《金證研》北方資本中心 思諾/作者 白起 映蔚/風控

近年來，稅務部門堅持對各類稅收違法行為保持“露頭就打”的高壓態(tài)勢。此前，范冰冰、鄭爽、朱宸慧（雪梨）、黃薇（薇婭）等“頂風作案”，因偷逃稅款行為進行處罰并公示。將目光移至資本市場，江蘇宏德特種部件股份有限公司（以下簡稱“宏德股份”）存在歷史上股東未繳納個人所得稅情況，直至2020年6月，宏德股份自查發(fā)現(xiàn)該問題，并作為扣繳義務人代扣代繳相關(guān)股東個人所得稅72萬元。

此外，2019-2020年，宏德股份風電領(lǐng)域的收入占其主營業(yè)務收入比例均超6成，但國內(nèi)風能發(fā)電量及全社會用電量增速雙雙放緩，且風電行業(yè)補貼政策收緊。在此背景下，報告期內(nèi)，宏德股份在風電領(lǐng)域的市場占有率不足3%，均低于同行業(yè)可比公司，其成長能力或承壓。不僅如此，報告期內(nèi)，宏德股份收現(xiàn)比持續(xù)不足1的同時，其客戶集中度高企且異于同行。此外，宏德股份與多名“零人”供應商合作，累計超八千萬元交易真實性存疑，其中宏德股份對一名供應商的采購上演“手抖”式信披。

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一、風電領(lǐng)域貢獻超六成收入，下游增速放緩補貼退坡未來成長空間或承壓

下游行業(yè)需求的變動是影響上游行業(yè)收入的因素之一。值得注意的是，自2019年起，宏德股份超六成主營業(yè)務收入來自風電領(lǐng)域，而該行業(yè)或面臨增幅放緩、補貼退坡的窘境。

其中，2020年，宏德股份風電設備專用件占主營業(yè)務收入比例超七成。

據(jù)宏德股份簽署日為2022年3月25日的招股說明書（以下簡稱“招股書”），宏德股份主營業(yè)務為高端裝備關(guān)鍵鑄件的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。宏德股份主要產(chǎn)品包括鑄鐵件和鑄鋁件，是下游高端裝備配套的特種部件，其中鑄鐵件主要應用于風電設備、注塑機、泵閥等領(lǐng)域，鑄鋁件主要應用于醫(yī)療器械、電力設備等領(lǐng)域。

據(jù)招股書，2018-2020年及2021年1-6月，宏德股份主營業(yè)務收入分別為4.86億元、6.04億元、6.64億元、3.52億元，占宏德股份當期營業(yè)收入比例分別為99.15%、99.04%、98.85%、98.43%。

據(jù)招股書，2018-2020年及2021年1-6月，宏德股份風電設備專用件的營業(yè)收入分別為2.38億元、3.89億元、4.85億元、2.28億元，占同期主營業(yè)務收入的比例分別為48.98%、64.41%、72.97%、64.79%。

據(jù)招股書，宏德股份鑄鐵件中風電設備專用件，代表性產(chǎn)品為輪轂、底座，其主要應用于全球各型號1.5-8MW功率風電機組，為風電成套設備的重要部件。

據(jù)招股書，2018-2020年及2021年1-6月，宏德股份在風電領(lǐng)域的銷售收入分別為2.38億元、3.89億元、4.85億元、2.28億元，其中風電領(lǐng)域內(nèi)銷收入分別為1.77億元、2.31億元、3.93億元、1.62億元，占當期風電領(lǐng)域收入比例分別為74.53%、59.25%、81.06%、71.13%。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2018-2020年及2021年1-6月，宏德股份在風電領(lǐng)域的銷售收入與其鐵鑄件中風電設備專用件銷售收入均一致，即是說，宏德股份風電領(lǐng)域的銷售收入均來自風電設備專用件。

