文：權(quán)衡財經(jīng)研究員 余華豐

編：許輝

實際控制人的認(rèn)定，對上市企業(yè)和IPO企業(yè)的經(jīng)營穩(wěn)定性來說，可謂至關(guān)重要。IPO企業(yè)報告期內(nèi)發(fā)生實際控制人的變更情況很少，更多的是發(fā)生在報告期之前。從投資者的角度來看，穩(wěn)定的實控人，意味著公司的基本面還是向好，外部投資只是作為企業(yè)經(jīng)營的輔助角色，而不是喧賓奪主。

深圳市家鴻口腔醫(yī)療股份有限公司（簡稱：家鴻口腔）擬創(chuàng)業(yè)板上市，將于12月24日上會，保薦機構(gòu)為國信證券。公司本次擬公開發(fā)行股票不超過2,636.44萬股，不低于發(fā)行后總股本的25%，擬投入募集資金2.98億元用于智能口腔產(chǎn)業(yè)園(一期)項目、研發(fā)中心建設(shè)項目、營銷服務(wù)中心網(wǎng)絡(luò)項目、信息化建設(shè)項目。

家鴻口腔實控人發(fā)生變更，收購公司形成商譽；主營業(yè)務(wù)收入第一大來源毛利率下滑，境外業(yè)務(wù)占比高；境內(nèi)義齒市占率不足1%，技工離職率高；關(guān)聯(lián)方客戶售價存差異，供應(yīng)商處罰不斷；銷售費用率高于同行均值；應(yīng)收賬款高企，存貨周轉(zhuǎn)率為同行平均值的一半；募投項目對產(chǎn)量重大變更，環(huán)評機構(gòu)劣跡斑斑。

實控人發(fā)生變更，收購公司形成商譽

家鴻口腔的前身深圳市家鴻義齒技術(shù)開發(fā)有限公司（下稱：家鴻義齒）系2001年12月27日由王蓉、王登均出資設(shè)立。王蓉系家鴻義齒的創(chuàng)始股東，在2001年12月至2014年12月期間一直為家鴻義齒的第一大股東及實際控制人，因引入財務(wù)投資者、股權(quán)激勵等原因，王蓉持有家鴻義齒的股權(quán)比例不斷下降；2014年12 月，因家鴻義齒股權(quán)比較分散，各股東對于家鴻義齒未來的發(fā)展方向存在重大分歧，而家鴻義齒股權(quán)架構(gòu)變動，家鴻義齒的實際控制人變更為自2015年5月25日起擔(dān)任公司董事長、總經(jīng)理的鄭文，由張勇乾、王蓉、謝金龍分別向鄭文轉(zhuǎn)讓部分股權(quán)以實現(xiàn)控制權(quán)的讓渡，轉(zhuǎn)讓后，王蓉作為股東仍繼續(xù)在家鴻義齒任職，通過澔泓投資間接持有家鴻口腔12.9375%的股份。

截至招股說明書簽署之日，深圳市澔泓投資咨詢合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡稱“澔泓投資”）持有公司40,479,040股，占公司發(fā)行前總股本的51.1789%，為公司控股股東。鄭文直接持有公司6.1371%的股份，且通過控制澔泓投資間接享有公司51.1789%的表決權(quán)，通過控制君同投資間接享有公司7.5175%的表決權(quán)，因此鄭文合計可實際支配公司64.8335%的表決權(quán)。

家鴻口腔曾于2015年12月在新三板掛牌，證券代碼為834566，2017年9月份終止掛牌。值得注意的是，2017年6月，股轉(zhuǎn)公司向家鴻口腔出具股轉(zhuǎn)系統(tǒng)發(fā)[2017]184號《關(guān)于對未按期披露2016年年度報告的掛牌公司及相關(guān)信息披露責(zé)任人采取自律監(jiān)管措施的決定》，公司未在2016年會計年度結(jié)束之日起四個月內(nèi)編制并披露年度報告，構(gòu)成信息披露違規(guī)。股轉(zhuǎn)公司對公司采取出具警示函的自律監(jiān)管措施，對公司董事長、董事會秘書采取出具警示函的自律監(jiān)管措施。

2018年6月4日，家鴻口腔子公司北京超爾因未按規(guī)定限期辦理納稅申報和報送納稅資料被北京市昌平區(qū)地方稅務(wù)局昌平稅務(wù)所處以罰款300元。

報告期各期末，家鴻口腔商譽金額均為6,482.84萬元，占資產(chǎn)總額的比例分別為13.72%、12.70%、11.83%和11.08%，商譽主要系公司于2012年和2013年收購 Acer和珠海新茂100%股權(quán)時形成的。

