編輯 | 于斌

出品 | 潮起網「于見專欄」

近日，彭博億萬富豪榜實時數(shù)據(jù)顯示，范紅衛(wèi)以89.5億美元財富位列全球富豪榜第193位。與此同時，中國女首富也從此易主，范紅衛(wèi)也因為個人財富超過吳亞軍，成為新晉女首富。

讓范紅衛(wèi)走向人生巔峰的，是其背后的恒力石化及其母公司恒力集團。值得一提的是，在范紅衛(wèi)摘得財富桂冠的同時，恒力集團也于2021年沖進位列世界500強第75位，中國民營企業(yè)500強前三甲，僅次于互聯(lián)網巨頭京東、阿里巴巴。

不過，在恒力石化與范紅衛(wèi)的高光時刻，恒力石化也面臨著債務壓力巨大、凈利潤下滑的多重危機。作為“石化航母”、備受關注的上市公司，恒力石化背后的隱憂，也不免令市場擔憂不已。

從夫妻店到上市巨頭，恒力石化暗藏危機

據(jù)了解，恒力集團為陳建華、范紅衛(wèi)夫婦白手起家創(chuàng)辦，夫婦合計持有恒力集團100%的股權。而恒力石化是恒力集團旗下上市公司，主營業(yè)務包括煉化、石化以及聚酯新材料整個產業(yè)鏈，擁有2000萬噸石油煉化項目，是我國聚酯化纖行業(yè)領軍企業(yè)。

不過，創(chuàng)始人光鮮的個人財富地位，不等于公司的發(fā)展順風順水。據(jù)恒力石化半年報顯示，公司上半年“成績”欠佳，凈利潤同比下滑7.13%。與此同時，公司負債總額達1768億，資產負債率處于74.96%的高位。

這也意味著，以總營收7323億元搶占世界500強與民營企業(yè)500強榜單的恒力石化，雖然有著光鮮亮眼的營收數(shù)據(jù)，卻在債務方面不堪重負。

有數(shù)據(jù)顯示，截至2022年6月底，恒力石化短期借款達到682.55億元，一年內到期的非流動負債達到71.01億元，而貨幣資金約255.78億元，流動比率為0.68。

據(jù)報道，恒力石化宣布將發(fā)行不超過30億元的短期融資券，而6月以來，已經發(fā)行了兩期合計20億元的短期融資券。

而分析其發(fā)行短期融資券的背后原因，也顯而易見。一方面是尋求融資渠道的多元化，另一方面，也可以為其正在加速推進的新材料、新能源產業(yè)輸血，打造第二增長曲線。

由此可見，恒力石化的發(fā)展，并非一路高歌。而且，自其夫妻二人白手起家開始，也先后布局聚酯纖維、自建滌綸工廠，并轉型化工領域。先后經歷了工廠瀕臨倒閉、最終起死回生的過程。

不過，如今的恒力石化可謂首屈一指，并成就了多個全球第一。例如，全球產能最大的PTA工廠之一、全球最大的功能性纖維生產基地和織造企業(yè)之一。與此同時，也打造了“原油—芳烴、乙烯—精對苯二甲酸（PTA）、乙二醇—聚酯（PET）—民用絲及工業(yè)絲、工程塑料、薄膜—紡織”的完整產業(yè)鏈。

不過，隨著恒力規(guī)模的擴大與經營范圍的擴充，其負債總額也一路攀升，增長飛快。根據(jù)恒力集團有限公司2022 年度第三期短期融資券募集說明書，2019-2021年及2022年3月末，公司負債總額分別為1586.34億元、1762.63億元、2009.32億元和 2122.31億元，資產負債率分別為74.95%、70.48%、69.70%和69.89%。

據(jù)其募集說明書表示，2018 年以來恒力煉化一體化項目貸款陸續(xù)提款，導致公司的資產負債率上升。由此可見，擺在恒力集團面前最大的風險，就是其居高不下的資產負債率。

