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出品 | 潮起網(wǎng)「于見專欄」

剛剛過去的2022年對于醫(yī)藥行業(yè)可謂是跌跌不休的一年，相比2021年，生物醫(yī)藥行業(yè)交易金額幾乎跌去一半。而作為A股醫(yī)藥器械一哥的邁瑞醫(yī)療也跌勢洶洶，市值大幅收縮，相比2021年7月的市值最高點下跌了超2000億元。

今年2月，邁瑞醫(yī)療發(fā)布了股東股份減持公告，宣布公司股東 Ever Union 擬減持不超過1300萬股，按照2月21日收盤價322.49元/股計算，減持的股份市值接近42億元。公開數(shù)據(jù)顯示，邁瑞醫(yī)療副董事長成明和正是 Ever Union 的控制人。此舉在市場上釋放出“利空”的不安信號，也加速了邁瑞醫(yī)療股價的震蕩下跌。

股價連日下跌的背后，是國內醫(yī)療器械行業(yè)集采帶來的壓力以及海外市場拓展不力的聯(lián)合作用，聯(lián)影醫(yī)療的上市也給邁瑞醫(yī)療帶來了隱憂。另外，大股東紛紛減持也讓市場對邁瑞醫(yī)療的業(yè)績預期逐漸回歸理性。

產品滯銷導致凈利潤增長放緩

作為國內醫(yī)藥器械領域的一哥，邁瑞醫(yī)療有三大產品類型：生命信息與支持類產品、體外診斷類產品（IVD）、醫(yī)學影像類產品。

同時，邁瑞醫(yī)療也積極培育動物醫(yī)療、骨科、微創(chuàng)外科、自動體外除顫器（AED）等新的業(yè)務增長極。

據(jù)邁瑞醫(yī)療2022年半年報統(tǒng)計，公司的監(jiān)護儀、呼吸機、除顫儀、麻醉機、輸注泵和燈床塔的市場份額均為全國第一，血球業(yè)務市場份額全國第一，超聲業(yè)務全國市場份額第二。

邁瑞醫(yī)療2021年的年報顯示，國內市場給其帶來了152.6億元的營收，占比60.39%；海外市場營收100億元，占比39.61%。也就是說國內市場給邁瑞醫(yī)療貢獻了超六成的營收，國內市場的變化給其帶來的業(yè)績波動相對較大。

在許多人的印象里，邁瑞醫(yī)療的業(yè)績是以“穩(wěn)”字當頭的。然而，曾經(jīng)以穩(wěn)著稱的A股醫(yī)療器械龍頭也難逃凈利潤增長率放緩的骨感現(xiàn)實。

根據(jù)邁瑞醫(yī)療2022年前三季度報，其利潤增長率為21.61%，然而在2021年以及2020年前三季度，這一數(shù)據(jù)分別是24.25%和46.02%。邁瑞醫(yī)療凈利潤增長率大幅下滑已是不爭的事實。

2020年至2021年期間究竟發(fā)生了什么，才讓邁瑞醫(yī)療凈利潤增速放緩得如此明顯，且將放緩趨勢延續(xù)到了2022年呢？這還需從邁瑞醫(yī)療核心產品的銷售情況切入。

在邁瑞醫(yī)療的產品構成中，生命信息與支持類產品在2022年上半年貢獻了67.72億元，占據(jù)三大主要業(yè)務營收的44.6%；體外診斷類產品和醫(yī)學影像類產品則分別占比33.9%和21.5%。從產品構成來看，“生命信息與支持”類產品和“體外診斷”類產品是影響邁瑞醫(yī)療業(yè)績的關鍵因素。

“生命信息與支持”類產品包含呼吸機、除顫儀以及麻醉機等。2020年國內疫情爆發(fā)初期，政府大量采購呼吸機等醫(yī)療器械，因此，2020年邁瑞醫(yī)療的營收和凈利潤都迎來了較大幅度的增長。由于呼吸機的使用壽命一般在5-8年，故而，市場大量吸納呼吸機需求的行為也把呼吸機在未來幾年的需求提前消耗了，這也導致了存貨的大量增加。

2020年半年報顯示，半年內邁瑞醫(yī)療的存貨就增加了13.92億元，總計達到了36.57億元。要知道2022年上半年邁瑞醫(yī)療的凈利潤也才達到34.54億元，也就是說邁瑞醫(yī)療高估了市場需求，生產管控不當，導致當期積壓的存貨價值超過了凈利潤。

對此，邁瑞醫(yī)療解釋是報告期內銷售情況良好和優(yōu)化產品供應鏈而增加備貨所致。然而這種說法并沒有說服力，因為其在2020年中、年末和2021年末的存貨金額分別是36.57億元、35.41億元和35.65億元。由此可見，產品滯銷而積壓的存貨在一年半以后仍未有明顯減少。

從上圖可以看出，2020年前三季度至2021年前三季度，邁瑞醫(yī)療凈利潤增速減緩了近一半，并且增速減緩態(tài)勢延續(xù)到了2022年。未來3-5年內，其業(yè)績增量仍將持續(xù)受影響。

集中帶量采購導致凈利潤增長放緩

除此之外，邁瑞醫(yī)療參與集中帶量采購引起了“體外診斷”（IVD）類產品的利潤壓縮，進而也導致了凈利潤增速的放緩。

IVD類產品包含血液細胞檢測系統(tǒng)、化學發(fā)光免疫檢測系統(tǒng)、試劑及配套校準物質等。其中，化學發(fā)光類IVD產品赫然出現(xiàn)在安徽省醫(yī)藥集中采購服務中心發(fā)布的采購公告中。