主營業(yè)務(wù)收入第一大來源毛利率下滑，境外業(yè)務(wù)占比高

家鴻口腔主要從事固定義齒、活動義齒和正畸產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，以及口腔修復(fù)類醫(yī)療器械產(chǎn)品經(jīng)營銷售等業(yè)務(wù)，下游行業(yè)為口腔醫(yī)療服務(wù)行業(yè)，產(chǎn)品最終應(yīng)用于患者的口腔修復(fù)。2018年-2021年1-6月，公司的營業(yè)收入分別為2.5億元、3.1億元、2.97億元和1.9億元；凈利潤分別為4178.77萬元、4406.88萬元、3301.4萬元和2932.8萬元。2019年較2018年營收同比增長24%，凈利潤同比增長5.46%，2020年較2019年營收下滑4.19%，凈利潤下滑25.09%。公司預(yù)計2021年1-12月營業(yè)收入為3.95億元至4.1億元，同比增長33.08%至38.14%；預(yù)計歸母凈利潤為5,200萬元至5,500萬元，同比增長60.02%至69.25%。2019年和2020年，公司的現(xiàn)金分紅金額分別為1028.21萬元和1186.4萬元。

家鴻口腔的主要產(chǎn)品分為固定類義齒、活動類義齒、正畸產(chǎn)品和種植類產(chǎn)品等。2018年-2021年1-6月，公司固定全瓷類義齒的銷售收入分別為1.13億元、1.23億元、1.12億元和7,231.98 萬元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為45.43%、40.20%、38.55%和39.03%，是公司主營業(yè)務(wù)收入的第一大來源。從營收上看，開始見頂，報告期內(nèi)，固定全瓷義齒毛利率分別為64.06%、62.82%、59.15%和 58.88%，營收占比和毛利率均下滑。

公司固定金屬類義齒的銷售收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為26.57%、23.15%、21.97%和18.43%；報告期內(nèi)，固定金屬類義齒毛利率分別為31.59%、28.70%和 28.01%和30.34%。

2018年10月公司與登士柏簽訂《代理商協(xié)議》，經(jīng)銷登士柏旗下的Astra ? TX和Astra ? EV 種植類產(chǎn)品，2019年-2021年1-6月，實現(xiàn)種植類產(chǎn)品銷售收入分別為2,149.79萬元、3,430.92 萬元和2402.63萬元。2019年、2020年和2021年1-6月，公司種植類產(chǎn)品毛利率分別為32.59%、30.77%和34.64%。

報告期內(nèi)，家鴻口腔境外主營業(yè)務(wù)收入分別為1.7億元、1.89億元、1.66億元和9,826.7萬元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為68.20%、61.82%、57.09%和53.03%，境外業(yè)務(wù)所占比例較大，且主要集中在美國、歐洲等國家和地區(qū)。報告期內(nèi)，公司匯兌損失（收益以“-”列示）分別為-559.61萬元、-264.28萬元、542.02萬元和147.98萬元，其絕對值占當(dāng)期利潤總額的比例分別為12.18%、5.22%、14.28%和4.49%。

值得注意的是，公司與境外客戶開展業(yè)務(wù)合作時，基于行業(yè)慣例，境外客戶并未與公司簽訂銷售合同或框架性銷售協(xié)議，而是通過與牙模一同郵寄的方式下達訂單，公司在收到訂單后進行生產(chǎn)。

公司境外業(yè)務(wù)主要通過OEM模式，根據(jù)境外客戶提供的設(shè)計單和牙模組織生產(chǎn)和銷售，客戶主要為境外義齒技工所。如果公司未來在產(chǎn)能方面、產(chǎn)品品質(zhì)穩(wěn)定性以及交貨時間等方面不能滿足境外OEM客戶的需求，將可能導(dǎo)致客戶流失，進而對公司的經(jīng)營產(chǎn)生不利影響。

公司境外銷售收入占比較大，產(chǎn)品主要銷售到美國、歐洲等多個國家和地區(qū)；同時，公司部分貴金屬、普通金屬等原材料也從美國、歐洲等地區(qū)進口。截至招股說明書簽署之日，公司存在少量原材料被中國列入進口加稅清單的情況，而公司的固定義齒、活動義齒和正畸產(chǎn)品均未被出口國家或地區(qū)列入加征關(guān)稅的清單目錄內(nèi)。部分國家或地區(qū)可能會將公司產(chǎn)品列入加征關(guān)稅的清單目錄內(nèi)，同時若中國加大反制措施，可能會擴大對原材料進口加征關(guān)稅的范圍，從而影響公司的產(chǎn)品出口和原材料進口，進而對公司經(jīng)營情況產(chǎn)生不利影響。

