一家東莞代工床墊廠，花1萬元雇了一名外國抽煙老頭拍了一條廣告，起了一個法國風情的名字，然后宣稱創(chuàng)始于1868年，差一點就說拿破侖（1769-1821）睡過這張床墊了。如今，這家假洋鬼子竟然要上市了，二級市場投資人怎么看？

近日，軟體家居企業(yè)慕思健康睡眠股份有限公司（“慕思股份”）遞交了上市招股說明書（申報稿），華麗的業(yè)績以及穩(wěn)扎的龍頭地位為慕思股份博取了“眼球”。與此同時，營收、利潤增速雙降、廣告費用高企、收入來源及經銷模式極為單一等隱患不容忽視。

據(jù)招股說明書顯示，慕思股份本次公開發(fā)行不超過4001萬股，不低于發(fā)行后總股本的10%，合計募資18.99億元，其中15億元用于華東健康寢具生產線建設項目；2.49億元用于數(shù)字化營銷項目；以及1.5億元用于健康睡眠技術研究中心建設項目。

數(shù)據(jù)來源：慕思股份招股說明書。

據(jù)招股說明書顯示，慕思股份成立于2004年，主要從事健康睡眠系統(tǒng)的研發(fā)、生產和銷售，主要產品包括中高端床墊、床架、床品和其他產品等，床墊在國內市占率排名第一。目前已形成“慕思”、“V6 家居”、“崔佧（TRECA）”等7大品牌。

股東及持股方面，慕思股份控股股東為東莞市慕騰投資有限公，其直接控制1.5億股股權，占本次發(fā)行前股份比例41.67%；實際控制人為王炳坤和林集永，二人直接和間接控制慕思股份合計3.16億股股權，占本次發(fā)行前股份比例87.81%。

一、華麗業(yè)績的背后是“千瘡百孔”

據(jù)招股說明書顯示，慕思股份2018年至2020年分別實現(xiàn)營業(yè)收入31.88億元、38.62億元和44.52億元；歸母凈利潤分別為2.43億元、4.25億元和5.76億元。此外，2018年至2020年慕思股份綜合毛利率分別為49.14%、53.49%和49.28%，遠高于同行可比公司毛利率均值32.43%、36.44%和34.30%。

數(shù)據(jù)來源：慕思股份招股說明書。

看到這里，給大家的第一印象就是慕思股份盈利能力很強，處于同行業(yè)上游水平。但事實上真是如此嗎？以下IPO君帶大家更深層次“認識”慕思股份。

要知道，慕思股份2019年及2020年營業(yè)收入分別同比增長21.14%和15.27%，歸母凈利潤分別同比增長75%和35%。由此可見，慕思股份營收和利潤增速顯現(xiàn)出下滑跡象，其中歸母凈利潤增速更是腰斬。

此時是否會有小伙伴和IPO君一樣產生疑惑，為何慕思股份綜合毛利率顯著高于同行的情況下，凈利潤水平卻并不突出？

答案其實很簡單，主要源于慕思股份銷售費用高企，對利潤形成較大侵蝕。其中，廣告費用在銷售費用中占比很高。

數(shù)據(jù)來源：慕思股份招股說明書。

據(jù)招股說明書顯示，2018~2020年慕思股份廣告費分別為3.45億元、4.45億元和3.96億，分別占當期營業(yè)收入的10.9%、11.67%和8.96%。而同期同行可比公司廣告費用占營業(yè)收入比重的平均值則僅分別為4.95%、3.98%和3.78%。

數(shù)據(jù)來源：慕思股份招股說明書。

對此，慕思股份解釋稱，“主要原因系公司主要經營自主品牌和授權經營品牌，筑造品牌形象、知名度和影響力有賴于自身持續(xù)、較高的廣告投入。”

此外，慕思股份還存收入來源、經銷模式極為單一的“致命”缺陷。

據(jù)招股說明書顯示，慕思股份2018年至2020年的床墊和床架合計銷售金額占主營業(yè)務收入比例分別為81.08%、82.28%和80.75%，近三年均逾8成。

數(shù)據(jù)來源：慕思股份招股說明書。

對此，慕思股份表示稱，“對于慕思來說，在床墊、床架等主營產品上仍需大力發(fā)展，市場提升空間較大。根據(jù)未來三年規(guī)劃，公司亦會在鞏固和提高主打產品的市場份額的同時，大力發(fā)展如套件類床品、助眠類、客臥配套類等其他產品，優(yōu)化業(yè)務結構，擴大盈利來源，提升收入?！?/p>

毋庸置疑的是，產品過于單一必將影響慕思股份抗風險能力，但慕思股份短期內仍將繼續(xù)大力發(fā)展床墊、床架等主營產品，占比可能會繼續(xù)上升，進一步削弱其抗風險能力。

據(jù)招股說明書顯示，慕思股份2018年至2020年通過經銷模式實現(xiàn)銷售收入分別為23.99億元、27.03億元和30.51億元，占主營業(yè)務收入的比例分別為75.85%、70.84%和69.03%。

截至2020年12月31日，慕思股份經銷商數(shù)量為1401家。此外，慕思股份還稱，“隨著公司業(yè)務規(guī)模進一步增長，公司的經銷商數(shù)量也將進一步增加。但由于經銷商數(shù)量眾多，地域分布較為分散，客觀上增加了慕思對經銷商的管理難度。若個別經銷商違反公司關于銷售價格、客戶服務等方面的相關管理要求，或經營活動有悖于公司品牌管理規(guī)定，將可能給公司的品牌和聲譽帶來不利影響。”

