒強(qiáng)。任何一個(gè)市場(chǎng)化的行業(yè)，都會(huì)從分散趨向集中。運(yùn)聯(lián)研究院發(fā)布的《2022中國(guó)零擔(dān)企業(yè)30強(qiáng)排行榜》數(shù)據(jù)顯示，零擔(dān)企業(yè)前10強(qiáng)的收入合計(jì)占30強(qiáng)總收入的比例從2017年的69.3%提升至2021年的84.9%，頭部企業(yè)與尾部企業(yè)間的差距逐漸拉大，零擔(dān)行業(yè)集中度不斷提升，馬太效應(yīng)愈加明顯。對(duì)比成熟市場(chǎng)，整體來(lái)看，我國(guó)零擔(dān)行業(yè)集中度仍有較大提升空間。

與同行一比較，德邦超強(qiáng)的抗壓能力尤其凸顯。同樣深耕大件快運(yùn)、零擔(dān)市場(chǎng)的安能物流，預(yù)告2022年中期虧損不超過(guò)1億元，毛利減少約50%。今年以來(lái)，安能物流股價(jià)暴跌近7成，市值大幅下挫。

確定性在哪里？

市場(chǎng)短期來(lái)看是一臺(tái)投票機(jī)，長(zhǎng)期來(lái)看是一臺(tái)稱重機(jī)。那么，德邦股份夠“分量”嗎？

從電商發(fā)展軌跡來(lái)看，電商起步階段主要依靠?jī)r(jià)值低、貨物體積小的商品。隨著電商的成熟和快遞行業(yè)的迅猛發(fā)展，家電、家具、 建材、衛(wèi)浴、酒類等價(jià)值高、體積大、非標(biāo)準(zhǔn)化外形的商品迎來(lái)了發(fā)展機(jī)遇。

作為大件市場(chǎng)的龍頭，德邦的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)十分明顯。

一，德邦深耕零擔(dān)多年，積累了豐富的大件配送經(jīng)驗(yàn)，在大件快遞業(yè)務(wù)上具有先天基因優(yōu)勢(shì)及一定的協(xié)同效應(yīng)。

二，德邦致力于打造前瞻性的信息平臺(tái)以促進(jìn)管理和業(yè)務(wù)的持續(xù)優(yōu)化，鍛造為核心競(jìng)爭(zhēng)力。技術(shù)方面的合作對(duì)象包括華為、科大訊飛、思愛(ài)普等知名科技企業(yè)，近5年科技投入均超過(guò)營(yíng)業(yè)收入的1.6%。

三，德邦擁有銳意進(jìn)取、年富力強(qiáng)的管理團(tuán)隊(duì)。公司核心中高層管理團(tuán)隊(duì)在德邦的平均工作時(shí)間已超過(guò)12年。這次披露的高管人事變動(dòng)公告顯示，除了人力資源總監(jiān)及財(cái)務(wù)總監(jiān)聘用了外部人員之外，其余履新高管全部為德邦資深員工，凸顯經(jīng)營(yíng)獨(dú)立性。

從資本角度來(lái)看，京東與德邦的聯(lián)姻，是最大的確定性。今年7月，相關(guān)股份交易完成交割，京東已經(jīng)入主。從德邦股份高管變動(dòng)的跡象看，雙方的整合合作已經(jīng)開(kāi)始。

京東能給德邦帶來(lái)什么?很多。比如，雙方各模塊業(yè)務(wù)在定位和能力各有側(cè)重，且在不同業(yè)務(wù)板塊具有差異化優(yōu)勢(shì)，能夠有效協(xié)同。再如，京東物流收購(gòu)德邦后，將為數(shù)智化建設(shè)、集團(tuán)運(yùn)營(yíng)資源等方面為德邦進(jìn)行賦能。

你看中我的數(shù)字化賦能、市場(chǎng)份額，業(yè)務(wù)資源；我看中你的大件快遞網(wǎng)絡(luò)、供應(yīng)鏈服務(wù)能力。若經(jīng)有效整合，雙方未來(lái)業(yè)務(wù)可能會(huì)互相導(dǎo)流，讓各條線更專注；更合理的分工，訂單密度的提升，也帶來(lái)盈利能力的提升。

都說(shuō)并購(gòu)容易整合難。不過(guò)，這方面似乎不用擔(dān)心——京東是并購(gòu)整合的老手了。根據(jù)運(yùn)聯(lián)智庫(kù)的研究數(shù)據(jù)，2019年，跨越速遞營(yíng)收大約為51.5億，2020年被京東物流收購(gòu)后，2021年就大幅提升至113億，兩年時(shí)間翻了一倍多，榮列榜單第二名。