上半年凈利潤下滑，第二增長曲線難尋

作為全產業(yè)鏈的化工龍頭企業(yè)，恒力石化在恒力集團的份量，也是中流砥柱一般的存在。2016年，恒力石化通過借殼大橡塑登陸A股資本市場，目前市值逾千億。

不過，作為與石油等大宗商品原材料息息相關的企業(yè)，恒力石化也難以在經濟形勢下行、物流供應鏈環(huán)節(jié)吃緊的大環(huán)境下，獨善其身。

例如，上半年原油價格持續(xù)飆升，恒力石化面臨的成本壓力，就有增無減。而受疫情影響，下游需求疲軟，與此同時，疫情對物流和港口出貨的限制也成為致命因素，由此導致的其主營產品利潤下滑，也成為難以阻擋的頹勢。

據(jù)了解，受主營產品價差收窄影響，恒力石化第二季度的業(yè)績，也出現(xiàn)了同比下滑。而匯總到2022年上半年，恒力石化半年報喜憂參半，營收1191.55億元，同比增長13.94%，歸母凈利潤為80.26億元，同比下降7.13%。由此可見，恒力石化也陷入了增收不增利的尷尬之中。

值得注意的是，雖然恒力石化的營收規(guī)?？捎^，但是卻是其母公司恒力集團不斷將優(yōu)質的子公司并入上市公司后，呈現(xiàn)出來的輝煌戰(zhàn)績。

對比其歷年財報可以看出，其合并報表的子公司數(shù)量，增速驚人。2017年，恒力石化旗下共有12家并表子公司，而到了2021年，合并報表的公司已經高達66家。不過，其中能扛大梁的，依然是主營成品油的恒力石化(大連)煉化有限公司等少數(shù)幾個公司。

實際上，恒力石化并非沒有意識到，其原有業(yè)務已經步入成熟期，增長已經乏力。因此，其早年即已開始“從一滴油到一匹布”，進行全產業(yè)鏈布局。但是從目前的高額負債及實際業(yè)績反饋來看，轉型謀求第二增長曲線，并沒有帶來預期的增長效應。

究其原因，有業(yè)內人士分析認為，其煉油與PTA業(yè)務營收占比過高，而新材料的布局尚未有出彩的表現(xiàn)，是其謀求轉型的困境所在。

如前文所述，依托2010年即已成立的恒力石化（大連長興島）產業(yè)園，恒力石化已經成為全球產能最大的PTA（乙烯—精對苯二甲酸）工廠之一，但是也正是因為其對該部分即將見頂?shù)臉I(yè)務過于依賴，讓恒力石化始終沒有足夠的安全感，希望尋找第二增長曲線。

因此，從2021年開始，恒力石化積極布局鋰電隔膜、電解質、PET銅箔和太陽能光伏背板膜等新材料領域。并先后投資數(shù)百億，用于建設相關新材料項目。

然而，據(jù)觀察，恒力石化重金押注的“第二曲線”新材料項目，仍未成為恒力石化的營收核心。財報數(shù)據(jù)顯示，其上半年營收貢獻不足12%。

雖然恒力石化在新材料方面的布局，給市場帶來了一些新的想象空間。但是鑒于其短期內成長速度不及預期，也讓其在資本市場受到投資者拋棄。例如，截至10月18日收盤，恒力石化報16.46元，下跌0.72%，總市值1159億元，公司股價年內累計下跌25.05%。

由此可見，恒力石化尋求第二增長曲線，依然存在諸多變數(shù)，二級資本市場投資者已經用“低買高賣”的投票方式，表達了對其信心不足。

全產業(yè)鏈布局的“罪與罰”

眾所周知，石油化工是一個相對業(yè)務繁重，供應鏈條冗長的重資產產業(yè)。因此，入局該賽道首屈一指的玩家，只有我國三桶油“中石油、中石化、中海油”，可謂鳳毛麟角。