由此可見，2019-2020年，風電設備專用件產(chǎn)品均為宏德股份貢獻超六成收入，而該產(chǎn)品亦系宏德股份風電領(lǐng)域的收入來源。換言之，2019-2020年，風電領(lǐng)域的銷售收入占宏德股份主營業(yè)務收入的六成以上。

值得注意的是，2011-2020年，國內(nèi)風力發(fā)電量整體增速放緩。

據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2011-2019年，國內(nèi)風電生產(chǎn)電力量分別為703.3億千瓦時、959.8億千瓦小時、1,412億千瓦小時、1,599.8億千瓦小時、1,857.7萬千瓦小時、2,370.7萬千瓦小時、2,972.3千瓦小時、3,659.7億千瓦小時、4,060.3億千瓦小時。

據(jù)國家能源局數(shù)據(jù)，2020年，國內(nèi)風電發(fā)電量為4,665億千瓦時。

根據(jù)《金證研》北方資本中心測算，2012-2020年，國內(nèi)風電生產(chǎn)電力量增速分別為36.47%、47.11%、13.3%、16.12%、27.61%、25.38%、23.13%、10.95%、14.89%。

也就是說，2016-2020年，國內(nèi)風電生產(chǎn)電力量增速整體放緩。

除此以外，2018-2020年，國內(nèi)全社會用電量增速亦總體呈放緩趨勢。

據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2011-2019年，國內(nèi)電力能源消費總量分別為47,000.9億千瓦小時、49,762.6億千瓦小時、54,203.4億千瓦小時、57,829.7億千瓦小時、58,020億千瓦小時、61,205.1億千瓦小時、65,914億千瓦小時、71,508.2億千瓦小時、74,866.1億千瓦小時。

據(jù)國家能源局數(shù)據(jù)，2020年，國內(nèi)全社會用電量為75,110億千瓦時。

根據(jù)《金證研》北方資本中心測算，2012-2020年，國內(nèi)電力能源消費總量增速分別為5.88%、8.92%、6.69%、0.33%、5.49%、7.69%、8.49%、4.7%、0.33%。

可見，自2019年起，國內(nèi)電動力能源消費總量增速走低，到2020年僅0.33%。

在此背景下，宏德股份在風電領(lǐng)域的市場占有率低于同行業(yè)可比公司均值。

據(jù)招股書，宏德股份在風電領(lǐng)域鑄件市場的同行業(yè)可比公司分別為日月重工股份有限公司（以下簡稱“日月股份”）、江蘇吉鑫風能科技股份有限公司（以下簡稱“吉鑫科技”）、永冠能源科技集團有限公司（以下簡稱“永冠集團”）。

2018-2020年，日月股份在風電領(lǐng)域的鑄件市場占有率分別為13.23%、18.79%、18.1%，吉鑫科技在風電領(lǐng)域的鑄件市場占有率分別為9.72%、8.71%、7.3%，永冠集團在風電領(lǐng)域的鑄件市場占有率分別為3.1%、6.58%、5.56%；同期，宏德股份在風電領(lǐng)域的鑄件市場占有率分別為1.98%、2.67%、2.07%。

也就是說，2018-2020年，宏德股份在風電領(lǐng)域的市場占有率均低于同行業(yè)可比公司。

在風電下游行業(yè)增勢放緩的同時，其行業(yè)指導價亦呈現(xiàn)下滑趨勢。

據(jù)發(fā)改價格〔2019〕882號文件，該文件指出，將陸上風電標桿上網(wǎng)電價改為指導價。新核準的集中式陸上風電項目上網(wǎng)電價全部通過競爭方式確定，不得高于項目所在資源區(qū)指導價。且指導價低于當?shù)厝济簷C組標桿上網(wǎng)電價（含脫硫、脫硝、除塵電價，下同）的地區(qū)，以燃煤機組標桿上網(wǎng)電價作為指導價。