群雄逐鹿，勝者為王?？梢灶A(yù)見(jiàn)的是，快遞物流頭部的格局，將演變成300億級(jí)的超巨集團(tuán)化競(jìng)爭(zhēng)——順豐系的順豐快運(yùn)、順心捷達(dá)，與京東系的德邦快遞、跨越速運(yùn)、京東快運(yùn)，開(kāi)始形成角力對(duì)抗?fàn)顟B(tài)。這種巨頭間的交鋒，將引領(lǐng)行業(yè)往新的方向發(fā)展。

要約收購(gòu)的變量

從市場(chǎng)情緒角度看，短期內(nèi)最大的一個(gè)變量是全面要約收購(gòu)事項(xiàng)。

從控制權(quán)意義上，京東已經(jīng)將德邦股份納入麾下。但不確定的是，京東本次收購(gòu)觸發(fā)全面要約收購(gòu)義務(wù)。根據(jù)相關(guān)規(guī)則，若要約期限過(guò)后，德邦股份社會(huì)公眾持股數(shù)量占總股本的比例低于10%，那么德邦股份將不再具備上市條件。

上市平臺(tái)對(duì)企業(yè)融資及資本運(yùn)作至關(guān)重要。盡管方案中京東曾稱全面要約收購(gòu)“以終止德邦股份的上市地位為目的”，但從業(yè)界的觀點(diǎn)看，雙方應(yīng)該都不想因此導(dǎo)致德邦股份退市。

據(jù)德邦股份7月29日發(fā)布的《要約收購(gòu)報(bào)告書》，本次要約收購(gòu)價(jià)格為13.15元/股，收購(gòu)數(shù)量為2.771億股，占已發(fā)行總股本的26.98%，要約收購(gòu)期限為2022年8月2日-8月31日。頗為微妙的是，自打要約收購(gòu)“窗口期”開(kāi)啟后，德邦股份整體成交趨于低迷，股價(jià)連續(xù)橫盤，反映出投資者的猶疑態(tài)度。

其實(shí)，從上交所披露的數(shù)據(jù)看，德邦股份預(yù)受要約的數(shù)量及比例極小。截至8月24日，預(yù)受要約股份的數(shù)量約1000萬(wàn)股，占總股本的比例微乎其微。

中小股東會(huì)如何選擇？人性復(fù)雜，要約收購(gòu)的微妙之處也正在于此。按相關(guān)規(guī)定，在要約收購(gòu)期限屆滿前3個(gè)交易日內(nèi)，預(yù)受要約股東可撤回當(dāng)日申報(bào)的預(yù)受要約，但不得撤回已被臨時(shí)保管的預(yù)受要約。因此，要約收購(gòu)的真正角力發(fā)生在最后3個(gè)交易日。

還原中小股東心理，如果沖著短線套利，若持股成本低于要約價(jià)，而要約價(jià)又高于市價(jià)，投資者接受要約的套利似乎是明智的，但如果要約價(jià)高于市價(jià)的幅度細(xì)微，考慮到繳稅等成本，接受要約的真實(shí)回報(bào)可能并不大。若市價(jià)高于要約價(jià)，投資者顯然是直接出售股票獲利更豐，無(wú)需接受要約。

最變幻莫測(cè)的是市場(chǎng)之手——股價(jià)是波動(dòng)的，如果盤中股價(jià)大幅低于要約價(jià)，一定有投機(jī)者買入謀求套利，便會(huì)助推股價(jià)上漲。所以理論上，德邦股價(jià)不會(huì)大幅低于要約價(jià)，而股價(jià)上漲的動(dòng)力，就來(lái)自于大家對(duì)于公司未來(lái)的預(yù)期了。

所以，在最后3天前，中小股東們完全不用著急預(yù)受要約，可以靜觀其變。極端假設(shè)，若德邦股份退市，在兩個(gè)月的期間內(nèi)，京東物流會(huì)按照本次要約價(jià)格收購(gòu)余股股東擬出售的余股。因此，不參與要約期間的收購(gòu)，也不影響股東最后以13.15元/股的價(jià)格將股份出售給京東。

個(gè)人認(rèn)為，無(wú)論從過(guò)往案例還是從基本面看，德邦退市的概率是極低的，這顯然也不是所有股東期望的結(jié)果。所以，長(zhǎng)期主義者完全可以“躺平”靜待花開(kāi)，與時(shí)間一同見(jiàn)證：這宗90多億的并購(gòu)究竟會(huì)給快遞業(yè)帶來(lái)什么。