恒力石化作為民營企業(yè)巨頭，有著如今的規(guī)模與體量，以及在資本市場的千億估值，顯然并非一蹴而就。因此，恒力石化背后的恒力集團，也被成為是石化領域的航空母艦，加上其本身的定位也是全產業(yè)鏈化，用行業(yè)巨頭來形容恒力石化，名副其實。

以滌綸原材料的流向為例。滌綸的原材料為PTA（精對苯二甲酸），而PTA的上游原材料為PX（對二甲苯），這兩種原材料相當倚重海外進口。因此，恒力為進一步掌握主動權，又開始進軍石油煉化，最終才成為我國首家實現(xiàn)化工全產業(yè)鏈的企業(yè)。

只不過，布局全產業(yè)鏈、背負重資產的恒力石化，也顯得有些尾大不掉。

首先，因為恒力石化瞄準的是大宗商品原材料市場，因此也成為毫無爭議的周期股，受國內甚至全球經濟環(huán)境、經濟周期的影響十分明顯。

據(jù)了解，甚至陳建華、范紅衛(wèi)夫婦早年轉型化工、發(fā)家致富的經歷，也與金融危機有關。

1997年，亞洲金融風暴，同樣受到波及的范紅衛(wèi)夫婦顯現(xiàn)出了“大心臟”，雖然紡織業(yè)受到負面影響，自己的紡織廠也很艱難，但憑借著過去幾年積累的本金以及對于紡織行業(yè)的長期看好，范紅衛(wèi)夫婦卻以敏銳的眼光，選擇趁著很多工廠因大環(huán)境不景氣而難以維系的時候“低價抄底”，正式入局，才抓住了前所未有的石化產業(yè)發(fā)展機遇。

從石油生發(fā)出的產業(yè)鏈條非常冗長，也有一個優(yōu)勢，那就是可以延伸出的產品可以覆蓋汽油、柴油、航空油等油氣產品，也可以覆蓋經久耐用的滌綸、尼綸、腈綸等合成纖維、苯胺染料、洗衣粉、糖精、人造皮革、化肥等數(shù)千種化工產品。而恒力石化的全產業(yè)鏈布局，也讓其不僅能夠銷售產業(yè)鏈條中端的產品，也可以銷售產業(yè)鏈末端的產品。

不過這樣的布局，卻是一把雙刃劍。例如，在經濟周期性波動的同時，能為其抵御風險，穩(wěn)住經營大盤。但是與此同時，也為其在經濟形勢上行的正常狀態(tài)下，難以產生巨大的爆發(fā)力埋下了伏筆。

其次，如前文所述，因為行業(yè)二八定律的存在，增收的產品不增利，增利的產品規(guī)模上不去。據(jù)了解，其貢獻毛利大頭的是其上游的煉化產品，以2020年為例，該部分的毛利占比達到66%。與此同時，占比近4成對的PTA及聚酯產品，雖然也是恒力石化營收貢獻的重要組成部分，毛利占比卻只有10%左右。

這也不難理解，為何恒力石化雖然營收規(guī)模驚人，卻經常陷入股價長期萎靡不振、增收不增利幾乎成為常態(tài)的僵局了。而這背后的“功臣名將”與“罪魁禍首”，都要歸功于其全產業(yè)鏈的謀篇布局。

結語

作為國內民營企業(yè)的優(yōu)秀代表，恒力石化的創(chuàng)始人夫婦榮登財富榜，可謂是成功創(chuàng)業(yè)的勵志典范。而恒力石化殺進民營企業(yè)前三強的行業(yè)地位，也可謂實至名歸。

只是，按照恒力石化目前的高額負債與轉型困局，其創(chuàng)始人個人的財富地位，似乎與其經營的企業(yè)現(xiàn)狀，顯得有些不對等。而因此帶來的潛在危機，也不容忽視。

所幸的是，恒力石化已經意識到轉型的必要性，并在大刀闊斧向新材料的方向布局。相信未來的恒力石化，會因為主動謀求創(chuàng)新改革，很快迎來轉機，并保持其在石化賽道的江湖地位。