文：權(quán)衡財經(jīng)研究員 朱莉

編：許輝

隨著全球集成電路行業(yè)的不斷發(fā)展，集成度越來越高，集成電路芯片的尺寸不斷縮小，集成電路封裝和測試技術(shù)也不斷更新?lián)Q代。從20世紀70年代至今，集成電路封裝行業(yè)已經(jīng)歷了五次大規(guī)模技術(shù)升級，從孔插裝型封裝、表面貼裝型封裝等傳統(tǒng)封裝技術(shù)，發(fā)展到如今的系統(tǒng)級封裝和晶圓級封裝技術(shù)。

主要從事集成電路的封裝和測試業(yè)務(wù)的甬矽電子（寧波）股份有限公司（簡稱：甬矽電子）擬沖科上市，9月1日狀態(tài)更新為已問詢，保薦機構(gòu)為平安證券。本次擬公開發(fā)行股票數(shù)量不超過6,000萬股，占發(fā)行后公司股份總數(shù)的比例不低于10%，擬投入募集資金15億元用于高密度SiP射頻模塊封測項目、集成電路先進封裝晶圓凸點產(chǎn)業(yè)化項目。

甬矽電子實控人占比低于四成，眾多的對賭協(xié)議解除；營收劇增，未分配利潤為負，依賴政府補助；主營毛利率波動大，客戶集中度較高；與長電科技關(guān)系匪淺，董監(jiān)高及技術(shù)來源遭問詢；資產(chǎn)負債率高，轉(zhuǎn)貸及資金拆借金額合計5.92億元 。

實控人占比低于四成，眾多的對賭協(xié)議解除

甬矽電子成立于2017年11月，截至招股說明書簽署日，浙江甬順芯電子有限公司持有甬矽電子7,421萬股股份，通過擔(dān)任寧波甬鯨執(zhí)行事務(wù)合伙人間接控制公司1,525萬股股份，合計控制公司8,946萬股股份，占公司股份總數(shù)的25.73%，系公司控股股東；截至招股說明書出具日，王順波直接持有公司1,600萬股股份；通過控制甬順芯、寧波甬鯨、寧波鯨芯、寧波鯨舜間接控制公司11,383.50 萬股股份，合計控制公司12,983.50萬股股份，占公司總股本的37.35%，為公司實際控制人。

甬矽電子總股本為34,766萬股，其中中意寧波生態(tài)園控股集團有限公司持有2,279.00萬股，持股比例6.56%，為國有股東。朗迪集團為上市公司，持股甬矽電子比例為8.92%。

甬矽電子股東之間存在對賭協(xié)議之安排，截至招股說明書簽署日，該等對賭約定已解除，但在對賭解除協(xié)議中約定了對賭恢復(fù)條件，即：自對賭解除協(xié)議簽署之日起12個月屆滿，公司未提出上市申請、公司的上市申請未被證監(jiān)會或其他證券發(fā)行審核監(jiān)管機構(gòu)受理、公司撤回首次公開發(fā)行申請或公司首次公開發(fā)行申請被有權(quán)機構(gòu)/部門否決/不予核準/不予注冊/撤銷注冊/終止發(fā)行時恢復(fù)生效。如觸發(fā)對賭恢復(fù)條件，則可能對公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和日常經(jīng)營穩(wěn)定造成不利影響。

對賭協(xié)議是證監(jiān)會越發(fā)嚴格去規(guī)范的條例，在滿足下面“四個不存在”的前提下，發(fā)行人還需要在招股書中披露對賭協(xié)議的具體內(nèi)容、對發(fā)行人可能存在的影響等，并進行充分的風(fēng)險提示。一是發(fā)行人不作為對賭協(xié)議當(dāng)事人；二是對賭協(xié)議不存在可能導(dǎo)致公司控制權(quán)變化的約定；三是對賭協(xié)議不與市值掛鉤；四是對賭協(xié)議不存在嚴重影響發(fā)行人持續(xù)經(jīng)營能力或者其他嚴重影響投資者權(quán)益的情形。審核環(huán)節(jié)以實質(zhì)重于形式的標(biāo)準，要求發(fā)行人及股東做出“不可撤銷終止和“自始無效”的認定。

