近年來，我國大力推動環(huán)保事業(yè)、提倡綠色發(fā)展。企業(yè)作為環(huán)境污染的主體之一，理應(yīng)承擔(dān)起環(huán)境治理的社會責(zé)任。如何有效促進(jìn)企業(yè)環(huán)保投資，也成為了學(xué)者們爭相關(guān)注的熱點問題。然而與傳統(tǒng)投資相比，企業(yè)的環(huán)保投資雖然能產(chǎn)生更多的社會溢出效應(yīng)，但也時常伴隨著運(yùn)營成本增加與經(jīng)營利潤下降，容易導(dǎo)致一些企業(yè)因為片面追求短期經(jīng)濟(jì)效益最大化而將環(huán)保投資看作是一種“虧本買賣”。通過什么樣的外部力量能夠讓企業(yè)意識到環(huán)保投資的長期與綜合效益，從而推動企業(yè)更有效地參與到環(huán)保投資中去？

上海交通大學(xué)上海高級金融學(xué)院（高金/SAIF）金融學(xué)教授于曉筠與合作者近期完成的論文《提升你的綠色運(yùn)氣：“慈善投資”的好處》（Leveling Up Your Green Mojo: The Benefits of Beneficent Investment）聚焦企業(yè)環(huán)保投資的課題，探討了政府監(jiān)管在推動企業(yè)增加環(huán)保投資中扮演的角色，以及了評估加強(qiáng)環(huán)保投資為企業(yè)價值和社會福利的增長所帶來的收益。

Leveling Up Your Green Mojo: The Benefits of Beneficent Investment

提升你的綠色運(yùn)氣：“慈善投資”的好處

于曉筠?金融學(xué)教授

教授簡介

于曉筠教授現(xiàn)任上海交通大學(xué)上海高級金融學(xué)院金融學(xué)教授，兼任歐洲公司治理研究所（ECGI）研究員。在加入SAIF之前，她擔(dān)任印第安納大學(xué)凱萊商學(xué)院金融學(xué)教授（終身教職）和Arthur M. Weimer學(xué)院研究員。

于曉筠教授的研究領(lǐng)域包括公司財務(wù)理論與實證。她目前的研究方向包括信息經(jīng)濟(jì)學(xué)、證券設(shè)計、首次公開募股、金融機(jī)構(gòu)及體系、金融政治經(jīng)濟(jì)學(xué)。

于曉筠教授為美國金融學(xué)會及西方金融學(xué)會成員，也是眾多國際知名金融學(xué)術(shù)會議的評審委員會成員及聯(lián)席主席。此外，她還擔(dān)任Pacific-Basin Finance Journal和International Review of Finance的主編，Journal of Corporate Finance, Journal of Banking and Finance，和Journal of Empirical Finance的副主編。于曉筠教授擁有明尼蘇達(dá)大學(xué)金融學(xué)博士學(xué)位。

01環(huán)保監(jiān)管越嚴(yán)格，企業(yè)越重視環(huán)保投資

于曉筠教授與合作者利用人工收集的項目投資數(shù)據(jù)，以及全國性的環(huán)境保護(hù)政策“環(huán)境保護(hù)重點城市”的建立展開研究。

他們通過研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)城市被劃定為“環(huán)境保護(hù)重點城市”后，該城市的企業(yè)會增加環(huán)保投資，尤其是對社會溢出效應(yīng)明顯的環(huán)保項目。也就是說，當(dāng)城市面臨更為嚴(yán)格的環(huán)保法規(guī)監(jiān)管時，企業(yè)會更多地投資于環(huán)保項目。