慕思股份華麗業(yè)績確實值得大家伙拍手稱贊，但背后“隱藏”的營收、利潤增速雙降、廣告費用高企、收入來源及經銷模式極為單一等隱患同樣不容忽視。

二、軟床市場競爭加劇

慕思股份主要產品床墊和床架屬于軟體家具。據(jù)CSIL統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2010年至2019年，中國國軟體家具總產值由189億美元增長至350億美元，年均復合增長率為7.05%。

數(shù)據(jù)來源：慕思股份招股說明書。

此外，2019年全球主要的軟體家具生產國分別為中國、美國、波蘭、印度、意大利和越南，其軟體家具產值分別占全球的46%、16%、5%、3%、3%和3%，中國已是全球最大的軟體家具生產國。

數(shù)據(jù)來源：慕思股份招股說明書。

與此同時，近年來中國軟體家具行業(yè)消費額保持持續(xù)、快速的發(fā)展態(tài)勢。據(jù)CSIL統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2010年至2019年，中國軟體家具消費額由117億美元增長至211億美元，年均復合增長率為6.84%，已躍居全球最大的軟體家具消費國。

數(shù)據(jù)來源：慕思股份招股說明書。

根據(jù)CSIL的統(tǒng)計，2019年中國床墊行業(yè)消費規(guī)模為83.42億美元，是全球第二大的消費國。

那么慕思股份在中國床墊行業(yè)中的市場份額排名第幾呢？

毫無疑問，慕思股份中國床墊市場中以8%份額在國內市占率排名第一。

數(shù)據(jù)來源：慕思股份招股說明書。

那么處于行業(yè)龍頭的慕思股份能否就可以高枕無憂了呢？

肯定是不行的，所謂不進則退。隨著健康睡眠理念不斷深入人心，國內消費者對中、高端軟床產品的接受程度越來越高，吸引國內外眾多競爭對手加大對軟床市場的投入和布局，市場競爭程度有所加劇，表現(xiàn)為國外知名軟床品牌“舒達”“絲漣”“席夢思”“金可兒”不斷加大對中國市場生產和銷售端的布局，國內傳統(tǒng)以OEM/ODM模式為主企業(yè)不斷提高自主品牌營銷力度，以及國內顧家家居、敏華控股等以沙發(fā)客餐廳家具為主的競爭對手不斷向軟床市場滲透。

此外，近年來隨著互聯(lián)網普及率迅速提升，電商零售規(guī)模和占比迅速增長，除“天貓”“京東”等傳統(tǒng)電商模式之外，出現(xiàn)了諸如OTO、直播帶貨、網紅推廣等電商新零售模式。慕思股份必須順應時代，及時調整線下渠道的銷售策略，否則在日益激烈的床墊行業(yè)中不斷失去市場份額。

對于慕思股份，在保持現(xiàn)有市場份額的同時，加快掌握和適應消費者基于電商新零售模式而發(fā)生的購物習慣，以此盡可能搶占更多市場份額。

三、“冒充”洋品牌被媒體曝光

2013年，一名自稱是“慕思寢室用品有限公司的前員工”在網絡爆料稱，“慕思床墊產品是假洋品牌，與法國根本沒有任何關系，慕思寢室用品有限公司旗下子品牌慕思凱奇存在多種騙局，甚至超過當年歐典事件?！?/strong>

根據(jù)媒體當時的報道，慕思床墊的系列產品有幾大騙局：
首先，慕思床墊的工廠就位于廣東東莞，不是什么法國品牌；

其次，慕思宣傳的中法合作，其實就是該公司在法國成立的一家子公司，相當于是自己與自己簽署合作協(xié)議來欺騙消費者；

第三，我們熟悉的慕思床墊廣告中那位叼著煙斗的老人，不是什么法國設計師或睡眠研究傳人，只是深圳某大學的外教；第四點則是慕思那上萬元的床墊，和普通千元左右的床墊幾乎一樣，只是海綿加厚而已。

數(shù)據(jù)來源：成都商報。

《21世紀經濟報道》的一則調查報道顯示，慕思公司實際是一家廣東東莞的本土企業(yè)，創(chuàng)立于2004年，最初是為其他企業(yè)代工生產床墊。

在早期的公開宣傳中，慕思公司宣稱，其官網名稱“de Rucci”是法國慕思的品牌名，是法國設計師de Rucci創(chuàng)立的。在廣告宣傳中，慕思不斷強調“法國皇家設計師”、“創(chuàng)始于1868年”等，營造其法國品牌的感覺。

為了強化“洋品牌”的印象，慕思在營銷中采用了“假洋鬼子”策略。據(jù)當時爆料人稱，慕思邀請廣告形象中的抽煙斗老人（實際為深圳大學的一名外教）只花了1萬元，卻為公司帶來的極其豐厚的收益。

據(jù)21世紀經濟報道，2009年，慕思的“假洋鬼子”身份被媒體質疑后，公司迅速調整了宣傳策略，在保留原來品牌故事的基礎上，不再提源自1868，而是改為“來自1868的眷戀”。另一個調整是不再提“皇家”概念，但仍然沿用法國、de Rucci設計師等內容。

2011年，假洋品牌“達芬奇事件”給慕思公司極大的觸動，公司再次進行了宣傳調整。除了品牌形象中還是用一個叼煙斗的外國老人之外，慕思公司在所有對外宣傳上不再吹噓法國設計師的概念，也不再吹噓法國血統(tǒng)。

雖然事后慕思方面表示，“網帖內容系惡意誣陷，慕思從未假冒法國品牌，發(fā)帖人疑似曾因違規(guī)被處罰的前經銷商?！?/p>

但慕思發(fā)家之處，利用洋品牌概念，打著外國人頭像，誘導消費者以為其是一家法國品牌，并借此抬高床墊售價的欺騙行為卻是不爭的事實。這樣一家不誠信的品牌如今竟然也可以上市了，二級市場的投資人敢買嗎？