只有可復(fù)制的策略，才有可復(fù)制的利潤(rùn)。

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這兩年業(yè)績(jī)最為出彩的基金經(jīng)理中，韓創(chuàng)無(wú)疑是最為特殊的一個(gè)。他沒(méi)有追逐配置白酒、醫(yī)藥等消費(fèi)股，也沒(méi)有押寶新能源車(chē)和光伏等成長(zhǎng)股，而是在黃金、石油、化工、有色、農(nóng)業(yè)、紡織服裝和建材等冷門(mén)的偏周期成長(zhǎng)個(gè)股的掘金。

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如果說(shuō)很多基金經(jīng)理是在享受時(shí)代賦予的貝塔收益，那么韓創(chuàng)則是通過(guò)一套行之有效的投資體系，挖掘著屬于自己的阿爾法收益。

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韓創(chuàng)偏好高景氣行業(yè)中估值相對(duì)安全的好公司，選股要求具備行業(yè)貝塔、個(gè)股阿爾法和估值合理，三個(gè)維度在不同階段需要?jiǎng)討B(tài)平衡，但都不可或缺。

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同時(shí)，他還通過(guò)不斷的優(yōu)化產(chǎn)品持倉(cāng)，將性?xún)r(jià)比低的、估值高的、判斷錯(cuò)的標(biāo)的剔除，納入性?xún)r(jià)比高、估值低、更有把握的標(biāo)的，讓產(chǎn)品始終保持著進(jìn)攻能力和防御能力。

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近3年業(yè)績(jī)?nèi)袌?chǎng)TOP3

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資料顯示，韓創(chuàng)有近10年投研經(jīng)驗(yàn)， 2012年6月至2015年6月曾任招商證券研究部研究員，2015年6月加入大成基金管理有限公司，歷任研究部研究員、基金經(jīng)理助理，目前為大成基金研究部董事總經(jīng)理。

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韓創(chuàng)目前管理基金有五只，大成睿景、大成新銳、大成國(guó)企改革、大成產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)和大成核心趨勢(shì)，其中四只管理時(shí)間超長(zhǎng)的產(chǎn)品業(yè)績(jī)優(yōu)異，均大幅領(lǐng)先同期上證指數(shù)及滬深300指數(shù)的收益。

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韓創(chuàng)的代表產(chǎn)品為管理時(shí)間近3年的大成新銳產(chǎn)業(yè)，在任期內(nèi)實(shí)現(xiàn)收益383.50%，年化回報(bào)高達(dá)70.33%，同類(lèi)排名3/636。此外，管理時(shí)間近2年的大成睿景在任期實(shí)現(xiàn)收益217.73%，年化回報(bào)79.25%，同類(lèi)排名6/1941。而大成國(guó)企改革、大成產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)雖然管理均不到1年，但是任期業(yè)績(jī)同類(lèi)排名分別為2/2061和31/1689。

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從自然年度來(lái)看，大成新銳產(chǎn)業(yè)的業(yè)績(jī)分布均衡且優(yōu)異。2019年實(shí)現(xiàn)收入47.43%，同類(lèi)排名271/636；2020年實(shí)現(xiàn)收益79.41%，同類(lèi)排名167/884；截至2021年12月27日，產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收益82.79%，同類(lèi)排名1/1532。

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大家知道，近3年市場(chǎng)風(fēng)格其實(shí)較為極端，例如在2019-2020年是消費(fèi)和醫(yī)藥的天下，而2021年則是新能源的崛起，韓創(chuàng)所管理的產(chǎn)品并未受到市場(chǎng)風(fēng)格的轉(zhuǎn)換的影響，這實(shí)屬不易。

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韓創(chuàng)的投資框架：景氣驅(qū)動(dòng)、均值回歸