同時，上述風電上網(wǎng)電價政策指出，海上風電標桿上網(wǎng)電價亦改為指導價，新核準海上風電項目全部通過競爭方式確定上網(wǎng)電價。2019年符合規(guī)劃、納入財政補貼年度規(guī)模管理的新核準近海風電指導價調(diào)整為每千瓦時0.8元，2020年調(diào)整為每千瓦時0.75元。新核準近海風電項目通過競爭方式確定的上網(wǎng)電價，不得高于上述指導價。

據(jù)發(fā)改價格〔2021〕833號文件，2021年起，對新備案集中式光伏電站、工商業(yè)分布式光伏項目和新核準陸上風電項目（以下簡稱“新建項目”），中央財政不再補貼，實行平價上網(wǎng)；2021年新建項目上網(wǎng)電價，按當?shù)厝济喊l(fā)電基準價執(zhí)行，新建項目可自愿通過參與市場化交易形成上網(wǎng)電價；此外，新核準（備案）海上風電項目、光熱發(fā)電項目上網(wǎng)電價由當?shù)厥〖墐r格主管部門制定，具備條件的可通過競爭性配置方式形成，上網(wǎng)電價高于當?shù)厝济喊l(fā)電基準價的，基準價以內(nèi)的部分由電網(wǎng)企業(yè)結(jié)算。

上述情形可見，2019-2020年及2021年1-6月，宏德股份風電領(lǐng)域的銷售收入為其主營業(yè)務貢獻超六成收入，而2018-2020年，國內(nèi)風能發(fā)電量及全社會用電量增速雙雙放緩。另外，隨著風電上網(wǎng)電價的下滑及行業(yè)補貼退坡的影響，風電行業(yè)的未來盈利空間或?qū)⒈粔嚎s。而在此背景下，風電領(lǐng)域市占率落后于同行的宏德股份，未來能否保持其競爭力？其成長能力是否受限？均不得而知。

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二、收現(xiàn)比持續(xù)不足1，客戶集中度高企異于同行

盈利指標是投資者判斷上市企業(yè)經(jīng)營狀況的重要因素之一。此番上市，2019-2020年，宏德股份業(yè)績保持正增長背后，其應收款占營收比重超四成。

據(jù)招股書及簽署日為2020年12月13日的招股說明書（以下簡稱“2020版招股書”），2017-2020年及2021年1-6月，宏德股份的營業(yè)收入分別為4.53億元、4.9億元、6.1億元、6.72億元、3.58億元；同期，宏德股份的凈利潤分別為4,863.67萬元、3,756.73萬元、4,796.9萬元、7,510.83萬元、3,146.22萬元。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2018-2020年，宏德股份營業(yè)收入分別同比增長為8.23%、24.61%、10.13%，凈利潤分別同比增長為-22.76%、27.69%、56.58%。

業(yè)績保持正增長背后，2018-2020年，宏德股份收現(xiàn)比持續(xù)小于1。

據(jù)招股書及2020版招股書，2017-2020年及2021年1-6月，宏德股份經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為5,516.09萬元、5,759.45萬元、5,711.46萬元、5,996.96萬元、2,599.3萬元。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2017-2020年及2021年1-6月，宏德股份凈現(xiàn)比分別為1.13、1.53、1.19、0.8、0.83。

據(jù)招股書及2020版招股書，2017-2020年及2021年1-6月，宏德股份經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流入小計分別為4.22億元、4.53億元、5.63億元、5.64億元、3.45億元。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2017-2020年及2021年1-6月，宏德股份收現(xiàn)比分別為0.93、0.92、0.92、0.84、0.96。

換言之，2017-2020年，宏德股份的收現(xiàn)比均小于1，且2020年，宏德股份凈現(xiàn)比也不足1。

此外，2018-2020年，宏德股份前五大客戶集收入占比均超六成且逐年上升。

據(jù)招股書，宏德股份同行業(yè)可比上市公司分別為日月股份、吉鑫科技、永冠集團、蘇州明志科技股份有限公司（以下簡稱“明志科技”）、廣東文燦壓鑄股份有限公司（以下簡稱“文燦股份”）。

