“今年3月，只有6.67%的REITs實(shí)現(xiàn)了正回報(bào)?！?/p>

研究員：零號(hào)

出品：涂鴉研究所?

談及房地產(chǎn)信托投資基金（RealEstate Investment Trusts，以下簡(jiǎn)稱REITs），不得不提及它的08年金融危機(jī)中所扮演的重要角色。?

作為美聯(lián)儲(chǔ)刺激經(jīng)濟(jì)手段的一種，幾乎每個(gè)月賬面上都有超過800億美元流入REITs中并充當(dāng)QE的一部分，充足的資金導(dǎo)致了利率的下調(diào)，為了吸引資金和更多的抵押貸款，銀行之間互相降低貸款限制。?

房產(chǎn)一旦供大于求，價(jià)格便升不上去，投機(jī)者們開始甩賣房子，還不起的也只能把房子給銀行,能夠償還的人發(fā)現(xiàn)自己已經(jīng)逾期，而同時(shí)還能以相對(duì)便宜的價(jià)格買一套新房子，那不如就一起逾期……這樣的循壞直接導(dǎo)致了美國(guó)大部分私募倒閉，也將全球金融市場(chǎng)一起旋渦。?

因?yàn)橛兄@樣的“前科“，REITs在當(dāng)前市場(chǎng)的表現(xiàn)自然引起了我的足夠重視。?

3月集體暴跌?

3月，據(jù)Bloomberg，全美REIT發(fā)生暴跌，平均總回報(bào)率為-28.79%；在整個(gè)拋售過程中，小型和微型REITs的表現(xiàn)嚴(yán)重遜于規(guī)模較大的同類基金；土地和數(shù)據(jù)中心類型的REITs領(lǐng)漲，而商廈和酒店類型跌幅最大。?

伴隨著整個(gè)3月美國(guó)股市大幅下跌，REITs行業(yè)的損失甚至比整體市場(chǎng)更為嚴(yán)重。在經(jīng)歷了1月和2月的連續(xù)下跌后，REITs的平均收益率在3月進(jìn)一步下跌，總收益率來到了-28.79%。這個(gè)數(shù)字不僅遜于納斯達(dá)克指數(shù)（-10.12%）、標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)（-12.51%）和道瓊斯工業(yè)指數(shù)（-13.74%）。?

其中市值加權(quán)的VNQ（-19.42%）在3月份的表現(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于REITs平均水平（-28.79%），大型REITs的倍數(shù)平均僅下降1.3倍，而小型REITs的倍數(shù)則驚人地下降了2.9倍。?

盡管看上去所有規(guī)模的REITs在3月都表現(xiàn)不佳，但微型（-42.95%）的跌幅是迄今為止最大的一次。?

整個(gè)3月里，只有10%的REITs地產(chǎn)類的平均總回報(bào)率為正，其中表現(xiàn)最好和表現(xiàn)最差的地產(chǎn)類型之間的總回報(bào)率差距高達(dá)59.58%。數(shù)據(jù)中心（+4.28%）和土地（+2.74%）的平均回報(bào)率最高。數(shù)據(jù)中心類型的REITs強(qiáng)勁的表現(xiàn)很大程度上取決于它是最能抵御新冠狀病毒影響的屬性類型，甚至還可能受益于互聯(lián)網(wǎng)流量的增加和數(shù)據(jù)的使用。?

而如果將時(shí)間限制在年初至今（YTD），我們制作了下列圖表：

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整個(gè)REIT行業(yè)的平均P/FFO(2020)在3月份大幅下降(從15.9倍下降到12.3倍)。3月份，平均FFO倍數(shù)上升了10%，下降了90%。盡管3月份幾乎所有房地產(chǎn)類型的市盈率都大幅下跌，但土地和數(shù)據(jù)中心的市盈率都出現(xiàn)了多次擴(kuò)張。?

土地(22.8倍)的平均市盈率是所有房地產(chǎn)類型中最高的，其次是制造業(yè)住房(21.6倍)，商廈(3.6倍)現(xiàn)在的市盈率是最低的，這主要是因?yàn)槊绹?guó)各地有許多封閉的商場(chǎng)由于疫情的傳播而無限期關(guān)閉。現(xiàn)在有四種其他類型的房地產(chǎn)以個(gè)位數(shù)倍數(shù)交易:改造類(5.1倍)、酒店類(5.6倍)、購物中心類(6.7倍)和廣告類(9.3倍)。所有其他類型的房地產(chǎn)平均FFO倍數(shù)仍然是兩位數(shù)。?

由于入住率的突然下降，一些酒店繼續(xù)營(yíng)業(yè)已無利可圖。許多酒店類的REITs正在有選擇地?zé)o限期關(guān)閉一些物業(yè)。例子包括:CDOR酒店已經(jīng)宣布關(guān)閉2個(gè)物業(yè)30-90天；RLJ住房信托公司(RLJ)宣布將暫時(shí)關(guān)閉超過一半的房產(chǎn)；Pebblebrook信托 (PEB)于3月23日宣布，該公司已暫停28家酒店的運(yùn)營(yíng)，并計(jì)劃在3月底之前暫停其余26家酒店的運(yùn)營(yíng)。??