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韓創(chuàng)的投資框架概括起來(lái)就是在高景氣行業(yè)中尋找估值相對(duì)安全的好公司，因此選股要求具備三個(gè)維度，行業(yè)貝塔、個(gè)股阿爾法和估值合理，三個(gè)維度在不同階段需要?jiǎng)討B(tài)平衡，但都不可或缺。

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1、景氣度。韓創(chuàng)對(duì)行業(yè)景氣度的判斷分成兩部分，一是產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，二是行業(yè)比較。

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產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)跟社會(huì)的發(fā)展趨勢(shì)緊密相關(guān)，也是決定行業(yè)景氣度最重要的因素之一。產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)需要從較長(zhǎng)的時(shí)間維度來(lái)分析，比如說(shuō)5~10年，像汽車(chē)的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)就是向新能源汽車(chē)方向演變，能源的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)就是向光伏等清潔能源的方向發(fā)展，兩個(gè)行業(yè)的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)也就決定了相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈上的公司處于高景氣度。

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另外，以景氣驅(qū)動(dòng)型投資可以規(guī)避低估值陷阱，但它也將面臨勝率、賠率和換手率的不可能三角，并且極其依賴(lài)投研資源。

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行業(yè)比較的核心思想是均值回歸。均值回歸是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的必然結(jié)果，周期并不僅僅體現(xiàn)在上游行業(yè)。從行業(yè)的角度來(lái)看，除了上游行業(yè)歷史上會(huì)存在周期性的盈利波動(dòng)之外，消費(fèi)行業(yè)也并非沒(méi)有周期。至于很多新興行業(yè)，也多是螺旋上升而非一馬平川。

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估值回歸有逆向投資的意味，韓創(chuàng)曾說(shuō)“不要市場(chǎng)狂熱的時(shí)候你比它更狂熱，市場(chǎng)低潮的時(shí)候你比它更低潮，而是作為價(jià)值投資者，要利用市場(chǎng)的情緒，市場(chǎng)特別狂熱的時(shí)候你把籌碼給他，市場(chǎng)特別低潮的時(shí)候你敢于買(mǎi)入。”

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2、估值安全

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證券市場(chǎng)本質(zhì)上是對(duì)一個(gè)企業(yè)的預(yù)期價(jià)值進(jìn)行定價(jià)和交換的場(chǎng)所，所以股價(jià)反映的不是企業(yè)的客觀現(xiàn)狀也不是未來(lái)的準(zhǔn)確估計(jì)，而是市場(chǎng)對(duì)其未來(lái)的籠統(tǒng)看法。因此韓創(chuàng)認(rèn)為，如果在高估值買(mǎi)入，可能面臨較大的公司增長(zhǎng)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，即使看對(duì)公司可能只收獲到平庸的回報(bào)率。

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3、好企業(yè)

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韓創(chuàng)眼中的高價(jià)值企業(yè)一般需要具備五大特征：

a）、巨大的商業(yè)價(jià)值。具有現(xiàn)實(shí)或者潛在的巨大社會(huì)價(jià)值，并且可以用貨幣化的形式反饋給股東；

b）、優(yōu)良的商業(yè)模型。需求、現(xiàn)金流、差異化等；

c）、強(qiáng)大的護(hù)城河。護(hù)城河也有折舊需動(dòng)態(tài)觀察，且護(hù)城河是價(jià)值的必要不充分條件；

d）、優(yōu)秀可依賴(lài)的管理層；

e）、處于價(jià)值擴(kuò)張階段。尋找投資效率最大化；

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韓創(chuàng)投資體系的實(shí)戰(zhàn)應(yīng)用

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做好一個(gè)公募基金經(jīng)理需要具備哪些品質(zhì)？面對(duì)這個(gè)問(wèn)題，韓創(chuàng)認(rèn)為有一點(diǎn)非常重要，就是誠(chéng)實(shí)，基金經(jīng)理要對(duì)自己誠(chéng)實(shí)、對(duì)投資者誠(chéng)實(shí)，要識(shí)別出自己的能力圈，到底哪些是真的懂哪些是假的懂，這個(gè)對(duì)于做好投資非常重要。