據(jù)招股書，2018-2020年，宏德股份前五大客戶銷售收入占營業(yè)收入比例分別為68.88%、73.62%、76.88%，日月股份前五大客戶銷售收入占營業(yè)收入比例分別為66.62%、60.77%、48.59%，吉鑫科技前五大客戶銷售收入占營業(yè)收入比例分別為74.62%、72%、79.19%，明志科技前五大客戶銷售收入占營業(yè)收入比例分別為66.35%、61.75%、61.6%，文燦股份前五大客戶銷售收入占營業(yè)收入比例分別為55.47%、55.62%、50.31%。

此外，永冠集團未披露前五大客戶收入占比數(shù)據(jù)。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2018-2020年，宏德股份除了永冠集團外的同行業(yè)可比公司前五大客戶銷售收入占營業(yè)收入比例的均值分別為65.77%、62.54%、59.92%。

可以看出，報告期內(nèi)，宏德股份業(yè)績增長的同時，卻面臨收現(xiàn)比持續(xù)小于1、前五大客戶收入占比均高于同行均值且差距拉大，并且客戶集中度呈現(xiàn)逐年上升趨勢，走勢異于同行。

另外，報告期內(nèi)，宏德股份三家供應商或為“零人”企業(yè)。

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三、采購數(shù)據(jù)現(xiàn)“手抖”式信披，零人供應商扎堆現(xiàn)身合計撐起超8千萬元采購額

一方面，關(guān)于宏德股份對其供應商的采購金額，招股書上演前后矛盾的異象。

據(jù)招股書，報告期向前五名供應商采購情況顯示，即203-204頁，2019年，上海欣鴻源實業(yè)有限公司（以下簡稱“欣鴻源”）為宏德股份的第四大供應商，宏德股份向其采購鋁錠。2018-2020年，宏德股份向欣鴻源采購鋁錠的采購金額分別為1,574.94萬元、2,130.98萬元、885.63萬元。

然而，在該版招股書另一處中，宏德股份對欣鴻源的采購金額前后表述并不一致。

據(jù)招股書，南通市萊思宇貿(mào)易有限公司（以下簡稱“萊思宇貿(mào)易”）， 系宏德股份控股股東、實際控制人楊金德妻子的弟弟嚴建新持股 60%并任執(zhí)行董事的企業(yè)，系關(guān)聯(lián)方。

其中，報告期內(nèi)，宏德股份與萊思宇貿(mào)易均存在向欣鴻源采購鋁錠的情況。

而招股書關(guān)于萊思宇貿(mào)易與宏德股份供應商重疊及采購金額情況處顯示，即招股書304頁，2018-2020年，宏德股份向欣鴻源采購鋁錠的采購金額分別為1,574.94萬元、2,121.34萬元、885.63萬元，占宏德股份同期原材料采購額的比例分別為5.93%、6.7%、2.78%。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，在同一版招股書中，宏德股份關(guān)于其2019年向欣鴻源的采購鋁錠的采購金額披露相差9.64萬元。招股書中，對于同一采購情況，前后不同地方披露存在差異，其或上演“手抖式”信披。

另一方面，社保繳納人數(shù)往往能反映出企業(yè)的規(guī)模和實力，而宏德股份與多個“零人”企業(yè)合作，交易金額達千萬元，交易真實性存疑。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，若以2,121.34萬元作為2019年銷售額測算的話，欣鴻源與宏德股份累計交易金額為4,581.91萬元。

值得注意的是，2018-2020年，欣鴻源的社保繳納人數(shù)均為0人。

據(jù)市場監(jiān)督管理局數(shù)據(jù)，欣鴻源成立于2011年7月20日。截至查詢?nèi)?022年3月15日，欣鴻源的股東分別為吳際武、吳紹月，持股比例分別為60%、40%，欣鴻源尚無投資人變更記錄。