境內(nèi)義齒市占率不足1%，技工離職率高

根據(jù)Straumann年報數(shù)據(jù)，2019年全球種植修復(fù)領(lǐng)域上游市場規(guī)模約46億美元，仍保持快速增長態(tài)勢。從競爭格局來看，Straumann以26%的市場占有率位居榜首，其次是Danaher（17%）和Dentsply（11%）。主打中低端市場的韓國品牌Osstem、Dentium分別占據(jù)8%、5%的市場份額。

在境內(nèi)市場格局方面，歐美品牌占據(jù)高端市場，目標(biāo)客戶是大型公立醫(yī)院及連鎖口腔醫(yī)療機構(gòu)；日韓品牌性價比較高，主要市場是民營醫(yī)院和口腔診所等。

目前國內(nèi)義齒加工領(lǐng)域已經(jīng)形成了以現(xiàn)代牙科、康泰健、佳兆業(yè)健康、家鴻口腔等為代表的覆蓋全國市場的義齒企業(yè)和眾多服務(wù)區(qū)域市場的義齒企業(yè)的競爭格局，其中現(xiàn)代牙科成立于 1986年，擁有員工5,838人左右，是中國規(guī)模最大的義齒企業(yè)；康泰健設(shè)立于1996年，擁有員工1,400人左右；佳兆業(yè)健康的義齒業(yè)務(wù)主體深圳市金悠然科技有限公司設(shè)立于1994 年，其員工人數(shù)為900人左右；贏冠口腔和家紅齒科為區(qū)域性義齒制造企業(yè)，員工人數(shù)在 200-300人之間。

總體來說，現(xiàn)代牙科無論從收入規(guī)模還是盈利能力方面，在行業(yè)內(nèi)均處于龍頭地位。公司收入規(guī)模、盈利水平雖然優(yōu)于佳兆業(yè)健康、贏冠口腔、家紅齒科，但在境內(nèi)義齒市場占有率依然較低，2020年僅為0.97%。

家鴻口腔員工人數(shù)為1284人，公司產(chǎn)品的生產(chǎn)需要大量技術(shù)熟練的技工。報告期內(nèi)，公司自產(chǎn)產(chǎn)品主營業(yè)務(wù)成本中的直接人工成本占比分別為 45.52%、44.18%、41.52%和45.16%，直接人工成本占比較高。報告期各期末，公司工齡3年以上的技工占比分別為43.49%、49.28%、54.30%和53.64%，占比較高；其中工齡10年以上的技工占比分別為12.47%、13.07%、14.45%和14.46%。報告期內(nèi)，公司技工離職比例分別為26.68%、30.12%、21.44%和14.57%，離職率較高，離職的主要為工齡較短的技工，公司存在一定的技工流失風(fēng)險。

關(guān)聯(lián)方客戶售價存在差異，供應(yīng)商處罰不斷

泰康拜博2018年1月至3月期間為公司的關(guān)聯(lián)方，截至招股說明書簽署之日其仍持有家鴻口腔4.9056%股份，系公司的第六大股東。

2018-2020年及2021年1-6月，家鴻口腔對泰康拜博及其控制的企業(yè)實現(xiàn)銷售收入分別為2023.88萬元、2097.25萬元、1731.86萬元和1083.69萬元，占當(dāng)期銷售總收入的比例分別為8.11%、6.77%、5.84%和5.71%。泰康拜博及其控制的企業(yè)系境內(nèi)知名的口腔連鎖醫(yī)療機構(gòu)，在全國50余個城市開設(shè)有200余家口腔醫(yī)療機構(gòu)，對義齒的需求數(shù)量較大，境內(nèi)較大型的數(shù)家供應(yīng)商均有與之合作。值得注意的是，報告期內(nèi)，種植修復(fù)類產(chǎn)品的平均單價、毛利率在泰康拜博和境內(nèi)其他客戶之間存在一定的差異。

報告期內(nèi)，公司前五大供應(yīng)商采購額占比分別為55.79%、60.81%、63.46%和68.08%，為公司的主要供應(yīng)商；前五大供應(yīng)商中登士柏西諾德牙科產(chǎn)品（上海）有限公司和Cendres+Métaux SA為新增的供應(yīng)商。啟安華銳（北京）技術(shù)有限公司深圳分公司、登士柏（天津）國際貿(mào)易有限公司和登士柏西諾德牙科產(chǎn)品（上海）有限公司受同一實際控制人登士柏控制。