營收劇增，未分配利潤為負，依賴政府補助

甬矽電子主要從事集成電路的封裝和測試業(yè)務(wù)，主營業(yè)務(wù)包括集成電路封裝和測試方案開發(fā)、不同種類集成電路芯片的封裝加工和成品測試服務(wù)，以及與集成電路封裝和測試相關(guān)的配套服務(wù)。2018年-2020年，公司主營業(yè)務(wù)收入金額分別為3,847.73萬元、3.65億元和7.4億元，年均復(fù)合增長率為338.55%，增長幅度較大；2018年末-2020年末，公司總資產(chǎn)規(guī)模分別為5.01億元、12.91億元和26.66億元，資產(chǎn)規(guī)模與營業(yè)收入均出現(xiàn)了顯著增幅。

報告期各期，公司凈利潤金額分別為-3,904.73萬元、-3,960.39萬元和2,785.14萬元；2020年開始扭虧為盈，但是截至2020年12月31日，公司未分配利潤為-5,095.83萬元，仍存在累計未彌補虧損，公司可供股東分配的利潤為負值。

報告期內(nèi)，公司計入當(dāng)期收益的政府補助金額分別為222.27萬元、2,633.04萬元和1,480.43萬元，占同期利潤總額絕對值的比例分別為4.70%、62.39%和51.11%；根據(jù)《財政部、稅務(wù)總局關(guān)于明確部分先進制造業(yè)增值稅期末留抵退稅政策的公告》（財稅〔2019〕84 號），公司符合先進制造業(yè)增值稅期末留抵退稅條件，2019年和2020年分別收到退稅6,732.78萬元和1,125.80萬元。根據(jù)《財政部、稅務(wù)總局關(guān)于發(fā)布第四批適用退還增值稅期末留抵退稅額政策的集成電路重大項目企業(yè)名單的通知》（財稅〔2020〕12 號），公司屬于第四批集成電路重大項目企業(yè)，2020年收到退稅13,967.74萬元。

若公司不能盡快提高盈利水平，公司在短期內(nèi)無法完全彌補累積虧損。在首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市后，公司將存在短期內(nèi)無法向股東現(xiàn)金分紅的風(fēng)險，將對股東的投資收益造成不利影響。

甬矽電子專注于中高端先進封裝和測試業(yè)務(wù)，報告期內(nèi)公司全部產(chǎn)品均為QFN/DFN、WB-LGA、WB-BGA、FC-BGA、FC-LGA 等中高端先進封裝形式，并在高密度細間距凸點倒裝產(chǎn)品（FC 類產(chǎn)品）、系統(tǒng)級封裝產(chǎn)品（SiP）、大尺寸/細間距扁平無引腳封裝產(chǎn)品（QFN/DFN）等先進封裝領(lǐng)域具有較為突出的工藝優(yōu)勢和技術(shù)先進性。

值得注意的是，半導(dǎo)體行業(yè)具有較強的周期性，全球半導(dǎo)體行業(yè)在技術(shù)驅(qū)動和宏觀經(jīng)濟的影響下呈周期波動發(fā)展。公司所屬的集成電路封裝和測試行業(yè)屬于半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈上的一環(huán)，其周期波動性同半導(dǎo)體周期波動趨同。

主營毛利率波動大，客戶集中度較高

報告期內(nèi)，甬矽電子主營業(yè)務(wù)毛利率分別為-18.14%、16.83%和20.66%，公司主營業(yè)務(wù)毛利率存在較大波動。公司產(chǎn)品毛利率同產(chǎn)能利用率、主要原材料價格波動、市場供需關(guān)系等經(jīng)營層面變化直接相關(guān)。同時，由于公司封裝產(chǎn)品型號眾多，不同型號產(chǎn)品在生產(chǎn)加工工藝和所需原材料構(gòu)成均存在一定差異，因此產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化也會對公司主營業(yè)務(wù)毛利產(chǎn)生較大影響。若未來上述因素發(fā)生不利變化比如產(chǎn)能利用率下降、主要原材料價格大幅上漲或市場需求萎縮導(dǎo)致產(chǎn)品價格下降等，則公司主營業(yè)務(wù)毛利率可能出現(xiàn)下降的風(fēng)險。

2019年和2020年，公司主營業(yè)務(wù)毛利率高于同行業(yè)可比公司平均值； 2019年和2020年公司毛利率高于長電科技和通富微電的原因，甬矽電子稱主要是因為境外銷售占比、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)差異、可比上市公司收購兼并低毛利率標(biāo)的公司等因素。