2018-2020年，欣鴻源社保繳納人數(shù)均為0人。

據(jù)公開信息，除欣鴻源外，吳際武持有上海市楊浦區(qū)鴻威木業(yè)經(jīng)營部（以下簡稱“鴻威木業(yè)”）100%股權(quán)。

據(jù)市場監(jiān)督管理局數(shù)據(jù)，鴻威木業(yè)成立于2003年3月19日，為個體工商戶，其經(jīng)營范圍為建材批零兼營，且鴻威木業(yè)僅披露2013-2014年年報。

換言之，欣鴻源或不存在由其實際控制人吳際武控制的其他企業(yè)為其代繳社保的情況。2020年及2021年1-6月，欣鴻源為宏德股份交易額上千萬元的供應商。然而，2018-2020年，欣鴻源社保繳納人數(shù)均為零人。

事實上，宏德股份的“零人”供應商不止欣鴻源一家。

據(jù)招股書，2021年1-6月，常州君盛再生資源回收有限公司（以下簡稱“常州君盛”）是宏德股份第二大供應商，宏德股份向其采購廢鋼。2020年及2021年1-6月，宏德股份對常州君盛的采購金額分別為466.94萬元、2,726.19萬元。2021年1-6月，宏德股份對常州君盛的采購額占其當期采購的比例為10.82%。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2020年及2021年1-6月，常州君盛與宏德股份交易金額累計3,193.13萬元。

據(jù)招股書，常州君盛成立于2007年4月25日，其經(jīng)營范圍為金屬廢料和碎屑加工處理、膨脹羅栓、電纜網(wǎng)罩、電梯配件、塑料制品、機械零部件、五金件制造，加工。孟建軍、吳翠香分別持有常州君盛51%股權(quán)、49%股權(quán)。

據(jù)市場監(jiān)督管理局數(shù)據(jù)，2018-2020年，常州君盛社保繳納人數(shù)分別為1人，0人，0人。

據(jù)公開信息，常州君盛實際控制人為孟建軍，且孟建軍名下僅有常州君盛一家企業(yè)。

也就是說，常州君盛或不存在由實際控制人孟建軍控制的其他企業(yè)為其代繳社保的情況。

然而，宏德股份的“零人”供應商不僅于此。

據(jù)招股書，2019-2020年及2021年1-6月，灌南健然鑄造有限公司（以下簡稱“健然鑄造”）均為宏德股份第三大勞務外包服務供應商，向宏德股份提供打磨服務。同期，宏德股份對健然鑄造的采購金額分別為222.26萬元、394.72萬元、213.76萬元，分別占其當期外包服務采購額的9.45%、14.25%、14.85%。

根據(jù)《金證研》北方資本中心研究，2019-2020年及2021年1-6月，健然鑄造與宏德股份交易金額累計830.74萬元。

據(jù)招股書，健然鑄造成立于2017年4月25日，其經(jīng)營范圍為金屬制品制造；焊接材料、包裝材料、金屬制品、鑄件清理、電子產(chǎn)品及其配件、勞保用品、辦公用品、日用百貨銷售；涂裝設備安裝，自營代理各類商品和技術(shù)的進出口業(yè)務。

據(jù)市場監(jiān)督管理局數(shù)據(jù)，截至查詢?nèi)?022年3月15日，2018-2020年，健然鑄造的股東均為張元元、馬文成，兩人各占股50%，且健然鑄造社保繳納人數(shù)均為0人。

據(jù)公開信息，除健然鑄造外，馬文成、張元元均無控股企業(yè)。

也就是說，健然鑄造或不存在由股東馬文成、張元元控制的其他企業(yè)為其代繳社保的情況。

換言之，報告期內(nèi)，供應商欣鴻源、常州君盛、健然鑄造社保繳納人數(shù)均現(xiàn)零人異象，個中交易真實性幾何？或該“打上問號”。

上述問題或為“冰山一角”，此番上市，宏德股份能否經(jīng)受市場“拷問”？或系未知數(shù)。