2007年11月，國務(wù)院發(fā)布了《國家環(huán)境保護(hù)“十一五”規(guī)劃》，明確了北京、天津、上海、重慶等１１３個城市為“環(huán)保重點城市”，指出在“十一五”期間以環(huán)保重點城市和城市群地區(qū)的大氣污染綜合防治為重點，改善空氣環(huán)境質(zhì)量、開展空氣質(zhì)量監(jiān)測、建立光化學(xué)煙霧污染預(yù)警系統(tǒng)、強(qiáng)化機(jī)動車污染防治，并對加強(qiáng)噪聲污染控制、控制溫室氣體排放、實現(xiàn)二氧化硫減排目標(biāo)等提出了明確要求。同時，相關(guān)部門表示要建立規(guī)劃的執(zhí)行、調(diào)度機(jī)制，把規(guī)劃執(zhí)行情況作為考核各級政府的重要內(nèi)容。

2012年，這份“環(huán)保重點城市”的名單擴(kuò)展到了中國300多個地級以上城市，并加嚴(yán)了評價標(biāo)準(zhǔn)。

為了研究“環(huán)保重點城市”政策的建立對企業(yè)環(huán)保投資的影響，課題組通過手動收集企業(yè)年報中的相關(guān)信息，統(tǒng)計了2001到2014年間2484家A股上市公司的196700個投資項目，并從這些投資項目中篩選出18756個環(huán)保投資項目。

課題組通過人工分析的手段，再進(jìn)一步將這些環(huán)保投資項目區(qū)分為“公司特有”的環(huán)保項目（即該項目的本質(zhì)是為公司帶來直接收益，比如增加銷售額、改善運(yùn)營或降低成本）和“非公司特有”的環(huán)保項目（即該項目的本質(zhì)是為社會帶來直接的經(jīng)濟(jì)和社會環(huán)境價值），最終確定了7719個項目為“公司特有”的環(huán)保投資項目，11038個項目為“非公司特有”的環(huán)保投資項目。課題組運(yùn)用雙重差分回歸框架進(jìn)行了實證分析并得出了相關(guān)結(jié)果。

02?誰在企業(yè)環(huán)保投資中獲益？

企業(yè)進(jìn)行環(huán)保投資，獲益的究竟是誰？課題組有了更加深入的發(fā)現(xiàn)：

1?官員獲益了嗎？

課題組手動收集了相關(guān)城市的地方官員簡歷，并跟蹤了他們的職業(yè)生涯動態(tài)后發(fā)現(xiàn)，當(dāng)城市被劃定為“環(huán)境保護(hù)重點城市”并且城市環(huán)境得到改善后，當(dāng)?shù)毓賳T更有可能得到晉升；課題組又手動收集了282個城市的政府工作報告進(jìn)行分析研究后發(fā)現(xiàn)，當(dāng)?shù)毓賳T完成預(yù)先設(shè)定的環(huán)保目標(biāo)越多，就越有可能獲得晉升。

2?城市獲益了嗎？

課題組研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)城市被劃定為“環(huán)境保護(hù)重點城市”后，當(dāng)?shù)仄髽I(yè)的環(huán)保投資增加，帶給城市環(huán)境上的改變是使該城市的PM2.5指數(shù)下降、廢水、二氧化硫排放和碳排放減少；帶給城市經(jīng)濟(jì)上的改變是能夠吸引到更多高質(zhì)量的新公司，以及降低當(dāng)?shù)氐氖I(yè)率；帶給城市在企業(yè)組成結(jié)構(gòu)上的改變是，該城市中的重污染企業(yè)對城市稅收的貢獻(xiàn)減少，重污染企業(yè)向無污染行業(yè)進(jìn)行擴(kuò)張。可見通過企業(yè)環(huán)保投資，城市的經(jīng)濟(jì)和社會環(huán)境福利都得到了提升。

3?企業(yè)獲益了嗎？

課題組研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)城市被劃定為“環(huán)境保護(hù)重點城市”后，當(dāng)?shù)仄髽I(yè)在環(huán)保項目中的投資增加，對于企業(yè)價值而言，Tobin’s Q會增加，并且能夠研發(fā)出更多的綠色專利；同時也將促進(jìn)企業(yè)的勞動生產(chǎn)率的提高。

可見對企業(yè)而言，環(huán)保投資并不是一樁“虧本買賣”。企業(yè)進(jìn)行環(huán)保投資既可以增加企業(yè)自身的價值又可以改善社會環(huán)境。