甬矽電子以直接銷售為主，主要下游客戶為唯捷創(chuàng)芯、恒玄科技等芯片設(shè)計公司。2018年至2020年，甬矽電子前五大客戶的營業(yè)收入占公司營業(yè)收入的比例分別為85.31%、58.81%和43.50%，雖然占比逐年降低，但客戶集中度依然較高。若未來公司與下游主要客戶合作出現(xiàn)不利變化，或原有客戶因市場競爭加劇、宏觀經(jīng)濟波動以及自身產(chǎn)品等原因?qū)е率袌龇蓊~下降，且公司未能及時拓展新客戶，則公司將會存在收入增速放緩甚至下降的風(fēng)險。

2018年末-2020年末，公司應(yīng)收賬款余額分別為2,498.86萬元、11,177.06萬元和16,733.41萬元，占同期營業(yè)收入比重分別為64.83%、30.56%和22.37%。

與長電科技關(guān)系匪淺，董監(jiān)高及技術(shù)來源遭問詢

從半導(dǎo)體制造業(yè)產(chǎn)品分類來看，半導(dǎo)體產(chǎn)品主要可分為集成電路、光電子器件、分類器件和傳感器四大類。根據(jù)WSTS 2019年統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2019年集成電路市場銷售額達到3,333.54億美元占全世界半導(dǎo)體市場份額的82%，光電子器件、分立器件和傳感器銷售占比分別為 10%、6%和3%。因此，集成電路市場的發(fā)展情況對半導(dǎo)體市場影響最大。甬矽電子主要從事集成電路封裝和測試業(yè)務(wù)，目前全球封裝測試產(chǎn)業(yè)主要集中在亞太地區(qū)，根據(jù) Yole 統(tǒng)計數(shù)據(jù)2019年亞太地區(qū)占全球集成電路封測市場80%以上的份額。2019年全球前十大獨立封測企業(yè)中，日月光、長電科技、矽品精密、力成科技、通富微電、華天科技、京元電子、聯(lián)合科技、欣邦科技均為亞太地區(qū)的封測企業(yè)。2018年-2020年，公司核心技術(shù)產(chǎn)品的市場占有率分別為0.16%、1.31%和2.45%。

甬矽電子的主要國內(nèi)競爭對手為長電科技（600584）、華天科技（002185）和通富微電（002156）。公司成立時間較短，資產(chǎn)規(guī)模、收入規(guī)模與上述競爭對手相比較小，品牌知名度、交付能力、銷售渠道等方面均存在一定劣勢。

集成電路封測行業(yè)是較為典型的資本密集型行業(yè)，行業(yè)企業(yè)的收入規(guī)模同固定資產(chǎn)投資規(guī)模關(guān)系緊密。截至2020年12月31日，在國內(nèi)同行業(yè)可比上市公司中，長電科技、通富微電和華天科技的固定資產(chǎn)賬面凈值分別為177.90億元、90.37億元和106.85 億元。相比之下，甬矽電子2020年末固定資產(chǎn)為10.65億元。

2018年-2020年，甬矽電子研發(fā)費用分別為1,072.02萬元、2,826.50萬元和4,916.63萬元，占當(dāng)年營業(yè)收入的比例分別為27.81%、7.73%和6.57%。與同行可比公司對比，甬矽電子的研發(fā)費用遠低于同行長電科技、通富微電和華天科技。若公司在研發(fā)立項時未能充分論證或判斷有誤，則公司存在因技術(shù)研發(fā)方向偏差、所研發(fā)技術(shù)市場適用性差或研發(fā)難度過高導(dǎo)致研發(fā)項目失敗的風(fēng)險。

值得注意的是，截至2021年5月15日，甬矽電子共有員工2,227人，其中來自長電科技（含其子公司，下同）的人員766人，其中生產(chǎn)人員633人，占來自長電科技的總?cè)藬?shù)比例為 82.64%。公司全部282名研發(fā)人員中，77人來自長電科技，占比為27.30%。截至招股說明書簽署日，公司共有4名高級管理人員，其中王順波、徐林華為創(chuàng)業(yè)團隊成員；徐玉鵬自2018年8月起即在甬矽電子任職，主持技術(shù)開發(fā)和產(chǎn)品研發(fā)工作。公司董事長王順波、副總經(jīng)理徐林華、副總經(jīng)理徐玉鵬等在內(nèi)的多名公司高管，以及重要技術(shù)研發(fā)人員，均有曾在長電科技公司任職的經(jīng)歷。