2021年8月，安徽省醫(yī)藥集采中心發(fā)布的《安徽省公立醫(yī)療機構臨床檢測試劑集中帶量采購談判議價公告》宣布將對化學發(fā)光類IVD試劑開始集中帶量采購談判議價（簡稱集采）。其中，邁瑞醫(yī)療共有14款產品中標。

集采有利于緩解醫(yī)保資金緊張的問題以及群眾看病貴問題。而對于邁瑞醫(yī)療這樣的國產醫(yī)療器械企業(yè)而言，集采有助于其更好地推進國內醫(yī)院的醫(yī)療器械國產替代，在國內近80%醫(yī)療器械市場份額被外資企業(yè)擠占的局面中，開拓一片新天地。據(jù)了解，羅氏、貝克曼、希森美康等外資企業(yè)為了保證其國際定價的穩(wěn)定放棄了談判機會，這無疑給邁瑞醫(yī)療鋪開市場份額增加了機會。

然而邁瑞醫(yī)療的煩惱也隨之而來。在集采中降價是不可避免的，邁瑞醫(yī)療的IVD價格就出現(xiàn)了大跳水，降為原報價的1/4。IVD產品營收業(yè)績的大幅縮水也隨之而來。

2021年9月，南京醫(yī)保局組織了南京地區(qū)醫(yī)療機構聯(lián)盟和邁瑞醫(yī)療開展IVD和部分骨科耗材產品的整體性價格談判，本次談判使邁瑞醫(yī)療的產品整體降價35.51%。邁瑞醫(yī)療擴大銷量的同時，利潤空間也被擠壓。

2022年5月，橫跨16個?。ㄊ?、區(qū)）的京津冀“3+n”采購聯(lián)盟開展了骨科創(chuàng)傷類醫(yī)藥耗材帶量聯(lián)動采購，包括邁瑞醫(yī)療在內的89家企業(yè)的產品中選，平均降價比例達到了驚人的83.48%。

邁瑞醫(yī)療通過集采以量換價，這種薄利多銷的模式也將隨著集采的持續(xù)進行進一步影響IVD產品和骨科產品的毛利率、營收業(yè)績以及凈利潤增長率，從而持續(xù)影響公司未來的盈利能力。

海外市場拓展不順，海外營收下降

邁瑞醫(yī)療一直把深入海外市場，“走出去”進軍國際中高端領域作為發(fā)展的目標，邁瑞醫(yī)療創(chuàng)始人李西廷就曾提出：邁瑞醫(yī)療要在國際化舞臺放光彩，擠進全球醫(yī)療器械行業(yè)前50強。2021年一季度邁瑞醫(yī)療還曾提出將海外業(yè)務營收占比提升至70%的目標，顯而易見的是，邁瑞醫(yī)療至今未能如愿。

2021年末，邁瑞醫(yī)療的海外營收占比為39.61%，出現(xiàn)了7.55%的下降。

即使是在邁瑞醫(yī)療最核心的超聲業(yè)務領域，邁瑞醫(yī)療也只是在中低端市場有席位，而國內高端超聲市場的領導者依然是GE和飛利浦等外資企業(yè)。

當前我國中高端醫(yī)療器械市場約有60%-70%被“GPS”三家外資企業(yè)占據(jù)，“GPS”即：通用（GE）、飛利浦（Philips）、西門子（Siemens）。

首先，醫(yī)療器械行業(yè)是一個多學科交叉、超級知識密集型、技術壁壘極高的行業(yè)。醫(yī)療器械的研發(fā)，不僅涉及了生物醫(yī)學、工程機械、計算機電子信息、材料科學以及醫(yī)學影像技術等多個專業(yè)領域，而且研發(fā)周期極其漫長，需要進行多次調試，涉及的專利復雜繁多，售后服務對專業(yè)度的需求也極高。

邁瑞醫(yī)療從1991年開業(yè)至現(xiàn)在，已經(jīng)經(jīng)營了近三十二年，每年投入重金用于自主研發(fā)，然而依然面臨著“卡脖子”技術的牽制。2022年前三季度，邁瑞醫(yī)療將營收的9%都投入研發(fā)，但現(xiàn)在仍有一些尚未攻克的技術難題制約著邁瑞醫(yī)療的發(fā)展，邁瑞醫(yī)療微創(chuàng)外科全球營銷總監(jiān)王強就曾表示：“目前我國體外診斷（IVD）原料的進口比例達到90%以上，包括新冠檢測試劑的原料基本都是由外國進口。”

對此，邁瑞目前的應對措施是直接收購全球知名免疫原料供應商海肽生物（HyTest），以減少上游原料企業(yè)對其IVD產品生產的掣肘。

另外，在俄烏沖突、國際經(jīng)濟衰退、政府財政壓力加劇的大背景下，醫(yī)療機構購買和使用醫(yī)療器械的動力不足，可能會導致需求進一步承壓。

并且，逆全球化的興起和本土主義的抬頭加高了海外市場準入壁壘，將會對邁瑞醫(yī)療的業(yè)務開展造成沖擊。

海外市場誘惑力巨大，邁瑞醫(yī)療野心不小，前方的攔路虎不少。對已近中年的邁瑞醫(yī)療而言，海外市場份額的打開仍需時日。

結語

邁瑞醫(yī)療股價連日下跌的背后，是大股東減持帶來的不安全感的驅動。呼吸機產品滯銷的歷史遺留問題、現(xiàn)階段面臨的犧牲價格集中采購問題、海外市場拓展不順等問題……一系列問題裹挾著邁瑞醫(yī)療負重向前。近期上市的聯(lián)影醫(yī)療更是宣布要進軍邁瑞醫(yī)療引以為傲的超聲業(yè)務。若想穩(wěn)定股價、拖住估值、保持內生增長，邁瑞醫(yī)療不得不拿出清道夫姿態(tài)，一個個清掃前進路上的攔路虎。