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韓創(chuàng)指的誠(chéng)實(shí)也就是我們常常說(shuō)的“知行合一”。他是否有一套行之有效的投資方法，一方面貫徹在自己的投資之中，另一方面將這套方法講解給投資者，讓他們更加了解自己，從而提高投資體驗(yàn)。

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筆者認(rèn)為，檢驗(yàn)一位基金經(jīng)理是否是優(yōu)秀，其實(shí)讀讀他的專(zhuān)訪(fǎng)，復(fù)盤(pán)下他的投資就可以了解一二。在這方面，韓創(chuàng)幾乎做到了言行一致、知行合一。

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（來(lái)源：wind，截至2121.12.28）

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我們以韓創(chuàng)在大成新銳產(chǎn)業(yè)的操作來(lái)簡(jiǎn)單刨銑。

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景氣度：大成新銳產(chǎn)業(yè)今年3季度的前十大重倉(cāng)股中，無(wú)論是營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)率還是歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率都出現(xiàn)大幅提升，這說(shuō)明行業(yè)或公司的景氣度在提升。

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估值安全：大成新銳產(chǎn)業(yè)的前十大重倉(cāng)股中，有4只個(gè)股估值處于10-20倍區(qū)間，3只個(gè)股估值處于20-30倍區(qū)間，僅有2只個(gè)股估值高于50倍。

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好公司：判斷好公司的標(biāo)準(zhǔn)有很多，韓創(chuàng)所提到的五點(diǎn)其實(shí)有些難以量化，往往依靠一位優(yōu)秀基金經(jīng)理敏銳的觀察力。不過(guò)我們可以從財(cái)務(wù)指標(biāo)上有一個(gè)大概了解，比如說(shuō)凈資產(chǎn)收益率就是衡量上市公司盈利能力的重要指標(biāo)，體現(xiàn)了企業(yè)所有者的獲利能力，我們看到大成新銳產(chǎn)業(yè)的前十大重倉(cāng)股中有5只超個(gè)股這一財(cái)務(wù)指標(biāo)超過(guò)15%。

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（注：粉色為持倉(cāng)重復(fù)個(gè)股）

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接下來(lái)我們?cè)賱?dòng)態(tài)的分析下韓創(chuàng)的投資。如果將2020年Q4和2021年Q1、2021年Q2和2021年Q3進(jìn)行對(duì)比，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)重疊的個(gè)股其實(shí)并不算多。所以從這個(gè)角度來(lái)看韓創(chuàng)可能每個(gè)季度都會(huì)進(jìn)行一次糾正。

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從產(chǎn)品換手率數(shù)據(jù)上也印證了我們的判斷，大成新銳產(chǎn)業(yè)的年度換手率2019年和2020年為951%和538%，今年上半年為329%。

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（來(lái)源：wind，截至2121.12.28）

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從持倉(cāng)個(gè)股的表現(xiàn)來(lái)看，韓創(chuàng)的調(diào)倉(cāng)準(zhǔn)確率比較高，例如在今年始終持有的4只股票分別為興發(fā)集團(tuán)、賽輪輪胎、魯陽(yáng)節(jié)能和明泰鋁業(yè)，這4只股票今年以來(lái)漲幅分別為245%、140.55%、228.92%和205.76%，反觀他在3季度調(diào)倉(cāng)出去的報(bào)喜鳥(niǎo)、遠(yuǎn)興能源等，在其拋售之后都表現(xiàn)不佳。