3月份，Braemar Hotels& Resorts (BHR)的總回報(bào)率(-76.90%)是所有REITs中最低的，目前是2020年表現(xiàn)第二差的REIT。截止2019年，Braemar的固定費(fèi)用覆蓋率低至危險(xiǎn)區(qū)域——1.25倍，這使得BHR僅能承受EBITDA的小幅下降。目前BHR暫停了普通股分紅，但這可能遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠?？紤]到此次危機(jī)的嚴(yán)重程度和可能持續(xù)數(shù)月的可能性，BHR是最不可能在此次大流行中幸存下來的酒店REIT之一。BHR當(dāng)然不是唯一一家面臨痛苦下跌的公司，3月份回報(bào)率最低的8家公司中，有4家是酒店REIT, 其他嚴(yán)重受挫的REIT包括:服務(wù)財(cái)產(chǎn)信托(SVC)下跌70.13%，Sotherly Hotels (SOHO)下跌68.81%，Hersha Hospitality Trust (HT)下跌66.39%，Ashford Hospitality Trust (AHT)下跌65.78%。?

數(shù)據(jù)中心REIT Digital Realty Trust (DLR)的表現(xiàn)明顯好于REIT行業(yè)，3月份的回報(bào)率達(dá)到了驚人的16.66%，而絕大多數(shù)REITs的股價(jià)都出現(xiàn)了兩位數(shù)的大幅下跌。盡管目前許多企業(yè)關(guān)閉或大幅縮減運(yùn)營(yíng)規(guī)模，但迄今為止，數(shù)據(jù)中心REITs似乎基本上未受影響。因此，3月份表現(xiàn)最好的9家公司中，有5家都是數(shù)據(jù)中心REITs，其他表現(xiàn)強(qiáng)勁的公司有:CoreSite Realty (COR)，上漲12.92%;Equinix(EQIX)，上漲9.04%;QTS Realty Trust (QTS)，股價(jià)4.31%;CyrusOne (CONE)，上漲2.84%。?

應(yīng)對(duì)潛在租金斷繳?

今年3月，只有6.67%的REITs實(shí)現(xiàn)了正回報(bào)，今年迄今為止(YTD)，這一數(shù)字為6.63%。去年前三個(gè)月，平均REIT的回報(bào)率為+17.35%，而今年平均REIT的總回報(bào)率為-33.39%。?

大型房地產(chǎn)投資信托基金目前的平均交易價(jià)格相對(duì)于各自的凈值有小幅折讓(-13.48%)。中市值REITs的折價(jià)幅度更大，為-20.62%，小型為-39.37%，微型為-60.89%。許多分析師對(duì)2020年FFO/share和NAV/share的共識(shí)預(yù)估尚未反映出美國(guó)新的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)，以及由此對(duì)REIT行業(yè)的影響。因此，重要的是要認(rèn)識(shí)到，對(duì)于大多數(shù)REITs來說，2020年的FFO/share和NAV/share可能都要低得多。?

為了增強(qiáng)流動(dòng)性，從而提高靈活性，并延長(zhǎng)可承受收入大幅中斷的時(shí)間，許多房地產(chǎn)投資信托基金動(dòng)用了全部或大部分信貸安排。這種對(duì)手頭現(xiàn)金的提振，再加上股息削減和停薪、高管減薪、休假和裁員，為眾多REITs提供了更大的靈活性以承受經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期停擺。一些REITs，如Multifamily REIT Nexpoint Residential Trust (NXRT)，正利用這些額外的流動(dòng)性，以遠(yuǎn)低于資產(chǎn)凈值的價(jià)格回購。許多其它公司，如酒店REITs，正需要這種流動(dòng)性來彌補(bǔ)這一具有挑戰(zhàn)性時(shí)期的巨額運(yùn)營(yíng)虧損。?

如今，人們普遍擔(dān)心的是，很有可能很多租客在4月份無法全額支付租金，甚至根本付不出租金。這確實(shí)對(duì)REITs的收入產(chǎn)生了影響。然而，市場(chǎng)再一次低估了房地產(chǎn)投資信托基金結(jié)構(gòu)的多樣性、穩(wěn)定性和持久性，仍然還是有個(gè)別REITs在風(fēng)波中站穩(wěn)了腳跟。?

這是一個(gè)特別具有挑戰(zhàn)性的投資時(shí)機(jī)，因?yàn)樵谌绱硕痰臅r(shí)間內(nèi)市場(chǎng)正發(fā)生如此多的變化，而且還有許多有用的數(shù)據(jù)尚未公布。在房地產(chǎn)投資信托基金公布租金優(yōu)惠的金額、入住率的變化以及它們是否能夠成功地保持在債務(wù)契約的限制范圍內(nèi)之前，投資者將使用部分?jǐn)?shù)據(jù)集進(jìn)行操作。同時(shí)，這也提供了一個(gè)機(jī)會(huì)。通過分析所有可公開獲得的信息，并更細(xì)致地研究每個(gè)REIT及其各自的租戶，更勤奮的投資者將能夠以更完整的數(shù)據(jù)集做出投資決策，從而提高他們識(shí)別個(gè)別REIT重大錯(cuò)誤定價(jià)的機(jī)會(huì)。這是一個(gè)好的時(shí)機(jī)，不僅要確定那些定位誘人的公司，還要評(píng)估每家公司的資本組合中，哪一層代表了經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的最佳回報(bào)。由于流動(dòng)性較低，優(yōu)先股和公司債券有時(shí)會(huì)非理性交易，機(jī)會(huì)變回悄悄在這之間誕生。