關(guān)于董監(jiān)高及技術(shù)來源遭到了證監(jiān)會的問詢。根據(jù)申報材料，（1）保薦工作報告對董事、高管、核心技術(shù)人員競業(yè)禁止、 保密協(xié)議簽署情況的核查范圍僅限于部分人員，且公司監(jiān)事如林漢斌、辛欣 等也存在長電科技的任職經(jīng)歷；（2）公司對現(xiàn)有及正在申請的發(fā)明專利中涉及長電離職背景人員的核查僅限于人員訪談，其中9名為最近1年從長電科技離職的人員；（3）公司隱名股東中存在被代持期間在長電科技處任職的情形。 請公司說明：董監(jiān)高、核心技術(shù)人員、專利發(fā)明人及其他重要研發(fā)人員是否存在違反原任職單位競業(yè)禁止、保密協(xié)議等情形，是否運用原任職單位的技術(shù)成果或涉及職務(wù)發(fā)明，公司的專利、核心技術(shù)來源，是否存在糾紛或潛在糾紛。

資產(chǎn)負債率高，轉(zhuǎn)貸及資金拆借金額合計5.92億元

2018年末-2020年末，甬矽電子合并資產(chǎn)負債率分別為63.93%、78.53%和88. 91%，流動比率分別為0.54、0.36和0.29，速動比率分別為0.22、0.25和0.24，資產(chǎn)負債率較高且短期償債能力偏弱。目前公司主營業(yè)務(wù)正處于快速增長期，對營運資金及資本投入的需求較大。若未來公司不能有效進行資金管理、拓寬融資渠道，則可能面臨一定的償債能力及流動性風(fēng)險。截至2020年12月31日，公司固定資產(chǎn)的整體成新率為89.87%，固定資產(chǎn)中抵押的機器設(shè)備賬面價值為 4.29億元，占當(dāng)期末專用設(shè)備的比例為55.77%。

甬矽電子將其擁有的浙（2021）余姚市不動產(chǎn)權(quán)第0023416號土地使用權(quán)及該土地上的房屋抵押給銀行，為其與上述銀行簽訂的人民幣5億元貸款合同提供抵押擔(dān)保。

2018年至2020年籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為3.71億元、4.03億元和9.61億元。報告期內(nèi)，公司存在通過外部供應(yīng)商、客戶等第三方進行轉(zhuǎn)貸融資的行為，涉及金額達1.45億元。

2018年，公司存在為股東中意控股進行轉(zhuǎn)貸融資的情形。2018年3月至5月，總計協(xié)助中意控股轉(zhuǎn)貸1.3億元。公司上述轉(zhuǎn)貸事項均發(fā)生于2018年和2019年，盡管轉(zhuǎn)貸行為不符合《貸款通則》的相關(guān)規(guī)定，但公司通過轉(zhuǎn)貸取得的資金用于日常經(jīng)營，未用于法律法規(guī)禁止的領(lǐng)域和用途，不存在以非法占有為目的的騙貸行為，不屬于主觀故意或惡意行為。在問詢后的最新招股書里，不屬于主觀故意或惡意行為幾個詞語被去掉。

2018年、2019年，公司存在與關(guān)聯(lián)股東及其他第三方進行資金拆借的情況，涉及金額達3.17億元。

上述也是問詢函特別關(guān)注的地方，關(guān)于內(nèi)部控制不規(guī)范，要求說明2018和2019年，甬矽電子與客戶和供應(yīng)商的轉(zhuǎn)貸融資行為，2018和2019年度甬矽電子與關(guān)聯(lián)股東及其他第三方的大額資金拆借行為，與關(guān)聯(lián)股東及其他第三方之間的資金拆借均未支付利息。

在首輪問詢中，證監(jiān)會提及了公司主要產(chǎn)品、技術(shù)先進性、研發(fā)項目、收入確認政策、主要客戶、產(chǎn)能和產(chǎn)量、實控人、對賭條款、關(guān)聯(lián)方和關(guān)聯(lián)交易等15個大問題。甬矽電子成立日期在2017年11月13日，不足四年時間，營收劇增，仍存未彌補累積虧損的情況下，攜一班前對賭協(xié)議方?jīng)_刺資本市場，給投資者的前景如何呢？