03?誰來推動企業(yè)加大環(huán)保投資？

既然企業(yè)環(huán)保投資是一樁“雙贏”甚至“多贏”的買賣，那么究竟由誰來推動企業(yè)環(huán)保投資才是最有效的？是企業(yè)自身？是機(jī)構(gòu)投資者？還是政府部門？

于曉筠教授與合作者通過課題研究得出結(jié)論：政策制定者通過恰當(dāng)?shù)谋O(jiān)管和激勵機(jī)制，讓企業(yè)認(rèn)識到環(huán)保投資的長期效益，將能夠提高企業(yè)環(huán)境治理的積極性，從而更好地推動企業(yè)參與到可持續(xù)的環(huán)保投資中。同時，在對政府官員設(shè)立的政績考評體系中納入環(huán)保目標(biāo)，給予政府官員適當(dāng)?shù)募?，也將有利于促進(jìn)企業(yè)的環(huán)保投資。

我國的生態(tài)環(huán)保工作任重道遠(yuǎn)。這項研究將為政府部門制定與完善相關(guān)政策激勵企業(yè)實現(xiàn)綠色轉(zhuǎn)型，實現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)提供有益啟示，也為該領(lǐng)域的進(jìn)一步研究提供借鑒。

Dialogue with Professor?對話教授

Q：這項學(xué)術(shù)研究的背景是什么？你們?yōu)槭裁磿x擇這一研究方向？

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于曉筠?上海交通大學(xué)上海高級金融學(xué)院金融學(xué)教授

關(guān)于企業(yè)環(huán)保投資，其實在學(xué)術(shù)上有很多爭論。因為很多時候企業(yè)并不愿意花這些錢。那么是不是通過外部的力量能夠幫助企業(yè)參與環(huán)保投資？外部力量從何而來？有人說機(jī)構(gòu)投資者可以推動企業(yè)進(jìn)行環(huán)保投資。但問題是為什么機(jī)構(gòu)投資者愿意去做這些風(fēng)險投資？所以誰來推動、怎么推動？這是我們進(jìn)行這項課題研究所要解答的問題。

我們認(rèn)為真正的推動力量還是應(yīng)該來自于“Social planner”。通過政策的激勵，讓企業(yè)看到參與環(huán)保投資能夠帶來的企業(yè)價值的提升，企業(yè)就會避免短視行為，更愿意去參與長期的環(huán)保投資。

Q：這項研究過程中最大的難點是什么？你們是如何去應(yīng)對和解決的？

于曉筠?上海交通大學(xué)上海高級金融學(xué)院金融學(xué)教授

最大的難點是區(qū)分一個環(huán)保項目是對社會的貢獻(xiàn)大還是對企業(yè)本身的貢獻(xiàn)大。有些環(huán)保項目的好處直接被企業(yè)拿走了。比如說在工廠里面安裝節(jié)能燈泡，企業(yè)就能少付電費(fèi)，降低了經(jīng)營成本。但如果說企業(yè)投資了一個污水治理廠，那么周邊的社區(qū)就能直接受益。要做這樣的區(qū)分是比較辛苦的。

我們在研究中針對這一環(huán)節(jié)也花了比較長的時間。我們通過人工識別的方法進(jìn)行分析，并且運(yùn)用多重隨機(jī)性的方法來盡量降低人工識別可能造成的認(rèn)知偏差。

Q：面對全球日益嚴(yán)峻的環(huán)境挑戰(zhàn)，在中國提出“雙碳”目標(biāo)和高質(zhì)量發(fā)展的背景下，您認(rèn)為我國在推進(jìn)環(huán)保投資方面接下來的重點是什么？

?于曉筠上海交通大學(xué)上海高級金融學(xué)院金融學(xué)教授

我認(rèn)為中國目前在這方面已經(jīng)做得非常好了。未來的重點可能在于如何通過政策的制定、實施、體系的建立，來引導(dǎo)企業(yè)更好地參與其中。這方面需要政策制定者與全社會共同來摸索。