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韓創(chuàng)曾表示自己會(huì)在三種情況下調(diào)倉(cāng)：第一，找到性?xún)r(jià)比更好的標(biāo)的會(huì)換。換倉(cāng)不代表我不看好原來(lái)的標(biāo)的，而是因?yàn)榱硪粋€(gè)標(biāo)的進(jìn)攻性更強(qiáng)、防御性更好。第二，持有的個(gè)股漲幅過(guò)大，我可能會(huì)擔(dān)心股價(jià)波動(dòng)加大、估值透支、市場(chǎng)情緒高漲等，那么我在左側(cè)時(shí)就會(huì)開(kāi)始賣(mài)出一些，這是偏絕對(duì)收益的考慮。第三，判斷失誤，如果公司、行業(yè)看錯(cuò)了，那就撤，即使虧錢(qián)也要走，不會(huì)耗在里面。

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最后我們?cè)倬劢沟絺€(gè)股，從微觀角度分析韓創(chuàng)的操作。以今年漲幅最大的興發(fā)集團(tuán)為例，在這只股票的操作上充分反映了他對(duì)行業(yè)景氣度的研判，對(duì)公司質(zhì)地的考究和對(duì)估值的把控。

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結(jié)合各季度數(shù)據(jù)來(lái)看，這只股票是韓創(chuàng)在今年1季度介入，隨后在2季度加倉(cāng)，從K線(xiàn)上看出韓創(chuàng)幾乎“吃”到了整輪行情。

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結(jié)合研究報(bào)告可以發(fā)現(xiàn)，興發(fā)集團(tuán)上漲的主要原因之一正是行業(yè)處于景氣度不斷提升的階段。根據(jù)資料顯示，草甘膦、磷肥、有機(jī)硅價(jià)格由去年的盈虧平衡線(xiàn)附近上漲到歷史高水平，興發(fā)集團(tuán)利潤(rùn)率也徹底打開(kāi)創(chuàng)造上市以來(lái)最佳水平。

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從估值來(lái)看，興發(fā)集團(tuán)在韓創(chuàng)介入之初公司大幅上行令估值降至安全區(qū)間，后期雖然股價(jià)有較大漲幅，但是也同樣被業(yè)績(jī)中和整體偏低。

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從韓創(chuàng)持有的其他個(gè)股來(lái)看，也能看到他介入時(shí)點(diǎn)有較為相似的情況。如目前的第一大重倉(cāng)股賽輪輪胎，韓創(chuàng)的介入時(shí)點(diǎn)在2020年的Q4季度，從估值來(lái)看處于相對(duì)安全的區(qū)間。在同一時(shí)間介入的明泰鋁業(yè)、東方電氣和山東赫達(dá)也都格外相似。

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只有可復(fù)制的投資策略，才有可復(fù)制的投資投資利潤(rùn)。韓創(chuàng)在高景氣行業(yè)中估值相對(duì)安全的好公司，并不斷找到更高性?xún)r(jià)比的標(biāo)的進(jìn)行優(yōu)化和替換，讓產(chǎn)品如同滾雪球一樣不斷壯大。

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值得一提的是，韓創(chuàng)的這套投資策略還有一個(gè)優(yōu)點(diǎn)在于，他通過(guò)不斷的優(yōu)化產(chǎn)品持倉(cāng)，將性?xún)r(jià)比低的、估值高的、判斷錯(cuò)的標(biāo)的剔除，納入性?xún)r(jià)比高、估值低、更有把握的標(biāo)的，不僅提高了產(chǎn)品的進(jìn)攻性，還提高了產(chǎn)品的防御能力。據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示，大成新銳產(chǎn)業(yè)近3年的最大回撤僅16.15%，夏普比率更是做到了2.19 。

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韓創(chuàng)成熟的投資框架以及亮眼的投資業(yè)績(jī)，得到了越來(lái)越多機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)可。大成新銳產(chǎn)業(yè)被7家FOF基金重倉(cāng)持有，在所有偏股型基金中僅兩只基金被更多FOF基金持有。截至2021/10/31，全市場(chǎng)近9000只基金，其中僅有16只基金能夠同時(shí)獲得晨星、銀河證券、上海證券、海通證券以及招商證券最新的三年期、五年期全五星評(píng)級(jí)，大成新銳為其中之一。