2020年和2021年1-6月，家鴻口腔向登士柏西諾德牙科產(chǎn)品（上海）有限公司采購種植體及配件金額分別為2139.1萬元和2270.79萬元。根據(jù)企信網(wǎng)顯示，2019年9月30日，登士柏西諾德牙科產(chǎn)品（上海）有限公司被上海市靜安區(qū)市場監(jiān)督管理局行政罰款0.94萬元、責(zé)令停止發(fā)布、警告，原因為其在格式條款中排除消費者權(quán)利，且發(fā)布未經(jīng)審查的醫(yī)療廣告等。

此外，登士柏西諾德牙科產(chǎn)品（上海）有限公司因產(chǎn)品存在問題，發(fā)生產(chǎn)品召回事件。

登士柏（天津）國際貿(mào)易有限公司為家鴻口腔前五大供應(yīng)商之一，2019年因經(jīng)營不符合強制性標(biāo)準(zhǔn)的醫(yī)療器械等被天津市濱海新區(qū)市場監(jiān)督管理局處罰款3萬元，沒收批號為130B-14732的不合格超聲波潔牙機產(chǎn)品1臺。

作為家鴻口腔前五大供應(yīng)商之一的義獲嘉偉瓦登特（上海）商貿(mào)有限公司曾因構(gòu)成商業(yè)賄賂的行為、未按照醫(yī)療器械說明書和標(biāo)簽標(biāo)示的要求運輸醫(yī)療器械和未經(jīng)許可從事第三類醫(yī)療器械生產(chǎn)的違法行為等被上海市靜安區(qū)市場監(jiān)督管理局行政處罰3次。

2018年和2019年家鴻口腔第五大供應(yīng)商為上海傲丹特生物材料有限公司，2019年2月22日，其因未經(jīng)許可生產(chǎn)未取得注冊證的第二類醫(yī)療器械的行為，被上海市松江區(qū)市場監(jiān)督管理局進行行政處罰。

銷售費用率高于同行平均值

2018年-2021年1-6月，家鴻品脫的銷售費用分別為1650.49萬元、2043.2萬元、2474.77萬元和1699.35萬元，公司銷售費用占營業(yè)收入的比例分別為18.47%、18.82%、14.44%和14.36%，公司銷售費用率高于同行均值13.5%、13.48%、12.62%和12.92%。

報告期內(nèi)，公司銷售費用中，境外市場服務(wù)費金額分別為797.98萬元、1,164.60萬元、976.54萬元和577.96萬元，占境外主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為4.69%、6.15%、5.88%和5.88%。境外服務(wù)商作為中間人，向公司提供境外客戶對產(chǎn)品品質(zhì)、售后服務(wù)等方面要求的信息，同時協(xié)助公司進行客戶服務(wù)，尤其是催收貨款，并以此獲取公司支付的市場服務(wù)費。

報告期內(nèi)，公司產(chǎn)品返修費分別為984.04萬元、1,055.49萬元、902.39萬元和561.56萬元。公司與境外客戶的訂單中未對質(zhì)保期進行約定，依照公司與境外客戶的交易慣例，固定類義齒產(chǎn)品的質(zhì)保期為 2 年，活動類義齒產(chǎn)品和正畸產(chǎn)品的質(zhì)保期為1年。

應(yīng)收賬款高企，存貨周轉(zhuǎn)率為同行均值的一半

2018年末、2019年末和2020年末，家鴻口腔應(yīng)收賬款賬面余額分別為5,393.73萬元、8,198.98 萬元和9,957.57萬元，占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為21.62%、26.46%和33.55%。2019年末和2020年末，應(yīng)收賬款賬面余額占當(dāng)年營業(yè)收入的比重有所上升。

公司2018年末境外客戶逾期的應(yīng)收賬款的期后回款比例僅為44.74%，主要是由于公司對境外業(yè)務(wù)發(fā)展前期開發(fā)的小客戶產(chǎn)生的無法收回的應(yīng)收賬款單項計提了壞賬，并于2019年進行了核銷，剔除單項計提壞賬部分，應(yīng)收賬款的期后回款比例為81.04%，回款比例較高。2019年末、2020年末和2021年6月末境外客戶逾期應(yīng)收賬款的期后回款比例分別為75.75%、75.28%和82.82%。

報告期各期末，公司存貨賬面余額分別為2,587.87萬元、4,012.27萬元、4,767.14萬元和 5,642.78 萬元，持續(xù)增加，主要系庫存商品和發(fā)出商品增加導(dǎo)致。報告期各期末，公司庫存商品金額分別為896.93萬元、1,439.25萬元、1,615.64萬元和2,382.75萬元，逐年增加，主要系種植類產(chǎn)品增加導(dǎo)致。公司采購了登士柏的種植類產(chǎn)品以備銷售，2018年-2021年6月末，種植類產(chǎn)品余額分別為861.61萬元、1,398.13萬元、1,523.83萬元和2,197.72萬元，占庫存商品的比例分別為96.06%、97.14%、94.32%和92.23%。

如果因客戶需求或市場競爭環(huán)境發(fā)生重大不利變化導(dǎo)致銷售價格大幅下降，將可能造成公司種植類產(chǎn)品存貨出現(xiàn)積壓甚至發(fā)生存貨跌價的風(fēng)險。2018年-2021年1-6月，公司的存貨周轉(zhuǎn)率分別為6.2、4.96、3.88和4.09，同行均值13.4、10.99、8.53和9。公司的存貨周轉(zhuǎn)率不及同行均值的一半。

募投項目對產(chǎn)量重大變更，環(huán)評機構(gòu)劣跡斑斑

報告期內(nèi)，家鴻口腔和北京超爾主要負(fù)責(zé)境內(nèi)產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售；珠海新茂主要負(fù)責(zé)境外產(chǎn)品的生產(chǎn)，2020年其產(chǎn)能利用率僅86.93%。珠海新茂即此次家鴻口腔的募投項目主體，據(jù)拱關(guān)香緝違罰字〔2017〕0034號顯示，珠海拱北海關(guān)在2017年5月16日曾因其違規(guī)進行了處罰。

2018年3月14日， 珠海市人民政府網(wǎng)站《智能口腔產(chǎn)業(yè)園（一期）重大變更項目環(huán)境影響報告表》審批前公示，其募投項目智能口腔產(chǎn)業(yè)園（一期）曾發(fā)生重大變更項目，變更處為：主要的生產(chǎn)產(chǎn)品定制式義齒的年產(chǎn)量由原先約88萬顆/床變量為約有144萬顆/床。

珠海新茂前有2018年募投項目將年產(chǎn)量約88萬顆/床變量為約有144萬顆/床，后有在2020年新受理的90萬顆義齒擴建項目，那么珠海新茂年產(chǎn)量到底是多少？從生產(chǎn)人員工時披露的看，家鴻口腔的主要產(chǎn)品活動、固定和正畸義齒，招股書顯示其年產(chǎn)量如下表：

而在在2020年5月18日新受理的珠海新茂義齒科技有限公司年產(chǎn)90萬顆義齒擴建項目環(huán)評文件中，珠海新茂的現(xiàn)有產(chǎn)量和改擴建后的產(chǎn)量分別為60萬顆/床和90萬顆/床，變化量為+30萬顆/床。

查閱此次的環(huán)評機構(gòu)為鐵漢環(huán)保集團有限公司，鐵漢環(huán)保歷史名稱為廣州環(huán)發(fā)環(huán)保工程有限公司，其為中節(jié)能鐵漢生態(tài)環(huán)境股份有限公司100%控股企業(yè)，鐵漢環(huán)保歷史上淪為被執(zhí)行人5次，據(jù)文件號(2021)粵1322執(zhí)4264號顯示，這個月初即2021-12-01鐵漢環(huán)保還被博羅縣人民法院強制執(zhí)行231,514元。

鐵漢環(huán)保曾在環(huán)評方面有過7次違規(guī)記錄，最近的2020年9月4日，廣州市生態(tài)環(huán)境局網(wǎng)站關(guān)于2020年環(huán)評文件質(zhì)量控制制度專項檢查情況的通報，因編制單位未按照《監(jiān)督管理辦法》第十三條第一款規(guī)定進行環(huán)境影響評價質(zhì)量控制的，予以失信記分，失信記分情況記入其誠信檔案，其中鐵漢環(huán)保在列。

或許深知這一點，家鴻口腔在2020年5月18日新受理的珠海新茂義齒科技有限公司年產(chǎn)90萬顆義齒擴建項目中，選擇的環(huán)保評估機構(gòu)不再是鐵漢環(huán)保，而是佛山市寰晟環(huán)?？萍加邢薰荆贿^其成立日期為2020年1月10日，注冊資本為200萬元，實繳為0元。2020年參保人數(shù)為1人，2021年12月7日，佛山市市場監(jiān)督管理局在2021年對經(jīng)過計算為存在較大違法違規(guī)風(fēng)險的市場主體進行專項抽查中，檢查結(jié)果為通過登記的住所（經(jīng)營場所）無法聯(lián)系。

12月24日，家鴻口腔將上會，在備受投資者關(guān)注的情況下，其最終的上會結(jié)局會如何呢？